【正文】 明顯超出市場(chǎng)預(yù)期 從目前情形看，央行已采取偏市場(chǎng)化的辦法來限制信貸的增長，比如對(duì)超貸銀行采取暫時(shí)調(diào)高存款準(zhǔn)備金率的懲罰性措施，表明央行適當(dāng)控制信貸、收緊貨幣政策的取向。 表格 2： 2021 年下半年各月貸款增長情況（單位：億元） 數(shù)據(jù)來源：豐源信息整理 豐源信息 經(jīng)濟(jì)金融熱點(diǎn)專題 30 聯(lián)系電話： 01087576491 圖表 9：信貸投放月度走勢(shì) 數(shù) 據(jù)來源：豐源信息整理 二、 10 月 份 居民存款大幅減少 主要是資本市場(chǎng)相對(duì)活躍和上月存款增加較多所致。 M2 增速走勢(shì)和 M1增速走勢(shì)一樣，即使按 M2 在 11月增加 9000億元， 12月增加 ，至年底， M2增速也會(huì)回落至 19％以內(nèi)。首先，人民銀行已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作結(jié)果為基礎(chǔ)貨幣凈投放；其次，外匯占款增速逐月下降；第三，由于目前法定存款準(zhǔn)備金率處于歷史最高位，因存款增加而導(dǎo)致的存款準(zhǔn)備金占用對(duì)基礎(chǔ)貨幣的消耗很大；第四，因財(cái)政存款增加對(duì)基礎(chǔ)貨幣的占用也很大。 (一 )票據(jù)業(yè)務(wù) 票據(jù)業(yè)務(wù)量穩(wěn)步上升，企事業(yè)單位經(jīng)濟(jì)往來日益頻繁。平均每筆支票業(yè)務(wù)金額為 ，同比增長 %，增速較上年同期回落。商業(yè)匯票平均每筆金額為 萬元，同比下降 %。 受惠于國家區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略，中西部地區(qū)票據(jù)業(yè)務(wù)持續(xù)快速增長。截至第三豐源信息 經(jīng)濟(jì)金融熱點(diǎn)專題 33 聯(lián)系電話： 01087576491 季度末，全國銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)商業(yè)匯票逾期墊款金額為 億元，環(huán)比下降 %，同比下降 %。 (二 )銀行卡業(yè)務(wù) 銀行卡。 農(nóng)村信用社等涉農(nóng)金融機(jī)構(gòu) 6票據(jù)逾期墊款金額環(huán)比出現(xiàn)下降趨勢(shì)，但潛在票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)繼續(xù)加以關(guān)注。第三季度，東部地區(qū)票據(jù)業(yè)務(wù)筆數(shù)、金額同比分別下降 %和 %，占全國票據(jù)業(yè)務(wù)筆數(shù)和金額的比例分別為 %和 %。截至第三季度末，全國范圍內(nèi)接入電子商業(yè)匯票系統(tǒng)的機(jī)構(gòu)共有 316家。第三季度，實(shí)際結(jié)算商業(yè)匯票業(yè)務(wù) 萬筆，金額 ，同比分別增長 %和 %。支票業(yè)務(wù)量平穩(wěn)增長，支票單筆金額略有上升。未來一段時(shí)間內(nèi)，支付業(yè)務(wù)量有望繼續(xù)保持穩(wěn)步增長，經(jīng)濟(jì)向好勢(shì)頭將進(jìn)一步得到鞏固，繼續(xù)朝著宏觀調(diào)控的預(yù)期方向發(fā)展。 豐源信息 經(jīng)濟(jì)金融熱點(diǎn)專題 31 聯(lián)系電話： 01087576491 圖表 11： M M2仍運(yùn)行在下行通道 數(shù)據(jù)來源：豐源信息整理 四、 10 月 份 銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性較上月充裕 但這并不意味著央行管理流動(dòng)性的壓力在加大。與此同時(shí)，上月理財(cái)產(chǎn)品到期量大，導(dǎo)致居民戶存款增幅較大， 10 月又重新買回，使居民戶存款出現(xiàn)了大幅減少。只要人民幣匯率繼續(xù)向均衡匯率靠攏，只要人民銀行堅(jiān)持有管理的浮動(dòng)匯率制這個(gè)改革方向不動(dòng)搖，那么今后無論是來自國內(nèi)的通脹壓力（因流動(dòng)性過剩引起）還是來自國外的通脹壓力（輸入性通脹）都不會(huì)急劇增大。 2021 年 10 月份銀行間市場(chǎng)人民幣交易累計(jì)成交 萬億元，日均成交 8630 億元，日均成交同比增長 %。這只會(huì)令通脹問題更加惡化。進(jìn)口在中國消費(fèi)中所占份額最小。 我不是說中國的匯率就是固定不變的，或者不應(yīng)改變。但前提是，新興經(jīng)濟(jì)體在泡沫游戲中必須很敏感。 美國的貨幣政策，以及國內(nèi)資產(chǎn)市場(chǎng)條件是吸引“熱錢”的最重要因素。十年前，東亞新興經(jīng)濟(jì)體實(shí)行高利率，吸引外國資本，但沒有成功。政府應(yīng)將最高邊際稅率降至 25%，和企業(yè)所得稅率持平，同時(shí)根據(jù)通脹提高每檔所得稅率的門檻。由于企業(yè)所得稅為 25%，而最高邊際個(gè)人所得稅為 45%，這使得部分人的個(gè)人所得稅不高于 25%。但是，地方政府往往會(huì)利用行政權(quán)力，與企業(yè)聯(lián)手抑制工資上漲。公共部門的收入占GDP的比例在所有主要經(jīng)濟(jì)體是最高的。承受通脹之苦的往往是固定收入人群，例如靠養(yǎng)老金生活的退 休人群。這將導(dǎo)致通脹危機(jī)。維穩(wěn)的必要條件，是在今后數(shù)年內(nèi)將利率上調(diào)至與預(yù)期通脹相若的水平。此外，由于過去的貨幣增長催生了許多投資項(xiàng)目，需要持續(xù)的貨幣增長來維持這些項(xiàng)目的運(yùn)營。在通縮環(huán)境下，資產(chǎn)投機(jī)吸引了巨大的貨幣增量。這種解釋也不準(zhǔn)確。有人認(rèn)為，是美聯(lián)儲(chǔ)最近實(shí)施的第二輪量化寬松政策誘發(fā)了中國的通脹。 2021 年，全球局勢(shì)剛一穩(wěn)定，自然資源和勞動(dòng)力價(jià)格就繼續(xù)上漲。 全球金融危機(jī)打斷了中國的通脹趨勢(shì)。由于俄羅斯和其他前蘇聯(lián)陣營的 經(jīng)濟(jì)體的需求開始抬頭，原材料價(jià)格開始猛漲。而且，這一時(shí)期內(nèi)的貨幣一邊倒地流向房產(chǎn)業(yè)，并沒有進(jìn)入與 CPI相關(guān)的商品和服務(wù)領(lǐng)域。 然而，那 時(shí)中國制造業(yè)的擴(kuò)張并未帶來通脹，這要?dú)w功于國際市場(chǎng)上低廉且不斷降價(jià)的自然資源。上世紀(jì) 50 年代 70 年代的“嬰兒潮”也持續(xù)沖擊著勞動(dòng)力市場(chǎng)。貨幣流通或傾向于與 CPI 相關(guān)的產(chǎn)品和服務(wù)。長期來看，這句話是對(duì)的。一個(gè)發(fā)展中的大經(jīng)濟(jì)體對(duì)貨幣的需求是無處不在的，而經(jīng)濟(jì)體系往往通過貨幣擴(kuò)張滿足這種需要。 1－ 10月累計(jì)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資較上年同期增長 %，增速低于 1－ 9月的 %。 統(tǒng)計(jì)局還公布， 10月份工業(yè)增加值較上年同 期增長 %，增速低于 9月份的 %。 1－ 10月累計(jì) CPI較上年同期增長 %，增速雖然高于 1－ 9月的 %，但仍然符合今年全年 3%左右的調(diào)控目標(biāo)?，F(xiàn)在試圖阻止通脹為時(shí)已晚，需要做的，是保障通脹時(shí)代的穩(wěn)定。政府隨之以緊縮貨幣和管控價(jià)格結(jié)合相應(yīng)對(duì)。 三、受影響程度：太保 國壽 平安 從保費(fèi)收入結(jié)構(gòu)上來看，三家上市公司中，太保壽險(xiǎn)銀保渠道收入占比最大，國壽稍次之，平安最少。 不允許駐點(diǎn)之后，渠道經(jīng)理除了要應(yīng)對(duì)從“一對(duì)多”到“一對(duì)三”的競(jìng)爭(zhēng)壓力下，從駐點(diǎn)里解放出來的客戶經(jīng)理將面臨將服務(wù)對(duì)象從投保人到銀行職員的轉(zhuǎn)化， 從前期的產(chǎn)品培訓(xùn)、上崗指導(dǎo)、到后期的關(guān)系維護(hù)、利益重新分配，都需要一定的優(yōu)勝劣汰機(jī)制來磨合。 豐源信息 經(jīng)濟(jì)金融熱點(diǎn)專題 23 聯(lián)系電話： 01087576491 總體而言，銀保渠道受此次政策影響，可能降低 10%左右的短期銀保銷量，而長期并不改變保險(xiǎn)行業(yè)的發(fā)展空間。 不允許混淆銷售降低銷量。而銀行職員由于可以看到客戶的資產(chǎn)金額和配置情況，能夠更有針對(duì)性的提出理財(cái)建議，從而獲得更好的銷售效果。巡點(diǎn)不在銀行常駐，只是處理公關(guān)、培訓(xùn)和單據(jù)相關(guān)臨時(shí)性工作。銀保渠道依托基數(shù)龐大的居民儲(chǔ)蓄，且其中的長期壽險(xiǎn)產(chǎn)品具有儲(chǔ)蓄和投資功能，加之普通儲(chǔ)戶對(duì)于銀行信譽(yù)的認(rèn)可，導(dǎo)致目前各家保險(xiǎn)公司大力開展銀行渠道，受此次新規(guī)定影響的銀保收入占所有保費(fèi)收入的五成左右。對(duì)于銀行而言，代理保險(xiǎn)中間業(yè)務(wù)收入遠(yuǎn)高于存貸差收入， 而且 實(shí)踐中銀行對(duì)某些保險(xiǎn)公司人員的誤導(dǎo)性營銷行為常常不負(fù)責(zé)任。 （ 5） 保險(xiǎn)產(chǎn)品不得與儲(chǔ)蓄存款、基金、銀行理財(cái)產(chǎn)品等混淆銷售；不得將保險(xiǎn)產(chǎn)品收益與上述產(chǎn)品簡單類比，不得夸大保險(xiǎn)產(chǎn)品收益。 豐源信息 經(jīng)濟(jì)金融熱點(diǎn)專題 21 聯(lián)系電話： 01087576491 【銀 監(jiān)會(huì)】 規(guī)范銀保市場(chǎng) 加強(qiáng) 合規(guī)銷售與風(fēng)險(xiǎn)管理 一、半數(shù)保費(fèi)收入受銀監(jiān)會(huì)新規(guī)影響 事件 銀監(jiān)會(huì)近日向各地銀監(jiān)局和商業(yè)銀行下發(fā)了 《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)商業(yè)銀行代理保險(xiǎn)業(yè)務(wù)合規(guī)銷售與風(fēng)險(xiǎn)管理的通知》 ，通知要求： （ 1） 商業(yè)銀行不得允許保險(xiǎn)公司人員派駐銀行網(wǎng)點(diǎn)。但是，在美國施行“量化寬松”之后，聯(lián)儲(chǔ)將在未來 8 個(gè)月內(nèi)每個(gè)月向市場(chǎng)注入 750 億美元，這部分新增的資金在人民幣升值和美元趨勢(shì)性走弱的驅(qū)動(dòng)下，有可能向新興市場(chǎng)流動(dòng)，所以流動(dòng)性的外部因素的不確定性在增大，外匯占款的變化更值得關(guān)注。 （ 1） 由于近期央行到期票據(jù)規(guī)模相對(duì)平穩(wěn)，規(guī)模也不大，因此，后續(xù)流 動(dòng)性管理上，較之存款準(zhǔn)備金率的提升，公開市場(chǎng)操作的空間更大一些 。應(yīng)該說，在一個(gè)通脹化生存的周期里，我們應(yīng)該習(xí)慣貨幣緊縮預(yù)期的常態(tài)化。 （ 4） 11 月份截止到 11 月 18 日，央行已累計(jì)發(fā)行各期限央票 1490 億元，其中主體是 3 個(gè)月期和 1 年期央票。 豐源信息 經(jīng)濟(jì)金融熱點(diǎn)專題 18 聯(lián)系電話： 01087576491 圖表 2：基礎(chǔ)貨幣同比增長趨勢(shì)仍持續(xù) 數(shù)據(jù)來源：豐源信息整理 （ 2）進(jìn)入 11 月以來，糧食、食用油和肉類等食品類價(jià)格環(huán)比繼續(xù)較大幅度上漲，而目前已臨近年末，國內(nèi)需求會(huì)持續(xù)保持較旺盛的狀態(tài)，因此物價(jià)形勢(shì)嚴(yán)峻。 此外，要把打擊和防控資本市場(chǎng)內(nèi)幕交易與面向社會(huì)全方位開展預(yù)防腐敗工作結(jié)合起來。 預(yù)防腐敗局有關(guān) 部門 表示，要進(jìn)一步從源頭上切實(shí)抓好打擊和防控資本市場(chǎng)內(nèi)幕交易工作，首先，要把打擊和防控資本市場(chǎng)內(nèi)幕交易與廉政風(fēng)險(xiǎn)防范工作聯(lián)合起來；其次，要把打擊和防控資本市場(chǎng)內(nèi)幕交易與制度廉潔性評(píng)估工作結(jié)合起來；第三，要把打擊和防控資本市場(chǎng)內(nèi)幕交易與對(duì)違紀(jì)違法案件的剖析工作結(jié)合起來；第四，要把打擊和防控資本市場(chǎng)內(nèi)幕交易與面向社會(huì)全方位開展預(yù)防腐敗工作結(jié)合起來。一是將及時(shí)制定和發(fā)布有關(guān)加強(qiáng)內(nèi)幕信息管理的通知，進(jìn)一步對(duì)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)、國有股東加強(qiáng)內(nèi)幕信息管理、打擊和防控內(nèi)幕交易進(jìn)行部署。三是加大打擊力度。二是加強(qiáng)綜合防控。 監(jiān)察部有關(guān)部門 需要做的工作有： 一是要深化警示教育和宣傳工作。加強(qiáng)與各地區(qū)和相關(guān)部門的監(jiān)管協(xié)作，不斷提高上下聯(lián)動(dòng)、部門聯(lián)動(dòng)、地區(qū)聯(lián)動(dòng)的效果，切實(shí)提高依法打擊和防控內(nèi)幕交易的水平。 四是從打防結(jié)合入手，加大依法打擊力度，查辦一批典型案件。 一是從完善制度入手，切實(shí)加強(qiáng)針對(duì)內(nèi)幕交易的法制化、制度化建設(shè)。 據(jù)悉，為了構(gòu)建對(duì)內(nèi)幕交易“齊抓共管、打防結(jié)合、綜合防治”的長效機(jī)制，在今年年初召開的上市公司規(guī)范運(yùn)作專題 工作第八次會(huì)議上，證監(jiān)會(huì)、公安部、監(jiān)察部、國資委等單位共同商定，將加強(qiáng)對(duì)內(nèi)幕交易信息管理、綜合防控內(nèi)幕交易作為當(dāng)前的一項(xiàng)重要任務(wù)。從上述查處的這些內(nèi)幕交易案件來看，也出現(xiàn)了新的特點(diǎn)：首先是利用上市公司并購重組的內(nèi)幕交易增加；其次是內(nèi)幕交 易手段更趨隱蔽和復(fù)雜；第三，知情人有擴(kuò)大趨勢(shì)。 國資委自成立以來一直將國有股東涉及上市公司的內(nèi)幕信息管理工作作為監(jiān)管重點(diǎn)，并為此做出了大量卓有成效的工作，取得了良好的市場(chǎng)和社會(huì)效應(yīng)。其中包括了一些涉案金額巨大、群眾較為關(guān)注、社會(huì)影響廣泛的案件，如董正青內(nèi)幕交易案、黃光裕內(nèi)幕交易案等。 此外，《《通知》強(qiáng)調(diào)，打擊和防控資本市場(chǎng)內(nèi)幕交易工作涉及面廣，社會(huì)關(guān)注度高，需要?jiǎng)訂T各方面力量，通過法 制宣傳、教育培訓(xùn)等多種形式，促進(jìn)全社會(huì)參與。造成上述四方面問題存在的原因，一是相關(guān)人士主觀意識(shí)淡薄；二是制度不健全；三是利益驅(qū)動(dòng)力太強(qiáng)；四是與成熟的股市文化尚未形成以及股市存在投機(jī)性相關(guān)；五是違規(guī)成本較低，不少人愿意放手一搏。中國證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示，這樣的政策力度，前所未有。如果融資不暢，將會(huì)影響企業(yè)拿地和投資決策，從而導(dǎo)致商品房市場(chǎng) 2021年遠(yuǎn) 期供應(yīng)乏力，不利于供求關(guān)系的均衡。 豐源信息 經(jīng)濟(jì)金融熱點(diǎn)專題 12 聯(lián)系電話： 01087576491 銀行信貸仍是房企主要融資渠道。 第三 ，目前經(jīng)濟(jì)界的共識(shí)是，中國經(jīng)濟(jì)的高速增長階段已經(jīng)過去，未來幾年的經(jīng)濟(jì)潛在增長率應(yīng)該在個(gè)位數(shù)，中國經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力將會(huì)更多的由消費(fèi)來拉動(dòng)，而不再是投資和出口，這樣，過去多年來長期依靠較高的貨幣供應(yīng)量來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的模式將會(huì)漸漸發(fā)生變化，而貨幣供應(yīng)量逐步回歸將會(huì)在長期上對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。 表格 1： 四月份以來出臺(tái)的房地產(chǎn)調(diào)控政策匯總 豐源信息 經(jīng)濟(jì)金融熱點(diǎn)專題 10 聯(lián)系電話： 01087576491 豐源信息 經(jīng)濟(jì)金融熱點(diǎn)專題 11 聯(lián)系電話： 01087576491 二、長期發(fā)展趨勢(shì)的因素在悄然發(fā)生變化 我們 也 注意到，近期一些一些影響房地產(chǎn)長期發(fā)展趨勢(shì)的因素在悄然發(fā)生變化 。 為穩(wěn)定房價(jià)，打擊炒作，從年初開始，政府的宏觀調(diào)控政策步步推進(jìn)，從 國十一條 的確定基調(diào)，到 新國十條 的重拳出擊，再到 新國五條 的持續(xù)深化，地產(chǎn)新政以前所未有的力度全面展開，成為 2021 年房地產(chǎn)市場(chǎng)的主旋律。判斷輸贏還需要很長的時(shí)間。加速資本市場(chǎng)發(fā)展，增加上市公司豐源信息 經(jīng)濟(jì)金融熱點(diǎn)專題 8 聯(lián)系電話： 01087576491 的供應(yīng)、擴(kuò)大公司債券市場(chǎng)等也很重要。經(jīng)濟(jì)增長扭曲越少，流動(dòng)性的通脹風(fēng)險(xiǎn)就越小。這一升值舉動(dòng)需要加強(qiáng)資本管制來密切配合。對(duì)國內(nèi)企業(yè)和銀行的外匯貸款尤其應(yīng)該加強(qiáng)管制，包括收緊外債額度和提高外匯貸款的成本。 四、 中國應(yīng)該采取的應(yīng)對(duì)措施 要想贏得博弈或者至少減少損失， 我們 認(rèn)為， 中國應(yīng)該采取以下的措施： —— 加強(qiáng)對(duì)資本流入的