【正文】 押證券的操作規(guī)范。證券承銷(xiāo)商負(fù)責(zé)向投資者銷(xiāo)售抵押貸款證券。信用增級(jí)是指由某一機(jī)構(gòu)出面對(duì)抵押貸款證券的現(xiàn)金流支付作出擔(dān)保或保證，以增強(qiáng)投資者的信心。 ? 1．住房抵押貸款證券化的主體 ? 從住房抵押貸款的發(fā)放到抵押貸款證券的上市交易要涉及到許多方面的機(jī)構(gòu)。同時(shí)，由于房地產(chǎn)有價(jià)證券還包含著房地產(chǎn)的未來(lái)收益，則其價(jià)格變動(dòng)又將包含對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期因素。這樣就從根本上實(shí)現(xiàn)了該領(lǐng)域資源的優(yōu)化配置。我國(guó)在 1998年通過(guò)發(fā)行2700億元特種國(guó)債來(lái)提高四大國(guó)有商業(yè)銀行資本充足率，以及 2023年通過(guò) 450億美元外匯儲(chǔ)備給中國(guó)工商銀行和中國(guó)建設(shè)銀行增加資本金就屬于注資這種作法。這些風(fēng)險(xiǎn)的存在限制了銀行等金融機(jī)構(gòu)發(fā)放抵押貸款的能力。 ? 房地產(chǎn)抵押貸款尤其是住房抵押貸款期限比較長(zhǎng)（一般都超過(guò) 10年），流動(dòng)性較差，而銀行的資金來(lái)源多為短期資金，這就造成了銀行資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)的不匹配。 三、住房抵押貸款證券化 住房抵押貸款證券化是 20世紀(jì) 60年代未產(chǎn)生于美國(guó)的一種金融創(chuàng)新制度。 ? 所謂證券化是指一定的機(jī)構(gòu)（企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)）以證券為主要形式在資本市場(chǎng)進(jìn)行資金籌集的普遍化趨勢(shì)。具體來(lái)講，證券化包括融資證券化和資產(chǎn)證券化。它是指商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)在發(fā)放住房抵押貸款后，將所持有抵押貸款債權(quán)出售給一家特別設(shè)立的機(jī)構(gòu)（ special purpose Vehicle ， SPV）然后由該機(jī)構(gòu)在資本市場(chǎng)上發(fā)行以其收購(gòu)的抵押貸款為基礎(chǔ)的證券（ Mortgage Backed Securities， MBS）的行為。為了預(yù)防流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，銀行必須將抵押貸款限制在一定范圍內(nèi)，而這又成為房地產(chǎn)抵押貸款業(yè)務(wù)發(fā)展的障礙，住房抵押貸款證券化是解決這一矛盾的一個(gè)比較好的辦法。但為了發(fā)展房地產(chǎn)業(yè)，帶動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，又必須有巨額的資金投入。但是注資一方面增加國(guó)家的負(fù)擔(dān)，另一方面也影響了我國(guó)銀行的商業(yè)化進(jìn)程。資金來(lái)源的增多，有助于降低房地產(chǎn)抵押貸款的籌資成本，進(jìn)而降低房地產(chǎn)，抵押貸款的成本這一方面降低了房地產(chǎn)商的開(kāi)發(fā)成本，增加了有效供給；另一方面提高了居民的支付能力刺激了有效需求，從而促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。因此，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，房地產(chǎn)有價(jià)證券的交易又具備了價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能。具體地講包括：發(fā)起人、證券化特別機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、證券承銷(xiāo)商、受托人、監(jiān)管機(jī)構(gòu)和投資主體等八個(gè)方面。信用增級(jí)機(jī)構(gòu)一般由具有最高信用等級(jí)的大商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司或政府機(jī)構(gòu)來(lái)?yè)?dān)任。在證券上市之初，證券承銷(xiāo)商起著連接SPV和投資者的橋梁作用。同時(shí)，監(jiān)控抵押貸款證券市場(chǎng)的運(yùn)作，確保市場(chǎng)交易的公平、公正和公開(kāi)。由于相應(yīng)的抵押貸款組合歸投資者所有，因而過(guò)手證券不是發(fā)行人的債務(wù)，不出現(xiàn)在發(fā)行人的資產(chǎn)負(fù)債表上。 SPV通過(guò)分析、核算，在某一特定時(shí)間，在資本市場(chǎng)上，通過(guò)證券承銷(xiāo)商發(fā)行以其所購(gòu)的抵押貸款為基礎(chǔ)的證券。內(nèi)部信用增級(jí)主要有兩種途徑：一是超額抵押，即貸款庫(kù)的總資產(chǎn)要大于以此為基礎(chǔ)所發(fā)行的證券的總值。也可以由 SPV委托銀行直接付給投資者。貸款的現(xiàn)金流有保證，以其為基礎(chǔ)的抵押證券才安全，才能吸引的廣大投資者。美國(guó)在推行住房抵押貸款證券化之前，其住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)已經(jīng)具有相當(dāng)規(guī)模，住房抵押貸款余額占 GPP比重達(dá)到 30%。不但如此，由于住房抵押貸款證券化的特殊要求，現(xiàn)有的一些法律法規(guī)還對(duì)抵押貸款證券化的展開(kāi)形成一定的束縛。這些限制使得以債權(quán)為財(cái)富基礎(chǔ)的 SPV在組建和發(fā)行證券方面遇到法律障礙。信用增級(jí)的方式主要有內(nèi)部信用增級(jí)和外部信用增級(jí)兩種。完善的信用體系不僅是實(shí)行住房抵押貸款證券化的基礎(chǔ)條件，而且也是社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的根本要求。 我國(guó)金融市場(chǎng)體系的運(yùn)作還有待進(jìn)一步規(guī)范 。通過(guò)信用評(píng)級(jí)、增級(jí)， ABS可以直接在證券市場(chǎng)發(fā)行。作為羅斯福新政的一部分，美國(guó)政府于 1938年設(shè)立了聯(lián)邦國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)（ Federal National Mortgage Association， FNMA 又稱(chēng)作 Fannie Mae）向發(fā)放抵押貸款的地方銀行提供低息貸款，使得地方銀行能以較低的利率發(fā)放抵押貸款，從而促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)的繁榮，這就是后來(lái)抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)的雛形。 美國(guó)國(guó)會(huì)還于 1968年批準(zhǔn)設(shè)立政府全國(guó)抵押貸款協(xié)會(huì)（ Government National Mortgage Association， GNMA 又稱(chēng) Ginnie Mae） 。 證券化已開(kāi)始主宰美國(guó)的抵押貸款市場(chǎng) ， 住房抵押貸款證券也已成為美國(guó)資本市場(chǎng)上僅次于國(guó)債的第二大債券 。 都對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展具有重大影響。 HKMC分三階段實(shí)施抵押貸款證券化：首先是 HKMC在資本市場(chǎng)上發(fā)行自己的公司債券，讓市場(chǎng)了解 HKMC， 1998年發(fā)行 127億港元公司債券。第三個(gè)階段是收購(gòu)銀行的抵押貸款，發(fā)行抵押證券，真正開(kāi)始抵押貸款證券化。從 1980年到 1999年底，銀行個(gè)人住房抵押貸款余額從 117億港元增長(zhǎng)到 4782億港元，占銀行貸款總額的比例從不到 10%增長(zhǎng)到 29． 2%。只是由于沒(méi)有證券化，因此抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)的交易并不活躍。 Fannie Mae和 Freddie Mae則主要是在資本市場(chǎng)上大量購(gòu)買(mǎi)由抵押貸款機(jī)構(gòu)發(fā)放的抵押貸款 。 ? 在 20世紀(jì) 60年代中期以前 ， 美國(guó)的利率水平較低 ， 利率的波動(dòng)幅度也相對(duì)較小 ， 因此金融機(jī)構(gòu)的資金來(lái)源比較穩(wěn)定 。 ABS證券開(kāi)始只應(yīng)用于住宅抵押貸款領(lǐng)域，現(xiàn)在已延伸到汽車(chē)貸款、信用卡貸款、應(yīng)收賬款、公用事業(yè)、租賃等許多領(lǐng)域。 目前我國(guó)金融市場(chǎng)還存在許多問(wèn)題亟待解決和完善 ，特別是證券市場(chǎng)在信息披露和運(yùn)行操作上還很不規(guī)范 ， 還存在許多違法違規(guī)現(xiàn)象 ， 這會(huì)增加住房抵押貸款證券化過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn) 。目前，我國(guó)的信用制度尤其是個(gè)人信用制度的建設(shè)還很不完善，存在著種種弊端和缺陷。然而在我國(guó)，一方面 《 擔(dān)保法 》 禁止國(guó)家機(jī)關(guān)充任擔(dān)保人；另一方面權(quán)威的非（準(zhǔn)）國(guó)家機(jī)關(guān)擔(dān)保機(jī)構(gòu)缺位，使得外部信用增級(jí)不能很好地進(jìn)行。 ? （ 2）關(guān)于債權(quán)轉(zhuǎn)讓的法律障礙。 SPV是個(gè)特殊的法律實(shí)體，是介于發(fā)起人和投資者之間的中介機(jī)構(gòu)。相比之下，我國(guó)的住房抵押貸款規(guī)模之小就可見(jiàn)一斑。 ? 3．完善的法律法規(guī) ? 抵押貸款證券化涉及發(fā)起人、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、證券承銷(xiāo)商、投資者等多個(gè)方面，其流程又包括多個(gè)環(huán)節(jié)，在抵押貸款的打包、買(mǎi)賣(mài)、評(píng)級(jí)等過(guò)程中，都需要有明確的法律法規(guī)來(lái)規(guī)范相關(guān)主體的行為。至此，抵押貸款證券化交易全部過(guò)程宣告結(jié)束。外部信用增強(qiáng)則是指由信用等級(jí)較高的機(jī)構(gòu)為證券提供擔(dān)?；蛴杀ｋU(xiǎn)公司提供相關(guān)的保險(xiǎn)。 ? （ 1）資產(chǎn)池的形成 ?