【正文】 Study on Refinancing and Performance of Listed Companies TU Weilin Director: JIN Shuiying （ College of Vocational and Technical Education， Financial Accounting Education, Zhejiang Normal University） Abstract： Since the foundation of our country securities market at the beginning of 1990s, the placement has been important in the capital market, Research on the longterm impact listed panies’ placement behavior has on the permanence of listed panies’ placement is of great importance in reality. Through the implementation of the 2021 refinancing of the 46 listed panies before and after refinancing performance were analyzed. Empirical research shows that: in the entire study period (2021 2021),the refinancing of listed panies on the existence of a negative impact results of operations, refinancing of listed panies after the significant decline in operating performance. This is also the possibility of performance of listed panies decreased analyzes the causes, and put forward some suggestions, encourage listed panies to refinance more reasonable manner. Key Words： listed pany。由于通過(guò)再融資的方式來(lái)籌集資金比較容易，而且籌得的資金幾乎是無(wú)代價(jià)使用的，所以再融資就成為上市公司擴(kuò)展規(guī)模的最好途徑。 上市公司是股份有限公司的一種，這種公司到證券交易所上市交易，除了必須經(jīng)過(guò)批準(zhǔn)外，還必須符合一定的條件。 一方面，再融資能夠直接導(dǎo)致上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變動(dòng)，使上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)得到進(jìn)一步優(yōu)化；另一方面，再融資能快速地從資本市場(chǎng)上獲得資金。本文中再融資績(jī)效是指我國(guó)上市公司在證券市場(chǎng)通過(guò)配股（ Right Issuing）、增發(fā)新股（ Seasoned Equity Offering）和發(fā)行可 轉(zhuǎn)換債券 （ Convertible Bonds）募集資金后的經(jīng)營(yíng)績(jī)效和市場(chǎng)長(zhǎng)期股價(jià)兩方面的表現(xiàn)。 我國(guó)上市公司再融資及其績(jī)效研究 4 新股和發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券之后公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變化情況。外部資金的獲得一般通過(guò)借債和發(fā)行新股（包含配股）兩種方式來(lái)實(shí)現(xiàn)，內(nèi)部融資是指盈余的保留。 隨著證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，再融資不僅為上市公司籌集到自身發(fā)展所需要的資金，而且 使上市公司能夠從資本市場(chǎng)不斷獲得資金流，進(jìn)而支持企業(yè)的不斷成長(zhǎng)， 但我國(guó)上市公司存在著強(qiáng)烈的股權(quán)再融資偏好已是不爭(zhēng)的事實(shí)。 （一） 我國(guó)上市公司偏好股權(quán)再融資 縱觀(guān)近幾年我國(guó)證券市場(chǎng)和資本市場(chǎng)，上市公司中只要具備了配股條件的公司，他們一般都不會(huì)放棄股權(quán)融資的機(jī)會(huì)。偏好股權(quán)再融資行為造成了上市公司普遍經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)低下 ① 。因此 ， 作為內(nèi)部人的經(jīng)理人 ， 在面對(duì)銀行融資和股權(quán)融資兩種選擇時(shí) ， 自然會(huì)傾向于控制權(quán)損失更小的股權(quán)融資方式。 所以 ， 非流通股股東的獲利主要取決于公司每股凈資產(chǎn)的增加 ， 即提高每股凈資產(chǎn)額來(lái)實(shí)現(xiàn)其利益最大化的目標(biāo)。我國(guó)《證券法》第 20條明確規(guī) 定：上市公司對(duì)發(fā)行股票所募集的資金必須按照股票說(shuō)明書(shū)上所列示的資金用途使用，改變用途的必須經(jīng)股東大會(huì)批準(zhǔn)?！庇纱丝梢?jiàn)，對(duì)上市公司未達(dá)到籌資預(yù)測(cè)盈利處罰力度還明顯不夠。 本文以 2021年度實(shí)施再融資的 46家上市公司為樣本，對(duì)樣本 2021年 12月 31日到 2021年 12月 31日 5個(gè)年度的每股凈資產(chǎn)、每股收益和凈資產(chǎn)收益 率指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析比較，分析比較如下： （三）實(shí)證結(jié)果及分析 本文將選取的 46家上市公司的每股凈資產(chǎn)、每股收益和凈資產(chǎn)收益率在 2021年 12月 31日至 2021年 12月 31日 5個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)各自進(jìn)行比較，找出其變化趨勢(shì)，包括上升趨勢(shì)、持平和下降趨勢(shì)，并統(tǒng)計(jì)三種趨勢(shì)中上市公司家數(shù)的分布情況。 表 三 凈資產(chǎn)收益率 變化趨勢(shì)及其分布 凈資產(chǎn)收益率變化趨勢(shì) 公司家數(shù) 所占比例 呈上升趨勢(shì) 6 % 持平 7 % 呈下降趨勢(shì) 33 % 從表三可以看出，股東權(quán)益的收益水平不高，說(shuō)明公司運(yùn)用自有資本的效率不高。 五 、提高上市公司再融資績(jī)效的對(duì)策 由于我國(guó)的證券市場(chǎng)還是一個(gè)年輕的市場(chǎng) ， 市場(chǎng)機(jī)制還不夠健全 ， 存在許多不夠規(guī)范的行為 ， 作為證券市場(chǎng)基石的上市公司還存在這樣那樣的問(wèn)題 。其次 ,為了抑制上市公司濫融資 ， 證監(jiān)會(huì)陸續(xù)出臺(tái)了有關(guān)配股、增發(fā)、審計(jì)等方面的規(guī)定 ， 增加了上市公司股權(quán)融資的難度 ， 提高了股權(quán)融資的成本。建立品種多樣、功能齊全、利率靈活的企業(yè)債券品種成為當(dāng)務(wù)之急，也是發(fā)展企業(yè)債券、擴(kuò)大企業(yè)債券融資比重的一個(gè)有效途徑 。 證券市場(chǎng)監(jiān)管部門(mén)應(yīng)盡快建立健全有關(guān)上市公司治理的原則標(biāo)準(zhǔn)和法律法規(guī)。 完善公司治理結(jié)構(gòu) ， 有利于提高公司管理質(zhì)量。 針對(duì)再融資過(guò)程中出現(xiàn)的問(wèn)題，證監(jiān)會(huì)已出臺(tái)了一系列規(guī)范證券市場(chǎng)的辦法條例，在今后的上市公司再融資過(guò)程中，證券監(jiān)管部門(mén)應(yīng)對(duì)上市 公司的現(xiàn)金流量進(jìn)行分析，從而避免以?xún)糍Y產(chǎn)收益率指標(biāo)為評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)帶來(lái)的上市公司玩弄數(shù)字游戲、操縱經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的行為。由于通過(guò)再融資的方式來(lái)籌集資金比較容易，而且籌得的資金 幾乎是無(wú)代價(jià)使用的，所以再融資就成為上市公司擴(kuò)展規(guī)模的最好途徑。 本文的 研究還存在著一定的局限性，需要通過(guò)未來(lái)進(jìn)一步的研究加以補(bǔ)充和延伸。即在再融資項(xiàng)目實(shí)施時(shí)，要對(duì)再融資項(xiàng)目進(jìn)行全程監(jiān)管，提高資金的使用效率。國(guó)有企業(yè)的所有者缺位 ， 公司治理結(jié)構(gòu)盡管在形式上已經(jīng)完備，但在實(shí)際運(yùn)行中表現(xiàn)出內(nèi)部人控制和高管人員利益最大化 ， 所以要 加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部監(jiān)控機(jī)制、規(guī)范高層管理人員決策 ， 大力提高外部獨(dú)立董事在公司經(jīng)營(yíng)管理中的作用，強(qiáng)化獨(dú)立董事本身的職責(zé)，并做好獨(dú)立董事本身的激勵(lì)與約束 。在完善上市公司法人治理結(jié)構(gòu)的過(guò)程中，還應(yīng)繼續(xù)強(qiáng)化監(jiān)事會(huì)在整個(gè)治理結(jié)構(gòu)中的監(jiān)督作用，使其能夠切實(shí)從上市公司自身利益的角度出發(fā)，監(jiān)督、促進(jìn)董事會(huì)的日常工作。債券市場(chǎng)的發(fā)展與完善不僅為社會(huì)化、社會(huì)化的資金拓寬了投資渠道，而且還能改善證券市場(chǎng)資金的供求情況，降低上市公司的融資風(fēng)險(xiǎn)，抑制企業(yè)過(guò)多的股權(quán)融資。而大力發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng) ,將不僅可以促使上市公司融資方式的多元化 ， 而且債券融資的硬約束更能促使上市公司珍惜融到的資金 ， 更注意將資金投向效益更高的項(xiàng)目 ，從而 優(yōu)化社會(huì)資源的有效配置。所以， 制定出切實(shí)可 行 的對(duì)策措施 ， 成為我國(guó)上市公司再融資市場(chǎng)更好發(fā)展的當(dāng)務(wù)之急。 從所選取的樣本分析來(lái)看，再融資后 的上市公司在 每股凈資產(chǎn)、 每股收益 和凈資產(chǎn)收益率 都有大幅度的下降，下降的公司數(shù)量都超過(guò)一半以上。 它 反映每股股票所擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值。如增發(fā)新股可以不受連續(xù) 3年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于 6%規(guī)定的制約 。 2021年 4月初披露的一份最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示：在我國(guó)內(nèi)地上市公司中，目前仍存在著嚴(yán)重的大股東占用資金的現(xiàn)象，累計(jì)金額達(dá) 509億元。 ② 王必領(lǐng)、胡超：《我國(guó)上市公司融資偏好問(wèn)題研究》，《經(jīng)濟(jì)視角》， 2021 年第 12 期，第 38~40頁(yè)。 “內(nèi)部人控制”是指在所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離的現(xiàn)代企業(yè)中 ，當(dāng)出資者（股東或債權(quán)人）無(wú)法有效地對(duì)經(jīng)理人的行為進(jìn)行全面監(jiān)控時(shí)，經(jīng)理人可能會(huì)利用手中的權(quán)力為自己或者小集團(tuán)謀取私利，從而損害全體股東與債權(quán)人的利益 ② 。 大量研究表明我國(guó)上市公司經(jīng)理層的貨幣報(bào)酬與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)