【正文】 用具有“基于風(fēng)險(xiǎn)的競爭優(yōu)勢” – 建立投資者的信心 187。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)的減少還能間接減少期望稅賦，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)的減少可以使公司增加對債務(wù)融資的利用，從而增加了利息稅所帶來的稅收減免。 ? 企業(yè)經(jīng)營管理是要結(jié)果還是要過程？（和足球比賽比較） ? 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理應(yīng)該更加注重要過程 ? 風(fēng)險(xiǎn)管理并不要求一定不發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)損失，而是將風(fēng)險(xiǎn)損失發(fā)生的可能性或在可能性不變的情況下將損失額降低，從而減少企業(yè)經(jīng)營結(jié)果的波動(dòng)性。這些當(dāng)事方包括：合作方，如銀行、保險(xiǎn)人、經(jīng)紀(jì)人等；還有分析師、客戶、有時(shí)甚至是該企業(yè)的競爭對手 ? 審查企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃、經(jīng)營計(jì)劃、財(cái)務(wù)報(bào)告、分析報(bào)告和風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)理的報(bào)告 2023/2/3 30 風(fēng)險(xiǎn)識別 l 勾勒出企業(yè)的概貌 l 公司文化 l 目標(biāo) l 資本形式（人力資源、金融資產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施等） l 業(yè)務(wù)流程 (該過程將資本轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金流 ) l 控制環(huán)境 l 角色和責(zé)任 l 主要績效指標(biāo) l 風(fēng)險(xiǎn)承受水平 l 適應(yīng)變化的能力和應(yīng)對變化的準(zhǔn)備 l 風(fēng)險(xiǎn)因素的初步排列 2023/2/3 31 風(fēng)險(xiǎn)識別 全部風(fēng)險(xiǎn)因素 外部風(fēng)險(xiǎn)因素 內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)因素 宏觀環(huán)境因素 行業(yè)環(huán)境因素 生產(chǎn)活動(dòng)因素 管理支持活動(dòng) 經(jīng)濟(jì)環(huán)境 政治環(huán)境 社會(huì)環(huán)境 自然環(huán)境 電力市場 核燃料市場 競爭對手 政策法規(guī) 技術(shù)革新 采購業(yè)務(wù) 工程建設(shè) 核電站運(yùn)營 發(fā)電管理 銷售業(yè)務(wù) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 人力資源 戰(zhàn)略管理 資產(chǎn)管理 法律風(fēng)險(xiǎn) 安全風(fēng)險(xiǎn) 國民經(jīng)濟(jì)下滑 匯率波動(dòng) 市場需求不旺 電價(jià)下跌 供應(yīng)商信用 采購物品質(zhì)量 無力償債 某核電站風(fēng)險(xiǎn)因素分析 2023/2/3 32 風(fēng)險(xiǎn)度量 l 風(fēng)險(xiǎn)度量： 衡量各風(fēng)險(xiǎn)因素導(dǎo)致?lián)p失發(fā)生的可能性和程度。作為交換，在合同開始時(shí)，購買保險(xiǎn)合同的一方要向保險(xiǎn)公司支付保險(xiǎn)費(fèi)。通過這一步，可以得到一個(gè)整體化的財(cái)務(wù)模型，該模型可用于： ? 度量在當(dāng)前運(yùn)作條件下財(cái)務(wù)指標(biāo)的波動(dòng)性 ? 通過 “ 如果 …… ,將怎樣？ ” 型的情景分析，分析不同風(fēng)險(xiǎn)管理決策的效果 ? 第 3步，利用隨機(jī)財(cái)務(wù)模型對風(fēng)險(xiǎn)控制策略進(jìn)行評估。 ?這類風(fēng)險(xiǎn)屬于可保風(fēng)險(xiǎn)，可根據(jù)歷史數(shù)據(jù)和營業(yè)中斷紀(jì)錄對這類損失發(fā)生的頻率及嚴(yán)重程度進(jìn)行較可靠的度量。例如，可以通過會(huì)見 HypoCom的勞工關(guān)系經(jīng)理，并利用上述三種方法之一來確定罷工時(shí)間長度的概率分布。評估結(jié)果反映了和零售商之間達(dá)成的協(xié)議、期望交貨時(shí)間以及當(dāng)時(shí)的競爭環(huán)境。通過會(huì)見研發(fā)部門的經(jīng)理，請他們評估和新技術(shù)引進(jìn)有關(guān)的概率 P(Ti )。但是，工會(huì)的罷工可能會(huì)和競爭者的進(jìn)入正相關(guān)。 2023/2/3 53 風(fēng)險(xiǎn)管理決策舉例 ——TowersPerrin ? 第 2步，將風(fēng)險(xiǎn)因素和基準(zhǔn)財(cái)務(wù)指標(biāo)聯(lián)系起來 ? 建立連接風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)指標(biāo)的財(cái)務(wù)模型 ?選定了基準(zhǔn)性財(cái)務(wù)指標(biāo)后，就可以將不同風(fēng)險(xiǎn)的影響集結(jié)到這個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)上來。 ?策略的選擇并不限于通過保險(xiǎn)或金融衍生工具實(shí)現(xiàn)的融資型控制策略。將這個(gè)效用函數(shù)應(yīng)用于 FCF的分布上，得到一個(gè)效用的分布，這個(gè)分布的期望值就是期望效用。 目標(biāo) 函數(shù) 風(fēng)險(xiǎn)控制預(yù)算 有效前沿 2023/2/3 65 風(fēng)險(xiǎn)管理決策舉例 ——TowersPerrin ? 第 4步：優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)管理策略 ? 對 HypoCom來說 ? 根據(jù)第 3步的結(jié)果，對所有 54種可能的策略組合進(jìn)行模擬并記錄下 FCF的概率分布，這些信息將被用于建立目標(biāo)函數(shù)和有效前沿。 資本機(jī)會(huì)成本 2023/2/3 72 資本機(jī)會(huì)成本的構(gòu)成 ? 時(shí)間價(jià)值的回報(bào) 相當(dāng)于購買諸如政府債券之類的無風(fēng)險(xiǎn)證券的回報(bào) ? 承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào) 無風(fēng)險(xiǎn)利率上的額外補(bǔ)償，又稱為風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。 ? 保險(xiǎn)可以減少公司不得不以很高的成本為出現(xiàn)的損失或新項(xiàng)目的繼續(xù)實(shí)施進(jìn)行外部融資的可能性。 結(jié)果 可能性 年末現(xiàn)金流無訴訟發(fā)生有訴訟發(fā)生100 元－ 3 元 =97 元100 元－ 30 元＋ 30 元－ 3 元 =97 元 期望現(xiàn)金流=（ 97 元） +(97 元 )=97 元2023/2/3 78 附加保費(fèi) 有附加保費(fèi)的保險(xiǎn) 假設(shè)附加保費(fèi)為期望索賠成本的 40%， 即保費(fèi)為 3 = /股， 在年末支付 。 2023/2/3 80 保險(xiǎn)可以減少以高成本籌集外部資金的可能性 ? 公司在遭受了財(cái)產(chǎn)或財(cái)務(wù)損失后，會(huì)面臨如何彌補(bǔ)損失以保持公司正常持續(xù)發(fā)展的問題。 ?如果第一年里發(fā)生了未投保損失， B公司可以選擇借錢或發(fā)行新股的辦法來籌集資金以支付損失，然后用第二年的現(xiàn)金流去償付借款或回報(bào)新的權(quán)益所有人 。 2023/2/3 85 保險(xiǎn)可以減少以高成本籌集外部資金的可能性 假設(shè) S公司在年末將有一個(gè)有價(jià)值的投資機(jī)會(huì) 。 所以 ， 沒有足夠內(nèi)部資金為項(xiàng)目融資而帶來的 機(jī)會(huì)損失 為： 200萬元 ?=10萬元 9萬元 (附加保費(fèi) ) 為新投資項(xiàng)目進(jìn)行融資 結(jié)論 : S公司應(yīng)該購買保險(xiǎn)。新投資項(xiàng)目可帶來的現(xiàn)金流的現(xiàn)值為 N，故 NPV為 N?C。 如果公司能降低風(fēng)險(xiǎn) ， 就可以使債券更具吸引力 ， 從而降低公司的負(fù)債成本 。由于工作收入的安全性不受是否購買套期交易的影響，所以，即使套期交易可以使股東獲利，但經(jīng)理對此卻是無所謂的。假設(shè)每個(gè)買入期權(quán)是以價(jià)格 80元購買一份股份的權(quán)利。 l在有風(fēng)險(xiǎn)的情況下，經(jīng)理人積極工作只能使獲得高利潤的可能性加大，消極工作只是使低利潤的可能性加大。 l例如， A公司和 B公司未來可能的利潤為： 你能對這兩家公司的實(shí)際管理水平做出怎樣的判斷？哪家管理水平更高一些？ 利潤（百萬元） 概率 （ A 公司） 概率 （ B 公司） 100 200 300 400 期望值 300 200 2023/2/3 103 風(fēng)險(xiǎn)管理和經(jīng)理效用最大化 l風(fēng)險(xiǎn)的存在對企業(yè)經(jīng)營指標(biāo)“信號”作用的干擾 l投資者 或許 。激勵(lì)型報(bào)酬必須多于固定工資，也就是要對經(jīng)理人承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)予以補(bǔ)償。股票出現(xiàn)兩種價(jià)格的概率分別為 ，所以持有一份股票買入期權(quán)的期望利潤是： E(利潤 )每股 =（ 0） +（ 20） 持有 y份股份買入期權(quán)的期望效用是 EU =（ 0 y） +（ 20 y） 2023/2/3 99 風(fēng)險(xiǎn)管理和經(jīng)理效用最大化 股票期權(quán) 注意到只有當(dāng)股票價(jià)格超過執(zhí)行價(jià)格 80元時(shí)，行使買入期權(quán)才是有價(jià)值的。如果存在完全競爭的勞動(dòng)力市場，獲得 x的價(jià)值應(yīng)足以使經(jīng)理們感到激勵(lì)性報(bào)酬不會(huì)比固定收入更差。 ?通過減少風(fēng)險(xiǎn)可以減少這類扭曲現(xiàn)象的發(fā)生，從而減少負(fù)債成本。股權(quán)所有者為項(xiàng)目支付了所有成本卻僅得到了收入 N的一半。 項(xiàng)目失?。? 股權(quán)人的求償從 X–D減少到 0。 假設(shè) S公司有 5%的可能會(huì)遭到起訴 ， 并且 要 支付 3000萬元的賠償金 。因此，如果 B公司能為每股的損失（當(dāng)損失的 確發(fā)生 時(shí) ）籌集到 20元的話，就必須在第二年末向新投資者支付 22元。 ?為已發(fā)生的損失進(jìn)行融資 ?為新投資項(xiàng)目進(jìn)行融資 2023/2/3 81 保險(xiǎn)可以減少以高成本籌集外部資金的可能性 損失后融資 在損失發(fā)生后從企業(yè)內(nèi)部或外部獲取資金。 投保后 ， 每股價(jià)格為 /= ， 低于未投保時(shí)的股價(jià) 。財(cái)務(wù)困境還會(huì)將成本強(qiáng)加于和公司簽訂了合同的其他當(dāng)事人，如雇員、貸款人、供應(yīng)商和顧客。如果另一家公司的現(xiàn)金流比 A公司更有風(fēng)險(xiǎn)，那么這家公司的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬就應(yīng)該高于 %，對現(xiàn)金流折現(xiàn)時(shí)使用的折現(xiàn)率就會(huì)更高。在每一次模擬中采用上面的公式確定目標(biāo)函數(shù)的價(jià)值，得到的結(jié)果描繪成一個(gè)有效前沿。 2023/2/3 64 風(fēng)險(xiǎn)管理決策舉例 ——TowersPerrin ? 第 4步：優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)管理策略 ? 確定優(yōu)化的約束條件 ?優(yōu)化時(shí)必須考慮到一些對最優(yōu)策略組合的約束條件。 ?將所有可能采用的風(fēng)險(xiǎn)控制策略匯集起來，可以構(gòu)成不同的策略組合，為確定最優(yōu)的風(fēng)險(xiǎn)控制策略方面的投入，必須計(jì)算每種策略組合的成本和收益。 ? FCF模型中的某些要素也是具有隨機(jī)性的，即使不考慮第 1步中的風(fēng)險(xiǎn)。更可能的是用一些相對模糊的術(shù)語來給出判斷，如高、中、低等。 ? 可以不是單個(gè)地而是用 Delphi方法聯(lián)系一組專家。 交貨時(shí)間的增加 罷工開始后的時(shí)間（天） 概率 交貨時(shí)間（天） （注：本圖假定罷工在第 20天開始） 2023/2/3 50 風(fēng)險(xiǎn)管理決策舉例 ——TowersPerrin ? 第 1步：建立風(fēng)險(xiǎn)因素模型 ? 風(fēng)險(xiǎn) 4 新的競爭對手 ? 對新競爭對手帶來的不確定性的評估主要依賴專家意見。利用模擬軟件對隨機(jī)到達(dá)的需求進(jìn)行模擬分析，隨機(jī)需求根據(jù)歷史數(shù)據(jù)、每個(gè)工廠的生產(chǎn)率以及從工廠到地區(qū)分銷中心然后再到零售商的分銷保障而確定。假設(shè)有關(guān)數(shù)據(jù)是可獲得的，則存在以下幾種方法來構(gòu)建概率分布： ?利用經(jīng)驗(yàn)分布 ?假設(shè)為對數(shù)正態(tài)分布，并利用樣本均值和標(biāo)準(zhǔn)差 ?假設(shè)為一個(gè)隨機(jī)過程并用模擬來生成價(jià)格運(yùn)動(dòng)的分布 ?本例中，假設(shè) HypoCom的產(chǎn)品的價(jià)格服從對數(shù)正態(tài)分布，標(biāo)準(zhǔn)差為 2%。 ? 第 4步，利用組合優(yōu)化方法給出最優(yōu)的 EMR預(yù)算。 ? 套期交易 ?第三種損失融資手段是套期交易。通常只有在其它管理手段無效或成本太高、并且無法自留時(shí)才會(huì)予以考慮。 2023/2/3 27 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的過程 第一步： 識別各種可能導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值減少（損失）的重大風(fēng)險(xiǎn)。 ? 苛刻的貸款條件 ? 與供貨商和客戶的關(guān)系變得緊張 ? 重要人員的離職或?yàn)榱肆糇∮嘘P(guān)人員而需要付出的更高的工資 ? 因公司股價(jià)下滑導(dǎo)致公司股本削減或致使公司易于被他人收購 ? 通過降低現(xiàn)金流的波動(dòng)，把公司 投資計(jì)劃 被打亂的可能性降到最低，保證了未來的收益。 向外界顯示對風(fēng)險(xiǎn)管理的預(yù)先安排 2023/2/3 17 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理在企業(yè)管理中的位置 經(jīng)營 管理 戰(zhàn)略 管理 風(fēng)險(xiǎn) 管理 戰(zhàn)略管理 : 創(chuàng)造企業(yè)明天的價(jià)值 風(fēng)險(xiǎn)管理 : 通過減少風(fēng)險(xiǎn)成本，保護(hù)企業(yè)今天和明天的價(jià)值； 通過抓住風(fēng)險(xiǎn)機(jī)遇，創(chuàng)造企業(yè)今天和明天的價(jià)值 經(jīng)營管理 : 創(chuàng)造企業(yè)今天的價(jià)值 2023/2/3 18 企業(yè) 風(fēng)險(xiǎn)管理的歷史沿革 ? 風(fēng)險(xiǎn)管理的起源和發(fā)展 – 20世紀(jì) 50年代：美國通用汽車 – 20世紀(jì) 70年代：石油價(jià)格，浮動(dòng)匯率 – 20世紀(jì) 80年代：高通貨膨脹，美國聯(lián)合碳化物公司，前蘇聯(lián)切爾諾貝利核電站 – 20世紀(jì) 90年代以后：巴林銀行，墨西哥金融危機(jī)，東南亞金融危機(jī)，自然巨災(zāi)， “ ” 事件 ? 風(fēng)險(xiǎn)管理定義的演變 – 20世紀(jì) 50年代：純粹風(fēng)險(xiǎn)管理 – 20世紀(jì) 70年代以后：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理 – 20世紀(jì) 90年代初：金融風(fēng)險(xiǎn)管理 – 20世紀(jì) 90年代末：整體化風(fēng)險(xiǎn)管理 2023/2/3 19 企業(yè) 風(fēng)險(xiǎn)管理的歷史沿革 純粹風(fēng)險(xiǎn)管理 20世紀(jì) 50年代 70/80年代 90年代 90年代末 /21世紀(jì) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理 金融風(fēng)險(xiǎn)管理 非傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移 整體化 風(fēng)險(xiǎn) 管理 2023/2/3 20 企業(yè) 風(fēng)險(xiǎn)管理的歷史沿革 公司 范圍 部門 之間 部門 危害性 風(fēng)險(xiǎn) 加上操 作風(fēng)險(xiǎn) 加上財(cái) 務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 加上戰(zhàn) 略風(fēng)險(xiǎn) 非整 體化 部分整 體化 完全整 體化 2023/2/3 21 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)和意義 風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)與企業(yè)經(jīng)營目標(biāo)是一致的 ?企業(yè)經(jīng)營的基本目標(biāo)： 企業(yè)價(jià)值最大化 ?風(fēng)險(xiǎn)管理的基本目標(biāo)： 也是使企業(yè)價(jià)值最大化 ?風(fēng)險(xiǎn)管理通過使 風(fēng)險(xiǎn)成本最小化 來實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化； ?風(fēng)險(xiǎn)管理通過使企業(yè) 更好地利用風(fēng)險(xiǎn) 實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。 2023/2/3 16 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的定義 ? 其它 ? 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理 （ ERM） ? ERM 是一種對所有可能威脅組織戰(zhàn)略目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的因素中的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評估和管理的嚴(yán)謹(jǐn)方法；此外 ， ERM 還可以識別那些能帶來競爭優(yōu)勢的風(fēng)險(xiǎn) 。純粹風(fēng)險(xiǎn)所導(dǎo)致的結(jié)果只有兩種：有損失或無損失。 風(fēng)險(xiǎn)的 兩種含義 相對于期望值或平均值的變動(dòng) 期望值本身 風(fēng)險(xiǎn)的定義 2023/2/3 7 風(fēng)險(xiǎn)的定義 ? 對風(fēng)險(xiǎn)定義的