【正文】 長(zhǎng)期價(jià)值并不一定完全一致，兩者的相關(guān)性取決于市場(chǎng)的有效程度。正是股票期權(quán)的上述特點(diǎn)，才使其具有長(zhǎng)期激勵(lì)的功能，較好地解決了所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的利益矛盾。 本文所探討的股票期權(quán)制，作為一種對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)約束制度，則可以克服以上兩者的不足之處，它可以將經(jīng)理人的自身利益與公司的長(zhǎng)期利益結(jié)合起來(lái)，具有更明顯的激勵(lì)作用，有利于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。 1．現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和完善的客觀要求 隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和完善，我國(guó)企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)將進(jìn)一步分離，從而使企業(yè)所有者和經(jīng)營(yíng)者分屬兩個(gè)不同的階層（包括國(guó)有企業(yè)所有者——國(guó)家和經(jīng)國(guó)家授權(quán)的經(jīng)營(yíng)者人作為委托 ——代理關(guān)系中的對(duì)立面，企業(yè)所有者把經(jīng)營(yíng)管理權(quán)授予經(jīng)營(yíng) 者，委托其從事公司的經(jīng)營(yíng)管理工作；而經(jīng)營(yíng)者接受委托成為代理人，代替所有者從事經(jīng)營(yíng)管理工作。一般地講 ，期權(quán)計(jì)劃僅限于那些對(duì)公司未來(lái)成功非常重要的成員。 2．將管理者的利益與投資者的利益捆綁在一起。股權(quán)激勵(lì)在經(jīng)理人的總收入中占的比例不同，其激勵(lì)的效果也不同。為了使經(jīng)理人更多地關(guān)心股東的長(zhǎng)期利益，一般規(guī)定經(jīng)理人在一定的期限后方可出售其持有股票，并對(duì)出售數(shù)量作出限制。 激勵(lì)對(duì)象 ：傳統(tǒng)的股權(quán)激勵(lì)對(duì)象一般以企業(yè)經(jīng)營(yíng)者 (如 CEO)為主，但是，由于股權(quán)激勵(lì)的良好效果，在國(guó)外股權(quán)激勵(lì)的范圍正在擴(kuò)大，其中包括普通雇員的持股計(jì)劃、以股票支付董事報(bào)酬、以股票支付基金管理人的報(bào)酬等。同時(shí)對(duì)經(jīng)理人在購(gòu)股后再出售股票的期限作出規(guī)定。 目前股權(quán)激勵(lì)特別是期權(quán)激勵(lì)制度在國(guó)內(nèi)越來(lái)越受到重視，不僅有理論上的探討，而且許多高科技企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)和一些國(guó)有控股企業(yè)等都實(shí)施了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，甚至有不少企業(yè)把它當(dāng)作搞活企業(yè)的 “靈丹妙藥 ”。而國(guó)內(nèi)最早公布股權(quán)激勵(lì)方案的上市公司是福地科技（ 0828）。比如，在美國(guó)納斯達(dá)克上市的企業(yè)中， 90％以上的公司都實(shí)行了股票期權(quán)計(jì)劃。經(jīng)營(yíng)者股票期權(quán)使經(jīng)理人員能夠享受公司股票增值帶來(lái)的利益增長(zhǎng)。 關(guān)鍵字 股票期權(quán) 激勵(lì)制度 經(jīng)營(yíng)者約束 薪酬計(jì)劃 ABSTRCT It is provision manage soprano at and enterprise owner promissory term within to share phase weight,the price purchase to a certainty quantity these enterprise stock right of the tenure withal certain one predefine .The length phase drive and peg action down on of the stock phase weight possess pare strong . Those on earth how to acquainte with stock phase weight inspirit? Both (his immanence mechanism and apply on condition that what?Ought according to what principle came DESign stock phase weight drive ?)His at west upgrowth state have got what successful experience on? Be on the application should encounter what strain practice problem of me national? Be one39。s turn how to answer? At differ region , differ vocation how to hold true handle thigh weight inspirit,the put have got what view in force of the prevent walk admission weight stimulate error region to?Author self about phase weight inspirit at me national cash phase? Text put up with these issue proceed discuss. 一．前言 （一）股權(quán)激勵(lì)概述及其在西方發(fā)達(dá)國(guó)家的應(yīng)用 1952年，美國(guó)一家叫菲澤爾（ Pfizer）的公司，為了避免公司主管們的現(xiàn)金薪酬被高額的所得稅率所征收，在雇員中推出了首個(gè)股票期權(quán)計(jì)劃。 股票期權(quán)是規(guī)定經(jīng)營(yíng)者在與企業(yè)所有者約定的期限內(nèi)，享有以某一預(yù)先確定的價(jià)格購(gòu)買一定數(shù)量本企業(yè)股票的權(quán)利。 從發(fā)達(dá)國(guó)家的實(shí)踐上看，對(duì)公司的優(yōu)秀人才進(jìn)行股票期權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)已實(shí)行了多年。在披露實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案中，當(dāng)時(shí)廣東福地共有 16位高管人員從中受惠，每人獲得獎(jiǎng)金從 32萬(wàn)元到 36萬(wàn)元不等。 那么究竟如何認(rèn)識(shí)股票期權(quán)激勵(lì)？（其內(nèi)在機(jī)制和適用條件是什么 ?應(yīng)該按照什么原則來(lái)設(shè)計(jì)股票期權(quán)激勵(lì) ?）其在西方發(fā)達(dá)國(guó)家有何成功的經(jīng)驗(yàn)？在我國(guó)的應(yīng)用將遇到何種實(shí)際問題？該如何應(yīng)對(duì)？在不同地區(qū)、不同行業(yè)如何有效運(yùn)用股權(quán)激勵(lì)，防止走入股權(quán)激勵(lì)的誤區(qū) ?作者本人關(guān)于期權(quán)激勵(lì)在我國(guó)現(xiàn)階段的實(shí)施有何見解？ 本文將就這些問題進(jìn)行討論。 股票期權(quán)（ Stock Option）也稱認(rèn)股權(quán)證，實(shí)際上是一種看漲期權(quán)。國(guó)內(nèi)企業(yè)的主要激勵(lì)對(duì)象是董事長(zhǎng)、總經(jīng)理等，一些企業(yè)也有員工持股會(huì)，但這種員工持股更多地帶有福利性質(zhì)。大部分公司允許經(jīng)理人在離任后繼續(xù)持有公司的股權(quán)。 操作方式：包括是否發(fā)生股權(quán)的實(shí)際轉(zhuǎn)讓關(guān)系、股票來(lái)源等。投資者注重的是企業(yè)的長(zhǎng)期利益，管理者受雇于所有者或投資者，他更關(guān)心的是在職期間的短期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。每個(gè)部門都有相應(yīng)的核心成員。 在委托 ——代理關(guān)系中，所有者擁有公司的剩余索取權(quán)，他們不僅期望實(shí)現(xiàn)公司利潤(rùn)最大化，而且還期望實(shí)現(xiàn)紅利最大化。 2．股票期權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施有利于解決國(guó)有企業(yè)由于體制原因而存在的固有矛盾。 當(dāng)前，國(guó)企中引入股票期權(quán)激勵(lì)的條件正日益形成。而在股權(quán)激勵(lì)中，經(jīng)理人關(guān)心的是其股票出售的價(jià)格而不是公司長(zhǎng)期價(jià)值本身。而期權(quán)激勵(lì)不需要經(jīng)理人承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，所以相對(duì)來(lái)說(shuō)，可以通過(guò)提高期權(quán)數(shù)量使經(jīng)營(yíng)者的利益與公司價(jià)值增加更多地結(jié)合起來(lái)。 對(duì)不合適的經(jīng)理實(shí)施股權(quán)激勵(lì)是沒有意義的。實(shí)際上很多國(guó)企經(jīng)營(yíng)者的腐敗不僅僅是激勵(lì)機(jī)制的問題，更大程度上是一個(gè)約束機(jī)制的問題。國(guó)外很多公司已經(jīng)實(shí)施了雇員持股計(jì)劃 (ESOP)。在我國(guó)，過(guò)去一直強(qiáng)調(diào)的 “不患寡而患不均 ”的思想是實(shí)施股票期權(quán)的一個(gè)重要的思想障礙，許多人擔(dān)憂，在下崗工人增多、國(guó)有企業(yè)問題成堆的今天，實(shí)行股票期權(quán)會(huì)激化一些潛伏已久的矛盾，不僅在企業(yè)內(nèi)產(chǎn)生動(dòng)蕩，也可能造成社會(huì)的不穩(wěn)定。這些規(guī)定不利于股票期權(quán)計(jì)劃的實(shí)施，無(wú)形中加大了公司的成本，減少了經(jīng)營(yíng)者的收益。 （ 2）謹(jǐn)防股票期權(quán) “縮水 ”所帶來(lái)的財(cái)富 “泡沫 ”化風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者為了使行權(quán)時(shí)股票保持高的市場(chǎng)價(jià)格，可通過(guò)內(nèi)部人控制施行人為包裝，使公司股票的價(jià)格高于它的實(shí)際價(jià)值，從而誘發(fā)經(jīng)營(yíng)者新的道德風(fēng)險(xiǎn)。其實(shí)股票期權(quán)是一種選擇權(quán)，而不是一種 義務(wù)。 5．消除現(xiàn)行的政策障礙與填補(bǔ)法律空白 這主要包含下面一些內(nèi)容： ① 為股票期權(quán)制度進(jìn)行專門的立法保障名作為實(shí)施股票期權(quán)計(jì)劃的基本組織如雇員信托機(jī)構(gòu)或職工持股會(huì)，其法律問題必須得到解決。在指數(shù)化股票中，只有公司業(yè)績(jī)?cè)龇^(guò)預(yù)定指數(shù)的增幅情況，經(jīng)營(yíng)者才能得到獎(jiǎng)勵(lì)，增加了行權(quán)的難度，減少了企業(yè)和股東的損失，提高了激勵(lì)的效用。 ② 形式的多樣化。 （六）股票期權(quán)激勵(lì)效果的博弈分析 股票期權(quán)是一種根據(jù)特定的契約條件，賦予股票期權(quán)持有者購(gòu)買一定量公司股票的權(quán)利，持有股票期權(quán) 的員工可以在規(guī)定的時(shí)期內(nèi)，以股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格購(gòu)買本公司的股票，這個(gè)購(gòu)買過(guò)程稱為行權(quán)。因?yàn)椋瑔蝹€(gè)持有股票期權(quán)的員工因持有股票期權(quán)而增加的努力（我們用 Ei來(lái)表示）增加了公司的價(jià)值，但他只 能獲得該價(jià)值增加量的非常小的部分（ Oi／ S），而所增加價(jià)值的大部分被其他股票期權(quán)的持有者和股票持有者所獲得，有很大的正外部性。 對(duì)于每一個(gè)股票期權(quán)持有者，所面臨的問題是，在其他的股票期權(quán)持有者的努力程度給定的情況下，選擇自己的最優(yōu)策略，（ Xi， Ei）以最大化自己的效用。我們這里只是將股票期權(quán)持有者持有股票期權(quán)數(shù)不同的問題轉(zhuǎn)化為持有相同份額股票期權(quán)情況下的持有人數(shù)不同問題，這種假設(shè)把模型大大簡(jiǎn)化，并且很好地分析了股票期權(quán)在激勵(lì)員工更加努力工作方面的激勵(lì)效果。 二、努力的效果 從式 4中我們可以看出，在 Oi／ S比較大，且 n比較小時(shí)，股票期權(quán)能夠在一定程度上激勵(lì)股票期權(quán)持有者更加努力地工作，但進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，股票期權(quán)的激勵(lì)總效果仍是不確定的，既有可能 增加公司股票的價(jià)值，也有可能減少公司股票的價(jià)值。 三、留住核心員工，降低員工離職率 上面我們已經(jīng)證明，在一般情況下，股票期權(quán)的第一種激勵(lì)效果非常有限，因而過(guò)分強(qiáng)調(diào)股票期權(quán)在激勵(lì)員工更加努力工作上的作用，是很有問題的，會(huì)是一個(gè)非常有效的誤導(dǎo)，會(huì)造成社會(huì)上一窩蜂地實(shí)施股票期權(quán)機(jī)制，后因效果不好而又一窩蜂地放棄，造成大量企業(yè)資 源的浪費(fèi)。因此如果公司面對(duì)激烈的人才競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，由于員工的離職所造成的損失越大，公司就越有壓力提高 Qi／ S，這也是許多高新技術(shù)公司給核心員工很高的 Qi／ S的原因之一。 （七） 小 結(jié) 股權(quán)激勵(lì)有利于引導(dǎo)經(jīng)理人的長(zhǎng)期行為。如果是現(xiàn)金行權(quán)，則激勵(lì)對(duì)象必須為行權(quán)支出現(xiàn)金，行權(quán)后激勵(lì)對(duì)象成為公司股東。公司一般也會(huì)為股票增值權(quán)計(jì)劃設(shè)立專門的基金。 延期支付：是指公司為激勵(lì)對(duì)象設(shè)計(jì)一攬子薪酬收入計(jì)劃，一攬子薪酬收入中有一部分屬于股權(quán)激勵(lì)收入，股權(quán)激勵(lì)收入不在當(dāng)年發(fā)放，而是按公司股票公平市價(jià)折算成股票數(shù)量，在一定期限后或激勵(lì)對(duì)象退休時(shí)，以公司股票形式或根據(jù)屆時(shí)股票市值以現(xiàn)金方式支付給激勵(lì)對(duì)象。 業(yè)績(jī)股票：是指確定一個(gè)合理的年度業(yè)績(jī)目標(biāo)，如果激勵(lì)對(duì)象經(jīng)過(guò)卓有成效的努力后實(shí)現(xiàn)了股東預(yù)定的年度業(yè)績(jī)目標(biāo)，則贈(zèng)與激勵(lì)對(duì)象一定數(shù)量的股票。國(guó)外上市公司完成內(nèi)部人收購(gòu)后一般會(huì)選擇下市，以擺脫嚴(yán)格的法律規(guī)范對(duì)上市公司的約束，在繼續(xù)經(jīng)營(yíng)一段時(shí)間并獲得 良好的績(jī)效后再次上市，內(nèi)部人的利益得到兌現(xiàn)。具體而言，薪酬策略包括兩個(gè)主要方面：一個(gè)是薪酬水平，另一個(gè)是薪酬結(jié)構(gòu)。從對(duì)股票期權(quán)的態(tài)度來(lái)看，公司有以下兩種選擇：一是對(duì)高級(jí)經(jīng)理人員實(shí)行股票期權(quán)，二是不向高級(jí)經(jīng)理人員實(shí)行股票期權(quán)。二者的區(qū)別在于組合一由于不實(shí)行股票期權(quán)，因此經(jīng)理人員承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)比較低；組合二由于實(shí)行股票期權(quán)，因此經(jīng)理人員承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)比較高。二者的區(qū)別在于組合五由于不實(shí)行股票期權(quán)，因此經(jīng)理人員承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)比較低；組合六由于實(shí)行股票期權(quán)，因此經(jīng)理人員承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)比較高。從表中不難發(fā)現(xiàn)，美國(guó)實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)的公司在 CEO 和高級(jí)經(jīng)理人員的薪酬策略設(shè)計(jì)中至少有以下三個(gè)規(guī)律性特征：第一，不管是對(duì) CEO 還是對(duì)其他高級(jí)經(jīng)理人員，在他們基本薪水的確定過(guò)程中，占主流的做法是將基本薪水定位在市場(chǎng)中位數(shù)水平上。因此，在股票期權(quán)的設(shè)計(jì)過(guò)程中，需要考慮經(jīng)理人員的層級(jí)對(duì)應(yīng)的預(yù)期的貢獻(xiàn)與長(zhǎng)期激勵(lì)和短期激勵(lì)組合之間的配合關(guān)系。但是，從激勵(lì)的目標(biāo)出發(fā)，股票期權(quán)為我們提供了一個(gè)杠桿，即非零的行權(quán)價(jià)格。為了便于理解，我們采用一個(gè)數(shù)字示例來(lái)說(shuō)明這一點(diǎn)。上述分析結(jié)果可以歸納為表 5。 其次，股票期權(quán)在實(shí)踐中也存在諸多 難點(diǎn)： (1)股票來(lái)源問題。第一種是從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買，這與公司法所規(guī)定的 “上市公司不能回購(gòu)股票，除非是注銷殷份 ”相抵觸；第二種來(lái)源是國(guó)有股或法人股轉(zhuǎn)讓，但轉(zhuǎn)讓來(lái)的這部分股票將無(wú)法上市流通，那么其價(jià)值該如何反映、利益又如何兌現(xiàn) ?(2)稅收問題。在該數(shù)字示例中，如果將行權(quán)價(jià)格確定為 120元或者以上，那么該股票期權(quán)將由于行權(quán)價(jià)格高于或等于股票的最高可能價(jià)格而失去價(jià)值，這樣的股票期權(quán)將因?yàn)椴槐唤?jīng)理人員接受而失去意義。給 某一位經(jīng)理人員一份行權(quán)價(jià)格為100元的買進(jìn)期權(quán)。為了達(dá)到對(duì)高級(jí)經(jīng)理人員的激勵(lì)效果，在股票期權(quán)計(jì)劃設(shè)計(jì)中需要重視授予期權(quán)的份數(shù)與行權(quán)價(jià)格之間不同組合所產(chǎn)生的不同的激勵(lì)效果。 表 3中的數(shù)據(jù)含義是：如果我們將經(jīng)理人員預(yù)期的未來(lái)才能兌現(xiàn)的長(zhǎng)期激勵(lì)折合成年值，那么美國(guó)實(shí)行股票期權(quán)的企業(yè)的流行策略是讓 CEO 得到的長(zhǎng)期激勵(lì)等于其得到的短期激勵(lì)的 2倍，讓高級(jí)經(jīng)理人員得到的長(zhǎng)期激勵(lì)等于其得到的短期激勵(lì)的 150％。第三，不管是對(duì) CEO 還是對(duì)其他高級(jí)經(jīng)理人員，在報(bào)酬的考察范圍從固定的基本薪水向報(bào)酬總額變動(dòng)過(guò)程 中，定位在市場(chǎng)中位數(shù)水平的公司的比例逐漸減少；而定位在第 75個(gè)百分位水平的公司的比例逐漸增加。而那些風(fēng)險(xiǎn)回避程度比較低的相對(duì)比較年輕的經(jīng)理人員愿意選擇組合六。其中，風(fēng) 險(xiǎn)回避程度比較高的經(jīng)理人員愿意選擇組合一，風(fēng)險(xiǎn)回避程度低的經(jīng)理人員相對(duì)地愿意選擇組合二。 表 1 報(bào)酬水平與股票期權(quán)計(jì)劃的組合 我們來(lái)分析表 1中的各種組合對(duì)應(yīng)的不同的效果。它只是改變公司薪酬結(jié)構(gòu)的一個(gè)方法，與公司的薪酬水平策略之間不存在直接的關(guān)系。此外，還有與證券市場(chǎng)無(wú)關(guān)的股權(quán)激勵(lì)制度，激勵(lì)對(duì)象通過(guò)努力使公司財(cái)務(wù)指標(biāo)的具體數(shù)值發(fā)生變化，則其收入也發(fā)生變化。由于業(yè)績(jī)股票的贈(zèng)與數(shù)量是事先確定的，因此激勵(lì)收入與年末的股價(jià)有較大聯(lián)系，其激勵(lì)效果受資本市場(chǎng)有效性的影響。