【正文】 目前，股票來源主要有兩種方式，但都存有缺陷。由此可見，為了鼓勵高級經(jīng)理人員為了企業(yè)的長期利益而承擔風險，實行股票期權(quán)的企業(yè)應(yīng)該采取高 行權(quán)價格和多期權(quán)份數(shù)的組合。假設(shè)公司股票現(xiàn)期價格是 100元，下期股票價格可能是 80元，也可能是 120元，二者的概率都是 50％。正是這一行權(quán)價格及其相應(yīng)的期權(quán)份數(shù)，才產(chǎn)生對經(jīng)理人員強烈的激勵作用。美國財富 500企業(yè)典型方法如表 3所示。第二，不管是對 CEO 還是對其他高級經(jīng)理人員，在報酬總額的目標定位過程中，大多數(shù)企業(yè)將包括 CEO 在內(nèi)的高級經(jīng)理人員的報酬總額定位在第 75個百分位水平上。但是二者的區(qū)別在于那些風險回避程度比較高的年長的經(jīng)理人員愿意選擇組合五，同時組合五不利于鼓勵經(jīng)理人員謀求公司的長期價值最大化。這兩種組合都比較能夠吸引那些權(quán)利需求比較強，同時由于資歷和能力等因素決定的質(zhì)量低到在經(jīng)理市場上缺乏足夠競爭力的經(jīng)理人員。于是，我們可以得到以下六種組合，如表 1所示。首先需要明確的是，實行股票期權(quán)在本質(zhì)上并不改變公司的薪酬策略的作用。 采用以上激勵機制時，激勵對象能否從股權(quán)激勵計劃中獲得收益以及收益的大小與公司股價相聯(lián)系。業(yè)績股票在一定年限以后才可以獲準兌現(xiàn)。為了使既得的股權(quán)激勵收入進一步增值，激勵對象會努力使公司股價上升。股票增值權(quán)的激勵效果也受資本市場有效性的影響。公司不會因為實施股票期權(quán)而發(fā)生現(xiàn)金支出。在具體的股權(quán)激勵設(shè)計中，可以通過六個方面因素的調(diào)節(jié)來組合不同效果的激勵方案。如果從這個角度看，增加公司股票期權(quán)的持有者是有道理的，但對于為什 么這樣做，我們應(yīng)有清晰的認識。經(jīng)我們的研究表明，股票期權(quán)的真正的意義在于，在公司資金比較缺乏的情況下，留住公司的核心或關(guān)鍵員工。從我們的模型中可以看出，對股票期權(quán)持有者起激勵作用的是公司股票期權(quán)的價值，而公司股票期權(quán)的價值至少與兩個因素有關(guān)，一是員工的努力程度，這里主要指股票期權(quán)持有者的努力程度，二是對股票期權(quán)持有者的非努力程度的影響，主要是指對股票期權(quán)持有者的努力性質(zhì)的影響。 因而，僅根據(jù)股票期權(quán)使企業(yè)與股票期權(quán)持有者之間的利益趨于一致而得出結(jié)論說，股票期權(quán)能夠很好地激勵股票期權(quán)持有者更加努力工作（即該模型的 E）的推理過程是非常不嚴密的。我們有拉格朗回函數(shù)： 反應(yīng)函數(shù)為： 我們可以看出，如果一個股票期權(quán)持有者預期的、或覺察到的其他股票期權(quán)持有者增加的努力越多，他自己愿意增加的努力就越少。此外，股票期權(quán)的持有者工作常常是腦力勞動者，又由于在股票期權(quán)的持有者與公司的監(jiān)督者之間的信息不對稱，的努力程度之間，股票期權(quán)持有者對自己的努力程度可以自由決定，我們利用博弈的方法來分析股票期權(quán)在激勵股票期權(quán)持有者更加努力工作方面的效果。在行權(quán)以前，股票期權(quán)持有者沒有任何源自股票期權(quán)的收益，行權(quán)之后，股票期權(quán)的收益為行權(quán)價與行權(quán)日市場價的差價乘以股票期權(quán)可以購買的股票量，由此可見，股票期權(quán)的實質(zhì)是利用股票升值的可能性進行激勵。股票期權(quán)激勵的形式并非只是單一的，指數(shù)化股票期權(quán)的出現(xiàn)就是一個很好的例證。常規(guī)性股票期權(quán)與指數(shù)化股票期權(quán)在具體動作方案上的差距并不大。 ③ 解除關(guān)于股票回購的政策限制。利益誘導是股票期權(quán)的激勵邏輯。因此，還要繼續(xù)完善和規(guī)范股票市場，使 股價盡可能真正反映企業(yè)的真實面貌。這是指經(jīng)營者的 財富大多數(shù)來自于股票市場中股票的收入，這說明財富的多少直接取決于股價的高低，因此可以得出這樣的結(jié)論：當股市的走勢為 “牛市 ”時，經(jīng)營者的財富會 “極度膨脹 ”；而當股市為 “熊市 ”股價狂跌不止時，經(jīng)營者手中的股票卻如“廢紙 ”一般。二是企業(yè)股票期權(quán)計劃中的股票，主要通過增發(fā)新股和回購本公司股票來實現(xiàn)，但在我國這兩個渠道都受到限制。 （ 3）激勵的力度有限 ，經(jīng)理人員在企業(yè)難以建立長期的歸屬感，給企業(yè)的團隊建設(shè)及人力資源管理帶來風險。 8．股權(quán)激勵是有成本的，而并不是 “公司請客，市場買單 ”。在所有者主體不明確、法人治理結(jié)構(gòu)不完善、政企不分的情況下，國企經(jīng)營者的約束機制是非常薄弱的。經(jīng)理人的選擇要通過市場機制來實現(xiàn)。另一種觀點認為，經(jīng)理人持股不在于占總股本的比例大小，也不在于持股多少，關(guān)鍵在于經(jīng)理人在公司的投資占其自身總收入和自身總財產(chǎn)的比例，但實際上這是一廂情愿的想法。由于激勵成本的限制和經(jīng)理人投資能力的 限制，經(jīng)理人持有股份的數(shù)量是有限的，經(jīng)理人持股時間也是有限的，這些都制約了股權(quán)激勵的效果。十五屆四中全會明確指出收入與業(yè)績掛鉤和繼續(xù)探索經(jīng)營者持股的分配方式，這為期權(quán)實施提供了政策依據(jù)。 首先可以解決國有企業(yè)投資主體缺位所帶來的監(jiān)督弱化。然而由于所有者與經(jīng)營者的分離決定了所有者利益的實現(xiàn)在很大程度上取決于經(jīng)營者的行為，而經(jīng)營者得到的是契約中所規(guī)定的報酬，盡管報酬與企業(yè)的經(jīng)營狀況和經(jīng)營成果是相聯(lián)系的，但是兩者并非是完全正相關(guān)，當經(jīng)營者因揮霍、貪污、作弊或偷懶給自己帶來的效用超過與企業(yè)經(jīng)營狀況相聯(lián)系的報酬時，理性的經(jīng)營者會選擇前者，從而損害所有者的 利益，增加企業(yè)經(jīng)營的道德風險。授予核心員工以期權(quán)，能夠提供較好的內(nèi)部競爭氛圍，激勵員工努力工作。因此，如何將兩者 的利益掛鉤，使管理者關(guān)注企業(yè)長期價值的創(chuàng)造，這是企業(yè)制度創(chuàng)新中非常重要的問題。一些情況下為了回避法律障礙或其他操作上的原因，在股權(quán)激勵中，實際上不發(fā)生股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓關(guān)系，一般稱之為虛擬股權(quán)激勵。國內(nèi)企業(yè)一般要求在經(jīng)理人任期結(jié)束一定時間后，方可出售股權(quán)，一些企業(yè)則要求經(jīng)理人分期出售。 購股規(guī)定：即對經(jīng)理人購買股權(quán)的相關(guān)規(guī)定，包括購買價格、期限、數(shù)量及是否允許放棄購股等。它指的是公司給予員工（主要是高級管理人員）的一種權(quán)力，期權(quán)持有者可以憑權(quán)力在一定時期內(nèi)（一般為 310年）以一定價格（施權(quán)價）購買一定數(shù)量公司股票的權(quán)利。 二．有關(guān)期權(quán)激勵的理論分析 （一）期權(quán)激勵的基本概念及設(shè)計要素 1． 股權(quán)激勵與期權(quán)激勵 按照基本權(quán)利義務(wù)關(guān)系的不同，股權(quán)激勵方式可分為三種類型：現(xiàn)股激勵、期股激勵、期權(quán)激勵。其中，約 7萬元以現(xiàn)金形式發(fā)放，約 25萬元到 29萬元用于購買該公司股票。 1999年美國的 Ko－ m＆ Frry調(diào)研報告顯示，資產(chǎn)在 10億美元以上的公司中有 78％的公司都向管理層發(fā)放股票期權(quán)；在《財富》 1000家大公司中，已有 90％的公司推行了經(jīng)理股票期權(quán)，而在高科技公司中，經(jīng)理股票期權(quán)的應(yīng)用則更為普遍。股票期權(quán)具有較強的長期激勵與約束 作用。經(jīng)過幾十年的探索 ,目前己發(fā)展為西方國家普遍采用的企業(yè)激勵機制。 那么究竟如何認識股票期權(quán)激勵？（其內(nèi)在機制和適用條件是什么 ?應(yīng)該按照什么原則來設(shè)計股票期權(quán)激勵 ?）其在西方發(fā)達國家有何成功的經(jīng)驗？在我國的應(yīng)用將遇到何種實際問題？該如何應(yīng)對？在不同地區(qū)、不同行業(yè)如何有效運用股權(quán)激勵，防止走入股權(quán)激勵的誤區(qū) ?作者本人關(guān)于期權(quán)激勵在我國現(xiàn)階段的實施有何見解 ？本文將就這些問題進行討論。根據(jù)商業(yè)周刊 (2020 )的統(tǒng)計 :1999年度美國收入最高的前 20位首席執(zhí)行官 (ＣＥＯ )獲得的收入中 ,來自于股票升值的部分平均占總收入的 90%以上。其中，使用 范圍最廣和激勵效用最強的是股票期權(quán)制度。 早在 1999年 9月泰達股份就正式推出了《激勵機制實施細則》，這是我國 A股上市公司實施股權(quán)激勵措施的第一部成文法 。 ”可見，該制度在我國的探 索、引進和應(yīng)用將逐步展開。 期權(quán)激勵：公司給予經(jīng)理人在將來某一時期內(nèi)以一定價格購買一定數(shù)量股權(quán)的權(quán)利，經(jīng)理人到期可以行使或放棄這個權(quán)利，購股價格一般參照股權(quán)的當前價格確定。 這些設(shè)計因素可以歸納為六個方面，具體如圖 4所示。出售價格按出售日的股權(quán)市場價值確定，其中上市公司參照股票的市場價格，其他公司則一般根據(jù)預先確定的方法計算出售價格。股權(quán)獲得來源包括經(jīng)理人購買、獎勵獲得、技術(shù)人股、管理人股、崗位持股等方式，公司給予經(jīng)理人 的股權(quán)激勵一般是從經(jīng)理人的薪金收入的一部分轉(zhuǎn)化而來。股票期權(quán)則能夠在一定程度消除上述弊端，因為購買股票期權(quán)就是購買企業(yè)的未來，企業(yè)在較長時期內(nèi)的業(yè)績的好壞直接影響到經(jīng)營者收入，促使經(jīng)營者更關(guān)心企業(yè)的長期發(fā)展。核心員工對公司未來的發(fā)展至關(guān)重要。正因為如此，股票期權(quán)制度近兩年在我國成為討論的熱點?；竟べY一般與公司的經(jīng)營業(yè)績無關(guān)，即使公司的業(yè)績不甚理想，經(jīng)理人也可以照常獲取該項收入，因此其缺乏激勵作用；獎金 雖然與公司的經(jīng)營情況相關(guān)聯(lián)，但獎金的發(fā)放一般是與公司的年度經(jīng)營業(yè)績掛鉤，容易造成經(jīng)理人追求短期利益，而忽視公司的長期發(fā)展。 由于在有效市場中股票價格是公司長期盈利能力的反應(yīng)，且是股票期權(quán)的價值所在，而股票期權(quán)至少要在一年以后才能實現(xiàn)， 所以要求經(jīng)營者努力改善公司的經(jīng)營管理，以保持公司股份的長期穩(wěn)定增長，這樣才能取得收益。 （四）關(guān)于期權(quán)激勵制度作用的幾點討論 1．股權(quán)激勵并不能使經(jīng)理人和股東的利益完全一致。但 是如何確定合適的持股數(shù)量，一種觀點是提高經(jīng)理人持股占總股本的比例。 4．股權(quán)激勵并沒有解決經(jīng)理人的選擇機制問題。目前有些地方在討論關(guān)于國企經(jīng)營者與其他企業(yè)經(jīng)營者的收入差距問題 (包括在討論 “59歲現(xiàn)象 ”)時，常常強調(diào)的是國企經(jīng)營者收入過低的問題。 7．股權(quán)激勵并不只適用于企業(yè)經(jīng)營者。在實行股票期權(quán)制度非常普遍的美國，目前大公司總經(jīng)理的平均工資要高出普通員工的 419倍，而在 1980年僅為 42倍。一是沒有特定的稅收優(yōu)惠。因此，在一段時期內(nèi)該經(jīng)營者的業(yè)績無法從該企業(yè)的絕對經(jīng)營業(yè)績或股票市值的變化上體現(xiàn)出來。因而激勵作用發(fā)揮的一個前提是股票價格與公司業(yè)績正相關(guān)，而且這種相關(guān)關(guān)系越強，股權(quán)激勵的效果越好。加強監(jiān)事會的獨立性和財務(wù)監(jiān)督作用，理順 “新三會 ”與 “老三會 ”的關(guān)系，在堅持新老三會組成人員 “雙向進入 ”前提下，適當增加獨立董事比重，嚴格區(qū)分公司董事會成員與公司經(jīng)理人員之間的關(guān)系，盡量避免具有認股權(quán)的經(jīng)理人員進入董事會，特別是嚴格禁止在實施股權(quán)激勵的上市公司中董事長與總經(jīng)理身份重疊現(xiàn)象的發(fā)生。這些認識上的錯誤，不利于經(jīng)理股票期權(quán)制的推行。 三、對股票期權(quán)的修正與思考 對于上述由于技術(shù)設(shè)計層面而引發(fā)的風險，通過指數(shù)化股票期權(quán)能進行較好的修正與規(guī)避。它會隨著時間、條件的變化及人們認識的深化而變化。 ④ 注重股票期權(quán)激勵的實效性。最后將股票期權(quán)和收入遞增計劃在降低員工離職率方面的相同點和主要差異。E，其中 K 是由于股票期權(quán)持有者增加的努力所產(chǎn)生的公司價值增加量同努力增加量的比值。 在該模型中，我們假定股票期權(quán)持有者持有的相同份額的股票期權(quán)，其實這只是為了簡化模型，并不影響我們的結(jié)論。但可以看到，目前在推行股票期權(quán)的實踐中，公司中持有股票期權(quán)的人很多，每個股票期權(quán)持有者所持有的股票期權(quán)所能購買股票的量相對于公司所發(fā)行的股票總數(shù)很小，顯然股票期權(quán)的激勵作用將非常小。因而 ，從整體上看，這兩種效應(yīng)的總效果是正是負，或在什么條件下是正，什么條件下是負，是一個需要進一步研究的問題。從公司整體上看，公司甲的離職率要低得多，對于那些知識密集型企業(yè)，降低公司員工的流動率對公司 的發(fā)展有非常重要的意義，也因此股票期權(quán)機制常在這類公司中有廣泛的應(yīng)用。 從上面的分析我們知道，想通過實施股票期權(quán)來使股票期權(quán)持有者更加努力地工作，其條件是非常嚴格的，而其效果也是很不明確的，效果是正是負還需進一步的研究。 三．期權(quán)制在西方發(fā)達國家實施的成熟經(jīng)驗 （二） 各種國際股權(quán)激勵模式 股票期權(quán)：是指公司授予激勵對象的一種權(quán)利，激勵對象可以在規(guī)定的時期內(nèi)以事先確定的價格（行權(quán)價）購買一定數(shù)量的本公司流通股票（此過程稱為行權(quán)）。虛擬股票的激勵效果也受資本市場有效性的影響。 限制性股票：公司為了實現(xiàn)某一個特定目標，無償將一定數(shù)量的限制性股票贈與或以較低價格售與激勵對象，股票的拋售受到限制，只有當激勵對象完成預定目標后（例如股價 達到某一水平），激勵對象才可拋售限制性股票并從中獲益。有時候公司也會將股票無條件地贈與激勵對象，作為一次性的獎勵。內(nèi)部人在收購完成后成為公司股東，與其他股東風險共擔、利益共享，并且可以進一步通過資產(chǎn)重組、業(yè)務(wù)重組、管理重組等途徑提升公司業(yè)績，獲得預期收益。虛擬型是指激勵對象在期初不需支出資金，公司授予激勵對象一定數(shù)量的名義股份， 在期末根據(jù)公司每股凈資產(chǎn)的增量和名義股份的數(shù)量來計算激勵對象的收益。 需要指出的是，實行股票期權(quán)與向高級經(jīng)理人員支付高于市場的報酬水平之間存在著必然的聯(lián)系。在上述六種組合中，發(fā)揮作用的第一層次是薪酬的總水平，第二個層次是實行股票期權(quán)。 組合五和組合六都由于總報酬水平高于市場平均水平，因此能夠吸引到最高質(zhì)量 的高級經(jīng)理人員。表 2顯示的是美國財富 500企業(yè)在該問題上的典型對策。具體而言，經(jīng)理人員的層級越高，他們對企業(yè)的長期價值與股東財富的影響就越大，而經(jīng)理人員的層級越低，他們對企業(yè)的長期價值與股東財富的影響就越小。值得強調(diào)的是，本質(zhì)上股票期權(quán)與我們已經(jīng)非常熟悉的采用實際股票對員工進行激勵的做法是相似的。而在這一未來報償水平既定的情況下，授予經(jīng)理人員的股票份數(shù)少，所要求的行權(quán)價格就越低。換言之，多期權(quán)份數(shù)和高行權(quán)價格的組合能夠?qū)⒔?jīng)理人員潛在的搭便車效 應(yīng)降到最低。 首先，在理論上存在問題：如經(jīng)理人員擁有公司的股份并不會必然地減少其道德風險，無法徹底解決管理者與所有者之間的利益沖突。 (3)期股的變現(xiàn)問題。 表 5 行權(quán)價格與期權(quán)份數(shù)組合的激勵效應(yīng)