【正文】 發(fā)展的歷程。 二、成本收益法評(píng)價(jià)1．成本收益法為外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的計(jì)量研究開辟了新的途徑，有以下幾個(gè)優(yōu)點(diǎn)：第一、模型中用概率形式預(yù)測未來國際收支逆差的發(fā)生，能更好的反映儲(chǔ)備需求與國際收支與其之間的關(guān)系，也對(duì)儲(chǔ)備需求分析中一直未曾解決的“同時(shí)性問題”有所觸及。因此，當(dāng)持有外匯儲(chǔ)備的邊際成本等于際收益的時(shí)候，持有外匯儲(chǔ)備的收益才能達(dá)到最大化，此時(shí)的外匯儲(chǔ)備規(guī)模就是適度規(guī)模。 成本收益分析法理論評(píng)述一、成本收益法介紹 成本收益分析法又稱機(jī)會(huì)成本法。首先，它克服了比例法的片面性，對(duì)儲(chǔ)備需求的分析不再局限于進(jìn)口額、外債等單項(xiàng)因素，而且能同時(shí)分析影響儲(chǔ)備水平的多種獨(dú)立變量，如進(jìn)口水平、進(jìn)口傾向、國際收支變動(dòng)率等，從而使儲(chǔ)備需求的分析比較全面。儲(chǔ)備需求的“平方根規(guī)律”證明了儲(chǔ)備需求與交易額的彈性為 0. 5。比例分析法研究的指標(biāo)主要有外匯儲(chǔ)備與進(jìn)口比率、外匯儲(chǔ)備與(短期)外債比率、外匯儲(chǔ)備與貨幣供給量比率。巴洛的定義則強(qiáng)調(diào)持有儲(chǔ)備成本的最小化，即在最小的儲(chǔ)備規(guī)模下促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的最大化。對(duì)于外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模，可以參考不同學(xué)者對(duì)國際儲(chǔ)備適度規(guī)模所給出的定義。外匯儲(chǔ)備也是一種資源，可向外進(jìn)口生產(chǎn)必需品和消費(fèi)品或進(jìn)行實(shí)際投資，這種進(jìn)口和投資可獲得相應(yīng)的資本投資收益率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。理論上，在實(shí)行完全自由的浮動(dòng)匯率制度下，任何外匯需求都可以及時(shí)地直接通過外匯市場獲得，國際收支能自動(dòng)實(shí)現(xiàn)平衡，因而此時(shí)對(duì)外匯儲(chǔ)備的需求為零。一般來說，外國直接投資與外匯儲(chǔ)備規(guī)模呈正相關(guān)關(guān)系，外國直接投資越多，要求的外匯儲(chǔ)備規(guī)模越大。一方面，發(fā)展中國家國內(nèi)儲(chǔ)蓄不足，資金短缺，需要對(duì)外借款，以供其國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要；另一方面，發(fā)展中國家國際儲(chǔ)備短缺，影響其對(duì)外舉債的信譽(yù)，甚至能夠誘發(fā)債務(wù)危機(jī)。進(jìn)出口規(guī)模是影響外匯儲(chǔ)備交易性需求的主要因素。影響外匯儲(chǔ)備的需求因素主要有以下幾個(gè)方面：經(jīng)濟(jì)總量、進(jìn)出口規(guī)模、外債規(guī)模、外國直接投資、匯率制度和持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本。（2）預(yù)防性需求。1．外匯儲(chǔ)備的需求動(dòng)因分析 外匯儲(chǔ)備也可認(rèn)為是國際貨幣，是國內(nèi)貨幣向外的延伸。資本與金融項(xiàng)目反映金融資產(chǎn)在一國與他國之間的轉(zhuǎn)移，即國際資本流動(dòng)，它包括資本流入和資本流出。國際收支差額等式如下： 國際收支差額=經(jīng)常項(xiàng)目差額+資本與金融項(xiàng)目差額+誤差與遺漏理論上，一國國際儲(chǔ)備的變動(dòng)量等于國際收支的變動(dòng)量的負(fù)數(shù)。在 IMF 各成員國中，外匯儲(chǔ)備占其國際儲(chǔ)備總額的 90%以上，并且外匯儲(chǔ)備的絕對(duì)數(shù)額一直呈上升趨勢(shì)。二戰(zhàn)后，IMF 先后給會(huì)員國提供另外兩類資產(chǎn)，以補(bǔ)充會(huì)員國的國際儲(chǔ)備。第五部分為對(duì)中國外匯儲(chǔ)備規(guī)模管理的建議。既利用外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的傳統(tǒng)理論對(duì)中國進(jìn)行了實(shí)證分析，也結(jié)合中國自身的實(shí)際情況建立適合中國實(shí)際的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模模型進(jìn)行實(shí)證分析。另外，亞洲金融危機(jī)使國內(nèi)學(xué)者對(duì)外匯儲(chǔ)備的作用有了新的認(rèn)識(shí)，因而對(duì)中國外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模進(jìn)行研究的學(xué)者也逐步增加。 論文的基本思路、框架和主要內(nèi)容20 世紀(jì) 70 年代之前，對(duì)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的研究主要采用經(jīng)驗(yàn)比例法，其中主要代表是特里芬（Triffin）的儲(chǔ)備進(jìn)口比率法。因此，保持充足的外匯儲(chǔ)備具有很明顯的社會(huì)效益。事實(shí)上，自 2005 年 7 月 21 日中國啟動(dòng)人民幣匯率機(jī)制改革，人民幣對(duì)美元匯率一次上調(diào) 2%以來，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)逐步上升，到 2007 年 4 月 11 日已上升至 。 中國自 1994 年實(shí)現(xiàn)人民幣匯率并軌以來，建立了以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度，保持了人民幣的長期穩(wěn)定。綜上所述，本論文以理論分析為基礎(chǔ)，運(yùn)用實(shí)證與規(guī)范相結(jié)合、定性與定量相結(jié)合、理論與政策相結(jié)合的方法，對(duì)中國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模進(jìn)行了理論和實(shí)證分析，在借鑒西方理論的同時(shí)，結(jié)合中國實(shí)際情況，建立適合中國國情的適度外匯儲(chǔ)備規(guī)模模型，從而使中國的外匯儲(chǔ)備能適時(shí)、恰當(dāng)?shù)某蔀榇龠M(jìn)中國經(jīng)濟(jì)健康、快速發(fā)展的因素。隨后本論文利用中國適度外匯儲(chǔ)備模型進(jìn)行了實(shí)證分析。由于比例分析法的局限性，這些指標(biāo)都只能作為衡量外匯儲(chǔ)備適度性的參考。本部分全面介紹了外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的基本知識(shí)、傳統(tǒng)理論和模型。然而，綜合考慮進(jìn)口、償債、外匯管制的特殊因素、外資企業(yè)的利潤匯出、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的特殊時(shí)期等復(fù)雜因素，中國的外匯儲(chǔ)備究竟多少合適，目前沒有定論。近年來中國外匯儲(chǔ)備余額增長迅猛：2004 年底達(dá)到 6099億美元，2005 年底達(dá)到 8189 億美元，2006 年 2 月底躍居世界第一，2006 年底達(dá)到 10663 億美元。 雖然還沒有中國外匯儲(chǔ)備究竟多少合適的定論，但中國目前的巨額外匯儲(chǔ)備的負(fù)面影響已經(jīng)日益顯現(xiàn)：導(dǎo)致了大量的外匯占款進(jìn)而引起了中國貨幣政策的扭曲；加劇了目前已經(jīng)很嚴(yán)重的流動(dòng)性過剩進(jìn)而扭曲了很多經(jīng)濟(jì)行為；對(duì)人民幣造成了很大的升值壓力，使中國面臨“高儲(chǔ)蓄兩難”；造成了資金資源浪費(fèi)，影響國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度。第三部分，基于傳統(tǒng)理論對(duì)中國外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的實(shí)證分析。第四部分，中國適度外匯儲(chǔ)備模型與實(shí)證分析。但是過度的外匯儲(chǔ)備又會(huì)引起中國貨幣政策扭曲；會(huì)加劇流動(dòng)性過剩進(jìn)而扭曲很多經(jīng)濟(jì)行為；會(huì)對(duì)人民幣造成很大的升值壓力，使中國面臨“高儲(chǔ)蓄兩難”；會(huì)造成資金資源浪費(fèi)，并影響國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度?！?，“許多人都說中國的外匯儲(chǔ)備規(guī)模已經(jīng)足夠大了”。近年來中國外匯儲(chǔ)備年均增長 30%，在 2006 年 2 月底達(dá) 8536 億美元后，超過日本成為世界頭號(hào)外匯儲(chǔ)備大國。因此，對(duì)于中國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模的研究便日益重要。所以一國的外匯儲(chǔ)備并非多多益善，它必須與一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況相適應(yīng)，其間存在一個(gè)適當(dāng)?shù)牧慷葐栴}，也就是如何確定外匯儲(chǔ)備的適度水平。從 80 年以后，以 Frenkel 和 Edwards 為代表的西方學(xué)者，開始研究儲(chǔ)備實(shí)際持有量與需求量不一致的非均衡模型。本文擬在前面研究成果的基礎(chǔ)上對(duì)中國的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模問題進(jìn)行全面的分析。 本文分為五個(gè)部分，第一部分為緒論，介紹論文問題的提出，研究的意義以及論文思路和結(jié)構(gòu)內(nèi)容。 國際儲(chǔ)備（International Reserve ）是指由一國貨幣當(dāng)局持有的、用于彌補(bǔ)國際收支逆差、維持本國貨幣匯率的穩(wěn)定和作為對(duì)外償債保證的各種流動(dòng)性資產(chǎn)的總和。外匯儲(chǔ)備（Foreign Exchange Reserve）又稱儲(chǔ)備性貨幣（Reserve Currencies ），它是指由一國的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)包括外幣存款、債券、債券回購、同業(yè)拆放等各項(xiàng)外匯資產(chǎn)。正是基于此，本文參考了部分關(guān)于國際儲(chǔ)備適度規(guī)模的研究成果，并將有關(guān)的國際儲(chǔ)備適度規(guī)模的研究成果應(yīng)用到外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的分析中。經(jīng)常項(xiàng)目順差是一國外匯儲(chǔ)備最為可靠和穩(wěn)定的來源。因此，一國吸引外國直接投資、間接投資以及對(duì)外借款和國際游資的進(jìn)入，也是促使外匯儲(chǔ)備規(guī)模增長的主要原因。（1）交易性需求。 （3）盈利性需求。一國經(jīng)濟(jì)規(guī)模越大，其對(duì)外交易的規(guī)模也就必然越大，所以就要求更高的外匯儲(chǔ)備規(guī)模。一方面，進(jìn)出口規(guī)模越大，所要求外匯的對(duì)外支付就越多，對(duì)外匯儲(chǔ)備的交易性需求就越大；另一方面，進(jìn)出口規(guī)模越大，一國的對(duì)外貿(mào)易依存度就越高，因此進(jìn)出口總量的稍微變動(dòng)，都會(huì)對(duì)國際收支產(chǎn)生較大影響，所以需要較多的外匯儲(chǔ)備來維持國際收支平衡。短期外債屬于需要及時(shí)還本付息的債務(wù)，其對(duì)外匯儲(chǔ)備的需求要求較高。另一方面，尤其是對(duì)于發(fā)展中國家來說，充足的外匯儲(chǔ)備是其吸引外資的保證，一國為了吸引更多外資，需要更多外匯儲(chǔ)備作為保證。除了通貨膨脹因素之外，還因?yàn)楦鲊鴮?shí)質(zhì)上實(shí)行的是管理浮動(dòng)匯率制，這種制度下外匯儲(chǔ)備的需求取決于當(dāng)局外匯干預(yù)程度。尤其是對(duì)于發(fā)展中國家，由于其資金短缺，其持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本要普遍高于發(fā)達(dá)國家。這種儲(chǔ)備的緩解程度是指一國金融當(dāng)局相信通過運(yùn)用國際儲(chǔ)備彌補(bǔ)國際收支逆差而無須采用支出轉(zhuǎn)化政策、支出削減政策和向外借款融資的能力。本文認(rèn)為能夠滿足以上四點(diǎn)要求的外匯儲(chǔ)備規(guī)模即是外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。儲(chǔ)備的重要作用在于作為“緩沖庫存”以彌補(bǔ)一國的國際收支的逆差，并不是為一國進(jìn)口交易總額提供融資。因此，對(duì)于比例分析法的應(yīng)用，應(yīng)采用多種指標(biāo)對(duì)外匯儲(chǔ)備規(guī)模進(jìn)行分析，這樣會(huì)得到更好的效果。2．需求函數(shù)的回歸分析法也存在缺陷和問題，尤其是用已有的數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸和相關(guān)分析，暗含了以前的各種數(shù)據(jù)都是合理的的假設(shè)，即認(rèn)為以前發(fā)展中國家的儲(chǔ)備實(shí)際持有額就是適度儲(chǔ)備需求量。 成本收益法認(rèn)為一國政府在管理外匯儲(chǔ)備規(guī)模時(shí)，其視角像企業(yè)一樣，以維持持有外匯儲(chǔ)備的利潤最大化為目標(biāo)。1．海勒模型海勒是最早利用成本收益法分析外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的經(jīng)濟(jì)學(xué)家。2．雖然成本收益法有一定的進(jìn)步性，但也存在一定的缺陷。從1949 年至 1979 年，中國實(shí)行高度集中的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制，很少參與國際經(jīng)濟(jì)交往。1980 年，中國恢復(fù)了在IMF 和世界銀行的合法席位，并按規(guī)定交納相應(yīng)的份額，享有在 IMF 的外匯儲(chǔ)備頭寸的提款權(quán)和該組織分配的特別提款權(quán)。外匯管理體制的改革促進(jìn)了這一時(shí)期的外匯儲(chǔ)備規(guī)模的迅速增加。與上一階段的間歇性增長不同，這一階段中國外匯儲(chǔ)備呈穩(wěn)定快速增長的趨勢(shì)。巨額的外匯儲(chǔ)備在為國民經(jīng)濟(jì)帶來積極作用的同時(shí)，也給國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來諸多的不利影響。中國從 1982 年開始向外界公布國際收支，依據(jù)數(shù)據(jù)的延續(xù)性和科的性的原則，我們從 1982 年的數(shù)據(jù)開始，根據(jù)特里芬法則，適度外匯儲(chǔ)備的規(guī)模其上限應(yīng)為進(jìn)口的 40%，下限為進(jìn)口的20%，政策調(diào)節(jié)的分界是進(jìn)口的 30%,我們依據(jù)這三個(gè)指標(biāo)，來判斷中國外匯儲(chǔ)備的適度性。造成這樣情況的主要是中國外匯儲(chǔ)備的絕對(duì)水平過低，例如這五年外匯儲(chǔ)備最高的 1989 年外匯儲(chǔ)備額才只有 55. 5 億美元。 外匯儲(chǔ)備與外債比率法 外匯儲(chǔ)備與外債比率法衡量指標(biāo)分為短期外債衡量指標(biāo)和外債總額衡量指標(biāo)。注：本表中，通過短期外債指標(biāo)和外債總額指標(biāo)計(jì)算的外匯儲(chǔ)備的適度是有差異的，在這里選擇數(shù)據(jù)較大的那個(gè)作為比較基礎(chǔ)。最后，比例分析法中，雖然運(yùn)用進(jìn)口比例分析和外債比例分析方法不一樣，但是經(jīng)過比較之后還是可以發(fā)現(xiàn)兩種比例分析的結(jié)果存在著共同之處，即中國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模呈現(xiàn)明顯的階段性變化。1996 年底中國經(jīng)常項(xiàng)目己實(shí)現(xiàn)人民幣自由兌換，而資本項(xiàng)目仍在嚴(yán)格的控制之下，因此，經(jīng)常項(xiàng)目所產(chǎn)生的外匯儲(chǔ)備需求是主要的外匯儲(chǔ)備需求，這里可用 1982 年以來經(jīng)常項(xiàng)目逆差最高額來表示，中國 1985 年經(jīng)常項(xiàng)目逆差額最大，為 149 億美元，因此，D 取值為 149 億美元。 產(chǎn)生這一結(jié)果的原因是中國國際收支發(fā)生逆差的概率較小，逆差額也不大，由此便產(chǎn)生了對(duì)外匯儲(chǔ)備需求不大的結(jié)果。理論上如果我們假定在一定時(shí)期內(nèi)某國發(fā)生國際收支逆差的可能性很小，即π 趨向于無窮小，那么根據(jù)阿格沃爾模型該國的適度外匯儲(chǔ)備量會(huì)趨向于無窮小，但是在現(xiàn)實(shí)國際經(jīng)濟(jì)交往中，在一定時(shí)期內(nèi)一國的國際收支持續(xù)保持順差是可能存在的，對(duì)中國近幾年國際收支狀況進(jìn)行考察發(fā)現(xiàn)，自 1994 年中國官方匯率和外匯調(diào)劑市場匯率并軌以來，經(jīng)常項(xiàng)目一直保持順差，而資本項(xiàng)目除 1998年的一次逆差外也都是順差。據(jù)此修改后的阿格沃爾公式為： ROPT=D*(logm+lgq1lgq2)/lgπ+sH1+H2+bI+cT其中，D 為國際收支逆差額，π 為出現(xiàn)逆差的概率，1H 為總外債余額，2H為短期外債余額，I 為外商直接投資累計(jì)額，T 為外匯市場交易總額，s 為外債還本付息率，b 為外商直接投資利潤匯出率；c 為干預(yù)外匯市場所用外匯與交易總額的比率。從而避免在國際收支發(fā)生短期性不平衡時(shí)采取過于猛烈的調(diào)節(jié)手段，以保證國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)、穩(wěn)定和均衡的增長。 中國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模 外匯儲(chǔ)備對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響從前面的分析可以看出，中國的實(shí)際外匯儲(chǔ)備多年來已經(jīng)嚴(yán)重超過了中國實(shí)際需要的外匯儲(chǔ)備。我們知道，在外債比例分析中我們看到目前中國借有大量的外債，并吸引了巨額的外商直接投資，這在事實(shí)上就需要大量的償債性外匯儲(chǔ)備。阿格沃爾模型主要是針對(duì)經(jīng)常發(fā)生國際收支逆差的發(fā)展中國家建立的, 與中國實(shí)際情況不符。 （4）追加資本中的進(jìn)口含量：追加資本用新增的固定資產(chǎn)投資總額來代替，其中的進(jìn)口含量用進(jìn)口生產(chǎn)資料代替，進(jìn)口的生產(chǎn)資料包括海關(guān)歷年進(jìn)口商品分類進(jìn)口初級(jí)產(chǎn)品中的“非食用原料，礦物燃料、潤滑油脂及有關(guān)原料，動(dòng)植物油脂及蠟”，以及工業(yè)制成品中的“化學(xué)品及有關(guān)產(chǎn)品，機(jī)械及運(yùn)輸設(shè)備”。鑒于此，在本節(jié)的實(shí)證分析中僅用阿格沃爾模型對(duì)中國的外匯儲(chǔ)備進(jìn)行分析。依據(jù)外債的口徑我們可以得出中國的外匯儲(chǔ)備額從 1995 年開始己經(jīng)過高，在此口徑上外匯儲(chǔ)備過剩。依據(jù)經(jīng)驗(yàn)這一比值大于等于 30%時(shí)，一國對(duì)外的償債能力是比較充分的。這段時(shí)期進(jìn)口最多的一年 1993 年達(dá)到 1039. 6 億美元，而外匯儲(chǔ)備額最多的一年 1991 年達(dá)到了 217. 12 億美元。 從上表中我們看到，從 1982 年至今，依據(jù)特里芬法則，中國的外匯儲(chǔ)備適度性與否可以分為以下兒個(gè)時(shí)段：1．適度、偏高階段（1982 年—1984 年） 1982 年中國的外匯儲(chǔ)備基本處在進(jìn)口的 20%40%的范圍內(nèi)，外匯儲(chǔ)備規(guī)?；具m度。2004 年，美元對(duì)歐元的匯率呈貶值趨勢(shì)，美元的貶值使中國巨額的美元外匯儲(chǔ)備遭受了損失。首先，中國外匯儲(chǔ)備規(guī)模增長速度過快，總量偏大。 從 1994 年至今，中國外匯儲(chǔ)備規(guī)模進(jìn)入高速增長時(shí)期。 表 中國歷年外匯儲(chǔ)備總表 1950—2006 年 （單位：億美元） 年末外匯儲(chǔ)備年末外匯儲(chǔ)備年末外匯儲(chǔ)備1950196919881951197019891952197119901953197219911954197319921955197419931956197519941957197619951958197719961959197819971960197919981961198019991962198120001963198220011964198