【正文】 而且，不能上市交易，故有流通性風(fēng)險(xiǎn)。 分析：1．從融資功能角度分析很明顯，上海國際公司參照了國際上流行的房地產(chǎn)投資信托基金運(yùn)作模式，公司通過發(fā)行信托產(chǎn)品籌集到了資金，增加了房地產(chǎn)企業(yè)的資本金，促使房地產(chǎn)企業(yè)達(dá)到銀行融資的條件，起到了一定的融資作用，在當(dāng)時(shí)是我國房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的一大創(chuàng)新，但該房地產(chǎn)信托產(chǎn)品屬于信貸融資，解決的只是前期融資問題，對(duì)其后的房地產(chǎn)項(xiàng)目很難實(shí)施類似于REIT在管理、投資決策等經(jīng)營方面的措施。以上統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，2005年房地產(chǎn)信托投資范圍涵蓋了從房地產(chǎn)開發(fā)的全過程，同時(shí)，一些不確定投資項(xiàng)目的房地產(chǎn)信托則成為未來房地產(chǎn)投資信托基金的雛形，這將有助于房地產(chǎn)信托的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。2003年10月之后，以房地產(chǎn)信托計(jì)劃命名的房地產(chǎn)信托基金如雨后春筍般紛紛涌出，一系列房地產(chǎn)信托產(chǎn)品集中開始發(fā)行，僅2003年第二季度，全國就有30家信托公司發(fā)行了54個(gè)集合資金信托品種，其中房地產(chǎn)信托項(xiàng)目16個(gè)，幾乎占到信托產(chǎn)品總數(shù)的1/3，僅在北京就有1億元的“車公莊危改小區(qū)信托計(jì)劃”、“三環(huán)新城經(jīng)濟(jì)適用房信托計(jì)劃”、5億元的“太陽星城信托計(jì)劃”、“榮豐2008信托計(jì)劃”、2億元的“世紀(jì)星城信托計(jì)劃” 等信托計(jì)劃，在銀行收緊銀根的情況下，通過信托方式籌集資金，成了房地產(chǎn)開發(fā)商的融資新渠道。這使許多城市把保持房地產(chǎn)開發(fā)投資的適當(dāng)規(guī)模和增長(zhǎng)速度，作為保持地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的重要措施。2)保持股價(jià)的穩(wěn)定。我國個(gè)人或家庭有意投資不動(dòng)產(chǎn)的為數(shù)不少，如目前在北京、上海、廣州等大城市，一些高檔的收益性物業(yè)，如高級(jí)公寓、甲級(jí)寫字樓等，投資性的買家非常多，據(jù)在北京商務(wù)中心區(qū)（CBD）從事房地產(chǎn)開發(fā)的專業(yè)人士估計(jì)，投資性買家占到總體買家的3040%，僅北京的現(xiàn)代城項(xiàng)目，投資性買家就占到了50%以上。建立REIT，一方面集中大量的閑散資金,通過專家管理、運(yùn)營、為迅速增長(zhǎng)的個(gè)人資金提供投資渠道,投資者每年可以收到較高的分紅,還可享受物業(yè)的增值好處。因此，引入房地產(chǎn)投資信托基金，加速中國房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的成熟，也能促使中國金融體系走向完善。而發(fā)行信托基金，根據(jù)人民銀行有關(guān)規(guī)定，只要信托投資公司認(rèn)可，無需報(bào)人民銀行批準(zhǔn)。除農(nóng)行的不良貸款率相對(duì)偏高以外，其他三大行的不良貸款率均在3%5%之間，四大行匯總的不良貸款率也低于5％。結(jié)合2005年數(shù)據(jù)和上圖可知，多年來，我國房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道主要依靠預(yù)售房款及銀行貸款。在過去，抵押型房地產(chǎn)信托投資基金既可投資于現(xiàn)有的房地產(chǎn)，也可投資于正在興建的物業(yè)，但現(xiàn)在的抵押型房地產(chǎn)信托投資基金只能通過長(zhǎng)期或短期抵押貸款業(yè)務(wù)投資于現(xiàn)有的物業(yè)，以獲得貸款利息或手續(xù)費(fèi)。而且REIT的投資的資產(chǎn)必須是房地產(chǎn)行業(yè)。這樣就有了一個(gè)差額，導(dǎo)致分配的股利總額超過房地產(chǎn)投資信托基金計(jì)算的應(yīng)稅收入。房地產(chǎn)屬于不動(dòng)產(chǎn)，由于其本身的固定性使得它的流動(dòng)性較差。構(gòu)成REIT多邊經(jīng)濟(jì)關(guān)系的要素包括：(1)發(fā)起者。到2003 年底，已有6家REIT 在東京證券交易所上市。 REIT 在全球的發(fā)展（截止至2003年11月） 參見： 地區(qū)國家和地區(qū)北、南美洲美國（1960），加拿大（1994，2003），波多黎哥（1972,2000），巴西（1994，F(xiàn)II）；亞洲、大洋洲日本（2000,JREIT），新加坡（1999，2002,SREIT），香港（2003），馬來西牙（1993,2002）；臺(tái)灣（2003）；韓國（2001,KREIT）；土耳其（1998）；澳大利亞（1936,2001,ALPT）；歐洲 比利時(shí)（1995 SICAFI；REIT 類的公司）；荷蘭（REIT 類）法國（2003，SIIC）；德國（1957，2002，KAGG）；西班牙（1994，REIF，REIC）；盧圣堡(1988,2000,類似于REIT)；注：括號(hào)內(nèi)為相關(guān)法律的立法年份； 資料來源：NAREIT，2003年11月。截止至2003年底，己有18個(gè)國家和地區(qū)制定了REIT的運(yùn)作法規(guī)。涉密論文按學(xué)校規(guī)定處理。中國現(xiàn)在的融資環(huán)境與美國出臺(tái)房地產(chǎn)投資信托基金法時(shí)的融資環(huán)境非常相似，當(dāng)時(shí)的美國也是地產(chǎn)融資困難、銀行緊縮銀根，房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道受到遏制。作 者 簽 名：　　 　 　　日　 期：　　 　 　　 指導(dǎo)教師簽名：　　 　 　　 日　　期：　　 　 　　 使用授權(quán)說明本人完全了解 大學(xué)關(guān)于收集、保存、使用畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文）的規(guī)定，即：按照學(xué)校要求提交畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文）的印刷本和電子版本；學(xué)校有權(quán)保存畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文）的印刷本和電子版，并提供目錄檢索與閱覽服務(wù)；學(xué)?？梢圆捎糜坝?、縮印、數(shù)字化或其它復(fù)制手段保存論文；在不以贏利為目的前提下，學(xué)?？梢怨颊撐牡牟糠只蛉?jī)?nèi)容。過去十多年，房地產(chǎn)金融體系的不完備使得中國房地產(chǎn)企業(yè)過度依賴于銀行信貸，股權(quán)融資手段未能得到充分應(yīng)用。1．3研究的目的和意義通過對(duì)國外先進(jìn)房地產(chǎn)融資模式—房地產(chǎn)投資信托基金的深入研究，在分析中國房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展的環(huán)境與條件的基礎(chǔ)上，探討了在我國發(fā)展房地產(chǎn)信托基金的可行性和構(gòu)建了一個(gè)符合我國現(xiàn)階段國情的房地產(chǎn)投資信托基金模式，來解決我國現(xiàn)階段房地產(chǎn)企業(yè)融資瓶頸問題，并起到完善我國金融體系的作用。 美國REIT在各證券交易所的分布證券交易所紐約證交所美國證交所納斯達(dá)克家數(shù)1492712資料來源：NAREIT，2003年11月。 房地產(chǎn)信托基金的基本特征信托起源于16世紀(jì)英國的尤斯(USE)制度,它是一種為他人領(lǐng)有財(cái)產(chǎn)權(quán)并代其管理產(chǎn)業(yè)的辦法。而基金管理公司或者信托公司(受托者)按照契約的約定，將受托資金投資于房地產(chǎn)業(yè)，取得收益后分還給投資者(委托者)，基金管理公司或者信托公司(受托者)取得一定比例的報(bào)酬。(4)認(rèn)購金額低。P、NASEAQ Composite的收益率指數(shù)等的相關(guān)性偏低。其股息通常比證券型基金高出2%3%，但這種類型的基金的股價(jià)受市場(chǎng)利率影響較大，加之其資本構(gòu)成債務(wù)負(fù)擔(dān)重，致使抵押型基金投資風(fēng)險(xiǎn)很大。這對(duì)于要依靠項(xiàng)目貸款和期房銷售回款來維持項(xiàng)目運(yùn)作的發(fā)展商是一個(gè)非常嚴(yán)峻的考驗(yàn)，而這些發(fā)展商不在少數(shù)。一方面，房地產(chǎn)開發(fā)商貸款的不良率較高；另一方面，雖然個(gè)人購房貸款的不良率較低，但隨著未來房屋稅收政策的逐步到位和物業(yè)管理費(fèi)用的提高，購房者的還款能力可能受到影響，按揭貸款可能出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。這樣就會(huì)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的運(yùn)行起到一個(gè)外部監(jiān)督的作用，有利于企業(yè)運(yùn)作的規(guī)范化。目前我國房地產(chǎn)金融這種結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的后果是商業(yè)銀行直接或間接承擔(dān)了房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行中各個(gè)環(huán)節(jié)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。大力發(fā)展REIT，有利于提供更多投資工具，規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)投資信托基金能夠豐富資本市場(chǎng)的投資品種，為投資人提供一條穩(wěn)定的投資渠道。到2004年，建筑和房地產(chǎn)業(yè)增加值占GDP的比例接近10%，房地產(chǎn)開發(fā)對(duì)GDP有巨大的貢獻(xiàn)。之所以這樣做，因?yàn)樾磐型顿Y公司以往的房地產(chǎn)投資為其積累了房地產(chǎn)領(lǐng)域的投資和管理經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)信托投資公司本身又有投資顧問的能力和經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)REIT通常有聘用外部顧問對(duì)其日常事務(wù)進(jìn)行管理的需求，這兩者相結(jié)合，就為信托投資公司作REIT的外部顧問提供了有利的條件。標(biāo)志著信托投資公司的信息披露工作正式啟動(dòng)，但尚處于摸索階段。產(chǎn)品規(guī)模上,根據(jù)對(duì)2005年的114個(gè)項(xiàng)目的金額劃分，大部分信托產(chǎn)品在5億元以下，占75%。 貸款本金償還 貸款本金按受托人與新上海國際大廈有限公司簽訂的貸款合同的規(guī)定，于貸款到期日一次償還。主要用于房地產(chǎn)開發(fā)，經(jīng)營范圍單一。現(xiàn)行法規(guī)中對(duì)契約型基金管理人的決策權(quán)限及操作行為缺乏明確的規(guī)范和約束，投資者的收益高低完全取決于基金管理者。3．從產(chǎn)品本質(zhì)上分析該產(chǎn)品與國際上房地產(chǎn)投資信托基金有很大不同，是非標(biāo)準(zhǔn)化的基金產(chǎn)品,屬于類信托產(chǎn)品。 貸款利率 貸款利率為中國人民銀行規(guī)定的三年期固定資產(chǎn)貸款利率，每年根據(jù)中國人民銀行的規(guī)定進(jìn)行調(diào)整。 2005年房地產(chǎn)信托資金運(yùn)用方式統(tǒng)計(jì)表 參見： 毛志榮,《房地產(chǎn)投資信托基金研究》，深圳證券交易所綜合研究所研究報(bào)告，2004資金運(yùn)用方式產(chǎn)品數(shù)量（個(gè)）資金規(guī)模（萬元）平均規(guī)模（萬元）平均期限（年）平均預(yù)期年收益率（%）貸款7392977212737房地產(chǎn)投資910695011883股權(quán)投資910756711952受益權(quán)投資1116298014816組合投資78508312155不定55000010000合計(jì)114144235212652在房地產(chǎn)信托的資金使用方式上，貸款類房地產(chǎn)信托產(chǎn)品最多，為73個(gè)，%%，這說明貸款仍然是當(dāng)前房地產(chǎn)信托資金運(yùn)用的主要方式，這與目前信托機(jī)構(gòu)人才具有銀行信貸從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，房地產(chǎn)在121號(hào)文件所遇到的困境密切相關(guān)，而美國房地產(chǎn)投資基金主要從事股權(quán)投資，差異巨大。該草案既是一部房地產(chǎn)信托法規(guī)，又是一部REIT法規(guī)的雛形。這樣做的好處在于:信托投資公司不僅可以在不放棄房地產(chǎn)所有權(quán)的基礎(chǔ)上剝離房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)分業(yè)經(jīng)營的目標(biāo)，而且還可以套現(xiàn)一部分資金。在銷售總量中住宅一直占近90％。再加上房地產(chǎn)投資往往價(jià)格高昂，需要較強(qiáng)的專業(yè)技能，更使很多投資者不敢冒然投資房地產(chǎn)，而建立起中國自己的房地產(chǎn)投資信托基金，可以充分發(fā)揮專家理財(cái)功能，在有效防范銀行貸款風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，將巨額的城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄余額中的一部分吸引到房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)上來，必將有利于房地產(chǎn)市場(chǎng)的持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展。其特有的運(yùn)行機(jī)制(包括組織形式、有限責(zé)任、專業(yè)管理、自由進(jìn)出轉(zhuǎn)讓、多樣化投資、優(yōu)惠稅收與有效監(jiān)管等)可以保證集中大量社會(huì)資金，從而產(chǎn)生相當(dāng)大的市場(chǎng)強(qiáng)度與規(guī)模經(jīng)濟(jì)，具有較高投資回報(bào)和較低投資風(fēng)險(xiǎn)，是一種比較理想的資本市場(chǎng)投資工具。商業(yè)銀行的信貸資金實(shí)際上維持了房地產(chǎn)開發(fā)的整個(gè)資金鏈：土地儲(chǔ)備中心用土地儲(chǔ)備貸款獲取并儲(chǔ)備土地；房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)利用項(xiàng)目開發(fā)貸款進(jìn)行土地開發(fā)和房地產(chǎn)開發(fā)；建筑施工和安裝企業(yè)利用流動(dòng)性貸款進(jìn)行房地產(chǎn)建設(shè)；消費(fèi)者利用按揭貸款支付購房款。由于REIT的基金特性(分散投資、降低風(fēng)險(xiǎn))，它不會(huì)對(duì)一個(gè)企業(yè)投入大量的資金從而獲得控股的地位，按規(guī)定一般不會(huì)超過20%。其中除工行的不良貸款率持平以外，其他行的不良率均有所下降。在執(zhí)行央行《通知》的規(guī)定后，會(huì)有相當(dāng)一部分的開發(fā)企業(yè)拿不到或不能及時(shí)拿到開發(fā)貸款。具體表現(xiàn)為定期股息收入和穩(wěn)定的資本增值、而其投資風(fēng)險(xiǎn)在這三種類型中為最低。 房地產(chǎn)投資信托基金的分類2005年12月為止，在美國己有300多家REIT，市值達(dá)三千多億美元。衡量某一投資工具市場(chǎng)價(jià)值波動(dòng)性的指標(biāo)是B系數(shù)。而且由于REIT股份基本上都在各大證券交易所上市，與傳統(tǒng)的以所有權(quán)為目的房地產(chǎn)投資相比，投資者可以根據(jù)自己的情況隨時(shí)處置所持REIT的股份，具有相當(dāng)高的流動(dòng)性。從REIT運(yùn)作角度看，具有基金的屬性，也有不同于基金的特征。馬來西亞的房地產(chǎn)信托問世已有10年時(shí)間，但由于其極低的流動(dòng)性，導(dǎo)致發(fā)展失敗。 截止2005年10月，美國約有300個(gè)REIT在運(yùn)作之中，總市值達(dá)3216億美元，其中約2/3通過國家證券交易所進(jìn)行交易。由于對(duì)房地產(chǎn)投資基金的研究不僅涉及房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)學(xué)、房地產(chǎn)金融學(xué)，其研究范圍還涵蓋到基金、信托、資本市場(chǎng)與房地產(chǎn)等相關(guān)方面內(nèi)容，這自然增大了本文的研究難度，這也就對(duì)本文的寫作質(zhì)量提出了較高的要求。房地產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts,簡(jiǎn)稱REIT）是對(duì)房地產(chǎn)進(jìn)行直接投資和融資，或者購買、經(jīng)營房地產(chǎn)股權(quán)和債權(quán)的投資基金，在其長(zhǎng)期的發(fā)展過程中，不僅為房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了大量的資金和手段，同時(shí)也依托房地產(chǎn)業(yè)使自身獲得了長(zhǎng)足的發(fā)展。盡我所知，除文中特別加以標(biāo)注和致謝的地方外，不包含其他人或組織已經(jīng)發(fā)表或公布過的研究成果，也不包含我為獲得 及其它教育機(jī)構(gòu)的學(xué)位或?qū)W歷而使用過的材料。在我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金將改變中國房地產(chǎn)企業(yè)過于依賴銀行的融資結(jié)構(gòu)，將緩解中國房地產(chǎn)企業(yè)擴(kuò)張中的資本困境，并為游離在房地產(chǎn)市場(chǎng)外的民間資本進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)提供一種新的投資渠道。房地產(chǎn)業(yè)有資金需求量大，資金周轉(zhuǎn)周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，其發(fā)展與金融市場(chǎng)的關(guān)系密切相關(guān)。本文從世界范圍內(nèi)房地產(chǎn)信托基金發(fā)展的基本狀況入手，通過對(duì)國外房地產(chǎn)投資信托基金的深入分析，論證了我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的可行性，結(jié)合中國具體國情，就未來政策提出了發(fā)展建議，并構(gòu)建了我國房地產(chǎn)投資信托基金的模式。隨著市場(chǎng)環(huán)境的變化，美國不斷的調(diào)整稅收的一些法律，1976,1986,1997,1999,2001年一直在有關(guān)的稅法上調(diào)整，如《1986年的稅收改革法案》和1997年《房地產(chǎn)投資基金的精簡(jiǎn)法案》,這些調(diào)整主要是納稅的稅務(wù)優(yōu)惠的規(guī)定，經(jīng)營范圍等,而每一次稅法的變化都推動(dòng)著REIT的發(fā)展,也推動(dòng)了其結(jié)構(gòu)從權(quán)益型發(fā)展到抵押型、混合型等的不斷創(chuàng)新。隨后，韓國證券交易所修改了上市規(guī)則，制定了REIT上市的相關(guān)條例，現(xiàn)已有4家REIT在韓國交易所上市。(2)經(jīng)營者。投資者直接投資于房地產(chǎn)，如果想要變現(xiàn)，往往在價(jià)格上不得不大打折扣，而且一般要全部出售(如一間房子，要賣就得全部賣掉)?！霸诜康禺a(chǎn)投資信托基金最后被賣出，需要計(jì)算資本利得：Pt(賣出價(jià)格)—P0(買入價(jià)格)=資本利得。 19902006主要股票總收益率指數(shù) 參見： 資料來源: 從上圖可以看出，REIT收益率從90年代以來一直呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，并在2003年以后收益率超過了標(biāo)準(zhǔn)普爾500和拉塞爾2000指數(shù)，近幾年來，收益率呈高速增長(zhǎng)趨勢(shì)?；旌闲头康禺a(chǎn)信托投資基金是介于權(quán)益型房地產(chǎn)信托投資基金和抵押型房地產(chǎn)信托投資基金的一種房地產(chǎn)信托投資基金，混合型房地產(chǎn)信托投資基金具有權(quán)益型房地產(chǎn)信托投資基金和抵押型房地產(chǎn)信托投資基金的雙重特點(diǎn)，既從事房地產(chǎn)抵押貸款的業(yè)務(wù)，同時(shí)自己也擁有部分物業(yè)產(chǎn)權(quán)。由此可見，目前我國房地產(chǎn)企業(yè)資金過分依賴銀行貸款和預(yù)收款，企