【正文】 的稅負等各種因素，然后根據公司的特點和具體情況，選擇最合適的方法。 （ 2）分立對手頭現金充裕而又不需要額外現金的公司來說，是最合適的方法。如果所需的現金是用來償還母公司的債務，則應由母公司發(fā)行股票、獲取收益；如果所需現金是由分拆上市的部門來進行新的投資，則應由子公司發(fā)行股票而獲取現金。一家零杠桿率的企業(yè)可能很容易被尋求債務上納稅收益的企業(yè)接管。 單位：萬元 再資本化之前 20%負債率 40%負債率 現金 10 10 10 其他流動資產 100 100 100 長期凈資產 90 90 90 總資產 200 200 200 負債 0 600 1200 賬面所有者權益價值 200 400 1000 總權益賬面價值 200 200 200 ? 在上表中，舉借 600美元債務后總資產保持原有的水平。 表 3顯示了稅盾效應對每股股價的影響。 再資本化之前 20%負債率 40%負債率 公司市場價值 3000 3240 3480 股東權益市場價值 3000 2640 2280 以負債收入回購股票股數 0 發(fā)行在外股票股數 100 股票價格 30 股東權益賬面價值 200 400 1000 負債 /股東權益市場價值 0 計算以表 3中的企業(yè)市場價值為基礎，在第 2行中，企業(yè)市場價值減去負債金額從而得到股東權益的市場價值。 ? 下表揭示了杠桿再資本化對管理者的企業(yè)控制權比例的影響。 20%負債率 40%負債率 負債金額 600 1200 非管理者持有的股份 80 80 每股紅利 15 管理者得到的股份份額 管理者原來的股份總量 20 20 管理者股份追加量 5 10 新的管理者股份總量 25 30 所有權比例 重資本 化前 重資本化后 股東 80% 80 % 80 % 經理 20% 25 % 30 % 105 110 （二）雙級股票再資本化（ DualClass Stock Recapitalization， DCR） ? 雙級股票再資本化中，公司發(fā)行 A、 B兩種級別的普通股。 ? 在大量發(fā)行雙級普通股的公司，創(chuàng)業(yè)者及其后代是公司的控制者（ DeAngelo,1985）。特別是在公司業(yè)務十分復雜，而收購者很難評價管理層業(yè)績時這一動機特別適用。 （三）交換發(fā)盤（ Exchange Offer） ? 交換發(fā)盤提供給證券持有人以一種證券交換另一種證券的選擇權，在實際中多以公司所發(fā)行的債券或優(yōu)先股與普通股之間的交換。當一家企業(yè)面臨財務危機時，可以采取不同的處理方式。 ?破產一般表明企業(yè)失敗，通常是投資者不愿看到的，但是破產也可以企業(yè)逃避大量的債務，在有些情形下，破產也不失為一種收縮的戰(zhàn)略。如果債權人會議未通過和解協(xié)議，或者已經債權人會議通過的和解協(xié)議未獲得人民法院認可的，人民法院應當裁定終止和解程序，并宣告?zhèn)鶆杖似飘a。企業(yè)法人有前款規(guī)定情形，或者有明顯喪失清償能力可能的，可以依照本法規(guī)定進行重整。 ? （四）清算 ? 清算是指在企業(yè)終止過程中，為保護債權人、所有者等利益相關者的合法利益，依法對企業(yè)財產、債務等進行清理、變賣，以終止其經營活動，并依法取消其法人資格的行為。 此類病情為一級 ， 用 “ +”表示 。企業(yè)應盡快調整資產結構及產品結構 ， 生產適銷對路產品 ， 才能使企業(yè)穩(wěn)步健康發(fā)展 。 從短期看 ， 當虧損額小于折舊額 ， 在固定資產不需要更新之前 ， 企業(yè)現金流轉仍可維持 。 此類病情為一級 ， 用 “ +”表示 。 此類病情為一級 ， 用 “ +”表示 。 此類病情為二級 ， 用 “ ++”表示 。 此類病情為三級 ， 用 “ +++”表示 。 此類病情為二級 ， 用 “ ++”表示 。 第七類 二、破產預警管理 — 財務 預警分析系統(tǒng)的構建 ? 財務 預警分析系統(tǒng)的概念 ? 財務 預警分析系統(tǒng)的構建 ? 財務預警分析模型 ? 單變量判定模型 ? 多變量判定模型 —— Z計分 （ Zscore） 模型 ? 小企業(yè)財務危機預警分析模型 （一）多變量判定模型 — Z計分（ Zscore）模型 Z=++++ X1—— 營運資金與資產總額的比值； X2—— 留存收益與資產總額的比值； X3—— 息稅前收益與資產總額的比值； X4—— 權益市價與債務總額賬面價值的比值； X5—— 銷售額與資產總額的比值 。 ? X7=速動比率 /行業(yè)平均速動比率，若該比值有下降趨勢 (根據連續(xù)三年的數據判斷 )，則 X7=1。 布控 企業(yè)建設項目投標的標的 、 與客戶簽訂的購銷合同的標的等重大財務決策采取加密措施 。 轉移 將己辨識的財務風險予以保險 、 或轉讓 、 轉包 、 轉租 、 聯(lián)營 、 合資 、 抵押 、預收 、 預提等 。 高風險 ， 可能帶來高回報 ， 但也可能遭受加倍損失 。 對抗 企業(yè)已資不抵債 ， 再增加借款 。 承受 變賣企業(yè)資產償還到期債務 。 對策 舉例 優(yōu)缺點 規(guī)避 放棄風險大的投資項目 。 ? 當 Z1． 81時，企業(yè)有很大的破產危險； ? 當 1． 8Z2． 675時，企業(yè)處于灰色地帶，財務狀況極不穩(wěn)定； ? 當 Z2． 675時，企業(yè)財務狀況良好，破產可能性極小。 另外 ， 成本上升或投資損失 、營業(yè)外支出過大等均會導致利潤下降 。 ? 診斷：盡快進行資產重組 。 ? 診斷：開發(fā)新產品 ， 盡早實現產品更新?lián)Q代；立足主營 ， 調整投資結構 ， 加快貨幣回籠 ， 增強外部籌資能力 。 ? 診斷：加強應收賬款管理及投資風險管理 。 ? 診斷：加強成本控制及投資風險管理 。 ? 診斷：短期內扭虧為盈或進行資產重組 。 此類病情為二級 ， 用 “ ++”表示 。 ? 診斷：企業(yè)資產配置不合理 ， 影響其長期穩(wěn)定發(fā)展 。另外，企業(yè)合并或分立過程中通常也會對特定企業(yè)進行清算，例如吸收合并中對被吸收方進行解散清算。 ” ? 從內容上看重整措施多樣化，債務人可以靈活運用重整程序允許的多種措施達到恢復經營能力、清償債務、重組再生的目的，不僅可采取延期償還或減免債務的方式，還可采取無償轉讓股份，核減或增加公司注冊資本，將債權轉化為股份，向特定對象定向發(fā)行新股或公司債券，轉讓營業(yè)、資產等方法，并設立重整人負責公司的重整活動，設置監(jiān)督程序保障債權人的利益。 ? （三）重整 ? 重整，是對可能或已經發(fā)生破產原因但又確有再建希望的企業(yè)，在法院主持下，由各方利害關系人協(xié)商通過重整計劃，或由法院依法強制通過重整計劃，進行企業(yè)的經營重組、債務清理等活動，以挽救企業(yè)、避免破產、獲得更生的法律制度。 ? （二）和解 ? 在我國，和解一般由債務人直接向人民法院申請和解；也可以在人民法院受理破產申請后、宣告?zhèn)鶆杖似飘a前，向人民法院申請和解，債務人需要提出和解協(xié)議，和解協(xié)議如果由債權人會議通過，由人民法院裁定認可，終止和解程序，并予以公告。 一、美國的重整與清算 ? （一）重整（ Reanization Process） 下圖顯示了在美國，當一家企業(yè)面臨財務危機的時候，可以選擇的處理方式。為了促使證券持有人進行交換，交換發(fā)盤的條款經常包括具有較交換發(fā)盤公告前市值更高市值的新證券。在長期計劃取得結果之前，當外部股東對一項收購要約感興趣時，管理層就面臨著其期望報酬被侵占的風險。 ? 進行 DCR的一個正當理由是管理層鞏固其控制，從而使長期計劃能順利實施。 B級股票每股會有 5或 10份投票權，但其收益索取權要較 A級低。下表揭示了利用舉債資金向假定持有 80%發(fā)行在外股份的非管理者股東支付紅利所產生的影響。例如，在負債率為 20%的情況下，以下公式可用來計算新的股票價格 P： ? P=2640/[100600/P] 也即：新股票價格 =股東權益市場價值 /（原流通在外股數 回購股數） ? 解上式，可以得到新股票價格為 ，同時也可得知用負債資金回購股數為 。 Mitchell 1996）。由于總資產和總索取權保持在 200美元，為使總索取權繼續(xù)等于 200美元，原先是 200美女元的賬面權益必須是負 400美元。 假設 A公司最初價值構成如表 1所示： 營業(yè)收入（百萬） 300 發(fā)行在外股票數（百萬） 100 管理層持股比例 20% 每股市場價值（元 /股） 30 公司市場價值（百萬） 3000 所得稅稅率 40% 表 2列示了在進行杠桿再資本化，提高杠桿率后公司資產負債表的變化情況。 （ 4）當公司想對擬被分立的部門或資產保持完全的控制而又想增加其價值時，適合采用定向股票。換一句話說，公司各個部分的價值總和超過公司的總體價值。而且，公司的某個部門或某些資產對其它公司具有更大的價值 (由于控制的原因而經營更有效或協(xié)同作用 )時，剝離才有意義。分立、股權切離介于這兩個極端之間。至于定向股票，既可以設計成為母公司帶來現金收入的，也可以不帶來現金收益。 從上述分析中可以看到，定向股是一種“ 假股權切離 ” ，既具有股權切離的發(fā)行股票的特點，又沒有形成新的獨立公司。股權切離可以使得母公司把其在下屬公司中的部分股份出售給社會公眾股東并獲得現金回報，通常情況下母公司仍然在分拆出的公司中保持一定比例的股份。 ? 在通用公司收購 EDS的時候， EDS的大股東，羅斯 ? 發(fā)行股票的主體是誰呢？ （三）定向股票（ Targeted Stock或 Tracking Stock） ? 定向股票是一種收益與公司內特定經營單位經營業(yè)績相聯(lián)系的特殊的公司普通股，這里所說的特定經營單位有時也被稱為目標經營單位。 ? 這一概念與我國的 “ 分拆上市 ” 基本相同。 ? 與純粹的分立不同，并股形式的分立沒有按照比例將子公司的股份分配給母公司的股東，并股之后，原母公司的部分股東可能不再擁有新公司的股份，而新公司的部分股東也可能不再擁有原母公司的股份，股權所有者和比例發(fā)生了變化。 母公司股東 母 公司 子 公司 母公司股 東 母公 司 子 公司 分配子公 司股票 ? 分立交易完成后，分立出去的子公司擁有與母公司完全相同的股東結構，但是他們與原來的母公司已經不再是母子公司的關系，而是法律地位平等的法律主體。成功后的公司會由于對業(yè)務的學習和了解而將其剝離。 1989年，愛默生電子公司向 BSR國際 PLC公司以 5個部門，從而得到了這家英國公司 45%的股份。除去“冠珠”。 ? 為以前的收購融資。 ? 收獲過去的成功。 ? 通過向更合適的公司出售而使資產增值。因此剝離可以分為資產剝離和股權剝離兩種形態(tài)。 （二）我國的概念 在我國，重組、資產重組、債務重組這些概念經?；煊?，實踐中經常未能區(qū)分這些概念。 討論案例 ? 2023年 4月 5日，馳宏鋅鍺 (600497)公布 2023年度分紅派息實施公告：云南馳宏鋅鍺股份有限公司實施 2023年度利潤分配方案為：以公司 2023年末總股本 19500萬股為基數，每 10股送 10股派人民幣30元 (含稅 )。公司的杠桿比率將變成大約 20%，這是一個較低的杠桿比率