【正文】 果公司并購的動機是為了將目標公司分拆出售 ， 則以清算價格模式較為合理 。 ? （ 5）在進行投資決策分析的時候，為何需要進行非財務分析，非財務分析有多大作用？ 64 ? ★ 以 FCFF為基礎預測公司價值 ? ???? ??1 1t wtrF CF F公司價值? ? bt w t MVrF CF F ??? ??? 1 1股權價值公司負債的市場價值 65 ? 【 例 】 假設 ABC公司在工業(yè)品包裝和新產(chǎn)品開發(fā)方面獨樹一幟，被 XYZ公司視為最佳并購對象。 ? 將國有資產(chǎn)按照接近凈資產(chǎn)（但大大低于折現(xiàn)現(xiàn)金流法估出的經(jīng)濟價值）的價格出售，國有資產(chǎn)在會計上雖然沒有流失，但在經(jīng)濟上它卻是流失了。也就是說，有了麥當勞這個品牌比沒有這個品牌能總共能多賺多少錢，就是它品牌的價值 57 中國企業(yè)應該用哪一種方法來估值？ ? 由于中國股市的不成熟，中國金融體系的基礎設施不健全，所以對中國企業(yè)的準確地估值更加困難。 ? 為了避免預測無限期的現(xiàn)金流量，大部分估價將預測的時間分為兩個階段。這個現(xiàn)金流是屬于所有投資者的。 47 怎么用折現(xiàn)現(xiàn)金流的方法來估計企業(yè)的市場價值和權益的市場價值？ ? 如果在折現(xiàn)現(xiàn)金流方法里用的現(xiàn)金流是 股權的自由現(xiàn)金流 （即把債權人的收入去掉后的現(xiàn)金流），用的折現(xiàn)率是 股東 要求的回報率，將此現(xiàn)金流折現(xiàn)后得出的價值就是股權的價值。 一般說來 ， 高成長的的企業(yè)其市盈率比較高 。 ● 股票價格（值）的計算公式： EPEPSP /10 ??36 ? 股票估價： grDPs ?? 10)1)(1(01 gbE P SD ????b: 留存收益比率 00( 1 ) ( 1 )sE P S b gPrg? ? ???grgbE P SPs ???? )1)(1(00等式兩邊同除 EPS0 grbE P SPs ??? 110等式兩邊同除 (1+g) 價格 /收益乘數(shù) 37 ? 【 例 】 假設一個投資者正考慮購買 ACC公司的股票，預期 1年后公司支付的股利為 3元 /股，該股利預計在可預見的將來以每年 8%的比例增長，投資者基于對該公司的風險評估，要求最低獲得 12%的投資收益率。但它仍然用投資的成本來決定企業(yè)的價值，所以還是有我們以上在討論凈資產(chǎn)法時所提到的缺點：投資的成本和企業(yè)今后的賺錢能力可能會很不一樣。 26 企業(yè)估值的常用方法是什么？ ? 帳面凈資產(chǎn)法（ book value method）； ? 重置資產(chǎn)法 (replacement value method)； ? 市場乘數(shù)法或稱為類比法（ market multiple method）； ? 折現(xiàn)現(xiàn)金流法 (discounted cash flow method)， ? 調(diào)整現(xiàn)值法 (adjusted present value method)和實 物 期權（ real option） ? 其他方法？？（分部 剩余收益法） 27 股權估價的方法 股權價值 企業(yè)的 總價值 負債價值 可比市場系數(shù) 加權平均資本成本 資產(chǎn)產(chǎn)生的自由 現(xiàn)金流 公司利潤、銷售額、 賬面價值 折現(xiàn)現(xiàn)金流模型 市場乘數(shù)模型 減去 等于 折現(xiàn)率為 調(diào)整后現(xiàn)值模型 折現(xiàn)率為 股利估價模型 資產(chǎn)產(chǎn)生的 現(xiàn)金流 股權融資成本 股本的自由現(xiàn)金流 或股利 稅盾 無杠桿 股權成本 債權資 本成本 稅盾的價值 無杠桿的 資產(chǎn)價值 折現(xiàn)率為 28 什么是帳面凈資產(chǎn)法？它的優(yōu)缺點是什么？ ? 帳面凈資產(chǎn)法就是用一個企業(yè)的帳面凈資產(chǎn)的價值即股東權益的帳面價值來估計一個公司股權的市場價值。 ? 企業(yè)整體價值可以分為實體價值和股權價值、持續(xù)經(jīng)營價值和清算價值、少數(shù)股權價值和控股權價值等類別。 18 為什么進行價值評估？ ? 價值是價格的基礎。 ? 主要產(chǎn)品屬國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，其產(chǎn)品 10年前或許聽都沒聽說過， 10年后到處有 ? 在國內(nèi)同行業(yè)的競爭中，絕對是龍頭，或細分行業(yè)的龍頭企業(yè)，甚至沒有什么競爭對手；在國際上的同行業(yè)競爭中，應該排前 ? 毛利率近幾年應該穩(wěn)定在 30%上下，無論產(chǎn)品原材料如何上漲，也無論勞動力成本如何上升，其毛利率只會上升而不會下降 ? 主要產(chǎn)品的市場占有率不應低于 30%，而且其市場占有率呈不斷擴大之勢，并不斷向海外開拓市場！市場對其產(chǎn)品的需求甚至呈幾何級數(shù)的放大 ? 高科技公司 ” ，公司科技研發(fā)費用在產(chǎn)品成本中的占比年年增加，其產(chǎn)品的高科技含量緊跟世界先進水平不掉隊，甚至處于領先水平 ? 市盈率應該在 30倍上下，太高了，短線有被套牢的風險，而對于對這家上市公司有著透徹了解的中長線買家來說，越跌越買。 21 金融市場中的投資理念 ? ； 什么是周期性行業(yè)的領先指標？ ，注意季節(jié)波動。會計價值與市場價值是兩回事。這個企業(yè)的凈資產(chǎn)有可能大大地高估了企業(yè)股權的實際價值 30 什么是重置資產(chǎn)法？它的優(yōu)缺點是什么？ ? 重置資產(chǎn)法和凈資產(chǎn)法有點相似，也是以投資成本為基礎的。 35 ? (一 ) 價格 /收益乘數(shù)（ P/E） ● 價格 /收益乘數(shù)或市盈率法，是股票價格相對于當前會計收益的比值。用類比法估值很難將企業(yè)的很多特殊情況考慮進去。 46 ? 現(xiàn)金流折現(xiàn)法的優(yōu)點是：它可以將影響企業(yè)價值的各種因素都仔細考慮到。 51 資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流和股權的自由現(xiàn)金流的區(qū)別是什么？ ? 股權的自由現(xiàn)金流是將應該支付給債權人的現(xiàn)金流（如利息）從資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流減掉后得到的現(xiàn)金流，這個現(xiàn)金流理論上是由股東自由支配的。 53 怎樣制定現(xiàn)金流量的預測期？ ? 從理論上說，現(xiàn)金流量的持續(xù)年數(shù)應當?shù)扔谫Y源的壽命。 56 怎樣估計無形資產(chǎn)（如品牌）的價值？ ? 在國外對一個無形資產(chǎn)（例如品牌）的評估一般也是采用折現(xiàn)現(xiàn)金流的方法。 ? 當然如果國有股出售的價格不低于凈資產(chǎn)的話，國家從會計的角度來說，就沒有虧。 A公司新項目盈利預測 20202020 單位：萬元 2020 2020 2020 2020 2020 銷售 64800 69336 73496 77171 80258 增長率 7% 6% 5% 4% EBIT 5832 折舊 800 700 600 500 500 資本支出 500 500 500 500 500 凈營運增加值 480 63 ? （ 1）在 CAPM模型下，我們對該公司過去一年的股票收益與市場收益做回歸分析，得到其 BETA值為 。 ? ⑷ 假設 20 5年前的資本成本為 12%， 20 5年后穩(wěn)定增長階段資本成本為 10%。 ? 研究：分析為何有的公司能超預期？這樣的因素能否持續(xù)存在？ 74 2020年 5月漲跌幅（中報業(yè)績預增股） 75 金融投資三要素 ? 符合經(jīng)濟趨勢（有沒有前途） ? 內(nèi)部管理完善（是否越辦越好） ? 有估值優(yōu)勢（一家公司股價貴不貴） 76 兼并與收購 77 兼并與收購 ? 企業(yè)并購介紹 ? 并購的動因與效應 ? 并購的決策與財務過程 ? 反并購的經(jīng)濟手段 ? 案例分析 78 什么是兼并與收購 ? 兼并通常是指一家企業(yè)以現(xiàn)金、證券或其他形式購買取得其他企業(yè)的產(chǎn)權，使其他企業(yè)喪失法人資格或改變法人實體，并取得對這些企業(yè)的決策控制權的經(jīng)濟行為。 不 同 公司的法人實體是否存在 被兼并公司作為經(jīng)濟實體已不存在，被兼并方放棄法人資格并轉(zhuǎn)讓產(chǎn)權，兼并公司接受產(chǎn)權、義務和責任。 82 并購的分類 ? 現(xiàn)金 — 股權（現(xiàn)金好還是股權好？？） ? 橫向 縱向（橫向好還是縱向好？） ? 善意 敵意 ? 市場化 政府干預 83 收購股權與收購資產(chǎn) ? 收購股權是購買一家企業(yè)的股份，收購方將成為被收購方的股東，因此要承擔該企業(yè)的債權和債務； ? 而收購資產(chǎn)則僅僅是一般資產(chǎn)買賣行為，由于在收購日標公司資產(chǎn)時并未收購其股份，收購方無需承擔其債務。收購人可以是外部的投資者，也可以是被收購公司的管理者。 93 中國的管理層收購（ MBO）和國外的 MBO有什么區(qū)別 ? 在資本市場發(fā)達的國家，管理層收購時的借款一般在收購成功后是能夠變成被收購公司的借款的。例如，哈爾濱啤酒在 2020年被美國的AnheuserBusch（百威）啤酒公司收購前按流通股的價格估算的獨立股價大約是 。 100 ? 財務協(xié)同效應 財務協(xié)同效應指兼并、收購給企業(yè)在財務方面帶來的種種效益。當然也有隱性的整合費用，如企業(yè)管理模式和文化的不諧調(diào)對企業(yè)經(jīng)營的負面影響。這說明不是這些并購沒有足夠的協(xié)同效益，就是過低地估計了收購費用和整合成本，從而出價太高。 TCL的李東生說：我們大大低估了整合成本。很多以前多元化的公司被分拆了，又開始比較專業(yè)化的經(jīng)營。 109 多元化新動