【正文】 ? ? 合并時采用聯(lián)合經(jīng)營法可以避免合并后公司商譽(yù)攤銷對凈利潤的影響 , 進(jìn)而增強(qiáng)公司股票的吸引力。 自由現(xiàn)金流量估值的三階段模型 ?n1為初始高增長階段的期末 ?n 為轉(zhuǎn)換階段期末 高 級 財(cái) 務(wù) 管 理 nnnnntttnttargrF C FrF C FrgF C FV)1)(()1()1()1( 111t011???????? ??????返回 三階段模型公司的增長率 高增長階段 轉(zhuǎn)換階段 穩(wěn)定增長階段 高增長階段 轉(zhuǎn)換階段高增長階段 轉(zhuǎn)換階段高增長階段連續(xù)價值估算模型 —— 科普蘭 ?全部自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值 =明確的預(yù)測期間的現(xiàn)金流量現(xiàn)值 +明確的預(yù)測期之后的現(xiàn)金流量現(xiàn)值 ? ，而只會影響公司價值在明確的預(yù)測期間和明確預(yù)測期之后的分布。 FCF2022= (1+6%) 20% (1+30%)5 6% （ 160%） = = ? 第五步，計(jì)算公司穩(wěn)定增長期的股權(quán)資本成本。 二、股權(quán)自由現(xiàn)金流量（ Free cash Flow to Equity）（ FCFE）貼現(xiàn)模型。 ?如果并購后目標(biāo)企業(yè)不再繼續(xù)經(jīng)營，可以利用成本法估計(jì)目標(biāo)企業(yè)的價值，常用的計(jì)價標(biāo)準(zhǔn)： ?清算價值 ?凈資產(chǎn)價值 ?重置價值 換股估價法 ? 假設(shè) a公司計(jì)劃并購 b公司，并購前 ab公司的股票市場價格分別為 Pa和 Pb,并購后 a公司的市盈率為 ? 那么并購后 a公司的股票價格為 ?babaab SERSYYYP ????????1)(??Ya是并購前 a公司的總盈余， Yb是并購前 b公司的總盈余； Sa是并購前 a公司普通股的流通數(shù)量， Sb是并購前 b公司流通股的流通數(shù)量，△ Y是由于協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生的協(xié)同盈余，ER為換股比率。 ? 對目標(biāo)公司業(yè)務(wù)方面的審查。 借助公司外部力量 。這至少要考慮兩個因素，即目標(biāo)企業(yè)的增長性和并購產(chǎn)生的協(xié)同作用或其他效應(yīng)。 拉巴波特創(chuàng)立，是用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量方法確定最高可接受的并購價格。估計(jì)該公司的股權(quán)價值。 FCF=EBIT（ 1稅率） +折舊 資本性支出 追加營運(yùn)資本 FCF2022= （ 1+8%） （ 140%） + （ 1+8%） （ 1+8%） 8% 20%= FCF2022= FCFE 2022= FCF2022= FCF 2022 =+= ? 第二步，估計(jì)公司高速成長期的資本加權(quán)平均成本。 ? 當(dāng)時估計(jì)短期內(nèi)由于合并帶來的成本降低和收入增加會帶來 25億馬克的合并收益 ,而長期來看 ,采購優(yōu)化及研究整合將會帶來超過 50億馬克的整合收益。 ?按照公司未來的增長率估計(jì)，自由現(xiàn)金流量估值又形成了穩(wěn)定性增長模型、二階段模型和三階段模型。戴姆勒 奔馳與克萊斯勒兩家公司在產(chǎn)品和市場范圍上正好互補(bǔ) ,著眼于長遠(yuǎn)競爭優(yōu)勢的戰(zhàn)略性考慮 ,公司合并被提上議事日程。市場平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為 5%。該公司發(fā)行在外的普通股共 3000萬股。按此方案計(jì)算，香港電訊每股 ，市值 359億美元，約合 2700億港元。 估價難題。 首先：公司高級職員熟知公司經(jīng)營情況和相關(guān)企業(yè)的情況 。（并購目的不同，審查的重點(diǎn)也不同） ? 對目標(biāo)公司財(cái)務(wù)方面的審查（重要工作）。 ?因此，由 Pab ≥Pa，得出最高的股權(quán)變換比率為 ?此時 Pab=Pa baabaSPSPYYYER???????? aa)(??由 Pab ≥Pb/ERb，得出最低的股權(quán)變換比率為 ?此時 Pab=Pb/ERb ?從理論上來講，換股比例應(yīng)在 ERa與 ERb之間。其計(jì)算公式為 ： 股權(quán)自由現(xiàn)金流量 =凈收益 +折舊 債務(wù)本金償還 營運(yùn)資本追加額 資本性支出 +新發(fā)行債務(wù) 優(yōu)先股股利 如果公司的負(fù)債比率保持不變 ， 僅為增量資本性支出和營運(yùn)資本增量進(jìn)行融資 ， 并且通過發(fā)行新債來償還舊債 ， 且假定公司沒有優(yōu)先股 ， 上面的公司還可以改寫為： 股權(quán)自由現(xiàn)金流量 =凈收益 （ 1負(fù)債比率 ） 增量資本性支出 （ 1負(fù)債比率 ） 營運(yùn)資本增量 式中： “