【正文】 +優(yōu)先股股東 ?企業(yè)自由現(xiàn)金流量 =普通股權(quán)投資者自由現(xiàn)金流量 +利息費(fèi)用 +償還本金 發(fā)行新債 +優(yōu)先股股利 普通股權(quán)投資者報(bào)酬 ? Jensen教授規(guī)范了自由現(xiàn)金流量概念。 ?有學(xué)者評(píng)價(jià)， MM理論是截止到目前，在經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域中與現(xiàn)實(shí)世界最為接近的一種理論。長(zhǎng)期金融投資 融資活動(dòng) 收回長(zhǎng)期外借款項(xiàng) 融資活動(dòng) 從一定意義上講，企業(yè)價(jià)值最大化就是現(xiàn)金流量最大化。 英國(guó)董事協(xié)會(huì)（ Institute of Directors） Standards for the Board 利益相關(guān)者（ stakeholders） ： 與公司存在適當(dāng)?shù)睦骊P(guān)系，影響公司的運(yùn)營(yíng)及公司目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，且與股東相區(qū)別的個(gè)人或團(tuán)體。 歐洲：利益相關(guān)者之間協(xié)調(diào) ?在歐洲、日本等地區(qū)，重視企業(yè)在其不同利益相關(guān)者之間進(jìn)行協(xié)調(diào)。 亞當(dāng) .斯密（ ） ?200多年前，斯密就指出，生產(chǎn)率最高、創(chuàng)新能力最強(qiáng)的公司能為股東創(chuàng)造最大的收益，吸引更好的員工，更好的員工又能創(chuàng)造更高的生產(chǎn)率，進(jìn)而又能增加收益，這就形成了良性循環(huán)。 股東財(cái)富最大化的美國(guó)環(huán)境 ?金融市場(chǎng)尤其是股票市場(chǎng)極度發(fā)達(dá)，市場(chǎng)效率很高。對(duì)在風(fēng)險(xiǎn)環(huán)境下經(jīng)營(yíng)的公司和尋求增長(zhǎng)的公司而言，權(quán)益資本起著至關(guān)重要的作用。 理財(cái)目標(biāo)的內(nèi)生性質(zhì) ?追求股東財(cái)富、以股東財(cái)富最大化為理財(cái)目標(biāo)并非完全意義上的董事會(huì)或者管理當(dāng)局的主觀選擇，從根本上講，這一目標(biāo)是企業(yè)內(nèi)生的。與效用最大化假設(shè)不同的是，股東財(cái)富最大化具有可度量的優(yōu)勢(shì)。 增長(zhǎng)率即是股票投資者的資本利得 —— 源自公司將稅后盈 利留存于公司中進(jìn)行再投資，通過公司收益水平的不斷提 高來逐漸提升公司股票的價(jià)格。 鮑莫爾模型 ? 追求最大銷售額的企業(yè)的產(chǎn)量水平高于追求利潤(rùn)最大化的企業(yè)； ? 最大銷售額企業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格低于最大利潤(rùn)企業(yè)； ? 最大銷售額企業(yè)的利潤(rùn)低于最大利潤(rùn)企業(yè)的水平； ? 固定成本的增加將影響最大銷售額企業(yè)的均衡狀態(tài)。 ?銷售額的巨大差異決定了企業(yè)不同的運(yùn)營(yíng)特征。改革開放后，利潤(rùn)成為企業(yè)走向成功的重要法寶。 ? Midigliani教授認(rèn)為， “ 利潤(rùn)不是一個(gè)有價(jià)值的概念。二者結(jié)合，才稱得上是科學(xué)、合理的理財(cái)目標(biāo)。 英國(guó)董事協(xié)會(huì)： 《 董事會(huì)標(biāo)準(zhǔn)：改善你的董事會(huì)效果 》 企業(yè)目標(biāo)體系分為如下四種： ? 愿景（ Vision），在愿望和理想中對(duì)公司未來狀態(tài)的描繪以及公司通過努力將取得的成就； ? 使命（ Mission），對(duì)必須要做的事的陳述，以達(dá)到最好是可以測(cè)量的設(shè)想的狀態(tài)； ? 目標(biāo)（ Goals），與實(shí)現(xiàn)使命相關(guān)的可測(cè)量的指標(biāo)（ target）； ? 目的（ Objectives），與實(shí)現(xiàn)公司戰(zhàn)略相關(guān)的可測(cè)量的指標(biāo)（ target）。 ?股利政策從某種程度上講依附于企業(yè)的投資決策與融資決策。 ?融資決策所影響和改變的是企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。戰(zhàn)略目標(biāo)往往具有時(shí)效性，通常以量化的形式出現(xiàn)，比如， “ 在 10年之內(nèi)，跨入業(yè)內(nèi)前十名 ” 或者 “ 經(jīng)過 10年的發(fā)展，進(jìn)入世界 500強(qiáng) ” ，等等。換言之，理財(cái)目標(biāo)既是企業(yè)本質(zhì)在財(cái)務(wù)管理中的客觀體現(xiàn)，同時(shí)，理財(cái)目標(biāo)也有著極為重要的方法論意義。 利潤(rùn)最大化目標(biāo)分析 ? “ 利潤(rùn) ” 為一個(gè)會(huì)計(jì)概念，極易 人為操縱 ； ? 利潤(rùn)最大化目標(biāo)極易導(dǎo)致 短期行為 ； ? 利潤(rùn)最大化目標(biāo)沒有考慮收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系； ? 利潤(rùn)最大化目標(biāo)沒有充分考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。 ?在十年文革中，追求、創(chuàng)造利潤(rùn)被視為走資本主義道路。銷售額增長(zhǎng)速度的不同標(biāo)志著企業(yè)發(fā)展區(qū)間的不同。 ?鮑氏理論可視為銷售額最大化的一種經(jīng)濟(jì)學(xué)分析。 股利 年 1 2 3 4 5 正常增長(zhǎng)： 8％ 零增長(zhǎng)： 0％ 正常增長(zhǎng)： 8％ 超常增長(zhǎng)： 30％ 逆增長(zhǎng)：－ 8％ 增長(zhǎng)率（ g） 是公司理財(cái)活動(dòng)中必須密切關(guān)注的一個(gè)指標(biāo)。 ?理財(cái)學(xué)中的 “ 股東財(cái)富最大化 ” 假設(shè)與經(jīng)濟(jì)學(xué)中的 “ 效用最大化 ” 假設(shè)是一致的，是一脈相承的。股東財(cái)富最大化這一理財(cái)目標(biāo)是通過滿足股東的最低報(bào)酬率要求來實(shí)現(xiàn)的，即： 股東財(cái)富最大化 ≡股東最低報(bào)酬率要求的滿足 “ 最大 ” 與 “ 最低 ” ，在這里實(shí)現(xiàn)了絕妙的統(tǒng)一。建立股東價(jià)值的企業(yè)還發(fā)現(xiàn)很容易吸引權(quán)益資本。 ?有證據(jù)表明，以股東財(cái)富最大化為理財(cái)目標(biāo)的企業(yè)比其對(duì)手往往生產(chǎn)率更高，股東財(cái)富增加更多，員工收入也越豐厚。 ?對(duì)于非公眾持有的企業(yè)來講，由于沒有股票價(jià)格這一衡量標(biāo)準(zhǔn)，股東財(cái)富最大化作為理財(cái)目標(biāo)便存在很多的困難。證據(jù)似乎支持這樣的觀點(diǎn)：以股東價(jià)值為核心不但對(duì)于股東（一個(gè)越來越會(huì)把我們所有人都包括進(jìn)去的群體）有好處，而且對(duì)于整個(gè)經(jīng)濟(jì)和其他的利益關(guān)系人也都有好處。它大大地?cái)U(kuò)展了利益相關(guān)者的內(nèi)涵，不僅將影響企業(yè)目標(biāo)的個(gè)人和群體也視為利益相關(guān)者，同時(shí)還將受企業(yè)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)過程中所采取的行動(dòng)影響的個(gè)人和群體看作利益相關(guān)者，包括企業(yè)所在的社區(qū)、政府等。 ?能夠使企業(yè)價(jià)值最大化的最重要因素就是力爭(zhēng)使企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所帶來的現(xiàn)金流量達(dá)到最大。利息及股利收入 資本性支出 ? MM企業(yè)價(jià)值理論的重大貢獻(xiàn)在于揭示了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的實(shí)質(zhì)，同時(shí)，指出了決定企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵因素以及政策建議。 投資者報(bào)酬與現(xiàn)金流量 ?投資者報(bào)酬取決于企業(yè)價(jià)值，企業(yè)價(jià)值則取決于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量。漢克爾（ Kenh ,1995）將自由現(xiàn)金流量運(yùn)用到證券投資組合選擇中，使自由現(xiàn)金流量分析法成為了許多證券分析師的常用投資分析方法之一。 價(jià)值管理與管理實(shí)力 ?實(shí)施企業(yè)價(jià)值最大化的理財(cái)目標(biāo)，與其說是關(guān)注的是企業(yè)價(jià)值，還不如說關(guān)注的是企業(yè)的管理實(shí)