【正文】 這種方式不但清算成本高，而且需要的時間也比較長，因而不是所有的投資失敗項目都會采用這種方式。不過，這種期權(quán)價值的高低最終取決于蒙牛乳業(yè)未來的業(yè)績。企業(yè)重組后，蒙牛乳業(yè)的創(chuàng)始人們對蒙牛的控股方式由境內(nèi)自然人身份直接持股變?yōu)榱送ㄟ^境外法人間接持股。毛里求斯公司是它的全資子公司。狹義的PE主要指對已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)的私募股權(quán)投資部分，主要是指創(chuàng)業(yè)投資后期的私募股權(quán)投資部分，而這其中并購基金和夾層資本在資金規(guī)模上占最大的一部分。這一股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，不僅使公司得到了未來發(fā)展需要的資金，還借助大冢投資的影響力，公司的市場份額得到大幅度提高，企業(yè)核心競爭力也得到了提高。案例六：百麗國際百麗國際股份于2007年5月9日至14日公開認購，－，其中10%在香港公開發(fā)售。國內(nèi)首家保險中介。二次增資中，三位“天使”的要求卻是更加貪婪了。成立于2001年2月的軟銀亞洲信息基礎(chǔ)投資基金（SOFTBANK Asia Infrastructure Fund，以下簡稱“軟銀亞洲”），是日本軟銀公司與美國思科戰(zhàn)略合作的結(jié)果，第一期資金為4億美元，主要投資領(lǐng)域為亞太區(qū)的寬帶、無線通訊、有線電視網(wǎng)等。Tetrad和CDH根據(jù)私人股權(quán)投資協(xié)議擁有的優(yōu)先權(quán)于公司上市時終止。同時，國內(nèi)應(yīng)該逐步放開對PE的種種限制，引導(dǎo)資金進入PE市場。資金來源的差異，尤其是長短期資金性質(zhì)的不同，深刻影響了內(nèi)外資機構(gòu)的投資策略。但是我們應(yīng)該注意到與摩根直接拿到5倍凈現(xiàn)金收益25億港元相比他們的收益無論在規(guī)模上沒法比，同時蒙牛的老股東再次之前承擔的風險和付出的努力很大，而且他們并不能想摩根那樣全身而退。一般來說，市盈率水平為013價值被低估 ；1420 時正常水平；2128時價值被高估；28+時反映股市出現(xiàn)投機性泡沫。首先，首輪投資的一部分，三家私募機構(gòu)投資者為了激勵管理層股東改善蒙牛集團的表現(xiàn)，設(shè)定了表現(xiàn)目標，若管理層股東能夠達到有關(guān)表現(xiàn)目標，便有權(quán)轉(zhuǎn)換其所持A類股份成為B類股份，實現(xiàn)控股權(quán)和收益權(quán)的一致；若蒙牛沒有完成目標，外資系將以極大的股權(quán)比例獲得收益權(quán)。，幫助蒙牛迅速發(fā)展起來。牛根生之所以作出的承諾也許因為此舉并不會對自己造成多大的不利影響，卻到了一筆意外之才。如果蒙牛經(jīng)營的好上市之后摩根便可大賺一筆。%%。不可否認的是摩根的加入提升了蒙牛的信譽以及影響力。2005年6月15日，三家私募投資者行使全部的剩余可轉(zhuǎn)債，并將其中的6261萬股獎勵給管理層的代表——金牛。2004年3月22日，“金?！焙汀般y牛”向原股東發(fā)行32294股和32184股新股。2002年9月23日，“蒙?！痹谟倬S京群島（BVI）注冊了兩家新公司：Jinniu Milk Industry Ltd.（金牛公司）和 Yinniu Milk Industry Ltd.（銀牛公司），兩家公司注冊股本5萬股，注冊資金5萬美元，每股面值1美元。公開上市(IPO)是指風險投資者通過風險企業(yè)股份公開上市,將擁有的私人權(quán)益轉(zhuǎn)換成為公共股權(quán),在獲得市場認可后,轉(zhuǎn)手以實現(xiàn)資本增值。市盈率與基準利率一般負相關(guān)，也就是說低基準利率相對應(yīng)高的市盈率，而我國的基準利率并不高。在摩根等金融機構(gòu)進入蒙牛后，立刻成立了或完善了企業(yè)的薪酬委員會(5名)、審核委員會(3人)、提名委員會，這些委員會的成員主要由非執(zhí)行董事和獨立董事組成，把國際上對企業(yè)的風險管理機制、財務(wù)監(jiān)控機制、對人力資源的激勵機制引進蒙牛內(nèi)部，幫助蒙牛建立領(lǐng)先的企業(yè)治理機制。2001和2002年，蒙牛的投資資金基本靠相對較小規(guī)模的擴股增資所得，但這樣做的風險和成本較大且可持續(xù)性不好確定，而且融到的資金有限，僅憑蒙牛自身的資金積累是遠遠不能滿足自身發(fā)展的需要，此時的蒙牛集團資金來源非常有限，資金制約已經(jīng)嚴重影響了企業(yè)發(fā)展，蒙牛迫切需要突破融資瓶頸。其次，在融資談判時，蒙牛也極力尋求其他優(yōu)秀投資機構(gòu)以引入多家投資機構(gòu)。牛根生之所以做出承諾，也許因為此舉并不會對自己造成多大的不利影響，卻得到了一筆意外之財。如果蒙牛管理層達到了表現(xiàn)目標，A類股轉(zhuǎn)化為B類股，持股比例為51%：49%，但是由于高的收益率，私募投資者依然收益豐厚。市盈率=普通股市場價格/普通股每年每股盈利。2004年3月23日，“牛氏信托”誕生。摩根與鼎暉勸牛根生團隊應(yīng)該引入私募投資者，資金到位，幫助企業(yè)成長與規(guī)范化，大到一定程度了就直接上香港主板。他們也嘗試過民間融資。這樣，％：％。（三）通過IPO外資成功退出在IPO中共出售了1億股蒙牛的股票。私募機構(gòu)投資者這樣做，既保證其投資的高收益。如果“蒙?！边_到增長率，正好足額補償二次增資的數(shù)額。開盤后，蒙牛股價一路飆升，％。這使得民營企業(yè)蒙牛避開法律障礙而募集到海外資金。另外三家有實力的投資者股東背景也給其他投資者帶來了信心。牛根生通過“牛氏信托”掌握了這些權(quán)益計劃的絕對控制權(quán)，以此作為建立激勵機制的資源，同時也強化了他在企業(yè)內(nèi)部最高管理者的地位。在后來的“對賭協(xié)議”中摩根也為這筆錢上了一個保險，即如果蒙牛管理者沒達到設(shè)定的目標將支付給摩根7830萬股股票。在德國，私募股權(quán)投資基金的融資資金主要來源于銀行貸款，退出渠道也因此被限定于股權(quán)回購和并購，這兩種退出方式與IPO相比，投資者獲得的收益較少。2003年9月，鑒于牛根生團隊取得了2003年的輝煌成果，“金牛”和“銀?！痹诠煞蒉D(zhuǎn)化為普通股的同時，獲得以面值認購新的普通股的權(quán)利，新認購的股份數(shù)量上限是“金牛”和“銀?！钡暮嫌嫵止蓴?shù)量不能超過開曼公司總股本的66%，即可以新認購43636股，此新認購的部分按照原來“金?！迸c“銀牛”的持股比例分配為13975股：29661股，分別劃入“金?！迸c“銀?！泵隆＿@樣，即使牛根生將來有二心，操縱金、銀牛，對抗外資系，外資系也可以輕松地增持“蒙牛股份”的股權(quán)，從而攤薄金、銀牛對“蒙牛股份”的控制力，架空牛根生。作為一個純民營的股份制企業(yè)，蒙牛在體制上具有先天的優(yōu)越性。無論與當時經(jīng)驗值比較，還是從影響市盈率的因素分析我家宏觀發(fā)展速度、基準利率、企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，蒙牛?8倍的市盈率進行估值都有失公允，蒙牛市值被低估，也就是說國外投資者以較少的出資拿到的蒙牛1/3的股權(quán)更有價值。文中的說為了使市盈率與目標市盈率相當。三家私募投資者以肯定牛根生對蒙牛的貢獻及重要性贈與了牛根生8732股股票。五．蒙牛PE融資的收獲 實施“權(quán)益計劃”后，金、銀牛公司分別各自已發(fā)行的股份分別乘以各自的換股價，可以得出這些已發(fā)行的股份的總價值正好是2．245億港元，約合5倍于“蒙牛股份”引入外資前的注冊股本。二是董事會結(jié)構(gòu)和其他公司治理機構(gòu)董事會結(jié)構(gòu)是公司治理的重要方面。這激勵了牛根生的從而無形中激勵管理者努力工作。這也就意味著私募投資者幾乎沒有承擔風險，卻可以得到高收益！還要求蒙牛一半以上利潤作為擔保，這些使摩根的承擔的風險與收益不匹配。四是，我國PE相關(guān)法律法規(guī)尚不健全。這也使得外資PE更注重GP的專業(yè)能力，而本土公司制的PE中，投資人的影響力更大。但由于獲得私人資本的投資并預(yù)期到境外上市，上海李寧最終未能改組成股份有限公司，而采取以下步驟改組為全外資企業(yè)：，為籌備私人股本投資及將上海李寧改組為中國全外資企業(yè)，李寧家族、李寧合伙人及主要高管、兩家戰(zhàn)略股東在海外注冊成立RealSports公司。案例二：盛大公司2004年5月，盛大網(wǎng)絡(luò)（股票代碼：SNDA）在美國納斯達克股票交易市場正式掛牌交易。首輪增資，摩根、英聯(lián)和鼎輝三家國際機構(gòu)聯(lián)手向蒙牛的境外母公司注入了2597萬美元（），同時取得49%的股權(quán)；二次增資注入3523萬美元。更嚴重的是如果蒙牛不能續(xù)寫業(yè)績增長的神話，摩根最終對牛根生團隊失去耐心，完全有能力像新浪罷免王志東那樣對待牛根生。同年11月，獲得鼎暉基金的1000萬美元風險投資，這是繼分眾傳媒后，國內(nèi)第二家獲國際風險基金投資的傳媒公司。%。隨后，置信電氣通過產(chǎn)權(quán)市場平臺，進一步轉(zhuǎn)讓40%的股份，實現(xiàn)融資 4000萬元。紅籌上市鑒于國內(nèi)投資市場的一些政策限制，國外PE進入時，一般不選擇直接投資中國企業(yè)的本土實體，而要對企業(yè)進行改制，通過成立海外離岸公司或購買殼公司，將境內(nèi)資產(chǎn)或權(quán)益注入殼公司，使國內(nèi)的實體企業(yè)成為其子公司，以殼公司名義在海外證券市場上市籌資。這樣，蒙牛管理層的股權(quán)，就能與投票權(quán)比例一致。由于不像在公開市場那么容易退出，私募股權(quán)投資者對預(yù)期投資回報的要求比較高，至少高于投資于其同行業(yè)上市公司的回報率，而且期望對中國等新興市場的投資有“中國風險溢價”?；刭徥侵竿ㄟ^風險企業(yè)家或風險企業(yè)的管理層購回風險資本家手中的股份,使風險資本退出。摩根。三、私募股權(quán)投資退出機制上市（IPO）是指風險投資企業(yè)在證券市場上第一次向社會公眾發(fā)行風險企業(yè)的股票風險投資者通過被投資企業(yè)股份的上市，將擁有的私人權(quán)益轉(zhuǎn)化成公共股權(quán)，在市場認同后獲得投資收益，實現(xiàn)資本增值。多數(shù)私募股權(quán)投資者不會投資房地產(chǎn)等高風險的行業(yè)和他們不了解的行業(yè)。蒙牛管理團隊所持的股票，在第一年只享有戰(zhàn)略投資人摩根斯坦利所持股票十分之一的收益權(quán)。如無錫尚德在上市前多次采用老股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)和增資擴股引進國際戰(zhàn)略投資者。但進入中試生產(chǎn)階段，由于資金嚴重緊缺，公司只靠自身資金積累已不能滿足發(fā)展需求。2007年4月30日于深交所上市交易,（人民幣，下同），％。美國報紙評價道：泛華此次納市可謂恰逢其時，早先一個月在紐交所上市的深藍衛(wèi)星電視就在定價每股16美元之后的幾個交易日里迅速飆升至每股35美元；無獨有偶。與“三大國際投資機構(gòu)”的豐厚收益相比，蒙牛的創(chuàng)始人牛根生只得到價值不到兩億的股票，%，2005 %，且五年內(nèi)不能變現(xiàn)。盡管如此，蒙牛攜手境外資本的發(fā)展路徑也仍是毀譽參半。由于這兩家公司并沒有禁售期，可以在李寧有限公司上市后，隨時轉(zhuǎn)讓股份。第二階段（2001年－2002年12月）：改組 2001年，上海李寧原計劃由有限責任公司改組為股份有限公司。在PE本身的管理模式看，外資與本土PE之間的差異化其實更為明顯。因此,如何取得這些國有機構(gòu)的認可,將其吸收為PE 的投資者,成為當前PE 迅速壯大的關(guān)鍵之一。為什么蒙牛接受了8倍的市盈率呢？雙方信息不對稱應(yīng)該是主要原因。牛根生通過“牛氏信托”掌握了這些權(quán)益計劃的絕對控制權(quán)，以此作為建立激勵機制的資源，同時也強化了他在企業(yè)內(nèi)部最高管理者的地位。新的大股東的加入發(fā)揮了監(jiān)督職能，可以制約管理層的行為，防止發(fā)生侵害其他投資者利益的行為。上市滿三年后銀牛股東才可自由出售所持的股票。如果“蒙?！边_到增長率，正好足額補償二次增資的數(shù)額。如果蒙牛管理層達到了表現(xiàn)目標，A類股轉(zhuǎn)化為B類股，持股比例為51%：49%，但是由于高的收益率私募投資者依然收益豐厚。按蒙牛2002年的稅后利潤和8倍的市盈率對蒙牛估值可計算當時“蒙牛股份”，即7 786萬元*8倍市盈率=。蒙牛自創(chuàng)立之始，就解決了股權(quán)結(jié)構(gòu)不清晰這一許多中國企業(yè)先天不足的問題。這樣一來，牛根生即使在“蒙?！北煌赓Y系流放，他也不能再出去創(chuàng)業(yè)了。2003年9月30日，開曼公司重新分類股票類別，將已發(fā)行的A類、B類股票贖回，并新發(fā)行900億股普通股，加100億股可換股債券。選擇股權(quán)出售方式的企業(yè)一般達不到上市的要求，無法公開出售其股份。其次，在第二次投資中。再次，摩根為了激勵蒙牛，幫助蒙牛設(shè)計了“權(quán)益計劃”和“牛氏信托”。蒙牛的高管成為公司控股股東，蒙牛的興衰與每一個蒙牛人緊密聯(lián)系。私募投資機構(gòu)選擇合適的進入方式和退出機制摩根對中國經(jīng)濟法律環(huán)境的深入認識為蒙牛私募融資提供了可行的外資進入方式，即以紅籌股的形式海外上市。蒙牛管理層被牢牢拴在資本的戰(zhàn)車上，與資本共進退。這意味著，“蒙牛股份”，%，當年銷售額要在120億元以上。這樣原蒙牛股東和私募投資者在開曼公司的持股比例為5102：48980，%：%。2004年6月10日，“蒙牛乳業(yè)”(02319．HK)在香港掛牌上市，并創(chuàng)造出又一個奇跡：(其中1億股為外資持有的舊股)，開曼上市公司的股份擴大為10億股，公眾超額認購達206倍，一次性凍結(jié)資金283億港元，全面攤薄市盈率高達19倍。2003年9月19日，“金?！?、“銀?！狈謩e將所持有的開曼群島公司1634股（500股開曼群島公司最初成立時“金?！彼止煞?，加上1134股管理層于首次增資前認購的股份）、3468股（同上的500股，加上2968股）A類股票轉(zhuǎn)換成16340股、34680股B類股票，管理層股東在開曼群島公司中所占有的股權(quán)比例與其投票權(quán)終于一致，均為51%。一、案例簡述（一）蒙牛為何選擇PE融資據(jù)蒙牛介紹，他們在創(chuàng)立企業(yè)之初就想建立一家股份制公司，然后上市。2002年9月23日，蒙牛在英屬維京群島（BVI）注冊了兩家新公司：Jinniu Milk Industry Ltd.（金牛公司）和Yinniu Milk Industry Ltd.（銀牛公司），兩家公司注冊股本5萬股，注冊資金5萬美元，每股面值1美元。2004年3月23日，牛根生以各1美元的象征性代價，從三家外資投資者手中獲得8716股開曼公司普通股，%。由于牛根生最多肯讓出來不超過1/3的股權(quán)，那這1/（)，*1/3=。蒙牛獲得新認購權(quán)之后，%%，追逐高收益的摩根肯定不會情愿接受目前的狀況。牛根生恐怕并沒有為蒙牛想那么遠！另外，資料顯示摩根對蒙牛高管的限制嚴苛得令人發(fā)指。事實上，2002年蒙牛接觸英聯(lián)投資后，“英聯(lián)”的加入把投資出價抬高了20％。在蒙牛的上市運作過程中，摩根起到了積極作用，為蒙牛上市做好了前期準備工作。首先，首輪投資的一部分，三家私募機構(gòu)投資者為了激勵管理層股東改善蒙牛集團的表現(xiàn)，設(shè)定了表現(xiàn)目標，若管理層股東能夠達到有關(guān)表現(xiàn)目標，便有權(quán)轉(zhuǎn)換其所持A類股份成為B類股份，實現(xiàn)控股權(quán)和收益權(quán)的一致；若蒙牛沒有完成目標，外資系將以極大的股權(quán)比例獲得收益權(quán)。蒙牛此時發(fā)展速度已超過當時已上市三年的伊利，發(fā)展?jié)摿艽?。私募股?quán)上市推出主要包括：1．境外設(shè)立離岸控股公司境外直接上市2．境內(nèi)股份制公司境外直接上市3．境內(nèi)公司境外借殼間接上市4．境內(nèi)設(shè)立股份制公司在境內(nèi)主板上市5．境內(nèi)公司境內(nèi)A股借殼間接上市6．境內(nèi)境外合并上市股份并購是指一家一般的公司或另一家私募股權(quán)投資