【正文】 EPS的比較結(jié)果與ROA相似，換成家族成員、結(jié)果仍是更換為外部人的公司之前績(jī)效最差，在所有樣本與一年以上樣本中，家族成員與外部人員之差異檢定亦達(dá)到5%的顯著水平。而在全樣本中，%，%%。在全樣本中，與AR相同，三者皆為負(fù)數(shù)，%；%，但繼任者為外部人員對(duì)繼任者為內(nèi)部人員與家族成員的差異檢定中，亦有極高的顯著性，結(jié)果與上述一年以上樣本相符，皆為繼任者為外部人員顯著高于繼任者為家族成員與內(nèi)部人員。尤其在一年以上的樣本中。由此可知，不管學(xué)歷、經(jīng)歷，繼任任期一年以上與繼任任期0至1年的樣本之間并無顯著差異。表16 事件期間之繼任者關(guān)系的累積平均異常報(bào)酬—董事長(zhǎng)更替，全樣本事件期間所有樣本(255)繼任關(guān)系家族成員(89)內(nèi)部人員(125)外部人員(41)CARt值(CAR)CARt值(CAR)CARt值(CAR)CARt值(CAR)20****19181716151413*12***11*****10****9*****8******7******6*******5********4*******3*********2*********1********0********1*******2********3********4********5********6********7*******8*******9********事件期間所有樣本(255)繼任關(guān)系家族成員(89)內(nèi)部人員(125)外部人員(41)CARt值(CAR)CARt值(CAR)CARt值(CAR)CARt值(CAR)10*******11*******12********13********14********15********16********17*******18********19********20********* ** ***表17 事件期間之繼任者關(guān)系的累積平均異常報(bào)酬—董事長(zhǎng)更替，繼任者任期一年以上事件期間所有樣本(156)繼任關(guān)系家族成員(64)內(nèi)部人員(68)外部人員(24)CARt值(CAR)CARt值(CAR)CARt值(CAR)CARt值(CAR)20**1918*1716**151413**12**11**10*9**事件期間所有樣本(156)繼任關(guān)系家族成員(64)內(nèi)部人員(68)外部人員(24)CARt值(CAR)CARt值(CAR)CARt值(CAR)CARt值(CAR)8**7**6**5***4****3****2****1***0****1****2******3******4*****5*****6******7*****8*****9******10******11******12******13*****14*****15*****16******17*****18*****19****20***** ** ***圖12到圖17又進(jìn)一步將表16與表17的數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)繪成圖形，使我們更能清楚地看出不同的繼任關(guān)系股價(jià)反應(yīng)異常報(bào)酬的變化趨勢(shì)。而繼任者任期一年以上樣本的平均異積異常報(bào)酬則在事件日后才開始顯著的下降。先將外部人員、家族成員、內(nèi)部人員之相對(duì)平均數(shù)前后相減，再兩兩做比較。因此本研究進(jìn)一步將繼任者的關(guān)系做分類，比較繼任關(guān)系之不同對(duì)提升績(jī)效之程度是否有差異。在一年以上樣本中的家族成員、%、%、%，再將兩兩做比較，達(dá)10%顯著水平，依舊可得相同結(jié)果；而將總經(jīng)理更換成外部人員和更換成內(nèi)部人員的公司分別以其更換前的公司績(jī)效做檢定，則無顯著差異；再以管理者換成家族成員與內(nèi)部人員之更換前公司績(jī)效做比較，亦無顯著差異。表8 事件期間（20,20）繼任關(guān)系之平均異常報(bào)酬的差異檢定總經(jīng)理更替AR(所有樣本)AR(繼任者任期一年以上)平均數(shù)差異差異檢定t值(p值)平均數(shù)差異差異檢定t值(p值)—()—**()—*()—**()—()—()* ** ***表9 事件期間（20,20）繼任關(guān)系之累積平均異常報(bào)酬的差異檢定總經(jīng)理更替CAR(所有樣本)CAR(繼任者任期一年以上)平均數(shù)差異差異檢定t值(p值)平均數(shù)差異差異檢定t值(p值)—***()—***()—***()—***()—***()—***()* ** ***四、繼任者關(guān)系與公司異常報(bào)酬的差異檢定如表10，在所有樣本中，在(20,1)的期間，繼任者為家族成員、內(nèi)部人員、外部人員的公司，%、%、%，繼任者為外部人員之公司CAR為正，顯著高于家族成員與內(nèi)部人員，即在更換總經(jīng)理之前，市場(chǎng)會(huì)給予正面的反應(yīng)，因市場(chǎng)較相信外部人員的專業(yè)性，期望外部人員會(huì)努力追求股東財(cái)富極大；若訊息為更換為家族成員或內(nèi)部人員，市場(chǎng)則會(huì)給予負(fù)面反應(yīng)，表示市場(chǎng)懷疑其管理才能，不期望同為內(nèi)部人的更換，對(duì)公司績(jī)效會(huì)有顯著改善。表7為繼任者為外部人之學(xué)經(jīng)歷差異檢定，實(shí)證結(jié)果顯示，外部人的學(xué)歷、經(jīng)歷并不會(huì)影響公司的異常報(bào)酬。表4 1994到2000年上市公司產(chǎn)業(yè)分析第四章 總經(jīng)理更換之股價(jià)反應(yīng)與財(cái)務(wù)績(jī)效第一章 股價(jià)反應(yīng)本節(jié)主要在探討總經(jīng)理更換之繼任關(guān)系和事件期間(20,20)之股價(jià)異常報(bào)酬的關(guān)連。顯示變異程度較大。繼任者方面(包含現(xiàn)任)，我們從統(tǒng)計(jì)資料不難發(fā)現(xiàn)，；推論這與臺(tái)灣的家族企業(yè)眾多，繼任者通常為占絕大多數(shù)股份的大股東，與其領(lǐng)導(dǎo)權(quán)不易撼動(dòng)有關(guān)；除此，因?yàn)樵S多的家族企業(yè)總經(jīng)理與董事長(zhǎng)皆為家族成員(如兄弟、父子等)，也由于這層關(guān)系，使其更能安穩(wěn)的在位；而若繼任者為外部人員時(shí)，推測(cè)此公司是以公司整體績(jī)效為評(píng)量，若繼任者表現(xiàn)不如預(yù)期，則可另作決議裁撤更替之。(2)檢定統(tǒng)計(jì)量(3)為檢定繼任關(guān)系與公司異常報(bào)酬的差異，本研究報(bào)告將樣本依繼任關(guān)系的不同分成三類，并兩兩作差異檢定，觀察其在期間(20,20)、(20,0)、(0,20)、(1,1)、(0,0)五個(gè)區(qū)間的累積平均異常的變化。所謂事件研究法其目的在于探討某一事件的宣告是否會(huì)造成股票持有者賺得異常報(bào)酬，也就是說，透過觀察事件宣告日前后數(shù)天股票報(bào)酬率以檢測(cè)市場(chǎng)對(duì)某一事件的的反應(yīng)。(EPS)：稅后凈利對(duì)流通在外股數(shù)的比率。(2)繼任關(guān)系：文中為繼任者與控制股東的關(guān)系，共分為家族成員、內(nèi)部人員、外部人員三類。，計(jì)算繼任者與被更替者的在位期間，以月為計(jì)算單位。 Wooten(1983)也認(rèn)為家族企業(yè)缺乏環(huán)境適應(yīng)能力的原因家族企業(yè)在做企業(yè)決策時(shí)無法將家族關(guān)系抽離出來。這顯示出管理者繼承是今日家族企業(yè)所面臨最大的問題，由上述統(tǒng)計(jì)數(shù)字可知，任何一個(gè)企業(yè)面臨所面臨最苦惱的問題之一便是繼承問題，而家族企業(yè)的獨(dú)特性更突顯了該問題的重要性(Barnes 和 Hershon,1976)。Vancil(1987)認(rèn)為任命內(nèi)部人員（非家族成員）擔(dān)任最高主管是無法改善公司績(jī)效。McConaughy、Walker、Henderson和Mishra (1998)也指出家族成員對(duì)公司的績(jī)效表現(xiàn)有監(jiān)督權(quán)，所以由家族成員擔(dān)任最高主管較其它公司有效率。家族成員長(zhǎng)期擔(dān)任公司最高主管，對(duì)于公司有較深入的認(rèn)識(shí)。Morck和Strange (1994)的研究指出：由家族成員擔(dān)任繼任者，其公司獲利往往低于一般公司。此外，家族企業(yè)多以家族關(guān)系為優(yōu)先，不以個(gè)人表現(xiàn)、成就為導(dǎo)向之特性，亦導(dǎo)致過于濫用親戚，使得人才不易進(jìn)入公司，缺乏專業(yè)管理人才，妨礙公司正常運(yùn)作。其次，利用事件研究法分析繼任關(guān)系的不同對(duì)股價(jià)的反應(yīng)；再者，探討最高主管更替公司的財(cái)務(wù)績(jī)效。盡管許多國(guó)外文獻(xiàn)均對(duì)此一現(xiàn)象提出探討，但其結(jié)果卻莫衷一是，且國(guó)內(nèi)鮮少有文獻(xiàn)對(duì)此加以分析，因此本研究想要探討不同的最高主管繼任者，市場(chǎng)會(huì)給予何種反應(yīng)？另外，更換最高主管后，公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效真的可以會(huì)變好嗎?更換何種類型的最高主管對(duì)公司幫助較大?因此，本組研究主題為最高主管繼任關(guān)系型態(tài)對(duì)公司價(jià)值與績(jī)效的影響。事實(shí)上，讓人十分有興趣的是：當(dāng)公司決定要更換最高主管時(shí)，那么擁有決策權(quán)的控制股東會(huì)決定由誰來繼任最高主管呢?什么樣的決策是對(duì)公司會(huì)有好的影響呢?本組以財(cái)務(wù)績(jī)效的觀點(diǎn)，將最高主管繼任者依繼任關(guān)系分成家族成員、內(nèi)部人員與外部人員。第一章 緒論第一節(jié) 研究背景與動(dòng)機(jī)綜觀今日各國(guó)，除英、日、美三國(guó)外，其余國(guó)家上市公司多為股權(quán)集中的型態(tài)，而臺(tái)灣上市公司的股權(quán)更是以家族控股為主。以家族成員為繼任者的話，家族成員對(duì)公司有較深入的了解，而且可以得到控制股東的支持；但是缺點(diǎn)為家族成員的管理能力不確定、年齡又相對(duì)較年輕，而且可能會(huì)發(fā)生特權(quán)消費(fèi)而忽視了公司的利益。第二節(jié) 研究問題本研究是要測(cè)試以下四個(gè)與公司績(jī)效和家族控股公司繼任者有關(guān)的問題:(董事長(zhǎng)或總經(jīng)理)更替與繼任者的現(xiàn)況。最后，綜合各項(xiàng)實(shí)證分析結(jié)果，得到結(jié)論與后續(xù)研究之建議。根據(jù)Morck、Schleifer和Vishny(1988)的研究指出，由家族成員擔(dān)任最高主管的公司較不易成為惡意接管的目標(biāo)。因此，由家族成員擔(dān)任繼任者，將會(huì)使公司績(jī)效表現(xiàn)不佳。另外，家族信譽(yù)能提高公司信譽(yù)，家族企業(yè)的信譽(yù)不但有助于良好社會(huì)關(guān)系的建立，而且對(duì)公司之營(yíng)運(yùn)有直接且明顯的影響。此外，由后代子孫擔(dān)任繼任者，其表現(xiàn)往往較家族創(chuàng)始者杰出。因此，績(jī)效表現(xiàn)不好的公司，其選擇繼任者的優(yōu)先級(jí)為，第一是外部人專業(yè)人士，第二是內(nèi)部人員（非家族成員），第三才是家族成員；然而，在家族控股公司里，最高主管的任命往往會(huì)因?yàn)榧易謇娴囊蛩兀`反了公司的目標(biāo)，股東財(cái)富的極大化。Birley(1986)指出，一般學(xué)者在研究家族企業(yè)的繼承問題時(shí)通常集中于兩方面:一是繼承人的選擇，一是權(quán)力移轉(zhuǎn)的過程。因此，美國(guó)雖然有90%的企業(yè)屬于家族企業(yè)(Lansberg,1983)，但是Beckhard amp。其中由于董事長(zhǎng)多為三年改選一次，資料取得困難，故董事長(zhǎng)被更替者的在位期間計(jì)算困難，故不列入本研究中。家族成員為繼任者與控制股東的關(guān)系在二等親以內(nèi)，以0表示；內(nèi)部人員為繼任者曾擔(dān)任公司或相關(guān)企業(yè)的高階管理者（至少部門經(jīng)理以上的職位），則以1表示；若為外部專業(yè)人士則以2表示。（2）數(shù)據(jù)選取方式首先，將一年分為四季，如最高主管在第一季更替，則當(dāng)年度財(cái)務(wù)資料為繼任者的績(jī)