【正文】 第四節(jié) 幾種主要的國際金融創(chuàng)新三、互換（二）互換市場受到青睞的原因1. 舉例假設(shè)在英國經(jīng)營的母公司打算向其在荷蘭的子公司提供一筆貸款，假使英國實(shí)行資本管制政策，這家公司為此付出成本。l 虛值（ out of the money）狀態(tài)：就買權(quán)而言，指交易貨幣的即期市場價(jià)格低于合同協(xié)定價(jià)格，就賣權(quán)而言，指即期市場價(jià)格高于合同協(xié)定價(jià)格。假定初始保證金 4％，對(duì)應(yīng) 44000美元，維持保證金 75％；假定 6月 16日歐元 9月期貨價(jià)值下降，當(dāng)日價(jià)格為，據(jù)此結(jié)算將遭受 5000美元損失，保證金賬戶的剩余價(jià)值為 39000美元；若 6月 17日價(jià)格進(jìn)一步下跌到 ，保證金賬戶剩余 33000美元，恰好等于維持保證金。 標(biāo)準(zhǔn)化特點(diǎn)使期貨合約更具有流動(dòng)性。第四節(jié) 幾種主要的國際金融創(chuàng)新一、金融期貨貨幣期貨的產(chǎn)生還與一個(gè)故事有關(guān)：1971年，米爾頓 .弗里德曼教授預(yù)期英鎊貶值，想遠(yuǎn)期拋售英鎊，但芝加哥銀行拒絕簽訂遠(yuǎn)期合約。期貨合同到期后需要實(shí)際交割資產(chǎn)的現(xiàn)象很少見，通常不到合同金額的 3％，絕大多數(shù)交易都是在合同到期之前采用對(duì)沖交易的方式，或采用到期買賣雙方相互劃撥資金頭寸的方式來結(jié)算。給資本增殖不作為收入納稅的國家的投資者帶來抵稅或逃稅的機(jī)會(huì)。第二節(jié) 歐洲貨幣市場 二、歐洲銀行信貸市場對(duì)貸款銀行來說，銀團(tuán)貸款可以分散貸款風(fēng)險(xiǎn)，減少同業(yè)競爭；對(duì)借款人來說，可以借此籌到獨(dú)家銀行所無法提供的大規(guī)模、期限長的貸款，但要承擔(dān)較高的貸款成本（ LIBOR＋加息率＋管理費(fèi)＋承擔(dān)費(fèi)＋代理費(fèi)）。歐洲貨幣市場的放款利率通常以倫敦銀行同業(yè)拆放利率（ London InterBank Offered Rate，簡稱 LIBOR）為基礎(chǔ)，加上一個(gè)加息率。原因大致是：國際銀行貸款風(fēng)險(xiǎn)提高（債務(wù)危機(jī)等原因）、貸款成本相對(duì)上升，而有價(jià)證券市場流動(dòng)性提高、籌資成本降低，使各種類型的籌資者（包括跨國銀行本身為分散和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)）都轉(zhuǎn)向有價(jià)證券市場；銀行為增加資產(chǎn)負(fù)債的流動(dòng)性。第一節(jié) 國際金融市場概述二、在岸國際金融市場（一）外國債券市場外國債券的發(fā)行分公開發(fā)行和私募發(fā)行：公募是公開向社會(huì)各界人士發(fā)行，要求發(fā)行者有很高的資信級(jí)別，并有嚴(yán)格的信息披露規(guī)定，二級(jí)市場交易活躍；私募向特定范圍內(nèi)的公眾發(fā)行（如專業(yè)投資機(jī)構(gòu)），對(duì)發(fā)行人的資信及信息披露要求低，市場流動(dòng)性較低，但債券收益率要求高。QFII與 QDIInQFII制度本質(zhì)上就是對(duì)進(jìn)入本國證券市場的外資進(jìn)行一定的限制。對(duì)于一種新誕生的貨幣，這不能不說是成功。所以，中國的外匯儲(chǔ)備管理 并不具有獨(dú)立性 。正差額表示收大于支，形成國家外匯儲(chǔ)備。 （ 3）根據(jù)本國對(duì)外貿(mào)易的結(jié)構(gòu)以及國際貿(mào)易和其它金融支付對(duì)儲(chǔ)備貨幣的需求作出選擇。（ 2）為各國提供更大的 選擇 儲(chǔ)備貨幣的 余地 。 reserve currency5. 儲(chǔ)備的機(jī)會(huì) 成本 與儲(chǔ)備資產(chǎn)的 盈利性 國際 協(xié)調(diào) ：簽訂雙邊或多邊協(xié)議（干預(yù)或借款）三、國際儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)管理（一）黃金儲(chǔ)備管理 各國傾向于保持原來的儲(chǔ)備不變（二）儲(chǔ)備貨幣結(jié)構(gòu)管理 盈利性盈利性：流動(dòng)性流動(dòng)性： 安全性：安全性：儲(chǔ)備資產(chǎn)儲(chǔ)備資產(chǎn)美元美元日元日元?dú)W元?dú)W元 馬克馬克 黃金黃金SDRs利率，資產(chǎn)收益在除去通貨膨脹以后隨時(shí)兌現(xiàn)，調(diào)撥沒有倒閉，管制的嫌疑1. 國際儲(chǔ)備多元化n 國際儲(chǔ)備多元化產(chǎn)生的原因 ：（ 1）美元的不穩(wěn)定性和日元和馬克的堅(jiān)挺。根據(jù)對(duì)一些國家國際儲(chǔ)備和進(jìn)口狀況的長期觀察，形成了所謂的 經(jīng)驗(yàn)法則（ rule of thumb） ，即當(dāng)一國的國際儲(chǔ)備與進(jìn)口的比率在 40%以上時(shí)就具有充分的能維持其貨幣的可兌性，當(dāng)這一比率低于 30%時(shí)，一國政府就很可能采取管制措施。 。3. As a credit security:作為國家向外借款的保證。4. Special Drawing Rights (SDR)n 具體操作 : 在基金組織的 SDR的 帳戶上劃撥 。3. 有國家的經(jīng)濟(jì)形象作為后盾，有 具體的物質(zhì)基礎(chǔ) 。1950(69%)?1991(%)2. IMF搞的 “黃金非貨幣化 ”。2. 支持本國貨幣匯率 一國金融當(dāng)局可利用國際儲(chǔ)備干預(yù)外匯市場，以便將匯率維持在政府所希望的水平。n 對(duì)沖基金：（ IMF）私人投資組合，常離岸設(shè)立，以充分利用稅收和管制的好處；（格林斯潘）通過將客戶限定于少數(shù)十分老練而富裕個(gè)體的組織安排以避開管制，并追求大量金融工具投資和交易運(yùn)用下的高回報(bào)率的共同基金。n 心理預(yù)期 —— 投機(jī)性沖擊 —— 貨幣危機(jī)（ 1）投機(jī)者對(duì)一國貨幣的投機(jī)沖擊： 在本國貨幣市場上借入本幣 在外匯市場上拋售本幣，持有外幣資產(chǎn) 本幣貶值后用外匯購回本幣，歸還借款（ 2）投機(jī)者沖擊的成本：本國貨幣市場上的利率所確定的利息 投機(jī)者沖擊的預(yù)期收益：持有外匯資產(chǎn)期間外國貨幣市場上的利率所確定的利息收益及預(yù)期本幣貶值幅度所確定的收入—— 政府可以通過提高利率提高投機(jī)者攻擊的成本（ 3）政府提高利率維持固定匯率的成本：加大預(yù)算赤字；不利于銀行穩(wěn)定經(jīng)營（逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題加重）；導(dǎo)致衰退和高失業(yè)率； 政府維持固定匯率的收益：避免匯率過度波動(dòng)對(duì)國際貿(mào)易和投資的不利影響；獲得政策一致性的聲譽(yù)，對(duì)公眾預(yù)期產(chǎn)生重大影響 攻擊是否成功，取決于投機(jī)者掌握的投機(jī)資金數(shù)量、羊群效應(yīng)是否發(fā)生、政府態(tài)度是否堅(jiān)決、國際協(xié)調(diào)和合作雙方及時(shí)有效 維持固定 匯率制的 成本收益 cc bb i i1 本國利率（ 4）特點(diǎn)– 在貨幣危機(jī)的成因上，與國際短期資金流動(dòng)獨(dú)特的運(yùn)動(dòng)規(guī)律有關(guān)，主要由投資者的貶值預(yù)期心理造成的。n 貨幣危機(jī)（ currency crisis） /國際收支危機(jī) 廣義上，一國貨幣匯率變動(dòng)在短期內(nèi)超過一定幅度（ 15%～ 20%） ，就可以稱為貨幣危機(jī)。1992年，債務(wù)危機(jī)基本宣告結(jié)束。債務(wù)以向私人貸款者為主，主要是國際金融市場上向商業(yè)銀行借款，官方貸款比重小，在 70年代成強(qiáng)化趨勢。–資金市場運(yùn)作中出現(xiàn)的低效率。從資產(chǎn)組合理論角度看，國際資金流動(dòng)發(fā)生的原因在于投資者為了降低風(fēng)險(xiǎn)、增加收益，因地提高利率可以通過影響投資者資產(chǎn)組合的調(diào)整而帶來資金一次性的流入本國。 表 31 各階段貨幣制度的特征二、不同貨幣制度下的匯率決定問題1．金幣本位制度下匯率的決定 以鑄幣平價(jià)為基礎(chǔ)，因供求關(guān)系而圍繞其上下波動(dòng)，波動(dòng)幅度受黃金輸送點(diǎn)的限制 匯價(jià) =鑄幣平價(jià) +（ ）黃金運(yùn)送費(fèi)2．金塊本位和金匯兌本位制度下匯率的決定 以法定平價(jià)（紙幣所代表的金量之比）為基礎(chǔ)，因供求關(guān)系而圍繞其上下波動(dòng) 匯率穩(wěn)定程度下降，政府通過設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金維護(hù)匯率穩(wěn)定3．紙幣本位制度下匯率的決定 以紙幣所代表的價(jià)值量為基礎(chǔ)第二節(jié) 購買力平價(jià)說（ theory of purchasing power parity）基本思想：貨幣的價(jià)值在于其具有的購買力，因此不同貨幣之間的兌換比率取決于他們各自具有的購買力的對(duì)比，也就是說匯率與各國的價(jià)格水平之間具有直接的聯(lián)系。（（ 3）當(dāng)一國的國際收支狀況與政府追求的狀態(tài)）當(dāng)一國的國際收支狀況與政府追求的狀態(tài)存在較大差異時(shí)，會(huì)對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成不利影響，存在較大差異時(shí)，會(huì)對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成不利影響，因此有必要采取各種政策措施對(duì)原有的國際收支因此有必要采取各種政策措施對(duì)原有的國際收支進(jìn)行調(diào)整進(jìn)行調(diào)整 ———— 國際收支調(diào)節(jié)問題。移賬戶。付給工人的凈報(bào)酬、凈投資收入（包括直接投資與間接投資），還包括一國向另一國無償捐獻(xiàn)的現(xiàn)金或其他實(shí)際資源。各國間經(jīng)濟(jì)高度的相互依存性，導(dǎo)致了內(nèi)外均衡的相互矛盾的產(chǎn)生?？谥g的差額。國的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。2．貨幣四大職能中最主要的是價(jià)值尺度和流通手段。 （ ）第四章 國際資金流動(dòng)理論 根據(jù)資本流動(dòng)與實(shí)際生產(chǎn)、交換的關(guān)系，國際間的資本流動(dòng)可分為：n 國際直接投資n 金融性資本的國際流動(dòng) —— 國際資金流動(dòng)，與實(shí)際生產(chǎn)、交換沒有直接聯(lián)系而與實(shí)物經(jīng)濟(jì)越來越相脫離的、以貨幣金融形態(tài)存在于國際間的資本流動(dòng)。 n 中長期資金流動(dòng)對(duì)一國宏觀經(jīng)濟(jì)的影響實(shí)際上是利用對(duì)資金的使用與償還之間的時(shí)間差異，對(duì)國內(nèi)吸收與國民收入進(jìn)行跨時(shí)期優(yōu)化。債務(wù)增長速度快，債務(wù)規(guī)模比較大。通過安排對(duì)債務(wù)的新增貸款，延長還款期限促進(jìn)債務(wù)國經(jīng)濟(jì)增長，同時(shí)要求調(diào)整債務(wù)國國內(nèi)政策。– 避險(xiǎn)性資金流動(dòng)：又稱資本外逃。n 貨幣供給 貨幣供給存量 國內(nèi)信貸 D0 R 0 外匯儲(chǔ)備 t c t 0 時(shí)間 擴(kuò)張性貨幣政策引起的貨幣危機(jī)發(fā)生過程 特點(diǎn)– 在貨幣危機(jī)的成因上看是由政府不合理的宏觀經(jīng)濟(jì)政策引起的。專題 2：國際投機(jī)資本與貨幣危機(jī)n 投機(jī)資本：投機(jī)者為了在短期內(nèi)獲得較多的利潤而投出去的資本。： (Liquidity)變?yōu)楝F(xiàn)金的能力。International Liquidity in detailn 國際清償力有兩部分內(nèi)容組成： 國際清償力，即國際儲(chǔ) 備； unconditional 國際清償力，即籌措對(duì) 外支付手段的能力。2. Foreign Exchange Reserve I n 外匯儲(chǔ)備構(gòu)成國際儲(chǔ)備的 主要組成部分[1950(%)?1991(%)]的原因：1. 使用頻率最高， 最方便 。世界各國普遍接受。Roles of International Reserven 國際儲(chǔ)備的作用 ：1. As a buffer:在國際收支逆差時(shí)，可以維持必要進(jìn)口和對(duì)外支付。 影響一國國際儲(chǔ)備需求的主要因素：1. 經(jīng)濟(jì)開放和國民經(jīng)濟(jì)對(duì)外依賴程度2. 匯率制度和外匯政策3. 國際收支自動(dòng)調(diào)節(jié)機(jī)制和調(diào)節(jié)政策的效率4. 金融市場的發(fā)育程度5. 國際資金流動(dòng)情況 二、國際儲(chǔ)備的供應(yīng)及其總量管理 一國對(duì)其國際儲(chǔ)備總量的管理，從根本上說就是使國際儲(chǔ)備的供應(yīng)保持在最適度國際儲(chǔ)備量的水平上。3. 易遭受匯率風(fēng)險(xiǎn)。n X1: (independent variable) 國際收支變動(dòng)量n X2: 國內(nèi)貨幣供應(yīng)量n X3: 國民生產(chǎn)總值和國民收入n X4: 持有儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本（長期利率）n X5: 進(jìn)口水平和進(jìn)口的邊際效應(yīng)n ?： 常數(shù)項(xiàng)n ?： 系數(shù) 為避免外匯風(fēng)險(xiǎn)，儲(chǔ)備貨幣要多元化。（ 3）儲(chǔ)備貨幣多元化易使國際儲(chǔ)備額成倍增長，加劇 世界性通貨膨脹 。n 中國的外匯儲(chǔ)備 占整個(gè)國際儲(chǔ)備總額的 90%以上。而不是通過設(shè)立后備資金形式出現(xiàn)。歐元兌美 元由 1： ，短暫攀升到 1： ，即開始一路下落，跌到 2023年 6月 1： ，而后雖有所回升，但迄今仍徘徊在 1： 。中國臺(tái)灣、韓國、印度、巴西等國家和地區(qū)在 20世紀(jì) 90年代初就設(shè)立和實(shí)施了這種制度。類似 CDR的聯(lián)通發(fā)行n 結(jié)構(gòu)n 1股香港聯(lián)通相當(dāng)于 / A股：197/聯(lián)通集團(tuán)公司聯(lián)通 A股公司： 聯(lián)通 BVI公司： 聯(lián)通香港公司： %％%%公眾公眾外匯市場n 時(shí)間：每天 24小時(shí)交易n 地點(diǎn)：全球