【正文】 :30:2023:30:20March 23, 2023 1意志堅強的人能把世界放在手中像泥塊一樣任意揉捏。 2023年 3月 上午 1時 30分 :30March 23, 2023 1少年十五二十時，步行奪得胡馬騎。 2023年 3月 23日星期四 1時 30分 20秒 01:30:2023 March 2023 1做前，能夠環(huán)視四周；做時，你只能或者最好沿著以腳為起點的射線向前。 LOGO 衷心祝愿同學(xué)們：學(xué)業(yè)進(jìn)步、生活如意、天天開心！ LOGO 靜夜四無鄰，荒居舊業(yè)貧。但由于兩家的規(guī)模以及公司地理位置上分屬歐洲大陸和美洲大陸，使合并的復(fù)雜程度和評估難度大大提高。 ? 如 ABC公司的案例，根據(jù)單因素敏感性分析可以得知，目標(biāo)企業(yè)的估值結(jié)果對毛利率、資本成本 K、企業(yè)持續(xù)增長率 g和主營業(yè)務(wù)收入增長率這四個參數(shù)較為敏感，將這四個參數(shù)分別記為 a、 b、 c、 d進(jìn)行系統(tǒng)彈性分析，且將這四個參數(shù)列于同一個矩陣表格中組合進(jìn)行分析。 歷 史報 表 對過去的分析 歷史比率 歷 史 自由現(xiàn)金流 業(yè)務(wù)分析 對將來的預(yù)測 預(yù)測比率 預(yù)測出的 自由現(xiàn)金流 折現(xiàn)并計算價值 四、實施敏感性分析 ? 敏感性分析 是估值過程的一個重要方面。 億元）（）（）（）（高速期%%%%%5432???????????PV第四步，估計第 6年的公司自由現(xiàn)金流 FCF2023 =*（ 1+5%） *（ 1+8%） 5*5%*20%= 第五步，估計公司穩(wěn)定增長期的（ WACC） 穩(wěn)定增長期的股權(quán)資本成本 =%+1*5%=% 穩(wěn)定增長期的 WACC=% *75% +%*(140%) *25%=% 第六步，計算高速成長期的公司自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值 億元億元））（（穩(wěn)定增長期%%5%????PV第七步，計算公司價值（主營業(yè)務(wù)部分） V=+= ? 在企業(yè)價值評估的實際操作中，我們需要利用公司過往的報表數(shù)據(jù)來做些估測。 ? 其次，確定貝塔系數(shù) ? ： 貝塔系數(shù) ?是表示系統(tǒng)風(fēng)險的相對大小，我們在評價公司價值時，應(yīng)使用公司的資產(chǎn) ? ，資產(chǎn)等于負(fù)債 ? （這里的負(fù)債是指有息負(fù)債）和權(quán)益 ?的加權(quán)平均數(shù)，其表達(dá)式為： 由于支付給債權(quán)人的利息不隨企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險的變化而波動，幾乎接近零，所以在實務(wù)中通常設(shè) ，因此有： 1 T ax? ? ?? ? ? ? ??? 負(fù) 債 權(quán) 益資 產(chǎn) 負(fù) 債 權(quán) 益（ ）負(fù) 債 權(quán) 益 負(fù) 債 權(quán) 益0? ?負(fù) 債????? 權(quán) 益資 產(chǎn)權(quán) 益負(fù) 債 權(quán) 益? 權(quán)益 ?可以 通過向一些金融數(shù)據(jù)庫（如 Csmar）查詢； ? 再查詢目標(biāo)公司財務(wù)報表權(quán)益和負(fù)債（有息負(fù)債）的相關(guān)數(shù)據(jù)，代入到以上的公式中計算，即可得到目標(biāo)公司的資產(chǎn) ?。 股權(quán)自由現(xiàn)金流量 是企業(yè)向債權(quán)人支付利息、償還本金、向國家納稅、向優(yōu)先股股東支付股利，以及滿足其自身發(fā)展需要后的剩余現(xiàn)金流量。目前在我國， 自由現(xiàn)金流估值模型 是最具理論意義和實際運用意義的價值評估方法。 ? 其對企業(yè)價值評估的貢獻(xiàn)主要在于將資產(chǎn)價值區(qū)分為 選擇權(quán)價值和時間溢價 ，使得人們能夠現(xiàn)實地衡量資本價值中的增長機會價值。 注：資本投資回報率是指稅后經(jīng)營利潤與投資資本（負(fù)債加股東權(quán)益）的比率。 股利貼現(xiàn)模型把股利看作是現(xiàn)金流量，正是由于把股利看成是未來現(xiàn)金流量 , 因此公司價值的計算與債券折現(xiàn)值的計算十分類似 : 即 其中 , V= 公司股票的內(nèi)在價值 Dt= 在 t年末預(yù)期收到的股利 r= 股權(quán)資本所要求的必要報酬率。同行業(yè)的公司在資產(chǎn)規(guī)模、業(yè)務(wù)組合、增長潛力和風(fēng)險程度上存在很大差異。 ) ? 此份分析表明，最有可能的結(jié)果是：如果今年阿里巴巴集團(tuán)整體上市 (這似乎是可能的 )，其估值將高達(dá) 800億美元。 ? 莫納漢估計，阿里巴巴集團(tuán) 2023年的凈利潤將達(dá)到 ，2023年的凈利潤將達(dá)到 。成本法忽略了這一部分，實物資產(chǎn)不能完全代表企業(yè)的價值。 成本法又稱為賬面價值調(diào)整法。 如公司產(chǎn)品體系是否完善，經(jīng)營狀況是否良好，公司在自主研發(fā)能力、市場營銷、生產(chǎn)管理，近年來營業(yè)收入和利潤是否上升趨勢。因為公司所處的外部、內(nèi)部環(huán)境的變化以及業(yè)務(wù)分析會影響到公司未來的主營業(yè)務(wù)收入、毛利以及稅收等因素，從而影響到自由現(xiàn)金流，最終影響到公司估值，所以綜合分析在公司價值評估的過程中非常重要。 ?運用自由現(xiàn)金流模型折現(xiàn)的價值僅僅反映了企業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)持續(xù)經(jīng)營的價值，要得到企業(yè)完整的價值還需考慮到非經(jīng)營性資產(chǎn)。 ?如 輪胎 的 價值， 只是在于 它們對運轉(zhuǎn)這輛車是必要的， 是依附在汽車的整體價值中的，而 不是因為它本身有某些價值。如可能是主并企業(yè)以此作為收購價格的基礎(chǔ)，也可能目標(biāo)公司的內(nèi)在價值和投資機會受到一些金融投資機構(gòu)的關(guān)注，意欲進(jìn)行價值投資。 內(nèi)部環(huán)境分析將主要對目標(biāo)公司未來的戰(zhàn)略展望、市場營銷、科研、生產(chǎn)和公司治理等幾個方面分別進(jìn)行分析，這些因素也是分析公司未來經(jīng)營情況的基礎(chǔ)。 每一種方法在有其科學(xué)性的同時，也存在缺陷和不足。 1. 成本法 成本法的缺點： 它以企業(yè)擁有的單項資產(chǎn)為出發(fā)點，忽視了整體獲利能力，沒有考慮資產(chǎn)負(fù)債表外的無形資產(chǎn)項目。（摩根士丹利對阿里巴巴和雅虎的最新估值） 例如， 你準(zhǔn)備購買商品住宅，出售者報價 50萬元，你如何評估這個報價呢？ 一個簡單的辦法就是尋找一個類似地段、類似質(zhì)量的商品住宅，計算每平方米的價格（價格與面積的比率），假設(shè)是 /平方米，你擬購置的住宅是 80平方米，利用相對價值法評估它的價值是 40萬元，于是你認(rèn)為出售者的報價高了。因為騰訊目前依然是中國最大的互聯(lián)網(wǎng)公司。 假如市場對參照公司的定價被高估或低估，那么運用從參照系推導(dǎo)出來的市盈率對目標(biāo)公司進(jìn)行估價，也會造成錯誤估值。 基于對未來收益的理解不同，未來收益有三種：企業(yè)的未來股利、未來現(xiàn)金流或未來剩余收益，與之相對應(yīng)地收益法包括了 股利貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型和剩余收益模型。 使用該模型估值需要滿足三個條件，即： 第一，確定各期的 自由現(xiàn)金流 ； 第二，確定反映預(yù)期現(xiàn)金流量風(fēng)險的 貼現(xiàn)率 ； 第三，確定資產(chǎn)的 壽命期 。 ?其理論基礎(chǔ)是：公司價值等于當(dāng)前投入資本總額與公司未來創(chuàng)造 EVA的現(xiàn)值的總和。然而企業(yè)的收益本質(zhì)說分利潤和現(xiàn)金流。 式中： V為企業(yè)（或資產(chǎn)）的價值； n為資產(chǎn)的壽命（或企業(yè)的持續(xù)期）； r為折現(xiàn)率； CFt為資產(chǎn)（或企業(yè)）在 t時刻產(chǎn)生的現(xiàn)金流量。 WACC需要通過測算股權(quán)資本成本、債務(wù)資本成本和加權(quán)平均資本成本而得。5年后公司 進(jìn) 入 穩(wěn) 定增 長 期， 穩(wěn) 定增 長階 段的增 長率 為 5%， β值為 1， 稅 前 債務(wù) 成本 為 %， 負(fù)債比率 為 25%， 資本性支出和折舊相互抵消，市場平均風(fēng)險報酬率為 5%。可以采用公司 35年的財務(wù)報表數(shù)據(jù)來分別對這些財務(wù)比率詳細(xì)進(jìn)行估測。 （一）單因素敏感性分析 ? 單因素敏感性分析是當(dāng) 僅一個參數(shù)發(fā)生變動 ，而其他參數(shù)保持不變時，該參數(shù)對目標(biāo)公司估值結(jié)果影響程度大小的分析。戴姆勒－奔馳與克萊斯勒兩家公司在產(chǎn)品和市場范圍上正好