【正文】 Methods）是對(duì)當(dāng)前所持有的證券估值，使用一階或二階局部導(dǎo)數(shù)。因此，兩種定義通常給出相似的VaR。例如將這個(gè)置信水平選取為c=95%。1996年1月，巴塞爾委員會(huì)(Basle Committee)在《關(guān)于使用“事后檢驗(yàn)”法檢驗(yàn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資本要求的內(nèi)部模型法的監(jiān)管框架》(Supervisory Framework for the Use of “back testing” in Conjunction with the Internal Models Approach to Market Risk Capital Requirements)中，提出通過(guò)“失敗率”來(lái)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ驼`差。作為金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)加劇的產(chǎn)物一一金融衍生產(chǎn)品的出現(xiàn)和飛速發(fā)展使得傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)管理方式的缺陷越來(lái)越明顯，金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)波和危機(jī)頻頻出現(xiàn)。理論研究主要是對(duì)目前關(guān)于VaR方法的介紹和常用基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)的介紹與分析；實(shí)證研究主要針對(duì)基于VaR的RAROC指標(biāo)在證券投資基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)的運(yùn)用與分析，以此說(shuō)明RAROC指標(biāo)在基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系中的效果。但是，值得注意的是，收益率指標(biāo)并沒(méi)有考慮到風(fēng)險(xiǎn)對(duì)收益的影響因素?；鸬姆稚⑼顿Y雖然可以降低甚至剔除非系統(tǒng)分享，但是仍然無(wú)法避免系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的存在。2533 / 39一、序言（一） 研究背景近年來(lái)，隨著我國(guó)金融改革與創(chuàng)新的加快，我國(guó)的金融市場(chǎng)得到了迅猛的發(fā)展。19五、總結(jié)11（三）結(jié)果分析10（一）樣本選擇聲 明本人鄭重聲明所呈交的論文是我個(gè)人在指導(dǎo)老師的指導(dǎo)下進(jìn)行的研究工作及取得的研究成果，不存在任何剽竊、抄襲他人學(xué)術(shù)成果的現(xiàn)象。關(guān)鍵詞：VaR，RAROC，開(kāi)放式基金，評(píng)價(jià)The Use of RAROC Index in China Openend Fund’s AssessmentAbstractWith the vigorous development of openend fund market, it is valuable to use the scientific and efficient Evaluation as the investment reference. People often use rate of return, Sharpe Ratio and Treynor Ratio as the evaluation of performance. This article introduced VaRbased RAROC index. By using empirical analysis, this article proved that RAROC method is different from rate of return, Sharpe Ratio and Treynor Ratio. This article is in order to reflect the good effect VaRbased RAROC index in China Openend Fund’s assessment and it is suggested that the fund rating agencies can take the RAROC method into consideration with other ratios, which is more scientific and useful for investors.Key words: VaR, RAROC, openend fund, assessment目 錄一、序言1（三）研究思路與內(nèi)容4（一）VaR模型的產(chǎn)生與發(fā)展4（二）VaR模型的定義8（二）RAROC指數(shù)的計(jì)算而股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)本身存在著系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，這也決定了基金投資必須面對(duì)著風(fēng)險(xiǎn)。一般的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法是采用收益率來(lái)評(píng)價(jià)，并通過(guò)與基金本身不同時(shí)期的收益率作縱向比較，又或者與不同的基金的收益率進(jìn)行橫向?qū)Ρ?，通過(guò)比較排序等方法可以確定基金的業(yè)績(jī)好壞，并以此為依據(jù)做出投資決策。（三）研究思路與內(nèi)容本文以理論研究為主，實(shí)證研究與理論研究相結(jié)合；定量分析為主，定性分析與定量分析相結(jié)合的方法。二、VaR模型介紹（一） VaR模型的產(chǎn)生與發(fā)展隨著全球金融市場(chǎng)的波動(dòng)性日趨加劇，金融自由化與全球金融化迅猛發(fā)展，金融風(fēng)險(xiǎn)管理成為現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)管理的基礎(chǔ)和核心。1993年，國(guó)際清算銀行(Bank for International Settlements，BIS)接受了VaR分析工具，并體現(xiàn)在《巴塞爾協(xié)議》(Basel Capital Accord)中?！?“VAR is the maximum loss over a target horizon such that there is a low, prespecified probability that the actual loss will be larger.”, Financial risk management handbook , 損失的水平在某個(gè)很高的置信水平（confidence level）下不會(huì)超過(guò)這個(gè)值。但是，在大多數(shù)情況下，時(shí)間短都非常短，收益的均值都接近于零。（三）VaR模型計(jì)算方法綜述（1）局部估值法和完全估值法： 在最基本的層次上，VaR方法可以分為局部估值法和完全估值法。假設(shè)組合的風(fēng)險(xiǎn)暴露是線(xiàn)性的并且風(fēng)險(xiǎn)因子為聯(lián)合正態(tài)分布。此后，許多大銀行都紛紛開(kāi)發(fā)RAROC方法，其基本的目的都是為了確定銀行進(jìn)行經(jīng)營(yíng)所需要的股權(quán)資本數(shù)量。而RAROC用于基金的績(jī)效評(píng)估上，是依據(jù)該基金當(dāng)時(shí)的持有部位來(lái)計(jì)算其風(fēng)險(xiǎn)，因此，若能隨時(shí)知道基金持有的部位，則可以有效地運(yùn)用RAROC來(lái)做基金績(jī)效評(píng)估。 表42 三種計(jì)算方法的比較 Table171 Comparison of Approaches to VaR，F(xiàn)inancial risk manager handbook，.特點(diǎn)：Delta正態(tài)歷史模擬法蒙特卡洛模擬法估值方法：線(xiàn)性完全完全分布：形狀極端情況正態(tài)低概率實(shí)際最近數(shù)據(jù)中普遍的有可能應(yīng)用：計(jì)算簡(jiǎn)便可掌握性VaR精度主要缺陷是容易很好非線(xiàn)性，肥尾中等容易對(duì)短樣本期很差時(shí)變風(fēng)險(xiǎn)，非常事件不很難多次重復(fù)下精度很好模型風(fēng)險(xiǎn)（2）參數(shù)對(duì)于一些參數(shù)的選擇和處理方法，做如下說(shuō)明：1）、樣本期：本文以2007年1月1日至2008年3月31日為研究期限對(duì)樣本進(jìn)行計(jì)算。由于目前我國(guó)證券市場(chǎng)沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的市場(chǎng)指數(shù)，基金的投資也僅限于A股市場(chǎng)，因此本文基準(zhǔn)指數(shù)的構(gòu)成為:上證成分A股指數(shù)和深證成分A股指數(shù)各40%，國(guó)債部分20%，鑒于國(guó)債市場(chǎng)尚沒(méi)有一個(gè)權(quán)威的指數(shù)， ()。所以，我們可以將基金的RAROC值進(jìn)行排序比較大小，根據(jù)排名就可以知道各支基金單位風(fēng)險(xiǎn)所獲得的報(bào)酬的大小，也就可以作為基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的指標(biāo)之一了。不同的基金有著不同程度的風(fēng)險(xiǎn)：表現(xiàn)較好的基金可能是由于所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)較高使然，并不表明基金經(jīng)理在投資上有較高的投資技巧；而表現(xiàn)差的基金可能是風(fēng)險(xiǎn)較小的基金，也并不表明基金經(jīng)理的投資技巧差強(qiáng)人意。結(jié)果比較分析 計(jì)算結(jié)果見(jiàn)附表5表44 RAROC評(píng)價(jià)方法與Sharpe評(píng)價(jià)方法業(yè)績(jī)排序差異基金樣本博時(shí)精選1012100博時(shí)主題0012020南方積極配置15211131390南方穩(wěn)健1011100南方避險(xiǎn)0022100易基策略1030210易基５０0001200易基積極1110111華夏成長(zhǎng)1001111華夏大盤(pán)2000100華夏回報(bào)1011120國(guó)泰金鷹1011111國(guó)泰精選1120000國(guó)泰金馬0100010嘉實(shí)成長(zhǎng)1002010嘉實(shí)增長(zhǎng)0110101嘉實(shí)穩(wěn)健0110000基金樣本招商股票鵬華成長(zhǎng)11101000110101華安創(chuàng)新1011101嘉實(shí)服務(wù)1001100基金樣本博時(shí)精選11112011博時(shí)主題12010100南方積極配置171510146230南方穩(wěn)健11111101南方避險(xiǎn)22001000易基策略11111002易基５０11111002易基積極11111000華夏成長(zhǎng)00110000華夏大盤(pán)00012100華夏回報(bào)11101100國(guó)泰金鷹10100002國(guó)泰精選00011000國(guó)泰金馬00110001嘉實(shí)成長(zhǎng)11011010嘉實(shí)增長(zhǎng)11001000嘉實(shí)穩(wěn)健00110000嘉實(shí)服務(wù)11001000招商股票21120011鵬華成長(zhǎng)11020000華安創(chuàng)新101000021）、結(jié)果統(tǒng)計(jì)在總共315個(gè)排位中，有170個(gè)排位是有差異的，%。例如：在21個(gè)樣本中，采用RAROC評(píng)價(jià)方法和Sharpe比率評(píng)價(jià)方法對(duì)南方積極配置基金的評(píng)價(jià)結(jié)果具有比較明顯的差異。（二） 研究結(jié)論通過(guò)比較，我們可以得出結(jié)論：（1）RAROC能夠通過(guò)排序比較直觀的對(duì)各支基金的業(yè)績(jī)進(jìn)行比較，做出判斷。原因主要在于：收益率方法完全沒(méi)有考慮到風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，只考慮了收益一個(gè)因素。Treynor比率方法以系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（）作為風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整因子，沒(méi)有考慮到非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的因素。根據(jù)不同的投資需要，將各種業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法相結(jié)合進(jìn)行判斷，這樣，才能做出更準(zhǔn)確的投資決策。如果對(duì)基金業(yè)績(jī)的評(píng)估只是簡(jiǎn)單地使用投資回報(bào)，基金管理人員可能會(huì)不惜冒巨額的損失風(fēng)險(xiǎn)以追求更大的利潤(rùn)，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)度承擔(dān)，不利于穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)；而如果僅以風(fēng)險(xiǎn)作為評(píng)估的指標(biāo)，又可能導(dǎo)致投資的過(guò)度保守，收益減少?gòu)亩ネ顿Y者。謝老師對(duì)我的研究工作和論文都提出了許多的寶貴意見(jiàn)，正是他的悉心指導(dǎo)和鼓勵(lì)才使我堅(jiān)持完成這篇論文。還有其他同學(xué)在論文的編輯、校對(duì)過(guò)程中也給了我很大幫助。在這里，我學(xué)會(huì)了用自己所學(xué)的金融知識(shí)來(lái)分析和解決實(shí)踐中遇到的問(wèn)題，使我能夠把理論運(yùn)用到實(shí)踐之中。 Sons, Inc., 2001國(guó)內(nèi)文獻(xiàn):[1] 王勝蓉：《VaR在我國(guó)基金績(jī)效評(píng)價(jià)中的應(yīng)用研究》 上海海事大學(xué) 2004年[2] 卞淑娟：《中國(guó)證券投資風(fēng)險(xiǎn)的VaR管理和實(shí)證分析》 對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué) 2005年[3] 陳紅霞：《我國(guó)開(kāi)放式基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)實(shí)證研究》 東北財(cái)經(jīng)大學(xué) 2006年[4] 徐翠萍，史清華，石正華：《基于VaR的基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型構(gòu)建及有效性檢驗(yàn)》 《財(cái)經(jīng)論壇》2007年第一期[5] 孟海亮：《VaR在我國(guó)證券投資基金評(píng)價(jià)中的應(yīng)用》 《北京工業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)》 2004年12月 第四卷第四期[6] 惠曉峰，遲巍：《運(yùn)用RAROC方法對(duì)我國(guó)證券投資基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的分析》 《數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究》 2002年第十二期[7] 董超：《對(duì)我國(guó)基金評(píng)價(jià)體系建設(shè)的幾點(diǎn)思考》，China Academic Journal Electronic Publishing House 2004年6月[8] 張根明，唐平海：《基金投資組合的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量及評(píng)價(jià)——基于VaR的實(shí)證分析》 《統(tǒng)計(jì)與決策》 2003年第四期[9] 楊佳寧：《風(fēng)險(xiǎn)值及RAROC 于基金績(jī)效評(píng)估之運(yùn)用》 《貨幣觀測(cè)與信用評(píng)級(jí)》 2001年3月 124頁(yè)～133頁(yè) 致謝此篇論文即將要完成之時(shí)，也意味著自己將結(jié)束大學(xué)生活走向社會(huì)。這主要是由于現(xiàn)有的開(kāi)放式基金大多成立不足5年，所以給計(jì)算帶來(lái)了一定的困難，因此，隨著市場(chǎng)的不斷完善，這一問(wèn)題就能夠得