【正文】 永宏等譯，3月。如果半途而廢，不僅使泡沫坐大，崩盤以后誘發(fā)金融與社會(huì)危機(jī)，而且將嚴(yán)重削弱中央的權(quán)威，人們會(huì)問：三年治不了幾個(gè)房地產(chǎn)商，這么大的中國將如何管理？難道中國真的如他們所說， 遲早要被大資本，大房地產(chǎn)主所控制嗎？現(xiàn)在房地產(chǎn)泡沫尚未坐大；治理成本低損失小，根本不存在什么不能治理，不敢治理的問題。我以為不然。5%，將上升到 15。70年以來，英國各項(xiàng)資產(chǎn)回報(bào)率平均值稅后4。如果人民幣升值幅度足夠大，打消了升值預(yù)期，投機(jī)資本獲利撤離，房地產(chǎn)價(jià)格會(huì)大幅度下降， 這對(duì)于遏止房地產(chǎn)泡沫是有利的。 第七，堅(jiān)決打擊房地產(chǎn)業(yè)的囤積居奇，制造虛假成交量，操縱價(jià)格和輿論等壟斷行為。 第二，統(tǒng)計(jì)已有房地產(chǎn)詳細(xì)信息，增加經(jīng)濟(jì)適用房，保證一定收入水平居民買得起或租得起房，政府對(duì)真正需要住房的居民提供優(yōu)惠。銀行最怕呆帳，運(yùn)用100億資金依靠吃利率差盈利，1年一個(gè)百分點(diǎn)，利潤是1億；一個(gè)百分點(diǎn)呆帳就消耗1年利潤。第五，中國人口多且素質(zhì)低下，各方面發(fā)展極不平衡。90年代以來發(fā)展到金融和社會(huì)許多領(lǐng)域，已產(chǎn)生互連網(wǎng)泡沫，GDP泡沫，股市泡沫，汽車泡沫，大學(xué)生泡沫，傳銷泡沫，美女經(jīng)濟(jì)泡沫等，已經(jīng)紛紛破滅。全國300多家房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，1992年增至萬家。貨幣升值引起股市大漲，股價(jià)指數(shù)從1985年7月的600點(diǎn)上升至1986年9月的2505點(diǎn)，1987年升至4600點(diǎn)。以銀行為主導(dǎo)的金融體系，監(jiān)管體系落后。東京地價(jià)比1949年上升了10000倍，預(yù)期并沒有回歸基本面，國民對(duì)投資土地有特殊偏好，篤信“馬爾薩斯條件”，言日本人口多土地少，流行著地價(jià)只漲不跌的神話，“日本賣下了美國，日本第一，21世紀(jì)是日本的世紀(jì)”之說充斥全球。日本銀行1987年2月下調(diào)貼現(xiàn)率。80年代受里根減稅刺激，美國房地產(chǎn)投資大規(guī)模擴(kuò)張，1980年商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款占貸款總額40%。美國儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)吸收存款并提供住房貸款，長期在金融機(jī)構(gòu)中占有重要地位。 國際投機(jī)資本受到開放市場和人民幣升值的刺激， 兩年之內(nèi)大約進(jìn)入2000 億美圓， 廉價(jià)購買人民幣資產(chǎn)，一部分進(jìn)入上海房地產(chǎn)并向其他城市蔓延。2005年二手房市場的發(fā)展將進(jìn)一步提高投資比例。投資與投機(jī)有區(qū)別。一套80平方米住宅需要4050萬，房價(jià)收入比為11∶1。2004年，全國商品房平均銷售價(jià)格每平米2759元，%。住宅與非住宅比例不合理，福建空置商品房中非住宅用房2/3；濟(jì)南市空置房中高檔住宅和寫字樓占80%。2002年，城鎮(zhèn)房地產(chǎn)開發(fā)完成投資占GDP %（國際上一般為3－8%），%。%，%。把預(yù)期未來每一年租金和最后一年房產(chǎn)的殘值貼現(xiàn)到當(dāng)前，就是基本價(jià)值。通常，“繁榮”時(shí)間比泡沫狀態(tài)長些，價(jià)格、生產(chǎn)和利潤上升比較溫和，接著就是以暴跌（或恐慌）形式出現(xiàn)危機(jī)，或以繁榮逐漸消退告終而不發(fā)生危機(jī)。而索羅斯的“動(dòng)態(tài)不均衡市場”卻描述了錯(cuò)誤預(yù)期不斷改變基本面，造成“劇烈的偏向化發(fā)展”先泡沫后崩盤的結(jié)果。而索羅斯的“動(dòng)態(tài)不均衡市場”卻描述了錯(cuò)誤預(yù)期不斷改變基本面，造成“劇烈的偏向化發(fā)展”先泡沫后崩盤的結(jié)果。他從波普批判理性哲學(xué)出發(fā)，　指出科學(xué)與非科學(xué)的分界，　在于前者可“證偽”，　科學(xué)研究者與研究對(duì)象之間不存在相互干擾，　“科學(xué)”的研究結(jié)論可通過受控環(huán)境下的重復(fù)實(shí)驗(yàn)得到驗(yàn)證。施蒂格利茨悖論也指出，如果認(rèn)為市場是有效率的，人們就沒有必要去挖掘信息；如果沒有人通過主觀努力挖掘信息，并將其反映到市場定價(jià)中去，市場又如何實(shí)現(xiàn)自身的效率呢？更嚴(yán)格的命題是“徹底可錯(cuò)性”?！〗?jīng)濟(jì)學(xué)家放松其假定的某一方面，使研究結(jié)論逼近現(xiàn)實(shí)。索鑼斯提出“近似均衡”概念，指投資者預(yù)期與基本面接近，不存在“認(rèn)識(shí)偏差”，此時(shí)價(jià)格可視為由基本面事實(shí)單方面決定的過程， 證券內(nèi)在價(jià)值可近似決定均衡價(jià)格?！≡诒简v趨勢中，避免羊群踐踏最好方式就是跟隨羊群。索羅斯認(rèn)為：市場價(jià)格反映投資者對(duì)基本面因素的評(píng)價(jià)，但不只是被動(dòng)反映。但徹底否定市場烏托邦的是索羅斯。支持房地產(chǎn)泡沫的合法利益是地方政府賣地收入，非法利益是中間環(huán)節(jié)炒賣地皮，非法野蠻拆遷，動(dòng)搖了社會(huì)主義“居者有其屋“的基本原則，對(duì)居民實(shí)際擁有的住宅土地使用權(quán)進(jìn)行系統(tǒng)化剝奪，成為權(quán)力資本化和權(quán)力承包的最野蠻方式。 這三種地租在要素市場化過程逐步顯現(xiàn)并在地方政府，開發(fā)商之間分配，加上強(qiáng)制拆遷和占用耕地，對(duì)居民補(bǔ)償不足，成為房地產(chǎn)業(yè)超額利潤的來源，既成為其發(fā)展的強(qiáng)大動(dòng)力，也是泡沫經(jīng)濟(jì)幾乎必然發(fā)生的特殊因素。地租是古典經(jīng)濟(jì)學(xué)的重要概念， 斯密的重大貢獻(xiàn)是指出在市場經(jīng)濟(jì)中地租會(huì)參與資本形成。上海中心地區(qū)地價(jià)（包括拆遷成本）占房地產(chǎn)開發(fā)總成本50％；精裝修及房型設(shè)計(jì)、建筑外觀居住功能等住房品質(zhì)提升使成本提高7%；建材漲價(jià)，建安成本上漲使成本上漲5 %。利率下調(diào)時(shí)供給增長無法跟得上需求增長；利率上調(diào)時(shí)房地產(chǎn)需求下降的速度快于供給下降的速度，對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格構(gòu)成向下壓力。貸款對(duì)價(jià)格的邊際影響最大。干預(yù)失靈指效率低下，浪費(fèi)嚴(yán)重，制度約束缺失，被利益集團(tuán)“俘獲”為其特殊利益服務(wù)，共同“尋租” 。以為個(gè)人消費(fèi)信貸是“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”就沒有風(fēng)險(xiǎn)是完全錯(cuò)誤的，這種貸款可以抵抗非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，但不能對(duì)抗系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，一旦房價(jià)下降，銀行資產(chǎn)規(guī)?？s水，房地產(chǎn)作為抵押品的貸款項(xiàng)目價(jià)值下降，違約率上升，銀行資本縮水盈利下降，減少信貸供給。在一般均衡理論框架下，西方主流經(jīng)濟(jì)學(xué)在亞洲金融危機(jī)以后，對(duì)泡沫經(jīng)濟(jì)進(jìn)行了比較深入的研究和反思。物極必反，天下哪有只漲不跌的價(jià)格？神話越離奇，破滅越徹底。泡沫經(jīng)濟(jì)的鼓吹和制造者，正在由“自發(fā)的利益群體”，變成“自覺的利益集團(tuán)”，出現(xiàn)了自己的代表人物，集體發(fā)言干預(yù)輿論和政策。而房地產(chǎn)需求增長1%，%。%，%。原計(jì)委經(jīng)濟(jì)研究所給出泡沫“五高”標(biāo)準(zhǔn)，投資持續(xù)超高增長、消費(fèi)持續(xù)超高增長、房價(jià)持續(xù)大幅攀高或居高不下、房價(jià)收入比偏高。90年代住房改革，相當(dāng)比例的城市居民以低價(jià)購買了舊住房產(chǎn)權(quán)，城市大規(guī)模發(fā)展并派生拆遷需求，人均收入的提高，建筑技術(shù)的升級(jí)，農(nóng)民進(jìn)城，消費(fèi)信貸等金融支持，促使房地產(chǎn)的質(zhì)量升級(jí)，需求主體從商業(yè)樓宇向住宅轉(zhuǎn)移，從集團(tuán)購買力向個(gè)人轉(zhuǎn)移， 2002年以來則迅速從消費(fèi)品向投資品轉(zhuǎn)移，從國內(nèi)投資者向國際投資者轉(zhuǎn)移。 關(guān)鍵詞：市場經(jīng)濟(jì)非均衡 房地產(chǎn)泡沫 租售比 絕對(duì)地租銀行脆弱性 漲價(jià)預(yù)期一．目前房地產(chǎn)價(jià)格的基本走勢與爭論中國房地產(chǎn)業(yè)有巨大的長期潛在需求。中央提出控制房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)三年，但房地產(chǎn)價(jià)格直線上升，迫使政策力度不斷加大力度，直至2005年5月11日七部委聯(lián)合下達(dá)通知，各地政府和房地產(chǎn)商也只承認(rèn)房價(jià)不再上升，竭力抗拒價(jià)格下降。圍繞著這場博弈，社會(huì)出現(xiàn)了種種不同的觀點(diǎn)和聲音，各種聲音無非是各個(gè)利益集團(tuán)的一面之詞。再做什么對(duì)會(huì)受到既得利益集團(tuán)的抵抗。城鎮(zhèn)居民住房消費(fèi)占全部消費(fèi)比重僅10％，人均建筑面積從1978年的8平方米增加到22平方米，2020年可達(dá)到35平方米，潛在需求有30億平方米。作為非均衡的市場經(jīng)濟(jì)，特別是高度壟斷的金融房地產(chǎn)，其價(jià)格暴漲暴跌，泡沫生成與破滅，只要宏觀控制稍微放松，幾乎是必然出現(xiàn)的，而且一旦形成就很難控制，對(duì)此估計(jì)不足，將產(chǎn)生嚴(yán)重后果。2003年6月中央銀行121號(hào)文件控制對(duì)房地產(chǎn)貸款，要求房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)申請(qǐng)銀行貸款，自有資金應(yīng)不低于開發(fā)項(xiàng)目總投資30%。北京期房每平米漲了226元，現(xiàn)房漲77元。地方政府還可以利用房地產(chǎn)的發(fā)展獲得賣地的收入，城市建設(shè)是最能夠表明政績的。這樣的模式不要說社會(huì)主義和諧社會(huì)，比三民主義的“耕者有其田，居者有其屋”也大大倒退，這是在中國發(fā)展大地主的綱領(lǐng)。這種論調(diào)在1994年打擊北海房地產(chǎn)泡沫，治理通貨膨脹；1998年對(duì)抗亞洲金融危機(jī)在香港托市；2004年控制經(jīng)濟(jì)過熱時(shí)，我們一再聽到，不可不辯。相關(guān)四方面都沒有“硬約束”。在資本勞動(dòng)力和土地三要素中，土地供給彈性最小。干預(yù)和管理過少是指，征地制度不公開透明、對(duì)土地補(bǔ)償不到位。3．房地產(chǎn)開發(fā)貸款與房地產(chǎn)供給同方向變化，個(gè)人住房貸款與房地產(chǎn)市場需求同方向變化。為防止泡沫和銀行貸款在房地產(chǎn)業(yè)集中，可執(zhí)行更高的銀行最低資本規(guī)模監(jiān)管規(guī)定、豐富銀行投資金融品種。通過降低地價(jià)來降低房價(jià)是不可能的。中國革命的重要成果是實(shí)行了土地國家所有和集體所有， 地價(jià)為零或非常低。西方抵押的地產(chǎn)是私有地產(chǎn)，中國則是國有地產(chǎn)。假設(shè)市場經(jīng)濟(jì)自身具備均衡的性質(zhì)，失靈是偶然的，是市場機(jī)制受到破壞的結(jié)果，解決的方法是完善和規(guī)范市場經(jīng)濟(jì)，最多是國家以經(jīng)濟(jì)手段進(jìn)行宏觀調(diào)控，至于行政手段則越少越好，這是“主流”經(jīng)濟(jì)學(xué)家的共同理念。作為投機(jī)者而不是管理者，實(shí)踐者不是理論家，他對(duì)金融市場有自己特殊的逆向思維，超前思維，逆市場行事，不遵守市場規(guī)則而是鉆市場漏洞, 甚至組織龐大資金沖擊市場破壞均衡，在他的眼里，市場機(jī)制先天具有缺陷，只有暫時(shí)脆弱均衡，只要發(fā)現(xiàn)其內(nèi)在矛盾就可輕易打破。認(rèn)識(shí)偏見與基本面互相影響稱作“反射性”，　兩位一體不可分割，共同體現(xiàn)在價(jià)格上?！∮行袌隼碚撜J(rèn)為價(jià)格均衡性體現(xiàn)信息定價(jià)有效性，個(gè)體投資者不能比市場更聰明，“市場總是正確的”。投資者不僅要考慮市場根據(jù)基本面對(duì)預(yù)期的糾偏過程，更要注意預(yù)期偏差對(duì)于基本面的引導(dǎo)和塑造功能， 基本面和預(yù)期兩方面可能互相強(qiáng)化， 陷入一種偏向化發(fā)展的劇烈變化中。他們認(rèn)為金融市場最接近完全市場的理想環(huán)境——集中交易和產(chǎn)品規(guī)格化符合完全競爭的同質(zhì)性假定；龐大的規(guī)模和充足的流動(dòng)性消除了投資者進(jìn)出市場的自然壁壘；一般投資者沒有定價(jià)能力，價(jià)格操縱行為受到嚴(yán)格監(jiān)控；信息的集中披露制度限制了內(nèi)幕交易及信息不對(duì)稱等缺陷。 人們?cè)谝酝?jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上建立的各種制度包括市場制度，都有缺陷，市場失靈普遍存在，市場崩潰只是市場失靈的極端形式。索羅斯極力反對(duì)現(xiàn)代投資理論的精確化工程化傾向，　“我所掌握的金融衍生工具知識(shí)十分有限，如同我知道的希臘文字母只有α、β、δ一樣”，　金融市場本質(zhì)特征是不確定性，成功投資只能尋著“猜想——反駁”路徑不斷試錯(cuò)。預(yù)期可以人為制造，可以長期脫離并獨(dú)立于基本面，可以改變基本面，在一定時(shí)期主導(dǎo)房地產(chǎn)價(jià)格。預(yù)期可以人為制造，可以長期脫離并獨(dú)立于基本面，可以改變基本面，在一定時(shí)期主導(dǎo)房地產(chǎn)價(jià)格。泡沫源于虛擬需求或投機(jī)需求，“買”是為了“賣”賺取差價(jià)；投資需求是通過租金獲得投資收益。有人對(duì)保留價(jià)格測算， 假定代表性消費(fèi)者擁有全國城鎮(zhèn)居民平均財(cái)富和收入，用現(xiàn)有財(cái)富和未來收入為購買住房融資。按2004年9月上海住宅8200元實(shí)際成交均價(jià)，四種情況下，實(shí)際價(jià)格比保留價(jià)格高估 %、%、%、%。供應(yīng)結(jié)構(gòu)失調(diào)。100%，國際通行標(biāo)準(zhǔn)是10%。收入房價(jià)比超出警戒線。以舊換新，將舊房出租償還新房貸款，舊房由此變成投資品。 不成功的投機(jī)則被動(dòng)變成投資：買房以后如果跌價(jià)，也只能長期出租。投資合理性在于回收期，年租金與房價(jià)的比例如果超過1：20，就意味著投資買房要20年才能夠回收，與銀行存款相當(dāng)，有什么投資價(jià)值？北京一套舊房子租金是每年25000 元，價(jià)格是 50萬， 20 年回收，不如賣掉房子還貸款，還可以節(jié)約20萬利息。理論家的勝利從來不是在書本和課堂上可以得來的，而是其假設(shè)前提及其必然推出的結(jié)果，在歷史中最終成為現(xiàn)實(shí)的時(shí)候。經(jīng)營多元化使資產(chǎn)迅速擴(kuò)張，涉入不熟悉的新領(lǐng)域。20世紀(jì)90年代美國股市經(jīng)歷 10年大牛市。股市從1985年12月13113點(diǎn)升至1987年9月的26000點(diǎn)，1989年12月29日歷史最高點(diǎn)38915點(diǎn)。大銀行證券公司不法行為曝光，損害人民信心。香港突然出現(xiàn)房地產(chǎn)和商業(yè)繁榮，制造業(yè)轉(zhuǎn)移到內(nèi)地，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型為金融貿(mào)易服務(wù)，1998年房地產(chǎn)業(yè)對(duì)GDP貢獻(xiàn)為20%，投資占固定資產(chǎn)投資50%，政府收入35% 源于房地產(chǎn)業(yè)。然后大幅度地崩盤。北海市政府決策失誤，他們認(rèn)為北海沒有資金只有土地，以土地“引鳳筑巢”是上策，炒地越多資金也越多，房價(jià)飛漲，房地產(chǎn)開發(fā)規(guī)模足夠200萬人生活，常住人口只有20萬，加流動(dòng)人口不過50萬。新的市場經(jīng)濟(jì)教條代替了計(jì)劃經(jīng)濟(jì)教條，把一切問題歸結(jié)為市場經(jīng)濟(jì)的不完善，而不是市場經(jīng)濟(jì)本身。第六，北京上海等大城市，房地產(chǎn)及其所拉動(dòng)的產(chǎn)業(yè)占 GDP 50 %，地方政府為短期政績，與中央政府爭奪金融土地資源，有意維護(hù)房地產(chǎn)泡沫。 2006年以后外資銀行開始分流國內(nèi)銀行儲(chǔ)蓄，人口迅速老化和超前消費(fèi)使儲(chǔ)蓄率降低。加息要慎重，中國按揭貸款利率不低；開發(fā)性貸款更高，加息可能會(huì)使本已緊缺的房地產(chǎn)供應(yīng)鏈條出現(xiàn)脫節(jié)。理論上講，當(dāng)一個(gè)國家或地區(qū)的貨幣面臨升值壓力或貨幣持續(xù)小幅度升值情況下，在升值前如把外幣換成本幣，一旦本幣升值，投資者便能獲得與升值幅度相應(yīng)的收益（把本幣兌成外幣即可兌現(xiàn)該收益），促使投資者追逐該國資產(chǎn)，最有吸引力的是股票和房地產(chǎn)，投資者不但獲得升值收益，還能獲得股票房地產(chǎn)本身增值收益。另一種辦法，不升值而提高人民幣利率。更多的人使用消費(fèi)信貸投資房地產(chǎn)但房租下降。與供給相比，加息對(duì)需求方影響更大。2005年前4個(gè)月房地產(chǎn)泡沫繼續(xù)發(fā)展，主導(dǎo)力量是房地產(chǎn)商壟斷和地方政府支持，長期制造漲價(jià)預(yù)期造成的，中央政府經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段無效，說明了我們“非均衡假設(shè)”的正確，中央政府必定采取更加嚴(yán)厲的手段，目標(biāo)就是讓房價(jià)有明顯的回落，同時(shí)改善房產(chǎn)結(jié)構(gòu)。參考文獻(xiàn)和數(shù)據(jù)來源，主要參考文獻(xiàn)1. 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