【正文】 企業(yè)的凈資產(chǎn)有可能大大地高估了企業(yè)股權的實際價值 30 什么是重置資產(chǎn)法？它的優(yōu)缺點是什么？ ? 重置資產(chǎn)法和凈資產(chǎn)法有點相似，也是以投資成本為基礎的。 32 什么是市場乘數(shù)法（類比法）？常用的市場乘數(shù)有哪些？ ? 用類似的上市公司的市場乘數(shù)來估值。 35 ? (一 ) 價格 /收益乘數(shù)（ P/E） ● 價格 /收益乘數(shù)或市盈率法，是股票價格相對于當前會計收益的比值。假設公司為一收益型公司，收益中的 40%用于再投資。用類比法估值很難將企業(yè)的很多特殊情況考慮進去。比如說 ， 在美國納斯達克股票市場上市的美國的網(wǎng)絡查詢公司 Google的市盈率按 2020年 10月的股價來算是 92，比美國公司平均的 20倍左右的市盈率要高好多 。 46 ? 現(xiàn)金流折現(xiàn)法的優(yōu)點是：它可以將影響企業(yè)價值的各種因素都仔細考慮到。 48 ? 股權的自由現(xiàn)金流量模型的基本形式是： 股權價值＝ ? 資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流量模型的基本形式是： 企業(yè)（股權加債權）的總價值＝ 股權價值＝企業(yè)總價值－債務價值 ? 這兩種方法在理論上是等價的。 51 資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流和股權的自由現(xiàn)金流的區(qū)別是什么？ ? 股權的自由現(xiàn)金流是將應該支付給債權人的現(xiàn)金流（如利息）從資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流減掉后得到的現(xiàn)金流，這個現(xiàn)金流理論上是由股東自由支配的。用這個現(xiàn)金流按平均資本成本（投資者平均的回報率）折現(xiàn)后得到的是企業(yè)的總價值（股權價值加上債權的價值）。 53 怎樣制定現(xiàn)金流量的預測期？ ? 從理論上說，現(xiàn)金流量的持續(xù)年數(shù)應當?shù)扔谫Y源的壽命。 第一階段是有限的、明確的預測期，稱為“詳細預測期”，或簡稱“預測期”。 56 怎樣估計無形資產(chǎn)（如品牌）的價值？ ? 在國外對一個無形資產(chǎn)（例如品牌）的評估一般也是采用折現(xiàn)現(xiàn)金流的方法。 ? 中國經(jīng)濟發(fā)展的未知數(shù)也比較多，所以對這些信息估計的誤差要更大一些。 ? 當然如果國有股出售的價格不低于凈資產(chǎn)的話，國家從會計的角度來說，就沒有虧。 61 綜合題 資 產(chǎn) 負債與 股東權益 貨幣現(xiàn)金 217122 短期借款 16000 營運資金 * 251577 固定資產(chǎn) 2573033 長期負債 836313 無形資產(chǎn)及 其他資產(chǎn)合計 1079 股東權益 合計 2190499 資產(chǎn)合計 304281 負債與股東 權益合計 304281 62 ? *營運資金＝應收帳款 +存貨 +預付費用 應付帳款 預提費用 遞延稅款 ? 已知 A公司準備投資一個新 C項目，項目初始投資 60000萬元，定義2020年初為 t=0。 A公司新項目盈利預測 20202020 單位：萬元 2020 2020 2020 2020 2020 銷售 64800 69336 73496 77171 80258 增長率 7% 6% 5% 4% EBIT 5832 折舊 800 700 600 500 500 資本支出 500 500 500 500 500 凈營運增加值 480 63 ? （ 1）在 CAPM模型下，我們對該公司過去一年的股票收益與市場收益做回歸分析，得到其 BETA值為 。試根據(jù)有關資料分析確定目標公司的并購價值。 ? ⑷ 假設 20 5年前的資本成本為 12%， 20 5年后穩(wěn)定增長階段資本成本為 10%。 ? （ 3） 如果目標公司為上市公司 ， 且股價較為適宜 ， 可采取現(xiàn)行市價法或比率估值法 。 ? 研究：分析為何有的公司能超預期？這樣的因素能否持續(xù)存在？ 74 2020年 5月漲跌幅（中報業(yè)績預增股） 75 金融投資三要素 ? 符合經(jīng)濟趨勢（有沒有前途） ? 內部管理完善（是否越辦越好） ? 有估值優(yōu)勢（一家公司股價貴不貴） 76 兼并與收購 77 兼并與收購 ? 企業(yè)并購介紹 ? 并購的動因與效應 ? 并購的決策與財務過程 ? 反并購的經(jīng)濟手段 ? 案例分析 78 什么是兼并與收購 ? 兼并通常是指一家企業(yè)以現(xiàn)金、證券或其他形式購買取得其他企業(yè)的產(chǎn)權，使其他企業(yè)喪失法人資格或改變法人實體，并取得對這些企業(yè)的決策控制權的經(jīng)濟行為。 收購資產(chǎn) 購買方收購目標公司 的部分或全部資產(chǎn)，而 不須承擔目標公司的 債務。 不 同 公司的法人實體是否存在 被兼并公司作為經(jīng)濟實體已不存在，被兼并方放棄法人資格并轉讓產(chǎn)權，兼并公司接受產(chǎn)權、義務和責任。 范圍較廣，任何公司都可以自愿進入兼并交易市場。 82 并購的分類 ? 現(xiàn)金 — 股權（現(xiàn)金好還是股權好？？） ? 橫向 縱向（橫向好還是縱向好？） ? 善意 敵意 ? 市場化 政府干預 83 收購股權與收購資產(chǎn) ? 收購股權是購買一家企業(yè)的股份，收購方將成為被收購方的股東，因此要承擔該企業(yè)的債權和債務； ? 而收購資產(chǎn)則僅僅是一般資產(chǎn)買賣行為，由于在收購日標公司資產(chǎn)時并未收購其股份，收購方無需承擔其債務。 ? 。收購人可以是外部的投資者，也可以是被收購公司的管理者。 92 什么是管理層收購（ Management Buyout即MBO）？管理層收購和杠桿收購有什么區(qū)別？ ? 管理層收購是一種特殊的杠桿收購。 93 中國的管理層收購（ MBO）和國外的 MBO有什么區(qū)別 ? 在資本市場發(fā)達的國家，管理層收購時的借款一般在收購成功后是能夠變成被收購公司的借款的。 ? 根據(jù)目前中國的規(guī)定，中國的 MBO需要的借款是收購者自己個人的借款，是不能用被收購公司的資產(chǎn)去借款的。例如，哈爾濱啤酒在 2020年被美國的AnheuserBusch（百威）啤酒公司收購前按流通股的價格估算的獨立股價大約是 。 ? 企業(yè) 競 爭戰(zhàn)略動機 企業(yè)通過兼并有效地占領市場 企業(yè)通過兼并能夠實現(xiàn)經(jīng)驗共享和互補 企業(yè)通過兼并能獲得科學技術上的競爭優(yōu)勢。 100 ? 財務協(xié)同效應 財務協(xié)同效應指兼并、收購給企業(yè)在財務方面帶來的種種效益。成本的下降主要是由于工人的作業(yè)方法和操作熟練程度的提高、專用設備和技術的應用、對市場分布和市場規(guī)律的逐步了解、生產(chǎn)過程作業(yè)成本和管理費用降低等原因。當然也有隱性的整合費用，如企業(yè)管理模式和文化的不諧調對企業(yè)經(jīng)營的負面影響。如果 A公司購買B公司的話，它應該怎樣出價才能為它的股東創(chuàng)造價值？協(xié)同效益帶來的價值為 24－ 10－ 10＝ 4億元。這說明不是這些并購沒有足夠的協(xié)同效益，就是過低地估計了收購費用和整合成本，從而出價太高。要有詳細的整合計劃和將協(xié)同效益具體落實的計劃。 TCL的李東生說：我們大大低估了整合成本。1960和 1970年代是多元化的黃金時代，當時在美國有眾多的企業(yè)收購和自己主業(yè)不相關的企業(yè)，進行多元化。很多以前多元化的公司被分拆了，又開始比較專業(yè)化的經(jīng)營。發(fā)展中國家的金融體制發(fā)展不健全，融資渠道一般不太暢通。 109 多元化新動機 ? 代理成本 ? 構建內部資本市場 110 并購的決策與財務過程 ? 制定兼并計劃 ? 提出兼并目標與對象 ? 選擇資產(chǎn)評估機構 ? 選擇兼并方式 ? 選擇中介組織 ? 確定資金來源 ? 其他 111 為什么并購時的賣家和買家會有不同的估價？ ? 現(xiàn)金流不一樣：由于并購的協(xié)同效益如并購后的重組成本減少，銷售增長等等，同一家公司對買家可能會比賣家有更高的現(xiàn)金流。由于股票市場對一個公司被收購的預期，該公司的股票價格可以達到了收購方可能支付的水平。試根據(jù)有關資料分析確定目標公司的并購價值。 ? ⑷ 假設 20 5年前的資本成本為 12%， 20 5年后穩(wěn)定增長階段資本成本為 10%。 ? 業(yè)績：公司的短期財務費用較高 ? 案例：吉利收購沃爾沃 地產(chǎn)公司 124 中國資本市場的兼并收購 ? 股權融資收購資產(chǎn) ? 典型案例：永泰能源 — 定向增發(fā)。 ? )(876%)121(1%3%10)(77%)121(77%)121(73%)121(68%)121(60%)121(5255432萬元???????????????TV120 并購估值與價格 ? ⑹ 假設 ABC公司 2020年（并購時）負債賬面價值為 300萬元，則 ? ABC公司股權最可能的購買價值為 : 876300 =576 （萬元） 121 中國資本市場的兼并收購 ? 收購是做大做強的重要因子 ? 用現(xiàn)金收購 ? 用債務收購 ? 用股權收購 122 中國資本市場的兼并收購 ? ？ ? 為什么現(xiàn)金收購最好？什么樣的公司有可能現(xiàn)金收購？ ? 立訊精密的案例 123 中國資本市場的兼并收購 ? 杠桿收購 ? 杠桿收購能迅速把資