最新企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析-文庫(kù)吧在線文庫(kù)
【正文】 析確認(rèn)目標(biāo)企業(yè)的非核心、溢余性資產(chǎn)、負(fù)債（1）閑置資產(chǎn)、溢余資產(chǎn)、非生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)用資產(chǎn)、長(zhǎng)期投資、多余現(xiàn)金和金融性資產(chǎn)、在建工程等；（2）金融性負(fù)債、應(yīng)付股利、用于非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的負(fù)息負(fù)債和其他與主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的負(fù)債。價(jià)值比率的分子和分母口徑要一致。3．選擇計(jì)算價(jià)值比率的時(shí)限，主要考慮的因素：（1）可比公司股價(jià)時(shí)效性因素；（2）非正常因素波動(dòng)所可能產(chǎn)生的影響，如果選擇時(shí)限較長(zhǎng)，則可以減少非正常波動(dòng)的影響，但時(shí)效性就會(huì)受到影響。債權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際與債權(quán)評(píng)級(jí)和已獲利息倍數(shù)等有關(guān)。對(duì)于目標(biāo)企業(yè)：因此，目標(biāo)企業(yè)的：rS－rG和gG－gS分別是風(fēng)險(xiǎn)因素和預(yù)期增長(zhǎng)率修正因素。CAPM對(duì)應(yīng)于股權(quán)現(xiàn)金流價(jià)值比率:對(duì)于股權(quán)現(xiàn)金流：對(duì)于股權(quán)收益E：3．對(duì)于其他類價(jià)值比率的修正，目前尚未見(jiàn)到相關(guān)文獻(xiàn)。價(jià)值比率選擇的一般原則：（1）對(duì)于虧損性企業(yè)可能選擇資產(chǎn)類價(jià)值比率比選擇盈利類價(jià)值比率效果好；（2）對(duì)于可比對(duì)象與目標(biāo)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在較大差異的，則一般應(yīng)該選擇全投資口徑的價(jià)值比率；（3）對(duì)于一些高科技行業(yè)或有形資產(chǎn)較少但無(wú)形資產(chǎn)較多的企業(yè)，盈利類價(jià)值比率可能比資產(chǎn)類價(jià)值比率效果好；（4）如果企業(yè)的各類成本比較穩(wěn)定，銷售利潤(rùn)水平也比較穩(wěn)定，則可以選擇銷售收入價(jià)值比率；（5）如果可比對(duì)象與目標(biāo)企業(yè)稅收政策存在較大差異，則可能需要選擇稅后收益的價(jià)值比率。2．對(duì)比交易案例的選擇標(biāo)準(zhǔn)（1）經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)相同或相似；（2）成交日期與基準(zhǔn)日相近（最好在近一年內(nèi)）；（3）交易案例的控制權(quán)狀態(tài)與被評(píng)估資產(chǎn)的控制權(quán)狀態(tài)相同；（4）對(duì)比交易案例的選擇數(shù)量?，F(xiàn)實(shí)的盈利能力對(duì)價(jià)值比率的直接影響不大。選用P/B價(jià)值比率作為最終定價(jià)的價(jià)值比率。在條件允許的情況下，要盡量選擇多種價(jià)值比率。價(jià)值比率實(shí)際僅與預(yù)期盈利能力和投資風(fēng)險(xiǎn)兩大因素有關(guān)，本案例評(píng)估人員選擇業(yè)務(wù)規(guī)模、成本管理、盈利能力和資產(chǎn)質(zhì)量四個(gè)方面的因素進(jìn)行分析：業(yè)務(wù)規(guī)模：實(shí)際是風(fēng)險(xiǎn)類因素。（二）缺少流動(dòng)性調(diào)整1．美國(guó)評(píng)估界對(duì)流動(dòng)性的定義資產(chǎn)、股權(quán)、所有者權(quán)益以及股票等以最小的成本，通過(guò)轉(zhuǎn)讓或者銷售方式轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的能力。Inc.1980199513Bruce Johnson1991199514Columbia Financial Advisors15Columbia Financial AdvisorsPreIPO研究缺少流通折扣率結(jié)論：研究涵蓋日期IPO項(xiàng)目數(shù)量符合條件的交易案例數(shù)量折扣率平均值折扣率中位值199720001 84726650%52%19951997443（三）控制溢價(jià)/缺少控制折扣調(diào)整1．股權(quán)控股溢價(jià)/缺少控制折扣的概念：所謂控制權(quán)是指根據(jù)公司法和企業(yè)章程中規(guī)定的賦予公司出資股東對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策管理的權(quán)利，也就是企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的控制權(quán)。控制權(quán)溢價(jià)與缺少控制折扣研究結(jié)論：（四）營(yíng)運(yùn)資金最低保有量調(diào)整進(jìn)行營(yíng)運(yùn)資金最低保有量調(diào)整的必要性：市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，采用盈利類和收入類的價(jià)值比率會(huì)使交易者更多的關(guān)注被評(píng)估企業(yè)的損益表，忽視被評(píng)估企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表；市場(chǎng)法評(píng)估結(jié)論的營(yíng)運(yùn)資金需求量調(diào)整就是針對(duì)上述情況設(shè)定的一個(gè)必要步驟，其核心就是要明確在采用盈利類和收入類的價(jià)值比率估算企業(yè)價(jià)值時(shí)，實(shí)際應(yīng)該隱含被評(píng)估企業(yè)應(yīng)該具有的最低營(yíng)運(yùn)資金水平；當(dāng)被評(píng)估企業(yè)不具有最低營(yíng)運(yùn)資金水平時(shí)需要進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。Mergerstat根據(jù)市場(chǎng)上少數(shù)股權(quán)交易的P/E比率倍數(shù)與控制權(quán)實(shí)際并購(gòu)案例中的P/E比率倍數(shù)的差異來(lái)研究控股溢價(jià)問(wèn)題。（3）當(dāng)限制期增加為4年時(shí)，則這個(gè)折扣率在32%～49%之間。3034%33%19891990（2）IPO前研究（PreIPO Studies）該類研究的思路是通過(guò)公司IPO前股權(quán)交易價(jià)格與后續(xù)上市后股票交易價(jià)格對(duì)比來(lái)研究缺少流動(dòng)性折扣。當(dāng)被評(píng)估股權(quán)狀態(tài)與上述狀態(tài)不一致時(shí)需要進(jìn)行調(diào)整。以標(biāo)的公司的各項(xiàng)指標(biāo)分別除以可比公司對(duì)應(yīng)的指標(biāo)得到各項(xiàng)指標(biāo)的調(diào)整系數(shù)。選擇案例的交易股權(quán)控制狀態(tài)含有控制權(quán)狀態(tài)的，也含有少數(shù)股權(quán)狀態(tài)的。如果要選擇多個(gè)影響價(jià)值比率的因素時(shí)，則各個(gè)因素之間應(yīng)該盡量相互獨(dú)立、無(wú)關(guān)聯(lián)。但是如果希望進(jìn)行修正，則需要在以下方面考慮修正問(wèn)題：（1）并購(gòu)案例法可比對(duì)象的選擇條件可能引起的修正問(wèn)題成交日期與基準(zhǔn)日之間時(shí)間差異造成的時(shí)間因素的修正。三、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法（一）市場(chǎng)法中的交易案例比較法交易案例比較法就是在近期合并、收購(gòu)案例中選擇與被評(píng)估企業(yè)相同或相似的交易案例作為“對(duì)比案例”，利用對(duì)比案例作為“對(duì)比對(duì)象”估算被評(píng)估企業(yè)價(jià)值的一種市場(chǎng)法評(píng)估技術(shù)。2．利用如下公式計(jì)算被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值：3．根據(jù)不同的價(jià)值比率乘數(shù)，需要相應(yīng)的計(jì)算出被評(píng)估企業(yè)不同的相關(guān)參數(shù)：（1）盈利類：NOIAT、EBIT、EBITDA、股權(quán)現(xiàn)金流和股權(quán)利潤(rùn)等；（2）資產(chǎn)類：總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)和長(zhǎng)期資產(chǎn)；（3）收入類：銷售收入；（4）其他特殊類：如礦山儲(chǔ)量、倉(cāng)庫(kù)容量和專業(yè)人員數(shù)量。其他口徑的價(jià)值比率對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率估算則需要利用轉(zhuǎn)換系數(shù)將WACC轉(zhuǎn)換為其他口徑的折現(xiàn)率。國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)主要在ERP取值上存在差異。1．風(fēng)險(xiǎn)因素差異修正可比公司與目標(biāo)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)差異可以采用折現(xiàn)率來(lái)體現(xiàn)：所謂風(fēng)險(xiǎn)修正實(shí)際是由于可比公司和目標(biāo)企業(yè)由于風(fēng)險(xiǎn)因素而導(dǎo)致的折現(xiàn)率r的差異而需要進(jìn)行的修正。1．股票價(jià)格數(shù)據(jù)（1）基準(zhǔn)日單日股票收盤價(jià)或均價(jià)；（2）基準(zhǔn)日前20日股票收盤價(jià)或均價(jià)的均值；（3）基準(zhǔn)日前30日股票收盤價(jià)或均價(jià)的均值；（4）基準(zhǔn)日前60日股票收盤價(jià)或均價(jià)的均值。3．價(jià)值比率的實(shí)質(zhì)就是“單位價(jià)值”的概念。4．如何進(jìn)行相關(guān)差異調(diào)整（1）不同市場(chǎng)目前尚沒(méi)有一個(gè)普遍可以接受的調(diào)整方案（2）注冊(cè)經(jīng)營(yíng)所在地不同的差異調(diào)整注冊(cè)經(jīng)營(yíng)地點(diǎn)的不同可能產(chǎn)生的主要差異分析：①政治、經(jīng)濟(jì)制度不同導(dǎo)致國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)不同；②國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)可以借用Aswath Damodaran網(wǎng)站上下載的相關(guān)數(shù)據(jù)估算；③Aswath Damodaran下載國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)估算數(shù)據(jù)（）。（2）選擇對(duì)比公司的要求行業(yè)相同或相似；對(duì)比公司提供的信息應(yīng)該是國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)上的交易價(jià)值，而不是其他國(guó)家和地區(qū)股票市場(chǎng)上的交易價(jià)值。問(wèn)題四：在選擇可比公司時(shí)是否一定要選擇發(fā)行單一A股股票的上市公司，可否選擇有國(guó)內(nèi)B股或者H股的可比公司？我們建議最好是選擇僅發(fā)行A股的上市公司，如果遇到特殊情況，需要選擇帶有B股或H股的上市公司，則至少應(yīng)該要將可比公司進(jìn)行虛擬分割，將B股和H股按比例“剝離”。（6）其他方面的要求①地域方面的要求；②產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、品種方面的要求；③供應(yīng)渠道/銷售渠道方面的要求。由于可比公司是上市公司，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和其他信息數(shù)據(jù)容易獲得，信息渠道合法、
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