【正文】 下產(chǎn)生的 ， 唯一有可能發(fā)生變化的應(yīng)該是盈利記錄的時(shí)間有可能縮短到連續(xù) 24個(gè)月 （ 未來的創(chuàng)業(yè)板 ） ， 估計(jì)主板的要求依然會(huì)是連續(xù) 3年 。 3. 資本市場(chǎng)融資地點(diǎn)與方式選擇 62 ? 境外資本市場(chǎng)上市概述 ? 可以選擇香港、新加坡或者美國資本市場(chǎng)上市； ? 由于不同的境外資本市場(chǎng)具有不同的上市標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管要求與文化特色，企業(yè)在選擇境外上市地點(diǎn)的時(shí)候，應(yīng)該重點(diǎn)考慮如下方面： ? IPO發(fā)行的市盈率倍數(shù)以及融資金額； ? 不同資本市場(chǎng)的投資者的投資偏好； ? 不同資本市場(chǎng) IPO發(fā)行上市條件； ? 其他綜合性因素（如融資成本、文化背景差異、心理認(rèn)同程度等）。 ? 國內(nèi)企業(yè)境外資本市場(chǎng) IPO數(shù)量 ：雖然最近幾年國內(nèi)企業(yè)到美國和新加坡 IPO的數(shù)量增長(zhǎng)較為迅猛，到香港 IPO的國內(nèi)企業(yè)保持相對(duì)穩(wěn)定的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但從絕對(duì)量上看，選擇在香港 IPO的國內(nèi)企業(yè)最多，其次是新加坡，再次是美國?？傮w上講，香港市場(chǎng)的 IPO標(biāo)準(zhǔn)要高于新加坡市場(chǎng)。 66 境外上市的費(fèi)用 ? 境外上市企業(yè)的審計(jì)與資產(chǎn)評(píng)估必須得到國際著名事務(wù)所的認(rèn)可，僅審計(jì)費(fèi)用就是一筆不小的開支。 ? 新加坡創(chuàng)業(yè)板上市，首次上市的固定費(fèi)用是 5萬元人民幣，每年的年費(fèi)是。 67 ? 香港、新加坡資本市場(chǎng)比較 ? 其他綜合性因素 ： ? 從融資成本看，美國最高、香港次之，新加坡最低； ? 從文化背景差異看，香港和中國大陸的文化背景差異最小、投資者對(duì)國內(nèi)企業(yè)的心理認(rèn)同程度最高；新加坡次之，美國最差； ? 從市場(chǎng)交易活躍程度看，美國最活躍，香港次之，新加坡相對(duì)較差； ? 從以后回國增發(fā) A股的可能性看， H股中國公司最容易，美國和新加坡較難。 70 融資方式選擇：間接上市模式的基本原理 ? 間接上市不一定節(jié)省成本 ： ? 間接上市的成本是一種綜合性成本，不僅包括為獲得殼公司控制權(quán)所支付的股權(quán)對(duì)價(jià)（直接成本），而且還包括其他成本間接成本；而且，間接成本有可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過買殼上市的直接成本； ? 不同資本市場(chǎng)間接上市的成本往往相差較大。 H股上市分為 H股主板上市和 H股創(chuàng)業(yè)板上市。 ? 需在境外注冊(cè)公司并向境外公司轉(zhuǎn)移資產(chǎn)和業(yè)務(wù)；受大陸相關(guān)部門的嚴(yán)格監(jiān)管，尤其是產(chǎn)業(yè)政策和外匯管制；國企難以通過紅籌方式境外上市。 融資方式選擇：分拆上市的案例 世茂房地產(chǎn) () 世茂國際 () 世茂股份 () 世茂集團(tuán) ? 除世茂股份和世茂國際業(yè)務(wù)以外的全部房地產(chǎn)業(yè)務(wù) ? 專注海外或邊境項(xiàng)目的投資開發(fā) ? 主攻國內(nèi)規(guī)模在 20萬平方米以下的中小型項(xiàng)目 第三部分 金融市場(chǎng)融資工具創(chuàng)新 76 銀行貸款 產(chǎn)業(yè)投資 基金 企業(yè)債 可轉(zhuǎn)債 短期融資券 成功的 財(cái)務(wù) 運(yùn) 作 IPO ABCP 各類金融市場(chǎng)融資工具概述 資產(chǎn)證券化 77 短期融資券：融資市場(chǎng)的新亮點(diǎn) ? 中國人民銀行 2023年 5月 24日對(duì)外發(fā)布并實(shí)施 《 短期融資券管理辦法 》 ，允許符合條件的企業(yè)在銀行間債券市場(chǎng)向合格機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行短期融資券。待償還融資券余額不超過企業(yè)凈資產(chǎn)的 40%。即使考慮發(fā)行費(fèi)用因素，短期融資券的融資成本也比銀行貸款要低得多）。 資產(chǎn)證券化的基本概念：狹義的資產(chǎn)證券化 特殊目的機(jī)構(gòu) （ SPV） 服務(wù)商 （銀行） 投資者 原始權(quán)益人 （銀行） 承銷機(jī)構(gòu) 評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu) 擔(dān)保機(jī)構(gòu) 真實(shí)銷售True sale 發(fā)行證券issuing 現(xiàn)金流 資產(chǎn)流 中介服務(wù) 資產(chǎn)證券化的基本流程 理解資產(chǎn)證券化的操作：從現(xiàn)金流的角度 ? 基礎(chǔ)資產(chǎn) ? 資產(chǎn)池 ? 現(xiàn)金流重組與分割 ? 自我清償（ selfliquidating） 資產(chǎn)證券化的基本流程 ? 住房抵押貸款支撐證券（ MBS） ：以住宅抵押貸款為證券化資產(chǎn)發(fā)行的證券，最早出現(xiàn)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。由 TAPCO 公司在商業(yè)票據(jù)（ CP）市場(chǎng)上向投資者發(fā)行 CP，獲得資金后，再間接付至中集的專用帳戶）。 較近的資產(chǎn)證券化案例：中集集團(tuán)應(yīng)收賬款證券化 中集集團(tuán)應(yīng)收帳款證券化交易流程圖 中集集團(tuán) 荷蘭銀行 國際商業(yè)票據(jù) 投資者 資產(chǎn)購買公司 （ SPV） 出售應(yīng)收帳款 公開發(fā)行 CP 支付籌集資金 中集集團(tuán)的債務(wù)人 信托機(jī)構(gòu) 委托信托機(jī)構(gòu)管理應(yīng)收帳款資產(chǎn) 支付投資者 償還債務(wù) 88 證監(jiān)會(huì)體系下的企業(yè)資產(chǎn)證券化 ? 概念：企業(yè)資產(chǎn)證券化也叫專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，指證券公司面向境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者推廣資產(chǎn)支持受益憑證，發(fā)起設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，用所募集的資金按照約定購買原始權(quán)益人能夠產(chǎn)生可預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流的特定資產(chǎn)（即基礎(chǔ)資產(chǎn)），并將該資產(chǎn)的收益分配給受益憑證持有人的專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)活動(dòng)。 ? 期限靈活。 ? 資金用途在政策上限制較少。這意味著 “聯(lián)通收益計(jì)劃” 成為首家 ABS試點(diǎn)，由聯(lián)通與中金公司于 8月 26日募集成功并設(shè)立的首個(gè)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，并于 9月 6日在上海證券交易所的大宗交易市場(chǎng)掛牌交易。 ? 海外上市 ： 2023年 6月 21日、 22日，中國聯(lián)通成功在紐約交易所、香港聯(lián)交所發(fā)行股票，融資 。 ? 資產(chǎn)證券化 : 2023年 8月 26日，“中國聯(lián)通 CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)收益計(jì)劃”募集成功并正式設(shè)立，募集資金 32億元人民幣。 。 92 我國企業(yè)資產(chǎn)證券化案例中的基礎(chǔ)資產(chǎn) ? 2023年以來，從已經(jīng)推出的 8單企業(yè) ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)形式來看，包括 BT合同債權(quán)、高速公路收費(fèi)權(quán)、售電收益、融資租賃項(xiàng)下的租金請(qǐng)求權(quán)、污水處理費(fèi)等五種資產(chǎn)類型。 ? 配股 : 2023年 7月，中國聯(lián)通在 A股市場(chǎng)配股集資 45億元。 ? “聯(lián)通收益計(jì)劃” 被設(shè)計(jì)為兩檔，只有優(yōu)先級(jí)計(jì)劃份額向合格機(jī)構(gòu)投資者發(fā)售，次級(jí)計(jì)劃份額由聯(lián)通新時(shí)空 (原始權(quán)益人 )持有，以增強(qiáng)產(chǎn)品的信用。 中國聯(lián)通收益計(jì)劃的模式 ? 中國聯(lián)通 CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)收益計(jì)劃 (簡(jiǎn)稱‘聯(lián)通收益計(jì)劃’ )，是中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的第一單 ,從效果上看，這是國內(nèi)真正意義上的首家企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。 ? 成本較低。中國證監(jiān)會(huì)正在積極推動(dòng)券商開展企業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，預(yù)計(jì)未來兩年內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)模將達(dá)到 2023億元。 TAPCO 從 CP 市場(chǎng)上獲得資金并付給 SPV， SPV 又將資金付至中集集團(tuán)設(shè)于經(jīng)國家外管局批準(zhǔn)的專用帳戶。包括： ⑴ 汽車消費(fèi)貸款、個(gè)人消費(fèi)貸款和學(xué)生貸款支撐的證券； ⑵ 商用房產(chǎn)、農(nóng)用房產(chǎn)、醫(yī)用房產(chǎn)抵押貸款支撐證券； ⑶ 信用卡應(yīng)收款支撐證券； ⑷ 貿(mào)易應(yīng)收款支撐證券； ⑸ 設(shè)備租賃費(fèi)支撐證券； ⑹ 公園門票收入、基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)、俱樂部會(huì)費(fèi)收入支撐證券； ⑺ 保單收費(fèi)支撐證券； ⑻ 中小企業(yè)貸款支撐證券 資產(chǎn)證券化的基本流類型： MBS與 ABS ? 案例基本情況 中集首先把上億美元的應(yīng)收帳款進(jìn)行設(shè)計(jì)安排，結(jié)合荷蘭銀行提出的標(biāo)準(zhǔn)，挑選優(yōu)良的應(yīng)收帳款組合成一個(gè)資金池，然后交給信用評(píng)級(jí)公司評(píng)級(jí)。 資產(chǎn)證券化：小荷才露尖尖角 ? 基本概念與原理 ? 中集集團(tuán)模式 ? 建行 MBS模式 ? 企業(yè)資產(chǎn)證券化：聯(lián)通收益權(quán) \莞深高速收費(fèi)權(quán)模式 ? 狹義的資產(chǎn)證券化 ? 資產(chǎn)證券化（ securitization）是以基礎(chǔ)資產(chǎn)（ underlying assets）所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持，在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券進(jìn)行融資，對(duì)資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分離與重組，并以基礎(chǔ)資產(chǎn)本身所產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行償付的一種過程或技術(shù)。融資券發(fā)行由符合條件的金融機(jī)構(gòu)承銷，企業(yè)自主選擇主承商。 ? 短期融資券是指企業(yè)依照 《 短期融資券管理辦法 》 規(guī)定的條件和程序在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行和交易并約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價(jià)證券。 ? 世茂房地產(chǎn) 2023年申請(qǐng)上市時(shí)，被香港聯(lián)交所上市委員會(huì)“駁回”，原因是世茂房地產(chǎn)業(yè)務(wù)與世茂國際業(yè)務(wù)相互競(jìng)爭(zhēng)，將不利于原來世茂國際股東和投資者的利益。在禁售期結(jié)束后，所有股票都可以流通。 71 融資方式選擇：香港直接上市的模式選擇（ H股方式） ? 一般而言，在香港直接上市有兩種方式： H股方式和紅籌方式。 ? IPO前進(jìn)行私募融資的好處： ? 提升擬上市公司的經(jīng)營業(yè)績(jī)； ? 改善公司股東結(jié)構(gòu)，改善公司治理水平和效果； ? 增加擬上市公司的現(xiàn)金流，緩解公司上市前短期內(nèi)的大額現(xiàn)金支付壓力； ? 改善公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)，尤其是降低公司資產(chǎn)負(fù)債率，增加每股凈資產(chǎn)值； ? 能充分發(fā)揮公司的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，迅速實(shí)現(xiàn)公司資產(chǎn)規(guī)模的有效擴(kuò)張； ? 增強(qiáng)一般投資者對(duì)公司股票的投資信心，有利于順利完成股票配售； 69 融資方式選擇：房地產(chǎn)企業(yè) IPO前的私募融資案例（ 1） ? 房地產(chǎn)企業(yè) IPO前在公司股權(quán)層面引入私募融資的案例：世茂房地產(chǎn) ? 世茂房地產(chǎn)的 IPO融資方案 ： 2023年 6月 13日，世茂房地產(chǎn) ()開始在港上市路演，擬發(fā)行 （其中 90%國際配售， 10%公開發(fā)售），占招股后總股本的 20%，招股價(jià) /股，凈資產(chǎn)折讓率 29%45%，總集資 。 ? 以“紅籌股”的方式上市（指境外注冊(cè)、境外上市），手續(xù)會(huì)簡(jiǎn)便一些。上市費(fèi)用包括：證券律師費(fèi)、審計(jì)費(fèi)、財(cái)務(wù)顧問費(fèi)、包銷費(fèi)和其他雜費(fèi)，諸如宣傳、印刷、申請(qǐng)、調(diào)查等費(fèi)用。因此，香港主板成為國內(nèi)大型國企海外上市的首選。 ? 香港資本市場(chǎng)對(duì)國內(nèi)不同產(chǎn)業(yè)的企業(yè) IPO上市的吸納能力最強(qiáng)，行業(yè)類型最多；其次是新加坡，最差是美國； ? 美國和新加坡市場(chǎng)的投資者對(duì)金融、能源和房地產(chǎn)行業(yè)的國內(nèi)企業(yè)認(rèn)可度較低，而香港市場(chǎng)的投資者對(duì)上述行業(yè)的國內(nèi)企業(yè)認(rèn)可度較高。 香港、新加坡和美國 2023年中國企業(yè) IPO市盈率 63 ? 香港、新加坡和美國資本市場(chǎng)比較 ? IPO籌資情況 ：從 IPO融資總額看，一般情況下，香港最多，其次是美國和新加坡；從 IPO的單筆平均融資額看，美國最高，其次是香港和新加坡。 1. 資本市場(chǎng)及企業(yè)融資的基本條件與程序 167。 ? 問題 ： （ 1） 什么 “ 具有持續(xù)盈利能力 ， 財(cái)務(wù)狀況良好 ” ,具體的判斷標(biāo)準(zhǔn)是什么 ？ （ 2） 是應(yīng)該由市場(chǎng)去判斷 ， 還是應(yīng)該由中國證監(jiān)會(huì)或證券交易所去判斷 ？ （ 3） 新 《 證券法 》 第 50條的 “ 尾巴 ”條款中規(guī)定 “ 證券交易所可以規(guī)定高于前款規(guī)定的上市條件 ， 并報(bào)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn) ” 。 二是必須 1：1折股 。 為解決上述問題 ， 116號(hào)文通過連續(xù)計(jì)算經(jīng)營業(yè)績(jī)和對(duì)關(guān)聯(lián)交易的比例進(jìn)行限制 ， 引導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行整體改制 。 ? 土地和房產(chǎn)處理的時(shí)間問題 。 ? 為什么：關(guān)聯(lián)交易與股東套現(xiàn) 。 57 ? 商標(biāo)問題 ? 處理原則：發(fā)起人投入股份公司的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)所涉及的核心商標(biāo)的所有權(quán)應(yīng)在發(fā)行上市前轉(zhuǎn)移到股份有限公司 。 例如，公司向大股東及其子公司銷售產(chǎn)品與后者因此以應(yīng)收帳款的形式占用上市公司的資金；公司以其他應(yīng)收款的形式向大股東及其子公司有償、無償提供貨幣資金，都屬于關(guān)聯(lián)方交易；此外，上市公司在與其存在關(guān)聯(lián)方關(guān)系的企業(yè)與個(gè)人之間進(jìn)