某啤酒產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與財(cái)務(wù)保守行為分析(存儲(chǔ)版)
【正文】 資產(chǎn)404362銷售收入資金缺口增長(zhǎng)率%%銷售增長(zhǎng)率%%%資產(chǎn)增長(zhǎng)率%%%資本支出增長(zhǎng)率%%資本支出/總資產(chǎn)%%%從燕京啤酒近年來(lái)的現(xiàn)金流量表可以看出，燕京啤酒的資本支出逐年增加，并且占據(jù)了其現(xiàn)金支出的很大一部分比例，說(shuō)明處于高速成長(zhǎng)階段的燕京啤酒要實(shí)現(xiàn)投資機(jī)會(huì)，需要投入資金，而且，這種機(jī)會(huì)在未來(lái)數(shù)年內(nèi)仍將存在，為完成燕京啤酒的全國(guó)擴(kuò)張，需要更多資金投入。因此，如果燕京啤酒要加快對(duì)地方品牌啤酒企業(yè)的并購(gòu)，與青島啤酒和華潤(rùn)展開戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)，將需要更大規(guī)模的資本支出。 從圖中可以看出，由于啤酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，即使在樂觀情形下，今后幾年燕京啤酒的資產(chǎn)利潤(rùn)率也會(huì)逐漸下降。 上述分析說(shuō)明，融資方式選擇和財(cái)務(wù)杠桿水平的確定不能僅僅基于公司當(dāng)前盈利水平和競(jìng)爭(zhēng)格局相比，而是要考慮由于主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相似的業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略和競(jìng)爭(zhēng)策略導(dǎo)致行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局、投資要求和盈利預(yù)期。例如，主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)潛力已盡、自由現(xiàn)金流充裕，而收益穩(wěn)定的地方基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)上市公司，本應(yīng)成為價(jià)值型公司。同樣是國(guó)有控股上市公司，H股等境外上市公司很難獲得境外股票市場(chǎng)認(rèn)同。從中長(zhǎng)期來(lái)看，最根本的還是改造股票市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)股票市場(chǎng)自身對(duì)上市公司投融資行為的評(píng)價(jià)和識(shí)別能力，形成倒逼信號(hào)。負(fù)債率低并非都是股權(quán)過(guò)度融資，僅僅根據(jù)企業(yè)現(xiàn)有業(yè)務(wù)/資產(chǎn)時(shí)點(diǎn)的資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)判斷企業(yè)是否過(guò)度融資過(guò)于武斷，是靜態(tài)觀點(diǎn)，需要從企業(yè)動(dòng)態(tài)競(jìng)爭(zhēng)需要角度評(píng)價(jià)資本結(jié)構(gòu)的合理性。而且企業(yè)破產(chǎn)成本高，不僅對(duì)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)造成極大影響，而且由于大量工人失業(yè)會(huì)造成社會(huì)的不安定。同樣的，這樣的危險(xiǎn)也可以從燕京啤酒的資產(chǎn)利潤(rùn)率的變化情況看出來(lái)。燕京啤酒注重規(guī)模性擴(kuò)張和效益型擴(kuò)張結(jié)合，強(qiáng)調(diào)穩(wěn)健。燕京啤酒通過(guò)并購(gòu)，攻入江西、湖南、湖北、山東等省市市場(chǎng)，幾乎和青島啤酒集團(tuán)同時(shí)達(dá)到百萬(wàn)噸。燕京啤酒1995－1998年產(chǎn)量和市場(chǎng)占有率全國(guó)第1；1999－2000年，青島啤酒升為第1，燕京啤酒退居第2，華潤(rùn)第3。三大集團(tuán)奉行相同的戰(zhàn)略－通過(guò)并購(gòu)地方品牌企業(yè)，使產(chǎn)能區(qū)域擴(kuò)張和全國(guó)市場(chǎng)戰(zhàn)略布局并行。少數(shù)企業(yè)憑借規(guī)模、技術(shù)、工藝、管理優(yōu)勢(shì)和良好的營(yíng)銷能力，在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中獲得可觀的收益水平。以青島啤酒、燕京啤酒和珠江啤酒三大國(guó)有集團(tuán)為第1層次；地方名牌啤酒企業(yè)為第2層次，絕大多數(shù)不是上市公司；其它市縣啤酒企業(yè)為第三層次。 70年代后期－80年代末期，大量進(jìn)入時(shí)代。；。當(dāng)經(jīng)營(yíng)者對(duì)未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度的預(yù)期足夠高時(shí)，負(fù)債上限0足夠小，即出現(xiàn)財(cái)務(wù)保守主義。即使當(dāng)趨向無(wú)窮大，也只能逼近。當(dāng)過(guò)程中有產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)而公司為采取任何措施時(shí)，公司會(huì)被淘汰出局，其預(yù)期現(xiàn)金流為0?；跉v史上高負(fù)債企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)中敗陣的不勝枚舉實(shí)例，企業(yè)家會(huì)深感高財(cái)務(wù)杠桿危及企業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)地位和生存。由于石油價(jià)格上漲，通貨膨脹高居不下，1979年聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行提高利率，希望抑制通貨膨脹。因此，財(cái)務(wù)杠桿低本身成為一項(xiàng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)因素，特別是在主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之間經(jīng)營(yíng)效率無(wú)差異時(shí)。 金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家上述資本市場(chǎng)估價(jià)角度的解釋，沒有考慮企業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)特性。債權(quán)人往往在合約中嚴(yán)格約束企業(yè)投資高風(fēng)險(xiǎn)的投資機(jī)會(huì)，從而與股東產(chǎn)生利益沖突。但對(duì)西方企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的觀察和統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，不同行業(yè)的許多企業(yè)財(cái)務(wù)政策保守(Underleveraged)，表現(xiàn)在財(cái)務(wù)杠桿顯著低于主流資本結(jié)構(gòu)理論給出的預(yù)測(cè)值。[關(guān)鍵詞] 財(cái)務(wù)保守 產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng) 資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與財(cái)務(wù)保守行為——模型與燕京啤酒實(shí)例分析朱武祥 zhuwx，62789873(o)。本文對(duì)燕京啤酒財(cái)務(wù)保守行為進(jìn)行了分析，證實(shí)本文的模型。上市公司負(fù)債率低于25%往往被視為財(cái)務(wù)過(guò)度保守，未充分利用財(cái)務(wù)杠桿，此時(shí)申請(qǐng)?jiān)霭l(fā)新股則被視為過(guò)度股權(quán)融資，屬于財(cái)務(wù)政策不合理。金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家從資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)估價(jià)角度解釋財(cái)務(wù)保守行為， Myers(1977) 把企業(yè)資產(chǎn)分為當(dāng)前業(yè)務(wù)(Assets in Place)和增長(zhǎng)機(jī)會(huì)(Growth Opportunities)，當(dāng)前業(yè)務(wù)附屬擔(dān)保價(jià)值高，增長(zhǎng)機(jī)會(huì)附屬擔(dān)保價(jià)值低。增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的債務(wù)融資能力應(yīng)該為負(fù)，而且，增長(zhǎng)機(jī)會(huì)越多，債務(wù)相對(duì)于當(dāng)前業(yè)務(wù)的比例應(yīng)該越低。在集中度高的行業(yè)，當(dāng)業(yè)內(nèi)若干主要企業(yè)因融資約束或杠桿并購(gòu)(LBO)，財(cái)務(wù)杠桿高時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿低、現(xiàn)金充裕的企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手往往主動(dòng)發(fā)動(dòng)價(jià)格戰(zhàn)或營(yíng)銷戰(zhàn)(增加廣告投入、給經(jīng)銷商讓利等)，降低產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流入，迫使財(cái)務(wù)杠桿高的企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，降低競(jìng)爭(zhēng)程度(Phillips[1995], Kovenock和Phillips[1995], Chevalier[1995a,1995b],Phillips[1997])。11 1976年，北美農(nóng)機(jī)行業(yè)三巨頭Massey Ferguson、國(guó)際Harvester和Deere的市場(chǎng)份額分別為34%、28%、38%。 競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下的企業(yè)家，更關(guān)注企業(yè)生存和發(fā)展能力。當(dāng)假設(shè)整個(gè)過(guò)程中無(wú)任何產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，在期末時(shí)產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流為。當(dāng)增大，和隨之增大，但邊際效果遞減。由 可以很容易地得出0是的單調(diào)遞增函數(shù)，由前面的討論可以
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