【正文】 計(jì)算結(jié)果見附表5表44 RAROC評價(jià)方法與Sharpe評價(jià)方法業(yè)績排序差異基金樣本博時(shí)精選1012100博時(shí)主題0012020南方積極配置15211131390南方穩(wěn)健1011100南方避險(xiǎn)0022100易基策略1030210易基５０0001200易基積極1110111華夏成長1001111華夏大盤2000100華夏回報(bào)1011120國泰金鷹1011111國泰精選1120000國泰金馬0100010嘉實(shí)成長1002010嘉實(shí)增長0110101嘉實(shí)穩(wěn)健0110000基金樣本招商股票鵬華成長11101000110101華安創(chuàng)新1011101嘉實(shí)服務(wù)1001100基金樣本博時(shí)精選11112011博時(shí)主題12010100南方積極配置171510146230南方穩(wěn)健11111101南方避險(xiǎn)22001000易基策略11111002易基５０11111002易基積極11111000華夏成長00110000華夏大盤00012100華夏回報(bào)11101100國泰金鷹10100002國泰精選00011000國泰金馬00110001嘉實(shí)成長11011010嘉實(shí)增長11001000嘉實(shí)穩(wěn)健00110000嘉實(shí)服務(wù)11001000招商股票21120011鵬華成長11020000華安創(chuàng)新101000021）、結(jié)果統(tǒng)計(jì)在總共315個(gè)排位中，有170個(gè)排位是有差異的，%。所以，我們可以將基金的RAROC值進(jìn)行排序比較大小，根據(jù)排名就可以知道各支基金單位風(fēng)險(xiǎn)所獲得的報(bào)酬的大小，也就可以作為基金業(yè)績評價(jià)的指標(biāo)之一了。 表42 三種計(jì)算方法的比較 Table171 Comparison of Approaches to VaR，F(xiàn)inancial risk manager handbook，.特點(diǎn)：Delta正態(tài)歷史模擬法蒙特卡洛模擬法估值方法：線性完全完全分布：形狀極端情況正態(tài)低概率實(shí)際最近數(shù)據(jù)中普遍的有可能應(yīng)用：計(jì)算簡便可掌握性VaR精度主要缺陷是容易很好非線性，肥尾中等容易對短樣本期很差時(shí)變風(fēng)險(xiǎn)，非常事件不很難多次重復(fù)下精度很好模型風(fēng)險(xiǎn)（2）參數(shù)對于一些參數(shù)的選擇和處理方法，做如下說明：1）、樣本期：本文以2007年1月1日至2008年3月31日為研究期限對樣本進(jìn)行計(jì)算。此后，許多大銀行都紛紛開發(fā)RAROC方法，其基本的目的都是為了確定銀行進(jìn)行經(jīng)營所需要的股權(quán)資本數(shù)量。（三）VaR模型計(jì)算方法綜述（1）局部估值法和完全估值法： 在最基本的層次上，VaR方法可以分為局部估值法和完全估值法。” “VAR is the maximum loss over a target horizon such that there is a low, prespecified probability that the actual loss will be larger.”, Financial risk management handbook , 損失的水平在某個(gè)很高的置信水平（confidence level）下不會(huì)超過這個(gè)值。二、VaR模型介紹（一） VaR模型的產(chǎn)生與發(fā)展隨著全球金融市場的波動(dòng)性日趨加劇，金融自由化與全球金融化迅猛發(fā)展，金融風(fēng)險(xiǎn)管理成為現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營管理的基礎(chǔ)和核心。一般的業(yè)績評價(jià)方法是采用收益率來評價(jià)，并通過與基金本身不同時(shí)期的收益率作縱向比較，又或者與不同的基金的收益率進(jìn)行橫向?qū)Ρ?，通過比較排序等方法可以確定基金的業(yè)績好壞，并以此為依據(jù)做出投資決策。聲 明本人鄭重聲明所呈交的論文是我個(gè)人在指導(dǎo)老師的指導(dǎo)下進(jìn)行的研究工作及取得的研究成果，不存在任何剽竊、抄襲他人學(xué)術(shù)成果的現(xiàn)象。11（三）結(jié)果分析2533 / 39一、序言（一） 研究背景近年來，隨著我國金融改革與創(chuàng)新的加快，我國的金融市場得到了迅猛的發(fā)展。但是，值得注意的是，收益率指標(biāo)并沒有考慮到風(fēng)險(xiǎn)對收益的影響因素。作為金融市場風(fēng)險(xiǎn)加劇的產(chǎn)物一一金融衍生產(chǎn)品的出現(xiàn)和飛速發(fā)展使得傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)管理方式的缺陷越來越明顯，金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)波和危機(jī)頻頻出現(xiàn)。例如將這個(gè)置信水平選取為c=95%。局部估值法（Local Valuation Methods）是對當(dāng)前所持有的證券估值，使用一階或二階局部導(dǎo)數(shù)。RAROC指標(biāo)的本質(zhì)可以總結(jié)為：“有些投資活動(dòng)可能需要大量的風(fēng)險(xiǎn)資本（Risk Capital），該風(fēng)險(xiǎn)資本反過來也就會(huì)要求要有更高的投資回報(bào)率。3）、價(jià)格：考慮到基金存在分紅、配送因素的影響，本文對基金分紅采用復(fù)權(quán)復(fù)息的收盤價(jià) 即： 其中，為紅利額，為配送比率。(三） 結(jié)果分析接下來，我們就將采用RAROC評價(jià)指標(biāo)的評價(jià)判斷方法與其他各常用的其他基金業(yè)績評價(jià)指標(biāo)的評價(jià)結(jié)果進(jìn)行對比分析。其中，差異大于10的（包括10）有8個(gè)，%，差異大于5的（包括5）有8個(gè)，%。在金融投資中，高收益總是伴隨高風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)偏好不同的投資者會(huì)選擇不同類型的基金進(jìn)行投資，但是所有的投資者都會(huì)要求高RAROC值的基金，RAROC可以看作是基金的性價(jià)比。因此，會(huì)與RAROC方法的結(jié)論有差距。為了平衡安全性和收益性，基金管理人員必須對可能的過度投機(jī)行為進(jìn)行限制，對過度的保守行為進(jìn)行激勵(lì)。最后，我要特別感謝我的父母和我的家人，他們的理解和支持使我能夠在學(xué)校專心完成我的學(xué)業(yè)，正是他們讓我在面對任何困難時(shí)都沒有選擇退縮。參考文獻(xiàn)：國外文獻(xiàn):[1] Chris Brooks, Introductory Econometrics for Finance, Cambridge University Press, 2002[2] Philippe Jorion, Financial Risk Manager, John Wiley amp。通過實(shí)證分析，我們看到，采用RAROC方法非常的簡單，而且很容易為投資者提供判斷依據(jù)。為了平衡安全性和收益性，基金管理人員必須對可能的過度投機(jī)行為進(jìn)行限制，對過度的保守行為進(jìn)行激勵(lì)。圖42 RAROC與Sharpe評價(jià)方法差異分布圖2）、原因分析Sharpe指數(shù)以基金收益率的標(biāo)準(zhǔn)差作為基金風(fēng)險(xiǎn)的度量，以資本市場線(CML：Capital Market Line)為基準(zhǔn)來評價(jià)基金業(yè)績。詳細(xì)計(jì)算結(jié)果參見附表4評價(jià)結(jié)果比較分析收益率是最常用也是最容易被投資者理解的評價(jià)指標(biāo)，我們分別將按照RAROC評價(jià)方法和收益率得到的2007年1月至2008年3月的結(jié)果進(jìn)行排序，然后將采用RAROC得到的排序名次減去按照收益率得到的排序名次之后，就可以得到采用RAROC評價(jià)方法和收益率評價(jià)方法進(jìn)行排序的結(jié)果的差異。本文采用滯后20階的指數(shù)加權(quán)平均波動(dòng)率進(jìn)行計(jì)算，原因是一方面考慮到需要足夠的滯后階數(shù)才能保證波動(dòng)率的有效性，但另一方面，由于數(shù)據(jù)有限，大多數(shù)基金的持續(xù)期未能達(dá)到要求。因此，RAROC值有助于在風(fēng)險(xiǎn)及收益間找到一個(gè)平衡點(diǎn)。相反，完全估值法（full Valuation Methods）根據(jù)各種風(fēng)險(xiǎn)因子在大范圍內(nèi)的變動(dòng)對證券重新定價(jià)。我們同樣可以用左尾概率（lefttail probability）p=1c來定義VaR。但是應(yīng)用方差和半方差來度量風(fēng)險(xiǎn)，依賴于對投資收益分布的嚴(yán)格假設(shè)，沒有用貨幣明確表示出投資組合的風(fēng)險(xiǎn)大小，也沒有考慮投資者的不同風(fēng)險(xiǎn)偏好和指出投資組合可能的潛在損失。因此，為了達(dá)到綜合“收益”和“風(fēng)險(xiǎn)”兩個(gè)方面而對基金業(yè)績進(jìn)行評價(jià)的目的，本文引入RAROC（riskadjusted return on capital），以風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益來評價(jià)基金的業(yè)績衡量我國的證券投資基金的業(yè)績。根據(jù)上海證券報(bào)《我國基金業(yè)進(jìn)入穩(wěn)步發(fā)展快車道》的報(bào)道：截至2007年10月我國基金持有的股票市值占股市流通市值的比例已達(dá)25％。21參考文獻(xiàn)論文作者（簽名） 王文靜 2008 年 5 月 10 日RAROC指標(biāo)在我國開放式基金業(yè)績評價(jià)中的運(yùn)用摘 要隨著開放式基金的蓬勃發(fā)展，運(yùn)用科學(xué)、有效的基金評價(jià)指標(biāo)對基金投資選擇具有重要的參考價(jià)值。2二、VaR模型介紹5（二）VaR模型計(jì)算方法綜述6三、RAROC指數(shù)介紹（二）研究意義與研究對象通過上面的介紹，我們可以看到：如何能夠科學(xué)、有效地來評價(jià)基金業(yè)績已經(jīng)非常的重要。第五章對本文進(jìn)行總結(jié)。（二） VaR模型的定義VaR是一個(gè)以貨幣標(biāo)識的在不利情形下的風(fēng)險(xiǎn)的概括性度量。由于波動(dòng)性與時(shí)間長度成正相關(guān)，所以VaR隨持有期的增加而增加。當(dāng)前資產(chǎn)組合價(jià)值為，它是當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)因子的函數(shù)： 再從歷史時(shí)期的分布中抽取因子變動(dòng)樣本，并且不重復(fù)取樣：我們就可以根據(jù)當(dāng)前的因子價(jià)值，建立假設(shè)的因子價(jià)值：并且，建立新情況下的資產(chǎn)組合假定價(jià)值：這樣，利用當(dāng)前頭寸計(jì)算資產(chǎn)組合價(jià)值的變化：3）、蒙特卡洛模擬法（Monte Carlo Simulation）：蒙特卡洛模擬法從分布中偽隨機(jī)數(shù)，然后生成如前的收益率，最后，對收益率排序，來生成要求的VaR。各個(gè)樣本基金的分紅、配送等基本詳細(xì)信息見附表1。 詳細(xì)計(jì)算結(jié)果參見附表22）RAROC指數(shù)的確定依據(jù)（9）式，收益為：，在險(xiǎn)資本即為VaR，那么，根據(jù)現(xiàn)有數(shù)據(jù)，我們也可以求得各支樣本基金的RAROC。因此，可以看到，在考慮了風(fēng)險(xiǎn)因素之后，基金的評價(jià)結(jié)果可能會(huì)發(fā)生比較重大的變化。它等于基金的超額收益除以其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)測度值，即基金承擔(dān)單位系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所獲得的超額收益。（4）采用RAROC方法與Treynor比率方法進(jìn)行基金評價(jià)的結(jié)論有一定的差異。（2）對基金評級機(jī)構(gòu)，本文建議：將RAROC方法引入到基金評級的參考中。另外，在本文完成的過程中還得到了很多幫助。上海財(cái)經(jīng)大學(xué)，我的母校，你優(yōu)秀的學(xué)術(shù)氛圍，深厚的文化底蘊(yùn)，給了我們每一個(gè)熱愛經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)子良好的發(fā)展環(huán)境，謝謝你，賜予了我們知識文化，謝謝你，留個(gè)了我們美好的回憶。因此，我們認(rèn)為：RAROC是從一個(gè)新的角度來對基金的業(yè)績進(jìn)行評價(jià)，并不與傳統(tǒng)的評價(jià)方法一致。因此，RAROC績效評價(jià)指標(biāo)有利于抑制交易員過度投機(jī)的內(nèi)在沖動(dòng)，迫使交易員在最低風(fēng)險(xiǎn)條件下尋求收益的最大化。而波動(dòng)率則即包括了負(fù)面的波動(dòng)，也包括了正面的波動(dòng)，與VaR作為風(fēng)險(xiǎn)值衡量的內(nèi)容不同?？梢?，這兩種評價(jià)方法得到的結(jié)果存在一定的差異。根據(jù)規(guī)定，投資基金必須有20%的資產(chǎn)投資于國債市場。同樣的，RAROC將一個(gè)基金視作一個(gè)投資組合，可以讓投資人知道買該基金所可能產(chǎn)生的損失，應(yīng)有多少資金來支持，因此，有些類似于個(gè)人資本充足率。右邊分支說明了完全估值方法，包括了歷史模擬法和蒙特卡洛模擬法。這種定義比第一種更具有協(xié)調(diào)性。隨著風(fēng)險(xiǎn)管理的不斷發(fā)展，金融機(jī)構(gòu)的高層管理者越來越需要一種更精確、直觀且易于操作的風(fēng)險(xiǎn)度量和管理技術(shù)，能夠全面反映金融機(jī)構(gòu)各種類型投資組合所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。在這里，我們引入了VaR（Value at risk）作為先進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)測量方法。上海證券報(bào)《我國基金業(yè)進(jìn)入穩(wěn)步發(fā)展快車道》馬婧妤 周翀，2007年10月12日然而，證券投資基金也存在著一定的局限性和風(fēng)險(xiǎn)：證券投資基金雖然可以通過分散投資來降低投資風(fēng)險(xiǎn)，但仍然不能完全消除風(fēng)險(xiǎn)。1（二）研究意義與研究對象通過實(shí)證分析證明了RAROC方法與傳統(tǒng)的收益率、Shar