【正文】 ? 用 EXCEL進行計算 四川大學 李昆 《投資學講義》 35 投資風險的計算 ? 方差和標準差 (variance/standard deviation) 標準差 /方差越大，數(shù)據(jù)分布就越散，出現(xiàn)遠離平均值的數(shù)據(jù)的可能性就越大。 金融體系：間接融資、直接融資與資金、證券的流動 金融中介 機構(gòu) 金融市場 證券 資金 貸款人（儲蓄者 投資者）： 個人與家庭 企業(yè) 政府 外國投資者 借款人（籌資者、 發(fā)行者）： 個人與家庭 企業(yè) 政府 外國投資者 證券 資金 證券 資金 資金 貸款 儲蓄 資金 思考題 假設(shè)你發(fā)現(xiàn)一只裝有 100萬人民幣的寶箱 A、這是實物資產(chǎn)還是金融資產(chǎn)？ B、社會財富會因此而增加嗎？ C、你會更富有嗎？ D、你能解釋你回答 B和 C問題的矛盾嗎？ 金融投資工具的基本屬性 ? 債務(wù)工具 可以償還本金 具有固定收益要求權(quán) ? 權(quán)益工具 不償還本金 具有權(quán)益要求 貨幣市場工具 ? 國庫券 ? 商業(yè)本票 ? 承兌匯票 ? 大額可轉(zhuǎn)讓存單 ? 貨幣市場共同基金 資本市場工具 ? 債券 (1)普通債券 (2)可轉(zhuǎn)換債券 ? 股票 (1)普通股 (2)優(yōu)先股 ? 共同基金 衍生市場工具 ? 遠期 ? 期貨 商品期貨 金融期貨 ? 期權(quán) ? 互換或掉期 貨幣互換 信用互換 利率互換 第二講 投資組合理論 四川大學 李昆 《投資學講義》 23 ? —1933年 投機化階段 ? 1933—1952年 職業(yè)化階段 ? 1952— 科學化階段 金融投資活動 20 四川大學 李昆 《投資學講義》 24 投資組合理論 (Portfolio Theory) ? Harry Markowitz (1956) – 投資組合理論 Portfolio theory, efficient diversification ? William Sharpe John Lintner 資本資產(chǎn)定價模型 Capital Asset Pricing Model (CAMP) ? Together: Nobel Prize 1990 21 四川大學 李昆 《投資學講義》 25 投資組合理論的假設(shè)前提 1. 投資者是不知道有關(guān)證券的未來收益的。 風險溢價（ Risk Premium) 取決于未來受益的不確定性 （風險），影響因素主要包括： ? 商業(yè)風險 ? 金融風險 ? 流動性風險 ? 匯率風險 ? 政治風險 合理的投資回報的確定 合理的投資報酬率的構(gòu)成： 真實利率＋預期通貨膨脹率 ＋風險報酬率 投機 ? 投機（ Speculation）：高風險的投資；投機與投資可以相互轉(zhuǎn)化；沒有投機者市場將無法轉(zhuǎn)讓高風險； 套利 ? 利用同質(zhì)證券之間的定價不一致進行資金轉(zhuǎn)移，從中賺取無風險利潤的行為稱為套利。 名義利率 =實際利率 +通貨膨脹率 合理的投資回報的確定 投資風險 (risk)：風險越高，投資者要求的回報就越高。 – 整個社會財富的總量與金融資產(chǎn)數(shù)量無關(guān)，金融資產(chǎn)不是社會財富的代表。 25 四川大學 李昆 《投資學講義》 29 投資收益的計算 四川大學 李昆 《投資學講義》 30 歷史投資收益的計算 ? 在實踐中，我們常用歷史收益來推測期望收益 ? 歷史投資收益的計算： Rt=(Pt – Pt1)/Pt1 ? 如果是股票，計算收益時還需要考慮分紅配股等因素，需要對分紅配股后的股價進行復權(quán)，然后再進行計算。 ? 風險意味著損失，同時也意味著更大的收益 ? 對一個理性的投資者來說，可能的損失帶來的 “痛苦 ”要比可能的收益帶來的 “快樂 ”大一些。我們現(xiàn)在就來看如何計算一個投資組合的風險。 ? 前一種情況叫完全負相關(guān)，后一種叫完全正相關(guān)，在實際情況中都不常見。這一點是保險學的基礎(chǔ)。 efficient set）。 不同風險偏好的投資者的最佳投資組合 B A C 78 Markowitz 投資組合理論的應用 很難確定無差異曲線的位置和形狀 計算量很大 79 投資組合的成分證券數(shù)與要求輸入的數(shù) _____________________________________________________________ 成分數(shù) 收益率 方差 協(xié)方差 總估計數(shù) N N N N(N1)/2 2N+ N(N1)/2 2 2 2 1 5 5 5 5 10 10 10 10 10 45 65 100 100 100 4950 5150 500 500 500 124750 125750 80 市場模型 (The Market Model) 市場模型是用來描述某個證券在某段時期內(nèi)收益率的變動和同期整個市場收益率變動之間的關(guān)系的單指數(shù)模型 : r = α+β*rm +ε r :單個證券收益的時間序列 rm：市場收益（市場指數(shù)）的時間序列 81 如何用 EXCEL估測市場模型 ? 工具－數(shù)據(jù)分析－回歸 ? 如果工具欄里沒有 “數(shù)據(jù)分析 ”： 工具－加載宏－分析工具庫 82 Beta的含義 ? Beta β衡量了某種證券收益率的變化受市場收益率的變化的影響程度 如果 beta大于 1,則該股票的波動幅度大于整個市場 ,我們稱之為進攻型股票 (aggressive stocks) 如果 beta小于 1,則該股票的波動幅度大于整個市場 ,我們稱之為防守型股票 (defensive stocks) 83 系統(tǒng)風險 (systematic risk) 系統(tǒng)風險 (systematic risk)是和市場相關(guān)聯(lián)的風險 ,是所有證券共有的 , 它是指由于某種因素使所有股票市場上所有的股票都出現(xiàn)價格變動的現(xiàn)象，它在不同程度上影響所有股票的收益。 ? 無風險借貸改善了投資組合的效率 97 引入無風險借貸后的有效邊界 m s M A B rf 98 引入無風險借貸后的有效邊界 圖中的切線就是有借貸條件下的有效邊界，是否發(fā)生 借貸關(guān)系，取決于投資者選擇的投資組合是位于 M的左邊，還是它的右邊。 106 資本市場線（ Capital Market Line) 107 資本市場線 ? CML就是我們前面討論的可以有無風險借貸時的有效邊界； ? 整個 CML表示有效的投資組合的預期收益率和標準差之間在均衡狀態(tài)下的函數(shù)關(guān)系。 109 113 證券市場線 114 CML和 SML的區(qū)別 ? 貝塔系數(shù)具有一個重要的性質(zhì)：投資組合的貝塔系數(shù)是該組合中各證券的貝塔系數(shù)的加權(quán)平均數(shù) ， 權(quán)數(shù)即為各證券在組合中的比例 。 ?如果股票價格的變動是隨機的，那么歷史價格信息就不能用來預測未來的價格。 131 序列相關(guān)（ Serial Correlations） ? 下張幻燈片的圖顯示了 SP 500 的月收益和該指數(shù)上一月收益的關(guān)系（沒有關(guān)系）。 ? 大多數(shù)研究表明發(fā)達國家的股市基本上屬于中強式有效市場，但有不少異常的現(xiàn)象。 所有的公開和非公開信息 所有的公開信息 所有的歷史價格和收益 137 141 異?，F(xiàn)象（ Anomalies） ? 定義 ? 規(guī)模效應 ? 低市盈率效應 ? 低價股 ? 被忽略的公司效應 ? 市場過度反應 ? 一月效應 142 異?，F(xiàn)象 (續(xù) ) ? 周日效應 (Dayoftheweek effect) ? 日歷效應（ Turnofthe calendar effect） ? 技術(shù)分析的存在 143 定義 ? 金融 異?，F(xiàn)象 是指那些用金融理論無法解釋的現(xiàn)象。 149 市場過度反應 ? 市場對重大信息往往作出過度反應 –在這些信息對市場最初的沖擊過后，往往會出現(xiàn)全面的價格反轉(zhuǎn)。 金融資產(chǎn)的投資過程 ? 制定投資方案 (Investment Policy) ? 進行證券分析 (Security Analysis) ? 構(gòu)建投資組合 (Portfolio construction) ? 修正投資組合 (Portfolio Revision) ? 評估投資組合的業(yè)績 (Portfolio Performance Evaluation) 一、制定投資方案 投資方案的要素 ? 目標：保值、增值、收入 ? 風險容忍度 ? 資金量 ? 資產(chǎn)選擇的范圍 ? 稅率 為什么要制定投資方案 ? 幫助投資者確立現(xiàn)實的投資目標 ? 用以約束和規(guī)范投資經(jīng)理的行為 ? 用以檢驗投資經(jīng)理的業(yè)績 （并非受益高的經(jīng)理就更好） 例：基金的投資目標 ? 基金的投資目標 查看相關(guān)網(wǎng)站 二、進行證券分析 分析各種資產(chǎn)類別的證券的風險和收益特征 三、構(gòu)建投資組合 ? 確定資產(chǎn)類別 ? 確定各資產(chǎn)類別的比例 ? 在各資產(chǎn)類別中挑選特定的證券 構(gòu)建投資組合 ? 統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，對于長期投資而言，投資回報的 85－ 95％取決與投資的資產(chǎn)類別及其比例。 Sharpe ratio 收益變動比率 （ rewardtovariability ratio/Sharpe ratio) ? RVAR=(arparf)/σp ? 比較的基準為 CML的斜率 (armarf )/σm,即承擔一個單位的 β的風險所得到的回報 ? 如果 RVAR大于 CML的斜率，說明投資組合承擔每個單位的風險所得到回報高于大盤，故其業(yè)績好于大盤，否則遜于大盤。假設(shè)該公司股票的要求回報為 15％，試求該股票的合理現(xiàn)價。 ? V/E0 = p(1+g)/(kg)＝ (1+)/()= P/E0 = 11/ = 該股價格大大高過其內(nèi)在價值 股票的分析和管理 ? 內(nèi)部收益率（ Internal Rate of Return) IRR是使凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率 或者說 IRR是把預期得到的股息折算成現(xiàn)值并使之與股票目前價格相等的貼現(xiàn)率。 股票的分析和管理 五、股息政策 (成熟的市場中） ? 公司的股息政策（ Dividend Policy)不影響公司的價值； 某公司的稅后利潤為 100萬元，預計以年 5%的速度增長，資金成本為 10％，公司每年的新增投資需求為 50萬元，也以年 5％的速度增