【正文】 ............................ 9 柳工（ 000528）：收入增速和獲利能力低于行業(yè)平均，資產質量 上佳 ............ 10 山推股份（ 000680）：收入增速回升滯后，獲利能力和資產質量較好 .............11 山河智能（ 002097）：收入增速回升，獲利能力和資產質量均下降 ............... 12 5. 工程機械行業(yè)第四季度展望 ................................................................................ 13 ，行業(yè)仍有投資價值 ...................... 13 9月新開工面積持續(xù)向上，預示今后工程機械需求將有較好表現(xiàn) ..... 15 行業(yè)跟蹤報告我們認為 ，由于房地產等相關行業(yè)合計固定資產投資力度高于全國城鎮(zhèn)固定資產投資力度，帶動下游需求較好，而一段時間內鋼鐵價格維持相對穩(wěn)定，因此我們預計四季度及 20xx 年工程機械行業(yè)各上市公司盈利能力仍可保持良好態(tài)勢。 除裝載機外我國絕大多數(shù)工程機械產品在 9月份出現(xiàn)了明顯的環(huán)比上升態(tài)勢，尤其以挖掘機、汽車起重機和推土機的環(huán)比上升勢頭更為明顯，我國壓路機銷售維持超繁榮景象，而叉車則出現(xiàn)景氣逐步恢復現(xiàn)象。 ? 預計 20xx 年上半年我國對工程機械產品的需求將有較好表現(xiàn) 。工程機械 5 1. 大多數(shù) 工程機械 產品 4季度將迎來 20xx 年的 “ 第二春 ” 除裝載機外我國絕大多數(shù)工程機械產品在 9月份出現(xiàn)了明顯的環(huán)比上升態(tài)勢，尤其以 挖掘機、 汽車起重機 和 推土 機 的環(huán)比上升勢頭更為明顯，我國壓路機銷售維持超繁榮景象，而叉車則出現(xiàn)景氣逐步恢復現(xiàn)象。 圖 9 工程機械上市公司 現(xiàn)金流情況好表示 銷售回款力度加大 1 51 0505101503 0 3 03 1 2 04 0 9 05 0 6 06 0 3 06 1 2 07 0 9 08 0 6 09 0 3經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額／營業(yè)收入( % ） 建筑機械 資料來源： WIND 咨訊、海通證券研究所 圖 10 工程機械上市公司 存貨和應收賬款占用資金比例下降 00. 20. 40. 60. 811. 21. 41. 61. 803 0 3 03 1 2 04 0 9 05 0 6 06 0 3 06 1 2 07 0 9 08 0 6 09 0 3流動比率 建筑機械速動比率 建筑機械 資料來源： WIND 咨訊、海通證券研究所 3．工程機械板塊年累計漲幅超越大盤，估值 亦高于大盤 行業(yè)跟蹤報告我們認為三一重工資產質量狀況 在工程機械上市公司中 相當良好。 圖 19 中聯(lián)重科 在應收款和存貨方面扭轉了年初的不利局面 00. 511. 522. 5303 Q3 04 Q1 04 Q3 05 Q1 05 Q3 06 Q1 06 Q3 07 Q1 07 Q3 08 Q1 08 Q3 09 Q1 09 Q3單季度應收賬款/ 營業(yè)收入 單季度存貨/ 營業(yè)成本 資料來源： WIND 咨訊、海通證券研究所 圖 20 中聯(lián)重科 的存貨結構保持在較好狀態(tài) 00. 050. 10. 150. 20. 250. 30. 350. 40. 450. 503 H 1 03 H 2 04 H 1 04 H 2 05 H 1 05 H 2 06 H 1 06 H 2 07 H 1 07 H 2 08 H 1 08 H 2 09 H 1原材料/ 營業(yè)成本 庫存商品/ 營業(yè)成本 資料來源： WIND 咨訊、海通證券研究所 徐工機械（ 000425）：資產質量狀況尚處于可接受范圍 徐工機械 今后的主要機會在于集團資產注入，目前上市公司體內的資產和業(yè)務 也尚可 。 柳工 毛利率 已持續(xù)處于歷史高位， 銷售凈利率和凈資產收益率 在 12 季度出現(xiàn)明顯反彈 ， 3 季度 在 自身的 較高水平上 有所回落，但根據(jù)我們觀察屬于正常的經營周期性變動 。山推股份 20xx 年 4季度 20xx 年 2季度 公司當期銷售收入 均為 同比 下滑，至 20xx 年 3 季度銷售收入 跟隨行業(yè)出現(xiàn) 同比 上升，為%， 低于全 工程機械 行業(yè)上市公司同比增長 %的平均值。 圖 31 山推股份應收帳款 和 存貨 的 壓力較小 00. 511. 522. 533. 503 Q3 04 Q1 04 Q3 05 Q1 05 Q3 06 Q1 06 Q3 07 Q1 07 Q3 08 Q1 08 Q3 09 Q1 09 Q3單季度應收賬款/ 營業(yè)收入 單季度存貨/ 營業(yè)成本 資料來源： WIND 咨訊、海通證券研究所 圖 32 山推股份 09 年中產成品壓庫壓力明顯比年初下降 00. 10. 20. 30. 40. 50. 60. 70. 80. 903 H 1 03 H 2 04 H 1 04 H 2 05 H 1 05 H 2 06 H 1 06 H 2 07 H 1 07 H 2 08 H 1 08 H 2 09 H 1原材料/ 營業(yè)成本 庫存商品/ 營業(yè)成本 資料來源： WIND 咨訊、海通證券研究所 山河智能（ 002097）：收入增速回升，獲利能力和資產質量均下降 以出口為特色的 山河智能 是我國工程機械上市公司中受金融危機影響最為明顯的公司之一，在 20xx 年 4季度銷售收入最低達到同比下降 %，毛利率、銷售凈利率和凈資產收益率均創(chuàng)下近期最低值。工程機械 14 圖 37 我國工程機械下游固定資產投資增速高于全國平均 020xx40006000800010000120xx1400004 0 1 04 0 5 04 0 9 05 0 1 05 0 5 05 0 9 06 0 1 06 0 5 06 0 9 07 0 1 07 0 5 07 0 9 08 0 1 08 0 5 08 0 9 09 0 1 09 0 5 09 0 9億元05101520253035404550%固定資產投資: 單月: 工程機械下游產業(yè) 億元人民幣固定資產投資: 單月: 工程機械下游產業(yè)（名義值） %固定資產投資: 單月: 工程機械下游產業(yè)（實際值） % 資料來源： CEIC、海通證券研究所 圖 38 我國城鎮(zhèn)固定資產投資 9 月份增速實際值為 % 05000100001500020xx0250003000004010403040504070409041105010503050505070509051106010603060506070609061107010703070507070709071108010803080508070809081109010903090509070909億元0102030405060%固定資產投資: 單月 億元人民幣 固定資產投資Y O Y （名義值） %固定資產投資Y O Y （實際值） % 資料來源： CEIC、海通證券研究所 我們認為拉動工程機械行業(yè)需求的為相關行業(yè)的固定資產投資增長額，若固定資產投資未出現(xiàn)增長，則市場僅需保持當前工程機械存量即可，即市場原則上 僅存在折舊更新需求。 20xx 年19 月 全國房地產 銷售 面積 為 億 平方米 ，竣工面積僅為 億 平方米，缺口面積達 億 平方米， 該缺口面積不但成倍超過 20xx 年 19 月的 億平方米， 甚至高于 房地產最旺時 20xx 年 19月 缺口 面積 平方米 。每一種評級的含義分別為： 公司評級 買入： 我們預計未來 6個月內，個股相對大盤漲幅在 15%以上； 增持： 我們預計未來 6個月內，個股相對大盤漲幅介于 5%與 15%之間； 中性： 我們預計未 來 6個月內，個股相對大盤漲幅介于 5%與 5%之間； 減持： 我們預計未來 6個月內，個股相對大盤漲幅介于 5%與 15%之間； 賣出： 我們預計未來 6個月內，個股相對大盤漲幅低于 15%。工程機械 18 海通證券股份有限公司研究所 汪異明 所 長 （ 021） 63411619 w 高道德 副所長 （ 021） 63411586 路 穎 所長助理 批發(fā)和零售貿易行業(yè)首席分析師 （ 021） 23219403 陳 露 所長助理 宏觀經濟首席分析師 （ 021） 23219435 陳美風 計算機及通信行業(yè)首席分析師 （ 021） 23219409 江孔亮 建筑工程行業(yè)首席分析師 （ 021） 23219422 丁 頻 農業(yè)及食品飲料行業(yè)首席分析師 （ 021） 23219405 詹文輝 電力設備行業(yè)首席分析師 （ 021） 23219412 zhanw 韓振國 煤炭行業(yè)核心分析師 （ 021） 23219400 潘洪文 保險行業(yè) 核心 分析師 （ 021） 23219389 panhw 鄧 勇 石化及基礎化工行業(yè)核心分析師 （ 021） 23219404 龍 華 機械 及公用事業(yè) 行業(yè)核心分析師 （ 021） 23219411 鈕宇鳴 港口及水運行業(yè)核心分析師 （ 021） 23219420 劉 金 基礎化工行業(yè)高級分析師 （ 021） 23219421 邱春城 電子元器件行業(yè) 高級 分析師 （ 021） 23219413 區(qū)志航 紡織服裝行業(yè)高級分 析師 （ 021） 23219407 謝 鹽 證券信托行業(yè)高級分析師 （ 021） 23219436 馬 嬰 航空及機場行業(yè)分析師 （ 021） 23219408 佘閔華 銀行業(yè)分析師 （ 021） 23219390 楊紅杰 有色金屬行業(yè)分析師 （ 021） 23219406 范坤祥 金融行業(yè)分析師 （ 021） 23219382 唐建偉 社會服務行業(yè)分析師 （ 021） 23219608 tangjw 劉彥奇 鋼鐵行業(yè)分析師 （ 021） 23219391 趙 勇 食品飲料行業(yè)