【正文】 600萬美元的營運資本、 6800萬元應收賬款資金。 2023年二季度：隨著油價持續(xù)升高，公司的賬面虧損額增加到 3000萬美元左右。中間商則通過這種合同的轉讓從中獲得期權交易的差價。 ? 根據(jù)現(xiàn)有的文獻記載， 最早的期權交易 可以追溯到公元前1200年，當時的古希臘和古腓尼基國的商人們?yōu)榱藨顿Q(mào)易上突發(fā)的運輸要求，往往會向大船東墊付一筆資金，以便必要時有權利從大船東手里拿到計劃外的艙位，確保能夠及時將貨物交到客戶手中。 這個簡單來說就是購買期權的人，認為價格會漲還是會跌，認為價格會漲就買看漲期權。 期權的買方支付的期權價格，即買方為獲得期權而付給期權賣方的費用，在上述例子中就是農(nóng)民伯伯支付給投機商人的 50元“選項權購買費”。 這個合約的內容很簡單，原本到了 10月，農(nóng)民伯伯只有兩個選擇： 1. 按 10月份的生豬市場價格賣豬 2. 不賣豬 現(xiàn)在簽署了這份合約之后，農(nóng)民伯伯多了第三個選擇： 1. 按 10月份的生豬市場價格賣豬 2. 不賣豬 3. 按 8月份的生豬市場價格 , 也就是當前的 1000元 /口 , 把豬賣給投機商人 ?作為執(zhí)行這份合約的代價 , 農(nóng)民伯伯現(xiàn)在需要支付 50元給投機商人 , 作為“選項權購買費”。 假設現(xiàn)在是 8月份，生豬市場的活豬報價是 1000元/口。 ?“創(chuàng)造性毀滅” ? 移動 尋呼； ? 電郵、短信 電報、傳真等； ? 晶體管 電子管； ?研究的難點： ? 前無來者（無歷史資料和經(jīng)驗可借鑒）； ? 今后的發(fā)展方向不明（高度不確定性和極度模糊性） ?第一部分 實物期權理論方法 實物期權投資決策理論方法 理論回顧 1 國外案例 2 國內案例 3 分析總結 4 理論回顧 相關概念 1 實物期權的分類 2 實物期權的思維方法 3 實物期權的應用領域 4 相關概念 —— 期權 ? 期權是一種合約，指其持有人在規(guī)定的時期內（或規(guī)定的日期）以約定的價格買入或賣出一定數(shù)量相關標的資產(chǎn)的一種權利。 ? 有些項目具有爆發(fā)性市場，而另一些則可能不被市場所接受。實物期權投資決策理論方法 參考文獻： ?Dixit A， Pindyck S,Investment under uncertainty,(不確定性條件下的投資 ) ?實物期權及其應用，楊春鵬，復旦大學出版社。 ? 例如 ,IBM公司的前董事長沃森在 1943年曾預言 ：“我想存在大約需要 5臺計算機的世界市場” ?管理的不確定性 ? 由于投資項目存在高度的市場不確定和技術不確定，由此帶來的結果是：管理項目需要完全不同的思路、技巧和方法。 ? 買方擁有權利，賣方負有義務；買方為主動，賣方為被動。 但是在過去的兩年里，生豬的價格大漲，農(nóng)民伯伯覺得過兩個月可能可以賣到更高的價錢，所以想等到10月份再賣。 這樣一來，農(nóng)民伯伯就用有限的成本 —— 50元，控制了無限的風險 —— 生豬價格跌到 950元以下。 3. 履約保證金。而本例中農(nóng)民伯伯購買的是一個看跌期權。 ?現(xiàn)代生活中，比如：房產(chǎn)商在與購房者簽訂房屋買賣合同時，房產(chǎn)商會要求購房者交付一定比率的訂金，到房子交收時，客戶可以支付全額現(xiàn)金去購買合同中約定的房子，房產(chǎn)商必須依合同履約；當然購房者也可以放棄訂金，不去購買合同中約定的房子 ?當然，這種期權交易形式并不具備現(xiàn)代期權市場所需的標準化合約要求與流動性而已，因此而無法被看作是真正意義上的期權交易。 2023中航油事件 巨虧 ? 因為，在今天我們從媒體上所能了解到的期權，可能最新鮮、印象最深的當屬“中航油事件” 了，陳久霖兵敗期權，久遠一點的可能會是巴林銀行的“利森事件”了。公司因而決定再延后到 2023年和 2023年才交割；交易量再次增加。賬面虧損高達 ，另外已支付 8000萬美元的額外保證金。 12月 1日：在虧損 ，中航油宣布向法庭申請破產(chǎn)保護令。 ? 一個投資項目具有越多的期權，投資項目的管理者就有更多的權利和自由，就能夠更加靈活地適應環(huán)境的發(fā)展變化。他們和 MIT的 Stewart Myers一起發(fā)現(xiàn)期權定價理論在實物或者非金融投資方面具有重要的應用前景。 意義 2：聯(lián)系產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會 ? 實物期權這個概念意味著實物和期權的結合。 意義 3：可以改變很多行業(yè)的結構 ? 迪克西特 例如，實物期權思維可以進一步增加行業(yè)內的交易數(shù)量。 相關概念 —— 金融期權與實物期權 ?案例 1： 假設一個項目的投資額為 110萬元，一年后，該項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流有兩種情況： 180萬元或者 60萬元，兩種情況的概率各為 50%。 決策行為 等待一年再定 NPV=？ 不投資 NPV=10 馬上投資 NPV=10 被忽視的選擇機會 圖 1：項目的決策樹 一年以后 ， 要么市況好轉 ， 即項目達到 180萬元現(xiàn)金流量 ，則按原計劃投資；要么市況惡化 ， 即現(xiàn)金流量為 60萬元 ，則放棄投資 。無論從什么角度來衡量，本例中投資人由于擁有 “ 等待 ” 選擇權而增加了項目的價值。有人把它稱為學習期權（ Learning options）。 ? 當公司進入某一新市場；投入資金進行新項目的研發(fā)；買入未開發(fā)的土地等投資，就使得公司具有了未來的擴張期權， 而這些期權只有當將來市場發(fā)展有利時才會被執(zhí)行。 放棄期權 (the option to abandon) ? 在投資于某一項目后 ， 未來的不確定性向著不利于投資者的方面發(fā)展 ， 使得項目價值銳減 。這些項目具有高度的不確定性 、 開發(fā)時期長等特點 。 增長期權 (the option to growth) ? 項目的投資者獲得初始的投資成功后，在未來時間內，公司的增長期權能夠提供將來的一些投資機會，對公司來講，具有十分巨大的戰(zhàn)略重要性。它的執(zhí)行取決于未來的不確定性發(fā)展的情況和項目持有者的決策。 ? 實物期權方法建立了公司投資項目分析和公司投資戰(zhàn)略之間的聯(lián)系。 ? 研究開發(fā)項目具有靈活性。（如果企業(yè)判斷市場反應會很好， 可以立即將研發(fā)成果投入到生產(chǎn)當中， 如果市場形勢不大好，企業(yè)則可以延遲投資時間以靜觀其變或者干脆就放棄這項成果。 保險 ?保險中也蘊含了期權的思想 。 ? 經(jīng)營戰(zhàn)略選擇的權利：完成收購活動后，可以根據(jù)經(jīng)濟環(huán)境、自身條件的變化以及戰(zhàn)略需要，對并購戰(zhàn)略和目標企業(yè)進行調整，這種靈活性可能會給企業(yè)帶來巨大的收益。 政府決策 ?確定政府津貼的支出，包括對農(nóng)產(chǎn)品價格的補貼，生產(chǎn)流水線的生產(chǎn)能力擔保等。 ? 工作 /休閑的權衡問題 ? 家庭融資方面 ? 保健保險合同 實物期權 —— 戰(zhàn)略性投資 理論回顧 1 國外案例 2 國內案例 3 分析總結 4 國外案例 ?曼聯(lián)俱樂部年輕球員培養(yǎng)中實物期權的應用 俱樂部 背景資料 實物期權 的應用 實物期權 應用分析 俱樂部背景資料 ? 福布斯 ? 德勤 俱樂部收入構成 比賽收入 主要是門票收入 40% 轉播收入 電視轉播權收入 37% 商業(yè)收入 商業(yè)贊助和商品銷售 23% 為什么選擇曼聯(lián) 世界著名俱樂部 上市俱樂部 世界優(yōu)秀青訓體系 年輕球員的培養(yǎng)取得成績 球隊表現(xiàn)決定俱樂部收入 年輕球員培訓過程 球探選拔 曼聯(lián)青年隊 曼聯(lián)正式隊伍 足球學校 ? 15—— 16歲 ? 18歲 ? 兩年訓練期 與年輕球員 簽訂合同 對球員進行 系統(tǒng)訓練 決定是否將球員 納入正式隊伍 實物期權在其中的應用 球探選拔 曼聯(lián)青年隊 曼聯(lián)正式隊伍 足球學校 ? 15—— 16歲 ? 18歲 ? 兩年訓練期 通過合同確定 實物期權的購買 支付實物期權 的價格 決定是否行使 期權給予的權力 實物期權各部分解析 期權收益： 一個培養(yǎng)成功的年輕球員在加入正式隊伍初期帶給俱樂部的收益 期權價格： 包括合同簽字費和兩年訓練中的所有投入 標的資產(chǎn)： 球員的技能、身體素質及一些不可預測的方面 期權執(zhí)行期限： 兩年后執(zhí)行，不能提前，屬于歐式期權 期權價值的體現(xiàn) ? 收益 ? 損失 優(yōu)秀的年輕球員以較低的工資進入正式隊伍，為球隊提供高于其收入的價值，而當球員的成功為眾人所承認時，曼聯(lián)就要為其提供與其他俱樂部所愿意提供的工資水平一樣的支出，這時，實物期權的價值也就消失了 當球員的培訓并不成功時，曼聯(lián)會放棄其所購買的期權，這時它所承擔的損失就是這兩年的全部投入。油田的租期到期日就是實物期權的到期日 ?深海石油的勘探和提煉需要耗費大量的初始投資，一個給定的項目價值取決于開發(fā)該海上石油項目隨后幾年中石油價格走勢的預期。 不確定的因素 ?OPEC成員國家目前正就石油生產(chǎn)和價格展開激烈的爭論 OPEC 限量生產(chǎn)，油價維持在 30美元 /桶 產(chǎn)量增加，油價維持在 10美元 /桶 有關投資的數(shù)據(jù) ?初始投資： I0=$2023萬 ?貼現(xiàn)率： i=10% ?一年后的實際價格：ｐ＝ $10/桶或者 p=$30美元 /桶，概率均為 50% ?預期油價： E(P)=$20/桶 ?目前的油價為 20美元 /桶 ?可變生產(chǎn)成本 8美元 /桶 ?不存在其他固定生產(chǎn)成本，稅率為 0 ?預期產(chǎn)量： 20萬桶 /年 ?所有現(xiàn)金流在年底發(fā)生 BP的選擇 ?不同選擇帶來的凈現(xiàn)金流 ? 無限期的 NPV計算公式 ?到期期限為一年的投資期權降低未來石油價格的不確定性，從而做出更明智的決策 BP 的 選 擇 00()P V QN P V Ii???00()[ ( 1 ) ]P V QN P V i Ii?? ? ?今天投資 等待一年再 決定是否投資 實物投資期權的價值 ?如果立即投資或者永不投資，那么項目的凈現(xiàn)值計算最簡單，對于此類項目，沒有機會等待更多的信息。換言之，今天決定投資的決策必須與未來某一天投資于類似或相同項目的決策進行比較。如果未來石油價格和成本不確定 ,則放棄該投資項目有機會成本 . OPEC 油價上升到 15美元 /