【正文】 6： 4，貢獻的收入為 4： 6。 對具體一段線路而言， L和 R基本是固定的， 變量是車流量 ，以及貨車的計重收費。為了規(guī)范全國機動車車型分類，解決各省、自治區(qū)、直轄市由于車型分類不統(tǒng)一帶來的車輛通行費標準差異大、社會反映強烈等問題，并為收費公路聯(lián)網收費創(chuàng)造條件，交通部于 2020年 4月 23日發(fā)布了 《 收費公路車輛通行費車型分類 》 。一般各種車型的收費系數(shù)如下： 元 /車公里 機荷高速 武黃高速 寧滬高速 濟青高速 一類車 二類車 三類車 四類車 五類車 實收金額按 “ 二舍八入 ， 三七作五 ” 的原則收取 。 ? 各省一般依據(jù)車道數(shù)量、投資、經濟發(fā)展水平和物價等確定相應的收費標準。 ? 目前尚缺乏判斷收費標準是否科學合理的理論依據(jù)和法規(guī)依據(jù)。 直接影響收入的預測 ， 也將影響折舊等成本 （ 若以車流量法折舊 ） 。 ? 車流量預測的關鍵點：起始車流量 （ 適用于新項目 ） ， 線路飽和車流量 ， 車流量 、 車速與車流密度之間的合理性 ， 車型分布 （ 主要是貨車的占比 ） 。 營業(yè)成本 ——路產折舊、養(yǎng)護成本和征收業(yè)務成本等。 養(yǎng)護成本：包括日常保養(yǎng)和維修成本、中修和其他專項工程成本等。 公司分析：成本構成 主要上市公司的路產折舊攤銷在營業(yè)成本中占比 (00~09 ) 主要上市公司財務費用的期間費用占比 (00~09 ) %%%%%%%%%%2020 2020 2020 2020 2020 2020 2020 2020 2020 2020福建高速 贛粵高速 皖通高速 中原高速楚天高速 東莞控股 粵高速A 寧滬高速深高速 山東高速 四川成渝9 ? 分流風險：平行公路尤其是相隔 50公里的線路；鐵路網逐步形成后的運輸方式替代；二級公路取消收費的影響等。建設期延長等。 ? 其他經營風險：如一些線路取消收費、收費車型調整、收費標準變動等。與實體經濟同步發(fā)展。 估值方法與投資邏輯 11 從公路板塊歷年的市場表現(xiàn)來看，公路股的防御性體現(xiàn)在兩個方面： 下跌時，公路股也是下跌，但略跑贏大市； 在快速上漲之后的補漲，往往跑贏大市。 收費公路政策不動搖，要加強管理 ? 公路建設以 “ 非收費公路為主 ,適當發(fā)展收費公路 ” 的原則，控制收費公路規(guī)模，加大政府對公路建設的投入。 ? 強調收費經營期限一般為 25年，中西部地區(qū)可以為 30年。 ? 3％的高速公路里程承擔了約 20％的行駛量。地方政府可能會背上較大的債務負擔，收費公路吸引社會資金的能力越來越弱。 ? 預計未來既有線會隨新線調整收費標準。 鐵路行業(yè)的經營狀況 —客貨運量 鐵路客貨周轉量與 GDP的同比增長趨勢（ 19912020） 0%1%5%3%7% 7% 7%10%12%7%6%8%6%0%6%7%5%10% 10%5%4%4%19%6%9% 9%7%2%10%9%8% 8% 8% 8%9%10% 10%11%13%14%10% 9%10%5%0%5%10%15%20%25%1996 1997 1998 1999 2020 2020 2020 2020 2020 2020 2020 2020 2020 2020鐵路貨物周轉量增長％ 鐵路旅客周轉量增長％ GDP增速％19 截止到 2020年底，鐵道部負債總額 7614億元，資產負債率為 %。各鐵路局作為承運人無法對自己管界以外的運輸過程實施有效的質量和成本控制，而且還要靠與鐵道部 “ 清算 ” 取得自己絕大部分收入。 鐵路行業(yè)的困境 21 鐵路運輸收入清算 鐵路運輸收入的構成 運輸收入清算的歷史沿革 22 ? 管制誕生于市場經濟最發(fā)達的美國， 1887年，美國通過了州際商務法，成立了州際商務委員會（ ICC），鐵路成為美國第一個也是全世界受到政府全面經濟管制的行業(yè)?；臼菍嵭姓▋r，運輸企業(yè)沒有任何定價權，也沒有形成相應的定價決策機制。 ? 鐵龍物流 600125：鐵路特箱物流 ， 臨港物流服務等 （ 擁有沙鲅線 ） ，集裝箱運輸不擁有線路和車站等 。其他業(yè)務維持鐵路客運業(yè)務，并在控制風險的基礎上，適度發(fā)展短期獲利能力強的房地產業(yè)務，同時有步驟地退出其他非主營業(yè)務。 33 大秦線 4億噸的運輸組織方案 運輸組織 貨車 （輛） 單車載重 （噸 /輛） 每日對數(shù) （列） 每日運量 萬噸 2萬噸列車 200 80 52 1萬噸列車 100 70 38 小計 90 大秦線 4億噸運輸組織方案： 365=4億噸 煤炭來源（ 4億噸） 煤炭去向（ 4億噸） 北 同 蒲 線 大新至里八莊 5950 高各莊 1600 大新站 3800 段甲嶺 1700 寧武至朔州 1050 薊縣西 2020 神朔線 1600 遵化北 110 岢嵐支線 2600 翠屏山 470 準朔線 5000 山海關 900 大 同 樞 紐 韓家?guī)X站 3500 秦皇島港 24400 云崗支線 2800 聶莊 320 口泉支線 1900 曹妃甸（京唐） 4500 樞紐其他站 800 天津港 4000 大準線 5000 大包線 5500 大秦沿線 500 ? 同煤集團、中煤集團、神華集團、山西煤炭進出口公司等運量占 50%左右； ? 合同煤運量占 90%左右； ? 占晉北、蒙西煤炭外運量的 90%左右，其余為公路運輸。 貨車輛數(shù) （輛） 單車載重 （噸 /輛） 日運量 萬噸 每日對數(shù) （列） 2萬噸列車 200 80 52 1萬噸列車 100 80 38 41464萬噸 90 2萬噸列車 200 83 52 1萬噸列車 100 72 38 41493萬噸 90 2萬噸列車 210 80 52 1萬噸列車 105 80 38 43537萬噸 90 大秦線在 4億噸基礎上，可簡單擴能 3500萬噸 35 大秦線未來的運量基本穩(wěn)定在 4億噸 最新鐵路規(guī)劃示意圖（部分煤運通道） 到 2020年 ， 煤運系統(tǒng)建成后 ， 運輸能力可達 18億噸 ， 可滿足煤運需求 。 ? 特殊運價，由鐵道部提出建議，報國務院批準。 公司發(fā)到作業(yè)的收費標準（元 /噸） 公司運輸作業(yè)的收費標準（元 /噸公里）不含建設基金 鐵路煤炭運價比較（分 /噸公里） 37 資產注入：擬收購資產分析 從鐵路股份制改造以及鐵路改革等諸多因素分析來看，大秦鐵路公司目前最有可能的潛在收購資產為： ? 太原鐵路局整體上市。 38 資產注入：太原鐵路局的基本情況 ? 太原鐵路局成立于 2020年 3月 18日，管轄同蒲、大秦、京包、京原、石太、太焦、侯月、侯西等 9大干線和西山、太古嵐、上蘭村、忻河、介西、禮垣、口泉、云崗、寧岢和平朔等 10條支線。貨物發(fā)送量占全路貨運量的六分之一以上，煤炭發(fā)運量占全路運量的三分之一左右，煤炭發(fā)運量占太原鐵路局總運量的 80%以上。 ? 2020年，朔黃鐵路公司實現(xiàn)煤炭運量 ，營業(yè)收入達到 元，營業(yè)利潤達到 ，凈利潤 。 ? 浙江大學經濟學碩士。 ? 美國城市大學工商管理碩士 MBA，中國民航大學管理學院客座教授，東方航空公司服務質量督察。 ? 《 新財富 》 2020年最佳分析師”交通運輸”行業(yè)第五名（私募和資管投票） 44 ? 行業(yè)概況 ? 行業(yè)重要分析指標 ? 收入與成本構成 ? 定價 ? 研究方法與投資邏輯 ? 估值方法 目錄 45 ? 同質性： 產品沒有本質差別，都是人或貨物的位移。（ =客運收入 /RPK） ? 座公里收入：綜合客座率和客公里收入。 行業(yè)收入與成本構成 55 ? 自主經營：機場的一個職能部門自行經營 ? 合資公司：機場和專業(yè)廣告公司合資經營 ? 特許經營：完全承包給專業(yè)廣告公司經營 ? 發(fā)展趨勢：特許經營（機場經營模式轉變方向） 、機場非航收入 —經營模式轉變 行業(yè)收入與成本構成 56 、機場成本構成 ——三分法 ? 不同機場的成本構成比例差異較大，與新資產的投產、經營模式（員工數(shù)）、 資產構成等有較大關系； ? 機場成本可分為三類：人工、折舊攤銷、其他變動成本； ? 新航站樓投產將帶來成本猛增：折舊攤銷 +人工費用 +水電消耗 +財務費用； ? 有些機場有關聯(lián)交易，比如上海機場向集團租賃房產、土地等資產，年租金達 1億元； 行業(yè)收入與成本構成 57 、定價 ? 航空公司： ? 基準價國家統(tǒng)一定價：國內 /客公里，國際 /地區(qū) /客公里； ? 最高不得超過 25%； ? 最低不得低于 （名存實亡，春秋航空曾驚現(xiàn) 1元機票）； ? 特殊航線除外； ? 機場：新收費方案于 08年 3月 1日實施 ? 航空性收費實行指導價，可下不可上； ? 重要非航業(yè)務收費實行指導價，可下不可上； ? 非航空性業(yè)務其他收費以市場調節(jié)價為主； 行業(yè)定價 58 、航油定價體制 （航油三種價格 /來源） ? 境內加油的國內航班（六大機場除外） ：發(fā)改委根據(jù)國際油價調出廠價， 22天國際原油均價波幅超過 4%，發(fā)改委可以調整（也可以不調）。 ? 行業(yè)趨勢好的時候，公司選擇范圍大。 估值方法 69 致謝！