【正文】 ， 或者 ， 。如果貼現率小于內部收益率 ， 證明該股票的凈現值大于零 ， 即該股票被低估；反之 ， 當貼現率大于內部收益率時 ， 該股票的凈現值小于零 ，說明該股票被高估 。 ? 第一種方法 ， 計算股票投資的凈現值 。 ? （ ） ? 將式 （ ） 代入式 （ ） ， 化簡得： ? （ ） ? 所以，式（ ）與式（ ）是完全一致的， ? ? ? ? ? ? ? ?3312 2 3 31 1 1 1DVDDV y y y y? ? ? ?? ? ? ?? ? ? ? ? ? ? ?5 6 343 23 11 1 1 1 t ttD D DD y y y y???? ? ? ?? ? ? ??? ?? ? ? ? ? ? ? ? ? ?351 2 42 3 3 1 3 2 11 1 1 1 1 1 t ttD D DD D DV y y y y y y??? ?? ? ? ? ? ? ?? ? ? ? ? ??3/1/2023 5 普通股價值分析 ? 如果能夠準確地預測股票未來每期的股息 ， 就可以計算股票的內在價值 。其函數表達式如下： ? ? （ ） ? 其中， V代表普通股的內在價值， Dt是普通股第 t期支付的股息和紅利， y是貼現率，又稱資本化率（ the capitalization rate）。 ? 此外 ， 本章還將介紹普通股價值分析中的 市盈率模型 （ Price/earnings ratio model） 和 自由現金流分析法 （ Free cash flow approach） 。第七章 普通股價值分析 ? 第六章運用收入資本化法進行了債券的價值分析 。 3/1/2023 1 普通股價值分析 第一節(jié)收入資本化法在普通股價值分析中的運用 ? 一、收入資本化法的一般形式 ? 收入資本化法認為任何資產的內在價值取決于持有資產可能帶來的未來的現金流收入的現值 。 ? ? ? ? ? ? ? ?3122311 1 1 1tttDDDDVy y y y??? ? ? ? ?? ? ? ??3/1/2023 3 普通股價值分析 ? 股息貼現模型假定股票的價值等于它的內在價值 ， 而股息是投資股票唯一的現金流 。 在對股票未來每期股息進行預測時 ， 關鍵在于預測每期股息的增長率 。 如果凈現值大于零 ， 說明該股票被低估；反之 ， 該股票被高估 。 內部收益率 (internal rate of return,簡稱 IRR)， 是當凈現值等于零時的一個特殊的貼現率 ， 即： ? ? ?1 1tttDN P V V P PI R R????? ? ? ???????3/1/2023 8 普通股價值分析 三、股息貼現模型之一：零增長模型（ ZeroGrowth Model） ? 零增長模型是股息貼現模型的一種特殊形式 ， 它假定股息是固定不變的 。 ? 將股息不變的條件代入式 （ ） ， 得到： 0 1 2D D D D ?? ? ? ?0tg ? ? ? ? ?011111tttttDVDyy???????? ???? ????3/1/2023 9 普通股價值分析 ? 當 y大于零時，小于 1，可以將上式簡化為： ? () ? 例如 ， 假定投資者預期某公司每期支付的股息將永久性地固定為 /每股 ， 并且貼現率定為%， 那么 ， 該公司股票的內在價值等于 元 ， 計算過程如下： ? （ 美元 ） 0DVy? ? ? ? ? ? ? 5 5 5 5 81 34 341 34 1 34V ? ? ? ? ? ?? ??3/1/2023 10 普通股價值分析 ? 如果該公司股票當前的市場價格等于 ，說明它的凈現值等于負的 2美元 。 將式（ ） 代入式 （ ） ， 可以得到： ? 或者， ? 所以 ， 該公司股票的內部收益率等于 % ()。 戈登模型有三個假定條件： ? 1． 股息的支付在時間上是永久性的 ， 即：式（ ） 中的 t 趨向于無窮大 （ ） 。 當式 （ ） 中的股息增長率等于零時 ， 不變增長模型就變成了零增長模型 。 那么 ， 該公司股票的內在價值應該等于 。 將有關數據代入 ， 可以算出當該公司股票價格等于 40美元時的內部收益率為 % 。 如 圖 所 示 . 3/1/2023 15 普通股價值分析 3/1/2023 16 普通股價值分析 ? 由于在轉折階段的股息增長率是線性的： ? 在滿足三階段增長模型的假定條件下，如果已知 g a ,g n ,A , B 和初期的股息水平 D0，就可以計算出所有各期的股息；然后，根據貼現率，計算股票的內在價值。代入式（ ），得到： ? ? ? ?? ? % ??????g ? ? ? ?? ? % ?????g ? ? ? ?? ? % ??????3/1/2023 18 普通股價值分析 ? 將表 111中的數據代入式（ ），可以算出該股票的內在價值等于 22. 64美元，即： 表 111 某股票三階段的股息增長率 年份 股息增長率 (%) 股息 (美元 /每股 ) 第 1階段 1 6 2 6 第 2階段 3 5 4 4 5 3 第 3階段 6 3 ? ?? ?? ?? ? ? ?25 155131 1 31 61 22. 641 8 1 8 1 8 8 3ttttttD g DV ????? ?????? ? ? ? ???????? ? ? ?????3/1/2023 19 普通股價值分析 ? 如果該公司股票當前的市場價格等于 20美元，則根據凈現值的判斷原則，可以證明該股票的價格被低估了。為此，佛勒（ ）和夏 ()1984年在三階段增長模型的基礎上，提出了H模型，大大簡化了現金流貼現的計算過程。 3/1/2023 23 普通股價值分析 ? 與三階段增長模型的公式 （ ） 相比 ， H模型的公式 （ ） 有以下幾個特點： ? （ 1） 在考慮了股息增長率變動的情況下 ， 大大簡化了計算過程； ? （ 2） 在已知股票當前市場價格 P的條件下 ， 可以直接計算內部收益率： ? ? （ 3） 在假定 H位于三階段增長模型轉折期的中點 （ 換言之 ， H位于股息增長率從 g a變化到 g n的時間的中點 ）的情況下 ， H模型與三階段增長模型的結論非常接近 。經預測該公司股票在 2023年后的 4年間將保持 11%的股息增長速度，從第 5年開始股息增長率遞減。那么，投資該公司股票的期望的收益率（貼現率）等于%( )。具體過程如下： 10% 5% ? ? ?? ? ? ? ? ?0 1 n a nnDV g H g gyg? ? ? ??????? ? ? ? ? ?? ? ???????3/1/2023 27 普通股價值分析 ? 同樣道理，可以利用式（ ）求出該公司股票的內部收益率等于 % 。 相應地 ， 股息增長率也隨之改變 。 在此期間 ， 公司會提高派息比率 。 3/1/2023 29 普通股價值分析 ? 多元增長模型假定在某一時點 T之后股息增長率為一常數 g， 但是在這之前股息增長率是可變的 。假定證券市場線的函數表達式為： ，該公司股票的 等于 ，則投資該公司股票的期望的收益率等于% 。將 1999年后每年