【正文】 事實(shí) 引起了廣泛的關(guān)注，一些人士開始對(duì)此提出批評(píng)，主要的批評(píng)集中于這樣幾點(diǎn)： 1． 經(jīng)理的股票期權(quán)收入和公司的業(yè)績相關(guān)性較低 如果說原先對(duì)經(jīng)理收入和業(yè)績之間的相關(guān)性的研究忽略了股票期權(quán)的激勵(lì)因素的話，那么最近 10 年的股票期權(quán)的激勵(lì)作用可能會(huì)有更大的爭(zhēng)議。 最新的形式有： ? 指數(shù)化股票期權(quán) ? 一攬子指數(shù)化股票期權(quán) ? 最優(yōu)實(shí)施價(jià)股票期權(quán) 股票期權(quán)激勵(lì)負(fù)效應(yīng)或針對(duì)股票期權(quán)激勵(lì)的批評(píng)有哪些？ 在 20 多 年前，投資者覺得 CEO 的業(yè)績和他們的收入之間的相關(guān)性不夠高，從而認(rèn)為這些經(jīng)理們似乎對(duì)公司的表現(xiàn)關(guān)心不夠，因此，他們竭力得說服和推動(dòng)董事會(huì)制定跟公司業(yè)績更為相關(guān)的薪酬組合。 3． 最優(yōu)實(shí)施價(jià)股票期權(quán) 最近的一個(gè)研究成果指出，原來的按照和可以交 易的期權(quán)一樣的計(jì)算股票期權(quán)的價(jià)值的算法高估了期權(quán)的價(jià)值，因?yàn)楣善逼跈?quán)的交易性往往受到很多限制。該計(jì)劃認(rèn)為，企業(yè)報(bào)酬的目標(biāo)應(yīng)該是讓不同的經(jīng)理人員盡最大可能發(fā)現(xiàn)與公司長期價(jià)值緊密聯(lián)系的當(dāng)前指標(biāo)，并且盡可能地改善這些指標(biāo)（例如新產(chǎn)品入市時(shí)間、員工流動(dòng)率、顧客反感率、訂貨周期等等）。只有公司的業(yè)績超過同業(yè)或者市場(chǎng)平均業(yè)績時(shí)，期權(quán)持有者才可能獲得獎(jiǎng)勵(lì)，同樣如果同業(yè)盈利水平同時(shí)下降，那么經(jīng)理也不會(huì)受到意外的懲罰。目前，在原來使用的固定價(jià)格股票期權(quán)的基礎(chǔ)上，探索 使用的新股票期權(quán)方案主要有： 1． 指數(shù)化股票期權(quán) 固定價(jià)格期權(quán)在實(shí)踐中表現(xiàn)出來的弱點(diǎn)是：一方面，如果存在某些有利的宏觀經(jīng)濟(jì)因素如低通脹低利率等經(jīng)理不能控制的因素，使得出現(xiàn)持續(xù)的牛市時(shí)，固定價(jià)格期權(quán)將不能區(qū)分出表現(xiàn)好的和表現(xiàn)差的經(jīng)理，經(jīng)理的高報(bào)酬在這時(shí)就不是取決于他的努力而是來自他的運(yùn)氣。特別在硅谷的高科技企業(yè)中，股票期權(quán)激勵(lì)的普遍性 已廣為人知。 （ 2）通訊服務(wù)和能源兩個(gè)經(jīng)濟(jì)部門最傾向于用期權(quán)作為報(bào)酬，使用期權(quán)的比例分別達(dá)到 87％和 86％。主要的特點(diǎn)是： （ 1）大公司使用期權(quán)的比例更高，市值超過 100 億美元的公司中使用期權(quán) 激勵(lì)的比例為 89％；而在市值小于 億美元小公司中，這個(gè)數(shù)字為 69％。超出部分的股票期權(quán)同樣被視為無條件股票期權(quán)，從而不能享受激勵(lì)性股票期權(quán)的稅收優(yōu)惠待遇。 兩者行權(quán)價(jià)不同，是因?yàn)槎惙▽?duì)他們的規(guī)定不同：激勵(lì)性股票期權(quán)在行權(quán)時(shí)，受益人不需付稅； 而無條件股票期權(quán)在行權(quán)時(shí)，低于市場(chǎng)價(jià)的差價(jià)外人則需作為普通收入納稅（美國《 1986 年國內(nèi)稅務(wù)法》實(shí)施后，稅率為 15%～ 34％）。 4．就無條件股票期權(quán)來看，由于它允許企業(yè)將差價(jià)收益作為成本從利潤中提取，因此，如果企業(yè)的邊際稅率為 34％， 1 美元的差價(jià)收益企業(yè)僅需花費(fèi) 1． 00（ l0． 34）即 美元。 無條件股票期權(quán)的另一個(gè)特點(diǎn)是，它比激勵(lì)性股票期權(quán)更能降低成本。 1964 年，這一稅率差距曾達(dá)到創(chuàng)記錄的 66％，但 1970 年幾乎降為 0，到了 20世紀(jì) 80年代初期又增加到 30％。 由于激勵(lì)性股票期權(quán)的授予價(jià)格一股等于或高于授予日股票市場(chǎng)價(jià)格，因此在很長一段時(shí)間里一直屬于一種可享受稅收優(yōu)惠的股票期權(quán)工具。 10 年內(nèi)，股票期權(quán)有效。 根據(jù)美國國內(nèi)稅務(wù)法則的規(guī)定，激勵(lì)性股票期權(quán)必須滿足如下條件： ，并在該計(jì)劃實(shí)施前的 12 個(gè)月或之后 12個(gè)月內(nèi)，得到股東大會(huì)的批準(zhǔn)。 限制性股票期權(quán)是 1950 年由美國國會(huì)引入的。這樣做的用意在于試圖將經(jīng)理人員利益與股東利益（而不是僅與股票市值）相聯(lián)系。以前，經(jīng)理股票期權(quán)制度通常規(guī)定，給予公司內(nèi)以首席執(zhí)行官（ CEO）為首的高級(jí)管理層按某一固定價(jià)格購買本企業(yè)普通股的權(quán)力，而且這些經(jīng)理人員有權(quán)在一定時(shí)期后將所購股票在市場(chǎng)上出售，但股票期權(quán)本身不可轉(zhuǎn)讓。 隨著 20 世紀(jì) 70 年代以來美國公司獨(dú)立董事數(shù)量的不斷增加，許多公司現(xiàn)在對(duì)于那些以前一般不擁有公司股票的獨(dú)立董事和其他董事也越來越傾向于用股票來支付報(bào)酬。現(xiàn)在的股票期權(quán)授予對(duì)象， 不僅包括企業(yè)經(jīng)理人員，而且還包括董事在內(nèi)，以致在美國經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)了所有權(quán)與控制權(quán)重新結(jié)合的趨勢(shì)。如今全美企業(yè)用作股票期權(quán)的股票總值已由 1985 年的 590 億美元增至 1萬億美 元。 1990 年以后，這一比例仍在上升，而且范圍也迅速擴(kuò)大到中小型企業(yè)。計(jì)算表明，以“財(cái)富 500”強(qiáng)的公司為例子，如果它們的股票的流動(dòng)性從目前的 30％增加到 70％，那么在股利為 2％的條件下，一個(gè)股票期權(quán)的價(jià)值將由一只股票的 40％升到 64％。 （ 3）通過決定是否分給期權(quán)持有者分紅的權(quán)利來改變激勵(lì)的強(qiáng)度。這有許多方法（見“如何結(jié)合有關(guān)國情來確定行權(quán)價(jià)格”一條），例如為了更大程度地激勵(lì)經(jīng)理努力，提出意外的收獲或者損失帶來的負(fù)效應(yīng)，可以把行權(quán)價(jià)格設(shè)置成與股票的變動(dòng)相關(guān)。 （ 5）預(yù)期的股利 ：也即持有普通股的股票的收益率，股利越高，期權(quán)的價(jià)格也就越小。行權(quán)價(jià)格越高，股票期權(quán)的價(jià)值就越小。 股票期權(quán)的計(jì)算及其要點(diǎn)？ 股票期權(quán)價(jià)值一般是按照 BlackScholes 公式來計(jì)算（計(jì)算公式較為復(fù)雜，這里從略）。 總結(jié)： ◆ 員工持股制度是一種由企業(yè)員工擁有本企業(yè)部分產(chǎn)權(quán)的股份制形式。 據(jù)調(diào)查，美國 33％的企業(yè)只對(duì)核心層（包括重事長和首席執(zhí)行官）和主要經(jīng)理人員（副總裁、財(cái)務(wù)總監(jiān)）實(shí)行經(jīng)理股票期權(quán)激勵(lì)方案， 22％的企業(yè)只對(duì)頂尖的管理層實(shí)施經(jīng)理股票期權(quán)激勵(lì)方案， 42％的企業(yè)對(duì)企業(yè)的中上管理層實(shí)施經(jīng)理股票期權(quán)激勵(lì)方案，只有很少的 3％的企業(yè)對(duì)所有雇員實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)方案。 以歷史的眼光來看，由于那些高薪員工尤其高級(jí)管理人員更為了解企業(yè)的價(jià)值，也較一般員工更具資金實(shí)力，更加愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，因此在股票期權(quán)制度的發(fā)展初期，實(shí)施對(duì)象主要是高層經(jīng)理人員。最近，人們也日益注意到技術(shù)提高、顧客的滿意度、組織或雇員的認(rèn)同等非財(cái)務(wù)狀況因素。在基金運(yùn)作前，通常按股東權(quán)益的一定比例確定股票期權(quán)總數(shù)。 股票期權(quán)方案通常由方案的公開部分和非公開部分構(gòu)成。 4．保證股票期權(quán)只有在企業(yè)經(jīng)營狀況好的時(shí)候才會(huì)兌現(xiàn)，因?yàn)楣善逼跈?quán)的實(shí)現(xiàn)是與企業(yè)的 經(jīng)營狀況相聯(lián)系的。 二、股票期權(quán)的具體使用原則及國外的經(jīng)驗(yàn) 期權(quán)方案的設(shè)計(jì)應(yīng)遵循哪些原則？ 股票期權(quán)制度的目的是對(duì)股票期權(quán)受益人進(jìn)行長期激勵(lì)，因此在股票期機(jī)制度實(shí)施的方案設(shè)計(jì)上，應(yīng)當(dāng)遵循如下原則： （一）形成利益共同體 期權(quán)使管理者的利益與企業(yè)和股東的利益緊密聯(lián)系在一起，從而使管理認(rèn)為確保企業(yè)連續(xù)的良好財(cái)務(wù)狀況也是自己個(gè)人利益的需要。首先它使員工的利益與企業(yè)的利益一致；再者，它也可以協(xié)調(diào)短期利益與長期利益之間的矛盾。在美國有很多由于員工持股而挫敗敵意兼并的案例。因而員工持股制度有助于提高企業(yè)的績效。當(dāng)時(shí)的觀點(diǎn)認(rèn)為，讓人普遍同時(shí)擁有勞動(dòng)收入與資本收入，能激發(fā)人的創(chuàng)造性與責(zé)任感 ，既鼓勵(lì)公平又促進(jìn)效率。 總結(jié)： ? 1980 年到 1994 年，授予 CEO股票期權(quán)的公司比例從 30％升到 70％；持有股票期權(quán)的 CEO 比例從 57％升到 87％ ? 如果不計(jì)算期權(quán)的收益， CEO的薪酬對(duì)公司的表現(xiàn)的彈性很小 ? 如果計(jì)算股票期權(quán)的作用， CEO 的收入對(duì)公司業(yè)績的彈性要 增加 30倍 ? 股票期權(quán)的彈性是其它諸如獎(jiǎng)金等彈性的 50 倍 期權(quán)和員工持股的差別 人們往往不清楚員工持股和期權(quán)的差別，其實(shí)他們是有區(qū)別的。為什么會(huì)有這么大的變化呢？原因在于，股票期權(quán)和持股帶來的經(jīng)理財(cái)富的變化是工資和獎(jiǎng)金所帶來的變化的 50 倍之多。最近，由哈佛大學(xué)和美國國民經(jīng)濟(jì)研究局的兩位專家對(duì)上述觀點(diǎn)提出挑戰(zhàn)。這樣論斷是基于他們的一項(xiàng)廣被引用的研究成果，在那項(xiàng)研究中，他們發(fā)現(xiàn)當(dāng)股東的財(cái)富每增加 1000 美元時(shí)， CEO 的得到的報(bào)酬只增加 美元。 1998 年，美國前 200 家公司的 CEO 的股票期權(quán)的收入平均達(dá) 830 萬美元，而現(xiàn)金年薪只有 75 萬 美元左右，而年末未實(shí)現(xiàn)的期權(quán)收入還有 5000 萬美元。所以這時(shí)候，股票期權(quán)提供了考核企業(yè)經(jīng)理業(yè)績的很好的手段，同時(shí)強(qiáng)化了企業(yè)經(jīng)理的工作努力。第二，它是著眼于將來的激勵(lì)手段，通過 期權(quán)，使得經(jīng)理的收入和將來的業(yè)績聯(lián)系起來，他的向前看的激勵(lì)功能比傳統(tǒng)的激勵(lì)手段更為明顯。第三，所有這些激勵(lì)手段都是根據(jù)企業(yè)過去的業(yè)績來確定經(jīng)理的報(bào)酬， 也就是當(dāng)經(jīng)理得到報(bào)酬時(shí)，經(jīng)理的行為已經(jīng)結(jié)束，雖然也可以給經(jīng)理將來經(jīng)理的承諾，但那往往實(shí)施起來更難。在實(shí)際中，如果說一線工人容易用上述激勵(lì)合約的話（極端的例子是計(jì)件工資制），那么對(duì)于經(jīng)理特別是高層經(jīng)理來說這就完全不適用，因?yàn)槎攘扛邔咏?jīng)理的業(yè)績是很難的，而且業(yè)績的波動(dòng)往往 會(huì)受很多其它外部因素的影響。關(guān)鍵在于獎(jiǎng)金率也就是持股比率的確定：如果把全部的盈利當(dāng)作獎(jiǎng)金，雖然能夠提供很強(qiáng)的激勵(lì)，但卻因?yàn)榻?jīng)理需要承擔(dān)過多的風(fēng)險(xiǎn)而會(huì)降低經(jīng)理的努力水平；如果不給予獎(jiǎng)金，即所有的報(bào)酬都固定，那么就會(huì)對(duì)經(jīng)理失去激勵(lì)。美國的很多公司都給員工認(rèn)股權(quán)。 總結(jié)： ? 股票期權(quán)出現(xiàn)在 1952 年，在 70 年代才有所發(fā)展。這些趨勢(shì)表明，股票期權(quán)制度已得到了蓬勃的發(fā)展。 自此，經(jīng)理股票期權(quán)制度的運(yùn)用日益廣泛，美國大多數(shù)公司開始實(shí)行這種制度。 于是，到 20 世紀(jì) 80 年代中期，為了形成有效的激勵(lì)機(jī)制，一些銳意改革的企業(yè)授予高級(jí)管理人員一定數(shù)量的本企業(yè)股票期權(quán)，以期將高級(jí)管理人員利益與企業(yè)利益更緊密地結(jié)合起來。針對(duì)當(dāng)時(shí)的經(jīng)理人員薪酬制度，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家研究指出，基本工資和年度獎(jiǎng)金并非有效的激勵(lì)機(jī)制，因?yàn)樗鼈儾荒芗?lì)管理人員著眼長遠(yuǎn)，面向未來。后來的研究也指出，從 20世紀(jì) 70年代到 20 世紀(jì) 80年代初，美國企業(yè)高級(jí)管理人員的薪酬主要是由現(xiàn)金構(gòu)成的，只有很少一部分的高級(jí)管理人員持有股票或者股票期權(quán)。 股票期權(quán)制 度產(chǎn)生之后，在很年一段時(shí)間內(nèi)都沒有引起人們的重視。 股票期權(quán)制度是如何產(chǎn)生和發(fā)展的？ 關(guān)于股票期權(quán)制度的產(chǎn)生，有兩種說法。 ◆ 股票期權(quán)是以股票為標(biāo)的物的看漲期權(quán)。與股票期權(quán)不同，持有者并不實(shí)際持有那些股票，公司因而 也不需要為此發(fā)行新股。 期權(quán)還有一變種形式，稱為股票升值權(quán)。因而它就是一種看漲期權(quán)。 股票期權(quán)就是以股票為標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán)。這樣他就能通過執(zhí) 行期權(quán)，按預(yù)先規(guī)定的價(jià)格買入，然后再按市場(chǎng)價(jià)格賣出標(biāo)的獲利。購買權(quán)被稱為看漲期權(quán)，這是因?yàn)槠跈?quán)持有者希望標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格在執(zhí)行時(shí)間，能夠上漲，超過預(yù)先規(guī)定的價(jià)格。比如，如果看漲期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格在執(zhí)行時(shí)間低于執(zhí)行價(jià)格，那么期權(quán)持有者就可以不執(zhí)行期權(quán)，以免受更大的損失。 這種制度比較一般的做法是，期權(quán)擁有者享有在與企業(yè)所有者約定好的時(shí)間（一般是 5 到 10 年）內(nèi)，以某一預(yù)先指定的價(jià)格購買一定數(shù)量本企業(yè)的股票的權(quán)力。因而它與一般看漲期權(quán)的區(qū)別正在于，期權(quán)持有者能對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格有一定的影響，這正是他能起激勵(lì)作用的原因所在。股票升值權(quán)的持有者既不享有持股或分紅的權(quán)力，也不需要自己實(shí)際拿出錢來購買那些股票。 總結(jié)： ◆ 期權(quán)是一種在預(yù)先指定的 執(zhí)行時(shí)間里，按預(yù)先指定的執(zhí)行價(jià)格購買或出售標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)力。他們的區(qū)別在于 后者并不實(shí)際持有股票。 這兩種說法只有公司的區(qū)別，年份都是一致的，因此我們可以確定，股票期權(quán)制度產(chǎn)生于 1952 年。改革主要包括兩個(gè)方面：一是在董事會(huì)中提高外部董事的比例，并設(shè)立一些專門委員會(huì)來加強(qiáng)對(duì)管理層的監(jiān)控；二是通過廣泛的持股和股票期權(quán)制度來密切管理人員與公司長期利益的聯(lián)系。 但緊接著的形勢(shì)變化對(duì)股票期權(quán)制度產(chǎn)生了積極的影響。在這樣一個(gè)情形之下，如果一家企業(yè)經(jīng)理人員的薪酬結(jié)構(gòu)完全由基本工資及年度獎(jiǎng)金構(gòu)成，那么基于個(gè)人利益方面的考慮，高級(jí)管理人員可能會(huì)傾向于放棄那些有利于企業(yè)長期發(fā)展的計(jì)劃。在這兩家公司中，經(jīng)理股票期權(quán)在整個(gè)薪酬中的比例首次超過了基本工資和年度獎(jiǎng)金。歐仁利在 20 世紀(jì) 80 年代末即收到了一筆高達(dá) 40 萬股的經(jīng)理股票期權(quán)；二是以百事可樂公司為首的一些大公司開始擴(kuò)大股票期權(quán)計(jì)劃的受益范圍，使所有全職員工都可以參與股票期權(quán)計(jì)劃。整個(gè) 20 世紀(jì) 80 年代與 90 年代美國股票市場(chǎng)的持續(xù)牛市也是關(guān)鍵因素之一。這是一種較好的激勵(lì)方式。典型的報(bào)酬形式是“基本工資＋獎(jiǎng)金”的形式。第一，企業(yè)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)帶來的效應(yīng)的評(píng)價(jià)，并非競(jìng)爭(zhēng)越多越好，例如企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)理人員之間的過度競(jìng)爭(zhēng)會(huì)導(dǎo)致低效率，從而獎(jiǎng)金率往往不能過高；第二，也是最重要的是，決定獎(jiǎng)金率需要對(duì)經(jīng)理的業(yè)績要很好的考核和評(píng)估，或者說對(duì)經(jīng)理的努力和經(jīng)理的業(yè)績之間的關(guān)系有充分的信息。實(shí)際上，那時(shí)高層經(jīng)理能夠從企業(yè)中拿到的獎(jiǎng)金率實(shí)在是很低的，和企業(yè)的規(guī)模比微不足道，例如美國最大的前 500 家企業(yè)的規(guī)模平均在 50 億美元左右，但是一個(gè)典型的經(jīng)理的獎(jiǎng)金和工資大約只有 250 萬美元，它只是占當(dāng)年規(guī)模的 %左右，如果讓經(jīng)理持股，那么持股的比例也只有 %。第一，股票期權(quán)在它未被實(shí)現(xiàn)之前有類似于股份的功能，也即傳統(tǒng)的激勵(lì)手段中的業(yè)績和努力之間的聯(lián)系在股份期權(quán)中照樣有效而且在公司股票下跌的時(shí)候?qū)?jīng)理努力的制約更大。因?yàn)楣善逼跈?quán)的價(jià)值依賴于股票的價(jià)格的變化，在充分的信息披露下，公眾對(duì)企業(yè)業(yè)績的評(píng)估大致能夠接近公司的實(shí)際情形，任何一個(gè)企業(yè)經(jīng)理要想長期（例如十年）欺騙公眾抬高股票價(jià)格幾乎是 不可能的。 總之，傳統(tǒng)的激勵(lì)方式的不足是： ? 高度依賴于對(duì)經(jīng)理人員業(yè)績的考核，而這通常很困難 ? 經(jīng)理持股能提供一些激勵(lì)，但容易造成經(jīng)理人員短視 期權(quán)激勵(lì)的好處是： ? 股票期權(quán)因此能更好的激勵(lì)經(jīng)理為企業(yè)的長期利益做貢 獻(xiàn)而不僅僅短期利益，鼓勵(lì)經(jīng)理人員進(jìn)行長期投資 ? 股票期權(quán)在完善的資本市場(chǎng)下，股票期權(quán)