【正文】 購 第三次并購浪潮（ 60年代） 混合并購 家族資本主義和業(yè)主主權(quán) 經(jīng)理革命：經(jīng)理主權(quán) 內(nèi)部人控制 杠桿收購機會之孕育 委托 代理關(guān)系異化，經(jīng)理利益與股東利益磨擦 公司官僚主義嚴重，管理效率低下，績效改進空間大 企業(yè)臃腫，急需重組且會效果顯著 股市低迷，股價偏低 持續(xù)通脹， Q比率 1 第四次并購浪潮： 杠桿收購 股東革命：股東主權(quán)與經(jīng)理主權(quán)的新平衡（ Junk Bond、MBO、 OPTION） 第五次并購浪潮： 20末 21初 網(wǎng)絡(luò)時代和知識經(jīng)濟潮流下的換代性產(chǎn)業(yè)革命 公司治理： CEO極權(quán) —— 及其 2023開始的修正 二、產(chǎn)業(yè)史回顧之：美國五次并購浪潮及公司治理的境界 14 二、產(chǎn)業(yè)史回顧之一：五次并購浪潮及公司治理的境界 啟示：深入理解公司治理 ? 公司治理的靈魂是公司控制權(quán)的歸屬問題，這個歸屬是圍繞一個中軸來展開的，即：資本家與企業(yè)家（所有者與經(jīng)營者、股東與經(jīng)理）之間的控制權(quán)配置。各種公司治理模式在與其相適應(yīng)的歷史階段或企業(yè)環(huán)境中都可能是有效率的，或者說都是符合其邏輯的 ? 公司治理與企業(yè)的行為選擇和經(jīng)營績效高度相關(guān) ? 公司治理的演變是受產(chǎn)業(yè)變遷和資本市場特點制約的 15 二、產(chǎn)業(yè)史回顧之一：五次并購浪潮及公司治理的境界 公司治理的境界？ ? 在資本家和企業(yè)家的二極之間，公司控制權(quán)的配置遵循著“過猶不及、物極必反”的法則。 ?結(jié)論與選擇： 市場力量制衡下的企業(yè)家主權(quán) （產(chǎn)品市場和要素市場 —— 資本市場、經(jīng)理市場、勞動力市場） 16 三、中國經(jīng)濟的前世今生：計劃經(jīng)濟的堅硬遺產(chǎn) +市場經(jīng)濟的商業(yè)亂世 中國經(jīng)濟版圖的變遷路線：普天之下，莫非國營 民營和外資的容許、發(fā)育、生長和壯大 “國企 +民營 +外資”三分天下 A. 計劃經(jīng)濟的堅硬遺產(chǎn)：行政壟斷 +條塊分割 +企業(yè)辦社會 行政壟斷：比如中國通信、鐵路、電力、航空、煙草、鹽業(yè)、石化、運輸（中遠、中外運）、貿(mào)易（中化、中糧）、礦產(chǎn)等 條塊分割：資源配置和產(chǎn)業(yè)布局是依照“條條塊塊”的原則來展開的，比如上市額度的分配 上市公司的構(gòu)成。有無數(shù)個精明的生意人，難得見真正的事業(yè)家 小散亂弱的商業(yè)亂世怎么辦？并購、重組、整合，清理門戶、重建秩序 結(jié)論：中國經(jīng)濟，本質(zhì)上是一個結(jié)構(gòu)變遷經(jīng)濟，是“轉(zhuǎn)軌 +轉(zhuǎn)型 ”的雙轉(zhuǎn)經(jīng)濟（ VS. Operation) 宏觀上的國家命題： Restructure重組，一切改革都是讓這個 Restructure的過程變得可能、得以啟動 中觀上的產(chǎn)業(yè)命題： Consolidation整合，橫向同業(yè)合并，實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟和市場秩序；縱向?qū)崿F(xiàn)價值鏈整合，提升產(chǎn)業(yè)效率 微觀上的廠商命題： MergerAcquisition并購，或者改良結(jié)構(gòu)，或者退出競爭 宏觀、中觀和微觀三個層面的摩擦與交響，演繹成一幅“狂沙漫卷、逐鹿中原”的商業(yè)亂世景象 誰來撰寫一本經(jīng)典著作 《 六十年中國經(jīng)濟史 》 （ 19492023）：一本中國治國和商科必讀書（至少堪比錢德勒的 《 Strategy and Structure》 ）！ 18 三、中國經(jīng)濟的前世今生：計劃經(jīng)濟的堅硬遺產(chǎn) +市場經(jīng)濟的商業(yè)亂世 關(guān)于中國產(chǎn)業(yè)的幾個基本判斷： （ 1）中國產(chǎn)業(yè)處在“類摩根時代”：時代呼喚中國摩根。結(jié)果，最小的一家斯太爾愿意攜手中國。 ?朱镕基決定：不破產(chǎn)，就地下放到地方，交由地方管理，走向市場競爭，任由自生自滅。銷量驟升的背后是譚旭光每天頂著太陽，拿著地圖，對著印尼一萬多個島嶼逐一研究，并不斷與當?shù)卮砩檀綐屔鄳?zhàn)的結(jié)果。就在譚旭光考慮是否要離開濰柴，重新選擇職業(yè)平臺的時候，忽然接到一紙任命，由他出任濰柴廠廠長。銀行行長不見他，他就到對方家門口去等，一天不見等兩天，直到對方被感動：“我相信這個年輕人會把企業(yè)搞好”。“每天開會開到夜里 11點，有的干部剛剛到家，譚旭光一個電話就把他們叫回廠里繼續(xù)開會。 700多名管理干部縮減為 200多人，這其中只有不到 1/4的人是原來的 700人中繼續(xù)留用的。 23 2023年，企業(yè)負債 138億元，虧損 83億，欠發(fā)工資 ，員工不斷上訪。 濰柴羽翼豐滿，自主自立，雄心勃勃，欲在發(fā)動機行業(yè)大展拳腳、志在天下。 沉重的重汽集團 24 濰柴改制與上市 濰柴力主上市單飛，集團堅決反對。 擴大品牌影響，全面提高公司的社會公信力。與此同時，集團擅自決定免職杭發(fā)高管，接管杭發(fā)。 濰柴應(yīng)對：重構(gòu)經(jīng)營環(huán)境 ： 與福田 、德國博世 、 奧地利AVL集團簽署了戰(zhàn)略聯(lián)盟協(xié)議 ， 濰柴聯(lián)合后兩者為福田供應(yīng)重卡發(fā)動機新品 。到 2023年底實現(xiàn)銷售額 240億元，毛利潤 15億元。為什么收購湘火炬，或者說湘火炬的收購價值在哪里？ 其時，德隆的幾點戰(zhàn)略認識： 汽車零配件行業(yè)是中國有比較優(yōu)勢的行業(yè)，遲早是中國人的天下，值得進入。所以，必須是走并購重組、雷厲風行的道路。 1997—2023年，湘火炬股價翻了幾十倍。 2023年中國重汽分拆，唐萬新敏銳地看到了從零配件環(huán)節(jié)進入重汽整車的曙光 2023年開始，湘火炬系列收購重慶重汽、陜西重汽、法士特變速箱、漢德車橋等等，閃電進入整車環(huán)節(jié)。 在 100800KW中小型自主動力品牌發(fā)電設(shè)備市場占有率 50%以上份額 汽車空調(diào)壓縮機具有 60萬臺生產(chǎn)能力，今年銷售預(yù)計 40萬臺，在同行業(yè)處于領(lǐng)先地位。 摹江齒輪 德士特變速箱：中國第一品牌，盈利能力最強，8T以上重汽市場占 62%， 15T以上占 90% 漢德車橋：中國重型車轎第一品牌， 13T以上驅(qū)動車橋市場占有率 35%以上 陜西重汽： 15噸以上重汽最具競爭力企業(yè)，高速增長，斯太爾技術(shù)裝備 重慶紅巖重汽：紅巖、斯太爾兩大品牌，12大系列，載重涵蓋5— 60噸，近 200個品種的重汽，引進德國 ZF技術(shù)轉(zhuǎn)向器和零部件 東風越野車：東風鐵甲；東風悍馬 30 德隆手筆：一條完整重汽產(chǎn)業(yè)鏈的整合成型 湘火炬：火花塞 汽車空調(diào)壓縮機 MAT汽配進口 綦江齒輪 法士特變速箱 漢德車橋 重慶紅巖 陜西重汽 東風越野車 一條完全市場化的、漸趨完整的重汽產(chǎn)業(yè)鏈，在德隆的推手下，奇跡般地整合成型，幾近仙女下凡 插曲：徐工集團收購戰(zhàn)（周正毅 卡特匹勒、凱雷、華平、 JP摩根 德?。? 假如上帝再給德隆一年時間： 湘火炬的收購目標必定指向濰柴、玉柴、錫柴等 假如上帝再給德隆 10年時間：湘火炬的收購目標必定指向中國重汽 假如上帝能給德隆 20—30年時間：湘火炬的收購目標必定指向通用、福特、奔馳、曼 所有人員分為 5個小組，跑了全國 30多個城市，對湘火炬旗下資產(chǎn)進行摸底排查。從國際上看，沒有一家大型汽車企業(yè)不自己掌握發(fā)動機的生產(chǎn)。迫切需要一個穩(wěn)定的用戶。 34 濰柴并購湘火炬的結(jié)果：中國重卡的黃金產(chǎn)業(yè)鏈成型 濰柴 + 湘火炬 = 中國重卡的黃金產(chǎn)業(yè)鏈！ 濰柴一舉成為最具競爭力的行業(yè)王者。市場地位：三大業(yè)務(wù)板塊齊頭并進、協(xié)同發(fā)展，在各自細分市場均處于絕對優(yōu)勢地位。 “總結(jié)來說，濰柴動力的發(fā)展是中國改革開放、經(jīng)濟起飛的一個縮影?！? 鐘昌震， 2023年 6月 25日 37 濰柴并購湘火炬的效果：廠商與產(chǎn)業(yè) 產(chǎn)業(yè)效應(yīng)： 中國重汽產(chǎn)業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟、價值鏈效率和國際競爭力，顯著增強。 濰柴何時開始衰落 ？ 衰落的契機會出在哪里 ？ 此時此刻 ， 特別想念唐萬新 ！ 38 評論 結(jié)構(gòu)變遷運動。亂世出英雄，不懂產(chǎn)業(yè)者，不識大商機！所以，一個真正志存高遠的企業(yè)家，需要超越生意和產(chǎn)品思維，樹立起產(chǎn)業(yè)抱負和產(chǎn)業(yè)思維。運用之妙，存乎于心！ 雄才大略的企業(yè)家是產(chǎn)業(yè)最稀缺的資源。對任何一個國家和民族來說，真正的大企業(yè)家，永遠都是最可寶貴的稀缺資源。因為這種研究，沒有人能夠替代我們，這種研究對中國和對世界都是至關(guān)重要的。 40 以農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化為主題，資產(chǎn)捆綁上市， ZG酒廠變成贛南果業(yè)。結(jié)構(gòu)圖如下： 天音通信借殼上市：贛南果業(yè)質(zhì)變 四、并購重組：法無定法的運用 43 啤酒：退出，賣給燕京啤酒 農(nóng)藥和雜業(yè)：剝離 果業(yè)：剝離，賣出 白酒： 搬廠，實現(xiàn)地產(chǎn)增值； 扮演現(xiàn)金牛角色，提供利潤和報表效果； ARS戰(zhàn)略－－區(qū)域壟斷，然后高溢價沽出（賣給酒業(yè)巨頭），實現(xiàn)資本增值。 請聽下回分解 49 六、并購重組：魂何在？ 學(xué)術(shù)思考與升華 A、實踐對金融經(jīng)濟學(xué)經(jīng)典理論的挑戰(zhàn)與顛覆 １、從基于標的之財務(wù)質(zhì)地的估值到基于結(jié)構(gòu)效率的估值 ２、從基于現(xiàn)金流量的估值到基于