【正文】 進(jìn)行對沖操作的情況下，絕大多數(shù)投資者的目的都不是到期行權(quán)，而是通過交易獲取差價(jià)。 [26]《權(quán)證管理暫行辦法》以及深交所《關(guān)于權(quán)證發(fā)行上市若干問題的通知》則對此作了進(jìn)一步的明確，后者還規(guī)定可視情況對權(quán)證交易實(shí)施停牌。 [24]2005年修正的《證券法》，證券除了在依法設(shè)立的證券交易所上市交易，還可以在經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場所轉(zhuǎn)讓 [25]，為場外交易預(yù)留了空間。1998年底出臺的《證券法》對場外交易叫了停。上市只是針對證券交易所而言，當(dāng)然只能在證券交易所，只是在哪個(gè)證券交易所的問題。如何針對其特點(diǎn)加強(qiáng)監(jiān)管，確保做市商制度成為風(fēng)險(xiǎn)的“減壓閥”而非“助推器”，是擺在監(jiān)管部門面前的嚴(yán)峻的問題，在對權(quán)證進(jìn)行法律規(guī)范時(shí)必須進(jìn)行合理設(shè)計(jì)?！?[22]據(jù)此，券商的融資是沒有法律障礙的，只要該資金是依法籌集的即可。 [20]但由于主交易商的雙向報(bào)價(jià)是納入現(xiàn)行競價(jià)交易系統(tǒng)的，由此需要有相應(yīng)的措施來保障雙向報(bào)價(jià)的順利實(shí)施，其中最重要的措施有：第一，賦予主交易商融資融券的權(quán)利，以保證其有足夠的資金和權(quán)證。深交所有權(quán)對權(quán)證主交易商雙向報(bào)價(jià)義務(wù)的履行情況進(jìn)行監(jiān)督和評價(jià)。 [18]規(guī)定權(quán)證發(fā)行人應(yīng)至少選定一家經(jīng)深交所認(rèn)可的證券公司擔(dān)任權(quán)證主交易商，與其簽訂權(quán)證主交易商服務(wù)協(xié)議，并報(bào)深交所備案。當(dāng)權(quán)證交易嚴(yán)重異?；虬l(fā)生涉嫌違規(guī)交易行為時(shí)，視情況公布相關(guān)權(quán)證托管數(shù)據(jù)，證券賬戶代碼、買人數(shù)量、賣出數(shù)量、持有份額等信息。縱觀當(dāng)前對于權(quán)證的業(yè)務(wù)規(guī)則中，除了創(chuàng)設(shè)權(quán)證的注銷與終止公告以及備兌權(quán)證(包括創(chuàng)設(shè)權(quán)證)中途的履約擔(dān)保瑕疵的披露之外(這些公告被放至權(quán)證發(fā)行與上市的環(huán)節(jié))，并沒有其他關(guān)于發(fā)行人在權(quán)證交易和行權(quán)的過程中信息披露的規(guī)定，這應(yīng)該是一大遺憾。 [16]深交所還在《關(guān)于證券公司創(chuàng)設(shè)權(quán)證有關(guān)事項(xiàng)的通知》中進(jìn)一步明確：“本所于每一交易日收市后在本所網(wǎng)站上按權(quán)證品種分別披露權(quán)證創(chuàng)設(shè)和注銷情況、交易情況以及次一交易日可創(chuàng)設(shè)的權(quán)證數(shù)量。但這里同時(shí)也存在下述問題：第一，如果證券公司沒有與投資者簽署《權(quán)證風(fēng)險(xiǎn)揭示書》，投資者是否可以據(jù)此要求證券公司賠償其權(quán)證投資損失?如果答案為“是”，法律依據(jù)何在?是否不合理地加重了證券公司的責(zé)任?如果答案為“否”，對于那些由于股改而被動持有權(quán)證，又因?yàn)椴恢獧?quán)證的風(fēng)險(xiǎn)而導(dǎo)致?lián)p失的投資者是否公平?第二，如何確認(rèn)投資者是否“充分理解”了權(quán)證風(fēng)險(xiǎn)?交易所要求證券公司在投資者充分理解后與投資者簽署《權(quán)證風(fēng)險(xiǎn)揭示書》。首先，是“首次”的標(biāo)準(zhǔn)問題。這意味著證券公司只對首次參與權(quán)證交易的投資者負(fù)有風(fēng)險(xiǎn)揭示的義務(wù)，對于非首次參與權(quán)證交易的投資者則沒有義務(wù)。如果是前者，如若證券公司沒有履行該義務(wù)，投資者有何救濟(jì)措施?是否可以要求證券公司承擔(dān)法律責(zé)任?即便將該義務(wù)定性為法定義務(wù)，同樣存在法律責(zé)任和舉證責(zé)任的問題?！　∪?、在交易行權(quán)方面規(guī)制的不足　　(一)關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)揭示　　(權(quán)證管理暫行辦法)確立了權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)揭示制度，這對投資者充分認(rèn)識權(quán)證產(chǎn)品，提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識無疑具有積極的作用。股改權(quán)證本身的性質(zhì)就模棱兩可，這一來更讓創(chuàng)設(shè)權(quán)證陷入了性質(zhì)不清、地位不明、規(guī)范不易的尷尬境地。而所有允許券商創(chuàng)設(shè)的權(quán)證，都有多家券商創(chuàng)設(shè)。這也是創(chuàng)設(shè)權(quán)證招致的最大詬病。首先是在股改權(quán)證中引入創(chuàng)設(shè)的合法性的問題。雖然在兩個(gè)交易所的《權(quán)證管理暫行辦法》第29條都有“已上市交易的權(quán)證，合格機(jī)構(gòu)可創(chuàng)設(shè)同種權(quán)證，具體要求由本所另行規(guī)定”的規(guī)定，但創(chuàng)設(shè)權(quán)證在上交所的推出更像是為了平抑由寶鋼權(quán)證的大肆上漲引發(fā)的權(quán)證投機(jī)而推出的一項(xiàng)臨時(shí)措施。在現(xiàn)有的關(guān)于權(quán)證的規(guī)范中，顯然并未注意到股改權(quán)證的這種特殊性，這對標(biāo)的股票上市公司及其投資者都是相當(dāng)不利的。事實(shí)上，股改權(quán)證也確實(shí)不涉及股改公司的股本變動。由此可見，現(xiàn)行的權(quán)證發(fā)行與上市的信息披露制度還需從多方面予以完善。然而所有的公告都為簡單的情況說明，并未涉及創(chuàng)設(shè)人和標(biāo)的股票的具體信息。但并未要求在傳統(tǒng)媒體進(jìn)行公告。權(quán)證發(fā)行說明書與上市公告書的內(nèi)容與格式均由交易所另行規(guī)定。第二，關(guān)于標(biāo)的證券情況的信息披露。　　事實(shí)上，還有一個(gè)潛藏的履約擔(dān)保的問題，就是如果履約擔(dān)保僅僅為權(quán)證上市的條件，那么場外交易的權(quán)證的持有人的利益如何得以保障?當(dāng)然這是以允許權(quán)證場外交易為背景的。當(dāng)然，股本認(rèn)購權(quán)證一般不存在這樣的問題，標(biāo)的股票公司只是增發(fā)股票罷了。但交易所關(guān)于創(chuàng)設(shè)權(quán)證的通知中都規(guī)定，創(chuàng)設(shè)人向交易所申請創(chuàng)設(shè)權(quán)證的，應(yīng)提交中國結(jié)算公司分公司出具的已經(jīng)提供行權(quán)履約擔(dān)保的證明。從長遠(yuǎn)的角度來看，應(yīng)該針對不同證券的特點(diǎn)規(guī)定成為權(quán)證標(biāo)的證券的不同條件。權(quán)證上市條件是權(quán)證風(fēng)險(xiǎn)管理的最重要的工具，在我國未來規(guī)范中應(yīng)予以全面統(tǒng)一。創(chuàng)設(shè)在外的權(quán)證與同標(biāo)的證券的同種權(quán)證之和乘以行權(quán)比例不超過無限售條件標(biāo)的證券的100%。 [8]《權(quán)證管理暫行辦法》規(guī)定的上市條件主要是上述第三個(gè)層次的條件?；诠杀緳?quán)證和備兌權(quán)證有著不同的發(fā)行人，在未來的規(guī)范中必須分別明確兩類權(quán)證發(fā)行人的條件。而發(fā)行人具有發(fā)行權(quán)證的資格則是權(quán)證的有效性的保障和權(quán)證發(fā)行的第一步。由于備兌權(quán)證的發(fā)行即便以股票作為標(biāo)的證券，也不涉及標(biāo)的股票的股本，故將審核權(quán)下放至證券交易所并無不妥，同時(shí)也是境外普遍的做法，但這需要法律或者行政法規(guī)的授權(quán)，而目前顯然是沒有這樣的授權(quán)的。根據(jù)修訂后的《證券法》，國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)依照法定條件負(fù)責(zé)核準(zhǔn)股票發(fā)行申請，國務(wù)院授權(quán)的部門或者國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)公司債券發(fā)行申請的核準(zhǔn)，證券上市則由證券交易所審核同意?！币虼?，從長遠(yuǎn)來看，需要對包括權(quán)證在內(nèi)的衍生品種制定單獨(dú)的行政法規(guī)。　　一、規(guī)制的法律效力問題　　我國現(xiàn)行對認(rèn)股權(quán)證的具體規(guī)制基本上集中于證券交易所的業(yè)務(wù)規(guī)則，這些業(yè)務(wù)規(guī)則只是權(quán)證業(yè)務(wù)的自律性管理規(guī)范 [4]，雖然其會員以及上市公司必須遵守，但嚴(yán)格地說，這些規(guī)則并不屬于法的淵源 [5]。由于權(quán)證在我國為新興事物，《公司法》和《證券法》對此都沒有做出專門的規(guī)定。　　自2005年8月18日首只權(quán)證寶鋼上市開始，作為股權(quán)分置改革非流通股股東對流通股股東的補(bǔ)償方式之一，權(quán)證 [1]再次現(xiàn)身我國證券市場 [2]。 [3]　　上述文件明確了權(quán)證的概念，對權(quán)證的發(fā)行、上市、交易和行權(quán)都作了相應(yīng)的規(guī)定，但依然存在著諸多的不足，需要加以體系化和進(jìn)一步的完善。但作為證券領(lǐng)域的基本法，《證券法》的規(guī)范主要以股票和債權(quán)為主，其許多規(guī)定權(quán)證等衍生品種無法套用，而修訂后的《證券法》第2條第3款已經(jīng)明確規(guī)定：“證券衍生品種發(fā)行、交易的管理辦法，由國務(wù)院依照本法的原則規(guī)定。但從長遠(yuǎn)來看，該規(guī)定卻存在著一定的法律問題。對此，《證券法》亦未作出明確規(guī)定，需要根據(jù)立法精神和便于操作的原則進(jìn)行具體剖析?！　?二)關(guān)