【正文】 U（韓國(guó) 中國(guó) 民營(yíng) 2003年的收入為7200萬(wàn)美元（與上年相比增長(zhǎng)84%），妝收益為2800萬(wàn)美元（與上年相比 — 房地產(chǎn)信息 中國(guó) 民營(yíng) 中國(guó) 民營(yíng)（與Naspers所有）然而，移動(dòng)夢(mèng)網(wǎng)通過手機(jī)代收費(fèi)的“二八分賬”協(xié)議（運(yùn)營(yíng)商分二成、SP分八成），猶如一道閃電，驚醒蟄伏的騰訊。騰訊業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)速度在2002年和2003年開始令人炫目，這兩年騰訊一方面推出行、秀等一些新業(yè)務(wù)，另一方面又不斷學(xué)習(xí)，比如學(xué)著新浪推短信和鈴聲、學(xué)著網(wǎng)易推出交友業(yè)務(wù)男女、學(xué)著盛大開展網(wǎng)絡(luò)游戲。用戶可利用本集團(tuán)的即時(shí)通信平臺(tái)，以各種終端設(shè)備透過互聯(lián)網(wǎng)及移動(dòng)與固定通信網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行即時(shí)通信。截至二零零四年三月三十一日止十六日期間，最高同時(shí)在線帳戶數(shù)目達(dá)到610萬(wàn)個(gè)，每日用戶在線時(shí)數(shù)平均長(zhǎng)達(dá)6,470萬(wàn)小時(shí)；。本集團(tuán)相信，本集團(tuán)為中國(guó)首家提供即時(shí)通信及移動(dòng)增值服務(wù)的供貨商之一。同樣地，自本集團(tuán)引進(jìn)移動(dòng)即時(shí)通信服務(wù)以來，本集團(tuán)的移動(dòng)及電信增值服務(wù)已擴(kuò)展至包含移動(dòng)電話聊天、IVR服務(wù)、彩鈴服務(wù)、手機(jī)鈴聲與圖片下載服務(wù)、移動(dòng)電話新聞與信息內(nèi)容服務(wù)、移動(dòng)電話游戲及其它電信增值服務(wù)。RTX亦提供移動(dòng)增值服務(wù)。截至二零零三年十二月三十一日止年度，%%。本集團(tuán)擁有中國(guó)最大的即時(shí)通信注冊(cè)用戶群。獨(dú)特的網(wǎng)絡(luò)社區(qū)體驗(yàn)。本集團(tuán)用戶于登入網(wǎng)絡(luò)后，可利用自己的好友選單偵測(cè)其它在線用戶（即「在線狀態(tài)」），并可通過文本信息、圖像、視頻、語(yǔ)音、聲音及圖片等各種媒介互相進(jìn)行即時(shí)通信。本集團(tuán)的服務(wù)可發(fā)揮客戶軟件的特點(diǎn)，將各式各樣的增值服務(wù)與接口結(jié)合。與中國(guó)電信營(yíng)運(yùn)商及終端設(shè)備制造商緊密的策略關(guān)系。本集團(tuán)亦與中國(guó)終端設(shè)備制造商建立緊密的關(guān)系。本集團(tuán)的即時(shí)通信平臺(tái)已發(fā)展成為綜合服務(wù)平臺(tái)，向本集團(tuán)龐大而不斷擴(kuò)展的社區(qū)提供即時(shí)通信、增值服務(wù)及網(wǎng)上娛樂。此外，本集團(tuán)認(rèn)為中國(guó)的年輕階層將成為中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?，因此將以此階層為主要對(duì)象。本集團(tuán)將透過自行開發(fā)及與第三方內(nèi)容供貨商合作，開發(fā)該等新增值服務(wù)及產(chǎn)品。開發(fā)適用于中國(guó)企業(yè)的即時(shí)通信解決方案。該解決方案具有較高的安全性，可與本集團(tuán)的公眾網(wǎng)絡(luò)連接，同時(shí)亦可與本集團(tuán)移動(dòng)增值服務(wù)結(jié)合。五、服務(wù)及產(chǎn)品（摘自招股說明書）以注冊(cè)帳戶數(shù)目計(jì)算，本集團(tuán)經(jīng)營(yíng)中國(guó)最大的即時(shí)通信社區(qū)。(2) 截至二零零一年十二月三十一日止十六日期間的平均每日信息包括來自本集團(tuán)網(wǎng)絡(luò)廣告的信息。截至二零零三年十二月三十一日，本集團(tuán)收費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)的注冊(cè)用戶共有690萬(wàn)名，而截至二零零四年三月三十一日，注冊(cè)用戶更增至730萬(wàn)名?，F(xiàn)時(shí)被公認(rèn)為中國(guó)最受歡迎的即時(shí)通信社區(qū)。此外，透過即時(shí)通信客戶端軟件，基本用戶可使用聊天室、郵箱、騰訊TT瀏覽器、語(yǔ)音視頻會(huì)議及文件傳輸服務(wù)。● 高級(jí)服務(wù)。行于二零零二年九月推出，為本集團(tuán)的入門級(jí)高級(jí)服務(wù)。騰訊TM于二零零三年十二月推出，為本集團(tuán)的全新即時(shí)通信服務(wù)，以應(yīng)付中國(guó)專業(yè)人士不斷演變的需求。虛擬「名片」屬于騰訊TM用戶資料，可與騰訊TM好友選單內(nèi)的用戶交換。郵箱于二零零三年五月推出，現(xiàn)時(shí)隨客戶端軟件提供。郵箱可方便用戶在社區(qū)發(fā)送電子郵件信息，亦可向社區(qū)外發(fā)出電子郵件。該門戶網(wǎng)站現(xiàn)時(shí)的主要頻道包括新聞、娛樂、體育、汽車、游戲、笑話、時(shí)尚及星座。截至二零零四年三月三十一日，本集團(tuán)為全球20個(gè)瀏覽次數(shù)最高的網(wǎng)站之一。交友于二零零二年十一月推出，是專為本集團(tuán)即時(shí)通信平臺(tái)而設(shè)的交友服務(wù)。本集團(tuán)定期提升交友服務(wù)的功能，以確保為客戶提供有效的網(wǎng)上交友服務(wù)。本集團(tuán)計(jì)劃通過推廣該服務(wù)成為用戶與其它校友聯(lián)系的重要媒介，將校友錄發(fā)展成為收費(fèi)服務(wù)。本集團(tuán)的用戶可在不斷增加的電子賀卡中挑選賀卡，發(fā)送給其它好友。如若按次收費(fèi)。該項(xiàng)服務(wù)的用戶人數(shù)迅速飆升。本集團(tuán)休閑游戲服務(wù)提供特別游戲客戶端軟件并與客戶端軟件結(jié)合?！? 秀（「網(wǎng)絡(luò)虛擬化身」）。二零零四年一月二十四日至二零零四年三月三十一日期間，本集團(tuán)超過2,900萬(wàn)名用戶取得秀對(duì)象。本集團(tuán)相信，由于平臺(tái)以社區(qū)為目標(biāo)，故此適合用作推出及推廣MMOG。于二零零四年三月三十一日，「凱旋」，「凱旋」游戲。本集團(tuán)于二零零零年六月推出移動(dòng)，率先在中國(guó)提供移動(dòng)即時(shí)通信服務(wù)。于二零零三年度及截至二零零四年三月三十一日止三個(gè)月，%%的收入來自移動(dòng)及電信增值服務(wù)。本集團(tuán)在中國(guó)移動(dòng)及中國(guó)聯(lián)通經(jīng)營(yíng)的移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)提供移動(dòng)，同時(shí)亦開始在中國(guó)電信及中國(guó)網(wǎng)通的PHS網(wǎng)絡(luò)提供移動(dòng)。本集團(tuán)與中國(guó)移動(dòng)及中國(guó)聯(lián)通的若干附屬公司及分支營(yíng)運(yùn)商訂立安排，在該等移動(dòng)電話營(yíng)運(yùn)商的SIM卡中預(yù)先安裝移動(dòng) SMS指示。（2）移動(dòng)電話聊天。現(xiàn)時(shí)，而根據(jù)共同品牌安排，本集團(tuán)與中國(guó)移動(dòng)分占部份月費(fèi)收入。本集團(tuán)其中一項(xiàng)IVR服務(wù)為語(yǔ)音聊天服務(wù)，用戶只需撥入簡(jiǎn)短代號(hào)及號(hào)碼，便可接通其它用戶的電話。彩鈴服務(wù)用戶可預(yù)先選定撥號(hào)者等候接聽時(shí)所收聽的音樂鈴聲或其它內(nèi)容。電信營(yíng)運(yùn)商一般會(huì)在各省招標(biāo)，挑選少量?jī)?nèi)容供貨商作為彩鈴服務(wù)合作伙伴。本集團(tuán)已就現(xiàn)時(shí)向用戶推廣及分銷的內(nèi)容獲不同第三方授出特許權(quán)。本集團(tuán)在移動(dòng)電話網(wǎng)絡(luò)提供各種移動(dòng)電話新聞及信息。本集團(tuán)已獲移動(dòng)電話游戲開發(fā)商授出多種SMS、WAP、KJava或BREW單人及多人游戲的特許權(quán)同時(shí)亦設(shè)立內(nèi)部移動(dòng)電話游戲開發(fā)小組。由于行業(yè)歷史尚淺，而且發(fā)展迅速，競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)可能經(jīng)常改變，令新的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手有機(jī)會(huì)進(jìn)入市場(chǎng)。本集團(tuán)不少現(xiàn)有的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手和一些潛在對(duì)手均較本集團(tuán)擁有更雄厚的資金、技術(shù)及市場(chǎng)實(shí)力。該等即時(shí)通信競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手世界馳名，在國(guó)外擁有龐大的用戶群，并可能利用此等優(yōu)勢(shì)提升在中國(guó)的市場(chǎng)地位。本集團(tuán)認(rèn)為，目前移動(dòng)電話增值服務(wù)及產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)重點(diǎn)集中于移動(dòng)內(nèi)容和移動(dòng)游戲方面，而本集團(tuán)在此方面的主要對(duì)手仍為國(guó)內(nèi)的門戶網(wǎng)站。微軟、AOL及雅虎均已在美國(guó)推出企業(yè)即時(shí)通信產(chǎn)品，故也可能進(jìn)入中國(guó)之企業(yè)即時(shí)通信市場(chǎng)。本集團(tuán)計(jì)劃不斷創(chuàng)新技術(shù)及服務(wù)，專注向中國(guó)之目標(biāo)客戶提供有價(jià)值的服務(wù)，從而以競(jìng)爭(zhēng)取勝，鞏固本集團(tuán)在中國(guó)即時(shí)通信及增值服務(wù)市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)地位。七、風(fēng)險(xiǎn)因素（摘自招股說明書）? 有關(guān)本集團(tuán)業(yè)務(wù)之風(fēng)險(xiǎn)；? 有關(guān)本集團(tuán)營(yíng)運(yùn)架構(gòu)之風(fēng)險(xiǎn)；? 有關(guān)本集團(tuán)服務(wù)及產(chǎn)品之監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；有關(guān)本集團(tuán)業(yè)務(wù)之風(fēng)險(xiǎn)? 倘若本集團(tuán)無(wú)法開發(fā)出或引進(jìn)受歡迎的內(nèi)容及應(yīng)用程序，則本集團(tuán)業(yè)務(wù)或會(huì)受損。? 日后的收購(gòu)可能不利本集團(tuán)管理業(yè)務(wù)的能力。有關(guān)本集團(tuán)服務(wù)及產(chǎn)品之監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)? 本集團(tuán)可能由于對(duì)互聯(lián)網(wǎng)及電信增值服務(wù)公司的監(jiān)管制度復(fù)雜、不明朗及轉(zhuǎn)變而受到不利的影響。九、募集資本用途本集團(tuán)自發(fā)售所得款項(xiàng)凈額（經(jīng)扣除包銷費(fèi)用及傭金和本集團(tuán)估計(jì)因發(fā)售而應(yīng)付的開支，假設(shè)并無(wú)行使超額配股權(quán)，；如全面行使超額配股權(quán)，則。另預(yù)期將超額增長(zhǎng)6300萬(wàn)股份。%，%，到今年前三月，%，騰訊開始從“純SP”的定位中脫身；同時(shí)，來自互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)的收入大幅上升，%%，其中來自網(wǎng)絡(luò)游戲方面的收入應(yīng)該功不可沒。在此觀點(diǎn)上分析，目前被譽(yù)為高風(fēng)險(xiǎn)的SP，騰訊可能會(huì)離之越來越遠(yuǎn)，相反，就像財(cái)務(wù)報(bào)表中體現(xiàn)的，在互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)上的收入會(huì)越來越多。一個(gè)可以證明的例子就是游戲，從去年中期運(yùn)營(yíng)到現(xiàn)在1年不到，投入資金并不多，但是由于和社區(qū)捆綁，一年不到便取得了和聯(lián)眾游戲近乎相當(dāng)?shù)囊?guī)模量，這就是跟隨戰(zhàn)略的體現(xiàn)。《招股說明書》中同時(shí)列舉了新拓展業(yè)務(wù)的方向，其中的關(guān)鍵就是在互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)方面，這也暗合了分析人士對(duì)未來騰訊戰(zhàn)略的看法。面對(duì)的收費(fèi)，另一至今依然免費(fèi)的即時(shí)通服務(wù)——微軟的MSN messager 不能不成為的勁敵。巧合的是，同一天下午，全球最大的網(wǎng)絡(luò)企業(yè)雅虎也在京發(fā)布了最新版本的即時(shí)通訊產(chǎn)品“”?！　‘?dāng)然，外界對(duì)騰訊最熟悉的還是由其提供的即時(shí)通訊產(chǎn)品?！　I(yè)內(nèi)人士分析，和盛大等上市網(wǎng)絡(luò)企業(yè)一樣，騰訊并不缺錢，上市的主要目的在于打通融資渠道，為將來的市場(chǎng)大戰(zhàn)備好糧草。其中包括一種能說會(huì)道可以發(fā)聲的動(dòng)畫形象“巧嘴娃娃”，聊天窗口內(nèi)整合了雅虎搜索、在線相冊(cè)和七款互動(dòng)小游戲，可設(shè)置上班時(shí)和下班后分別對(duì)不同人群顯示在線，商務(wù)休閑互不打擾。然而昨天中午，騰訊在給記者發(fā)來的有關(guān)上市的聲明中表示，“并沒有就集資金額定出任何特定用途，亦未通過任何具體計(jì)劃”。周鴻?頗有針對(duì)性地表示，“2到3年內(nèi)，雅虎通不會(huì)考慮收費(fèi)問題，上面也看不到煩人的廣告，相反，我們?cè)谘呕⑼ɡ锢壛嗣赓M(fèi)的自寫短信功能，用戶可以免費(fèi)向手機(jī)發(fā)送短信。事實(shí)上，騰訊要面對(duì)的還遠(yuǎn)不止雅虎一家，利用在Windows操作系統(tǒng)中捆綁的特殊方式，目前微軟MSN已經(jīng)迅速上升為內(nèi)地市場(chǎng)占有率第二的即時(shí)通訊產(chǎn)品，而網(wǎng)易泡泡、新浪了了吧、搜狐搜Q等即時(shí)通訊的后起之秀也正加緊利用自己的門戶優(yōu)勢(shì)跑馬圈地。失望之余，我調(diào)整戰(zhàn)略，決定通過服務(wù)創(chuàng)造新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。騰訊與多家移動(dòng)電話運(yùn)營(yíng)商聯(lián)合后，憑借移動(dòng)的收費(fèi)系統(tǒng)，騰訊也實(shí)現(xiàn)了服務(wù)創(chuàng)造利潤(rùn)的愿望。 　　騰訊在與微軟正面交鋒。微軟要正式進(jìn)軍中國(guó)并不是那么容易的事情，畢竟各國(guó)的市場(chǎng)情況并不完全相同。平均3到4個(gè)月，都會(huì)升級(jí)一次。我們相信，在未來的一段時(shí)間內(nèi)這部分的市場(chǎng)將有非常大的發(fā)展空間。其中也發(fā)現(xiàn)游戲在線人數(shù)超過了中國(guó)游戲中心，應(yīng)該僅次于聯(lián)眾，并且與聯(lián)眾的差距可能進(jìn)一步縮小。第三部分 相對(duì)價(jià)值比較一、主要互聯(lián)網(wǎng)公司比較收入公司名稱銷售收入情況對(duì)比2003年同比增長(zhǎng)2001年1Q同比增長(zhǎng)收入結(jié)構(gòu)比例新浪$%$%短信60%，廣告34%，游戲6%網(wǎng)易$%%%，%，%搜狐$180%80%%，信息服務(wù)（無(wú)線）%，%盛大$%29mil$%%，%騰訊%%%，%，%，%注：新浪、盛大的銷售收入構(gòu)成比例是按照2003年年度的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，網(wǎng)易、搜狐、騰訊的銷售收入構(gòu)成比例按照2004年一季度數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)。經(jīng)營(yíng)看點(diǎn)社區(qū)提供的休閑娛樂及消費(fèi)方式，頗具吸引；凱旋游戲贏利，網(wǎng)游業(yè)務(wù)進(jìn)展順利；國(guó)內(nèi)即時(shí)通信市場(chǎng)占有率第一；收費(fèi)服務(wù)模式較為穩(wěn)定；可能成為點(diǎn)擊量最大的門戶網(wǎng)站之一；進(jìn)軍企業(yè)即時(shí)通信市場(chǎng)；借助互聯(lián)網(wǎng)流量加大，廣告收入可能增加；員工期權(quán)激勵(lì)組織斗志無(wú)線業(yè)務(wù)MMS、WAP較SMS增長(zhǎng)快，廣告業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)；自主開發(fā)的兩款游戲：大話西游及夢(mèng)幻西游均獲成功；具有大量的免費(fèi)郵箱賬號(hào)；背景雄厚，開展之語(yǔ)音服務(wù)增長(zhǎng)迅速；無(wú)線數(shù)據(jù)增值服務(wù)收入增長(zhǎng)也很快。敬請(qǐng)投資者充分留意股票買賣所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。未經(jīng)授權(quán)不得復(fù)印、轉(zhuǎn)發(fā)或向特定讀者群以外的人士傳閱。682(M,$)($mil)(M,$)（M,$）——($mil)（M,$）($)——0700騰訊23億元6億元CTRP攜程29432(M,$)15(M)21(M,$)（M,$）$——————$000503海虹控股923,540萬(wàn)元（億股）(億元)8,（6萬(wàn)元）(億元)（萬(wàn)元）注：騰訊以5元股價(jià)預(yù)估稅率稅率對(duì)比公司200433120031231200212312001123120001231利潤(rùn)總額所得稅稅率利潤(rùn)總額所得稅稅率利潤(rùn)總額所得稅稅率利潤(rùn)總額所得稅稅率利潤(rùn)總額所得稅稅率SOHU10,984 54 %33,007 6,650 %(1,036)0(43,587)0(19,236)SINA16,866 824 %32,318 895 %916 0 (15,530)0(35,457)0NTES1,679 (289)(28,171)$0 (20,450)0SNDA%%海虹控股2,%10,%10,%11,1,%9,1,%注：SOHU、SINA、NTES的利潤(rùn)總額和所得稅單位為千美圓 海虹控股的利潤(rùn)總額和所得稅單位為萬(wàn)元人民幣括號(hào)中為負(fù)數(shù)估價(jià)指標(biāo)股票代碼股票名稱估價(jià)指標(biāo)（2003A）估價(jià)指標(biāo)（2004E）P/EP/BP/SEV/EBITDAP/EEV/EBITDASOHU搜狐SINA新浪NTES網(wǎng)易SNDA盛大8282(HK)Tom Online583315160700騰訊281421CTRP攜程5166039000503海虹控股 注：公司名稱騰訊網(wǎng)易T