【正文】 產(chǎn)外，一般尚有金融機構(gòu)或保險公司對于證券化資產(chǎn)的損失，或資產(chǎn)的現(xiàn)金流量，進(jìn)行信用增強（Credit Enhancement）。第二節(jié)　特征一、資產(chǎn)證券是以資產(chǎn)支撐的直接融資方式。廣義的資產(chǎn)證券化觀點：包括發(fā)起人所轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)仍在其資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)（如特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）是其100％子公司），且無次級市場 （Secondary Market） 流通的資產(chǎn)證券化的形式。二是以金融本質(zhì)的角度來定義，認(rèn)為它是存款人與借款人透過金融市場得以部份或全部的對稱分配的一個過程或工具；此時開放的市場信用取代了銀行或其它金融機構(gòu)原來提供的封閉市場信用。資產(chǎn)證券化在國際間的發(fā)展過程，其實面臨不同國家間的文化差異、金融市場及新金融商品的開放程度等；資產(chǎn)證券化對于債權(quán)與相關(guān)物權(quán)變動等是有高度要求的，是一種新的金融工具。92參考書目94附表一、臺灣資產(chǎn)證券化商品核準(zhǔn)（或申報生效）統(tǒng)計表96～附圖一、傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化基本交易架構(gòu)附圖二、傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化交易架構(gòu)附圖三、合成型資產(chǎn)證券化交易架構(gòu)（一）附圖四、合成型資產(chǎn)證券化交易架構(gòu)（二）附圖五、合成型資產(chǎn)證券化交易架構(gòu)（三）附圖六、合成型資產(chǎn)證券化交易架構(gòu)（四）附圖七、循環(huán)型資產(chǎn)證券化架構(gòu)附錄一、審查意見修正對照表資產(chǎn)證券化風(fēng)險管理之研究第一章　資產(chǎn)證券化的概念資產(chǎn)證券化（Asset Securitization）有別于傳統(tǒng)的融資工具，1970年代源于美國，因其長期的發(fā)展，使得美國的資本市場與銀行體系發(fā)生強與弱的變化。92（一）資產(chǎn)證券化面臨之議題。85五、不動產(chǎn)價格泡沫化，利率變動與金融工具創(chuàng)新復(fù)雜化下，傳統(tǒng)風(fēng)險管理之挑戰(zhàn)。P）公布建立次級房貸產(chǎn)品市場之先決條件。臺北外匯市場發(fā)展基金會委托計劃資產(chǎn)證券化風(fēng)險管理之研究（修正版）執(zhí)行單位：臺灣金融研訓(xùn)院 中華民國九十五年八月臺北外匯市場發(fā)展基金會委托計劃資產(chǎn)證券化風(fēng)險管理之研究（修正版） 執(zhí)行單位：臺灣金融研訓(xùn)院 研究人員：謝 俊 楊 舒 雯 游 貞 怡 王 寸 久中華民國九十五年八月資產(chǎn)證券化風(fēng)險管理之研究目　　　　　　　　　　　　　　　　錄頁　次第一章　資產(chǎn)證券化的概念07第一節(jié)　意義07第二節(jié)　特征08一、資產(chǎn)證券是以資產(chǎn)支撐的直接融資方式08二、資產(chǎn)證券化是一種結(jié)構(gòu)性融資方式09三、資產(chǎn)證券化是一種表外融資結(jié)構(gòu)09第三節(jié)　資產(chǎn)證券化與其它金融工具的區(qū)別10一、資產(chǎn)證券化與應(yīng)收帳款業(yè)務(wù)的區(qū)別10二、資產(chǎn)證券化與標(biāo)的融資的區(qū)別10第四節(jié)　資產(chǎn)證券化的價值11一、提高資本使用率11二、提高資產(chǎn)的流動性11三、提高融資過程的透明度11四、調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)及轉(zhuǎn)化資產(chǎn)風(fēng)險12第二章　資產(chǎn)證券化的參與主體13第一節(jié)　發(fā)起人13第二節(jié)　特殊目標(biāo)機構(gòu)13第三節(jié)　投資人15第四節(jié)　資產(chǎn)管理人15一、設(shè)立特殊目標(biāo)機構(gòu)專戶15二、代為行使證券化資產(chǎn)后的相關(guān)權(quán)利16第五節(jié)　文件管理人16一、資產(chǎn)形成時的文件16二、與資產(chǎn)權(quán)利有關(guān)之各類文件16三、資產(chǎn)證券化期間形成之資產(chǎn)明細(xì)16四、資產(chǎn)與權(quán)利之保全資料16第六節(jié)　信用增強機構(gòu)16一、對資產(chǎn)的風(fēng)險提供信用增強17二、對證券化資產(chǎn)的現(xiàn)金流量提供服務(wù)17三、對再投資進(jìn)行擔(dān)保17四、利率與匯率風(fēng)險17第七節(jié)　信用評等機構(gòu)17第八節(jié)　承銷機構(gòu)18第三章　資產(chǎn)證券化的基本流程19第一節(jié)　確定標(biāo)的資產(chǎn)19一、標(biāo)的資產(chǎn)的所有權(quán)需為發(fā)起人所有19二、標(biāo)的資產(chǎn)的同質(zhì)化19三、標(biāo)的資產(chǎn)在未來的一定期間內(nèi)需產(chǎn)生現(xiàn)金流量19第二節(jié)　移轉(zhuǎn)到特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）19一、避免關(guān)聯(lián)交易而影響資產(chǎn)的真實出售19二、特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）的獨立性20三、信用增強非來自于發(fā)起人20第三節(jié)　信用評等20一、證券化資產(chǎn)的真實出售20二、審視特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）的獨立性21三、所屬國家之法律制度21四、特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）防范破產(chǎn)可能22五、資產(chǎn)證券化的性質(zhì)與結(jié)構(gòu)22六、稅賦制度22七、特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）的信用風(fēng)險與資產(chǎn)的流動性23八、不同證券化資產(chǎn)的隔離23九、對發(fā)行人權(quán)利的限制24第四節(jié)　信用增強24一、發(fā)起人提供的信用增強24二、第三人提供信用增強25第五節(jié)　資產(chǎn)證券結(jié)構(gòu)與發(fā)行26一、資產(chǎn)證券結(jié)構(gòu)的設(shè)計26二、資產(chǎn)證券之發(fā)行27第六節(jié)　融資結(jié)構(gòu)安排27一、原則27二、資產(chǎn)證券化融資結(jié)構(gòu)的基本型28第七節(jié)　受托或管理機構(gòu)31第八節(jié)　次級市場31第九節(jié)　資產(chǎn)證券化之終止31一、投資人收益的保障31二、特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）的剩余資產(chǎn)處理原則32第四章　資產(chǎn)證券化的風(fēng)險議題33第一節(jié)　投資人的風(fēng)險范圍33第二節(jié)　特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)讓無效的法律風(fēng)險33一、法律意見書效力的相對性33二、法律風(fēng)險的內(nèi)容34三、新舊法律競合的風(fēng)險35第三節(jié)　資產(chǎn)管理風(fēng)險35一、資產(chǎn)管理人的經(jīng)營風(fēng)險35二、資產(chǎn)管理人的管理風(fēng)險35三、不良資產(chǎn)的管理與處理風(fēng)險37四、資產(chǎn)管理人的違約風(fēng)險37第四節(jié)　信用增強主體的履約風(fēng)險37第五節(jié)　融資結(jié)構(gòu)的系統(tǒng)風(fēng)險39第六節(jié)　債務(wù)人提前還款風(fēng)險40第七節(jié)　債務(wù)人違約風(fēng)險40第八節(jié)　再投資風(fēng)險40第九節(jié)　利率風(fēng)險41第五章　境外資產(chǎn)證券化相關(guān)議題42第一節(jié)　證券化資產(chǎn)跨國轉(zhuǎn)讓議題42一、轉(zhuǎn)讓標(biāo)的范圍42二、對于合約或法律轉(zhuǎn)讓限制的處理43三、證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的優(yōu)先權(quán)議題43第二節(jié)　跨國資產(chǎn)證券化的資金混合風(fēng)險43第三節(jié)　準(zhǔn)據(jù)法、管轄法院及其執(zhí)行44一、準(zhǔn)據(jù)法44二、管轄法院及執(zhí)行44第四節(jié)　選擇特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）注冊地44第五節(jié)　確定資產(chǎn)證券化的發(fā)行地45第六節(jié)　外匯管制及其匯率風(fēng)險的防范46第六章　資產(chǎn)證券化商品47第一節(jié)　不動產(chǎn)證券化商品47一、不動產(chǎn)有限合伙（Real Estate Limited Partnership，RELP）48二、不動產(chǎn)投資信托（Real Estate Investment Trust，REIT）48第二節(jié) 金融資產(chǎn)證券化商品49一、金融資產(chǎn)證券化商品分類49（一）轉(zhuǎn)手型證券（Pass Through Certificates，PTC）49（二）金融資產(chǎn)擔(dān)保債券（Asset Backed Bonds，ABB）50（三）償付型債券（Pay Through Bonds，PTB）50（四）分割式抵押擔(dān)保證券（Stripped ABS）51二、金融資產(chǎn)證券化商品52（一）房貸抵押基礎(chǔ)證券化（Mortgage Backed Securities；MBS）52（二）汽車貸款債權(quán)證券化（Auto loan Securitization）53（三）信用卡應(yīng)收帳款證券化（Credit Card ReceiveableBacked Securitization）55（四）租賃債權(quán)證券化（Lease Securitization）56（五）應(yīng)收帳款債權(quán)證券化（Receivable Securitization）57（六）不良債權(quán)證券化（NonPerforming Loan Securitization）58（七）非債權(quán)資產(chǎn)證券化。83三、美國標(biāo)準(zhǔn)普爾信評公司（Samp。87第三節(jié)　證券化產(chǎn)品其它風(fēng)險揭露88一、國際會計準(zhǔn)則委員會（International Accounting Standards Board；IASB）要求揭露更多的信息與風(fēng)險。92（二）資產(chǎn)證券化帶來之效益。2002年美國的商業(yè)銀行融資總額約美金400多億元，約為債券市場與股票市場總余額之10％（基礎(chǔ)金融市場）；房貸擔(dān)保證券（Mortgage Backed Securities，MBS）與資產(chǎn)擔(dān)保證券（Asset Backed Securities，ABS），約占債券發(fā)行總額之53％。第一節(jié)　意義1970年代的美國政府的國家抵押協(xié)會（Government National Mortage Association，GNMA），首次發(fā)行以房貸擔(dān)保證券（MBS），之后的三十多年，資產(chǎn)證券化如前所述，已在英國及歐洲國家、澳洲、紐西蘭等國家發(fā)展。三是認(rèn)為資產(chǎn)證券化是一種融資制度的安排。因此，資產(chǎn)證券化是發(fā)起人進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債表外的融資的過程，表外融資對于金融機構(gòu)而言，具有相當(dāng)重要的意義。傳統(tǒng)的融資方式，借款人除了向金融機構(gòu)融資者外，亦有以發(fā)行有價證券與資本市場直接融資，此主要系以第三人擔(dān)保發(fā)行債券，或發(fā)行股票等方式。證券化資產(chǎn)對于投資人有二種功能。資產(chǎn)證券化并不是發(fā)起人直接到資本市場發(fā)行證券，而是由特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）發(fā)行。特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）不同于一般借款公司，一般借款公司的資產(chǎn)與收益是一個對未來無法清償金融機構(gòu)的擔(dān)保，而資產(chǎn)證券化是直接以發(fā)起人資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量作為直接償還投資人的結(jié)構(gòu)性安排。但此所稱結(jié)構(gòu)性融資安排，其與間接融資或直接融資不同，融資需求者與投資人間非對應(yīng)關(guān)系。具體來說，資產(chǎn)證券化并不是發(fā)起人簡單地向投資人銷售有價證券的直接融資的過程，它是由發(fā)起人將證券化資產(chǎn)移轉(zhuǎn)予特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV），以特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）所持有的證券化資產(chǎn)為核心所發(fā)生的一系列不同層次、不同序列的法律關(guān)系，來實現(xiàn)證券化資產(chǎn)的風(fēng)險移轉(zhuǎn)，同時保障投資人收益的結(jié)構(gòu)性融資安排。為了實現(xiàn)發(fā)起人表外融資的目的，特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）必須向發(fā)起人給付全部資產(chǎn)的受讓對價，而其資金來源是特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）以證券化資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)受益憑證所募集之資金。第三節(jié)　資產(chǎn)證券化與其它金融工具的區(qū)別一、資產(chǎn)證券化與應(yīng)收帳款業(yè)務(wù)的區(qū)別。二是在應(yīng)收帳款業(yè)務(wù)中，應(yīng)收帳款機構(gòu)已存在而非特別設(shè)立之目的公司，而在金融機構(gòu)，應(yīng)收帳款業(yè)務(wù)只是其中一項業(yè)務(wù)。四是投資人不同，一般情形下，應(yīng)收帳款的買入者系單一的金融機構(gòu)或財務(wù)公司，但在資產(chǎn)證券化，特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）非屬投資人，或說其本身并非經(jīng)濟實體。借款公司（或特許公司）一般是獨立于標(biāo)的之外的公司。但資產(chǎn)證券化與標(biāo)的融資，二者亦存在相異之處。標(biāo)的融資是金融機構(gòu)與標(biāo)的所有者共同承擔(dān)標(biāo)的風(fēng)險的融資方式，借款公司（或特許公司）是獨立的公司，而金融機構(gòu)只是融資的提供者及標(biāo)的風(fēng)險的承擔(dān)者。金融機構(gòu)發(fā)展資產(chǎn)證券化，其最主要的原因不外乎提高資本適足率，資產(chǎn)證券化有二個目的，一是風(fēng)險資產(chǎn)的移轉(zhuǎn)，二是現(xiàn)金的再流入。另一方面，因金融機構(gòu)除為發(fā)起人外，亦可能擔(dān)任資產(chǎn)管理機構(gòu)，可增加金融機構(gòu)的費用收益。資產(chǎn)證券化可紓緩或解決資產(chǎn)流動性不佳的問題，資產(chǎn)證券化以其證券化資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)，發(fā)行有價證券提前收回資產(chǎn)價金，加速了資產(chǎn)的流動性，亦增加了金融機構(gòu)的現(xiàn)金流量。金融機構(gòu)中期發(fā)展階段，企業(yè)為了能在資本市場直接融資，有著所謂「包裝上市」的情形，故不論是早期或是中期階段，對于投資人而言，均無法真確了解企業(yè)真實的財務(wù)狀況與財務(wù)指標(biāo)。所以，資產(chǎn)證券化過程，可以讓投資人更清楚了解投資標(biāo)的風(fēng)險，且在此基礎(chǔ)上，金融機構(gòu)或信用增強機構(gòu)會對于現(xiàn)金流量的變動或是資產(chǎn)損失，提供信用增強，使得全部的過程訊息透明化。資產(chǎn)證券化是移轉(zhuǎn)資產(chǎn)風(fēng)險的主要途徑之一。以下謹(jǐn)依資產(chǎn)證券化過程中，最普遍且主要的參與主體為敘述。金融資產(chǎn)發(fā)起人例如金融機構(gòu)、保險公司等；非金融資產(chǎn)發(fā)起人則系泛指非金融機構(gòu)等。一是證券化資產(chǎn)與發(fā)起人資產(chǎn)隔離（破產(chǎn)隔離）的目的，以吸引投資人，并保障投資人的收益不受發(fā)起人破產(chǎn)的影響。依金融資產(chǎn)證券化條例第四條第一項第五款的定義，「特殊目的公司」系指為「經(jīng)主管機關(guān)許可設(shè)立，以經(jīng)營資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)為目的之股份有限公司」?！?。發(fā)起人將證券化資產(chǎn)移轉(zhuǎn)至特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）后，在投資人的收益未完全償付之前，特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）不會破產(chǎn)。特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）原則上系由二種方式設(shè)立，一是由發(fā)起人另行登記設(shè)立，并由其所控制；另一是由非發(fā)起人設(shè)立，由金融機構(gòu)為資產(chǎn)證券化目的而設(shè)立。另外，發(fā)起人移轉(zhuǎn)證券化資產(chǎn)至特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV），有三種方式。此系發(fā)起人將原債權(quán)合約上的一切權(quán)利轉(zhuǎn)讓予特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）；因此，無須更新原債權(quán)合約主體，亦無須終止原債權(quán)合約。特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）與原始債務(wù)人間無合約效力，募集的資金歸于發(fā)起人，但特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）對發(fā)起人保留融資的追索權(quán)，清償?shù)淖罱K來源仍系現(xiàn)金流量。最后，資產(chǎn)證券化與所謂的融資證券化不同，融資證券化是企業(yè)以其自身信用等級直接發(fā)行不同的有價證券以取得融資，如股票、商業(yè)本票或公司債等。第四節(jié)　資產(chǎn)管理人證券化資產(chǎn)雖然在特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）名下，但因為特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）的目的性單一且性質(zhì)有如空殼公司，其無法擔(dān)負(fù)起證券化資產(chǎn)的管理任務(wù)，故實務(wù)上多由其委托專業(yè)資產(chǎn)管理人或發(fā)起人來管理證券化資產(chǎn)。受托人或資產(chǎn)管理人應(yīng)對于每一項證券化資產(chǎn)設(shè)立特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV）專戶，并記錄證券化資產(chǎn)管理的各項活動等，包括還款記錄、組合應(yīng)收得本金與利息、再依受托范圍分配收益等。受托人或資產(chǎn)管理人對于投資人應(yīng)盡的義務(wù)應(yīng)系善良管理人的義務(wù)。這部份主要是原資產(chǎn)所有人與資產(chǎn)的證明文件、證券護(hù)化資產(chǎn)的往來明細(xì)及所有資產(chǎn)狀況等。四、資產(chǎn)與權(quán)利的保全資料。對于不同性質(zhì)的資產(chǎn)風(fēng)險，需要不同的信用增強措施，包括資產(chǎn)受益憑證受償?shù)捻樜唬▋?yōu)先或次順位）