【正文】 ment Management (6) Corporate Finance vs. Accounting Based on Asset Pricing and Factors/Policy Affecting Pricing (1) Asset Pricing (2) Financial Policies (3) Market Response/Reaction to Firm’s Financial Policies 現(xiàn)代公司的代理制度 （ 1）代理關(guān)系的實(shí)質(zhì) Jensen和 Meckling(1976)認(rèn)為：現(xiàn)代企業(yè)的代理關(guān)系可以定義為 一種契約或合同關(guān)系 。 在這種關(guān)系下 ， 一個(gè)或多個(gè)人 （ 委托人 ）雇傭其他人 （ 代理人 ） ， 授予其一定的決策權(quán) ， 使其代替雇主的利益從事某種活動(dòng) 。 現(xiàn)代公司的代理制度 代理關(guān)系用圖表示如下： 資金的提供者 股東 （委托人） 債權(quán)人 （委托人） 資金的使用者 內(nèi)部高層經(jīng)理 （代理人） （委托人） 中層經(jīng)理 （代理人） （委托人） 基層經(jīng)理 （代理人） （委托人） 雇員 （代理人） 現(xiàn)代公司的代理制度 （ 1） 代理問(wèn)題的內(nèi)涵 代理問(wèn)題是指在執(zhí)行契約之前或在執(zhí)行契約過(guò)程中 ， 代理人有意選擇違背契約的行為 。 由于關(guān)系人各方利益目標(biāo)不一致 ， 就不可避免引起代理各方利益的相互沖突 。 信息不對(duì)稱發(fā)生在委托代理關(guān)系形成之前的代理問(wèn)題稱為逆向選擇 ， 即代理人為了自己的利益 ， 設(shè)法利用信息優(yōu)勢(shì)誘使委托人簽訂于其不利的契約；信息非對(duì)稱發(fā)生在委托代理關(guān)系形成之后的代理問(wèn)題被稱為道德風(fēng)險(xiǎn) ， 即代理人在契約達(dá)成之后 ， 利用自己的信息優(yōu)勢(shì)不努力工作或以權(quán)謀私 ， 從而損害委托人的利益 。 現(xiàn)代公司的代理制度 （ 1）自由現(xiàn)金流量問(wèn)題（ Jensen,1986) （ 2）投資過(guò)度問(wèn)題（ overinvestment） 現(xiàn)代公司的代理制度 （ 2）防止管理者背離股東目標(biāo)的具體措施 通常可以采用以下兩種方法： 方法一： 建立監(jiān)督機(jī)制 方法二： 建立激勵(lì)機(jī)制 通過(guò)考評(píng)等監(jiān)督方式，促使管理者不違背股東的利益目標(biāo)，否則管理者將面臨降低工資甚至解聘的威脅。 ? 方式二：績(jī)效股方式 ? 這種方式根據(jù)管理者的經(jīng)營(yíng)績(jī)效的大小獎(jiǎng)勵(lì)其一定數(shù)量的公司股票 。 它強(qiáng)調(diào)借入資金的收益性 現(xiàn)代公司的代理制度 （ 2） 股東傷害債權(quán)人利益的具體表現(xiàn)： 第一：股東不經(jīng)債權(quán)人同意 ， 投資于比債權(quán)人預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)高的新項(xiàng)目 （ 資產(chǎn)替代效應(yīng) ） 。 現(xiàn)代公司的代理制度 大股東和小股東之間的代理問(wèn)題 在新興國(guó)家和轉(zhuǎn)軌國(guó)家 ， 股權(quán)都高度集中 。 ” Johnson et al(2022)用 “ 隧道行為(Tunneling)”一詞來(lái)描述控股股東的掠奪行徑 。 現(xiàn)代公司的代理關(guān)系 與外部利益相關(guān)者利益沖突 Titman（ 1984） 指出 ， 企業(yè)股東和債權(quán)人同企業(yè)有關(guān)的各類人員（ 客戶 、 工人和供應(yīng)商等 ） 之間也是一種代理關(guān)系 ， 當(dāng)企業(yè)進(jìn)行清償時(shí) ， 企業(yè)原有客戶將失去原有服務(wù)合同 ， 卻得不到任何補(bǔ)償 。 如果企業(yè)破產(chǎn)清算 ， 客戶就不能再獲得他們?cè)A(yù)期想獲得的零部件和服務(wù) 。 中國(guó)“入世”和資本市場(chǎng)出現(xiàn) China Entering WTO amp。 公司治理的概念 “公司治理 ” 概念最早出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)學(xué)文獻(xiàn)中的時(shí)間是 80年代初期 。 第一種情況是代理問(wèn)題 ，或利益沖突 ， 沖突涉及該組織的各成員 ， 這些成員可能是所有者 、 經(jīng)理 、 工人或消費(fèi)者 。 公司治理的概念 Zingales（ 1998） 表述了這樣的觀點(diǎn) ， 即所有權(quán)分配 ， 資本結(jié)構(gòu) ， 管理者激勵(lì)計(jì)劃 ， 接管 ， 董事會(huì) ，來(lái)自機(jī)構(gòu)投資者的壓力 ， 產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng) ， 勞動(dòng)力市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng) ， 組織結(jié)構(gòu)等一系列被認(rèn)為影響準(zhǔn)租金分配過(guò)程的機(jī)制 。 Laporta et al（ 2022） 給出了與 Shleifer和Vishny（ 1997） 相類似的觀點(diǎn) 。 公司治理的概念 定義總結(jié)：這么多的定義多少明確地或隱含地存在一些共同點(diǎn) 。 公司治理理論興起的主要原因 （ 1） 機(jī)構(gòu)投資者的興起與股東參與意識(shí)的提高； （ 2） 公司的高管人員薪酬增長(zhǎng)過(guò)快 、 引起股東和社會(huì)的普遍不滿； （ 3） 西方許多大公司在近 20年的兼并重組過(guò)程中大量裁員 ，促使人們重新認(rèn)識(shí)現(xiàn)行的公司治理模式； （ 4） 我國(guó)及前蘇聯(lián)和東歐國(guó)家在從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌過(guò)程中 ， 需要對(duì)原來(lái)的國(guó)有企業(yè)進(jìn)行公司化改組 。有關(guān)公司治理的法律法規(guī)主要是指政府及監(jiān)管部門(mén)為了保護(hù)廣大投資者的利益 、 保證公司遵守國(guó)家法律與社會(huì)道德規(guī)范而制定的一系列規(guī)定 ， 包括董事的法律責(zé)任 、 會(huì)計(jì)準(zhǔn)則 、 信息披露要求等 ， 這些法律法規(guī)構(gòu)成了有關(guān)公司治理的法律約束 。 委托代理問(wèn)題及代理成本存在的條件包括：（ a）委托人與代理人的利益不一致：由于代理人的利益可能與公司的利益不一致，代理人最大化自身利益的行為可能會(huì)損害公司的整體利益；（ b）信息不對(duì)稱：委托人無(wú)法完全掌握代理人所擁有的全部信息，因此委托人必須花費(fèi)監(jiān)督成本，如建立機(jī)構(gòu)和雇用第三者對(duì)代理人進(jìn)行監(jiān)督，盡管如此，有時(shí)委托人還是難以評(píng)價(jià)代理人的技巧和努力程度；（ c）不確定性：由于公司的業(yè)績(jī)除了取決于代理人的能力及努力程度外，還受到許多其它外生的、難以預(yù)測(cè)的事件的影響，委托人通常很難單純根據(jù)公司業(yè)績(jī)對(duì)代理人進(jìn)行獎(jiǎng)懲，而且這樣做對(duì)代理人也很不公平。在此意義上，公司治理表現(xiàn)為股東主權(quán)至上，以信托為基礎(chǔ)的股東與董事會(huì)、經(jīng)理層之間的關(guān)系，使經(jīng)營(yíng)者會(huì)按照股東利益最大化的原則行事。在此基礎(chǔ)上， Donaldson（ 1990）提出了一種與代理理論截然不同的理論 ———現(xiàn)代管家理論。 第二，從價(jià)值形成的角度來(lái)看，公司的價(jià)值形成是由多種因素促成的。近年來(lái)，一些公司治理專家和學(xué)者在研究了東亞及前蘇聯(lián)和東歐國(guó)家的公司治理后，又歸納出 “ 家族控制 ”與 “ 內(nèi)部人控制 ” 兩種公司治理模式。 ? ——John Bryne, Louis Lavelle, NatBynesand Amy Borrus ? 《 商業(yè)周刊 》 ， 2022年第 6期 公司治理的理論和實(shí)證研究 （ 1）公司治理與公司價(jià)值 （ 2）公司治理與資本成本 （ 3）公司治理與信息透明度 （ 4）公司治理與資本結(jié)構(gòu) （ 5）公司治理與股利政策 （ 6）公司治理與社會(huì)責(zé)任 研究的主要前沿課題和近年的進(jìn)展情況 （一）主要的研究主題 投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的度量方法和理論 證券定價(jià)的傳統(tǒng)理論和方法 投資組合的理論和實(shí)踐 證券的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)理論和方法（ CAPM、 APT） 證券市場(chǎng)的效率理論和分析方法 資本結(jié)構(gòu)理論和管理（ Capital Structure） 股利（分紅）政策和管理（ Dividend Policy） 期權(quán)定價(jià)理論和實(shí)踐 行為金融 —— 資本市場(chǎng)信息反應(yīng) 公司財(cái)務(wù)與公司治理 （二）主要的研究?jī)?nèi)容 投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的度量方法和理論 (Return amp。M 無(wú)關(guān)論的含義：不存在所謂的“最佳股利政策” （ 2）股利政策與企業(yè)股價(jià)或權(quán)益資本費(fèi)用有關(guān)論 高登和林特勒“手中鳥(niǎo)理論” 高登和林特勒有關(guān)論的含義：高股利支付率 +高股利收益率 （ 3）稅差理論： SMP（ Security Market Plane） 稅差理論的依據(jù)：現(xiàn)金股利的所得稅率與資本盈利的所得稅率 稅差理論的含義：低股利收益率 （ 4）信息含義（信號(hào)理論）和客戶效應(yīng)理論 提高或降低股利的含義和市場(chǎng)效應(yīng)： Why？ 股利政策變化的市場(chǎng)效應(yīng)：實(shí)證研究 （ 5）股利政策實(shí)踐 剩余股利政策、穩(wěn)定增長(zhǎng)股利政策、 固定股利支付率政策、低正常股利加額外股利政策 期權(quán)定價(jià)理論和實(shí)踐 (Pricing Option)* （ 1）期權(quán)的定義和基本概念 Call Option vs. Put Option Exercise Price (Strike Price) Expiration Date (Maturity) vs. Exercising An Option American Option vs. European Option Long Position vs. Short Position （ 2）看漲期權(quán)定價(jià)理論和方法 歐式看漲期權(quán)的定價(jià) (Valuing European Call Option) 二種結(jié)果的看漲期權(quán)定價(jià) 多種結(jié)果的看漲期權(quán)定價(jià) :BlackScholes OPM （ 3）看跌期權(quán)的定價(jià)理論和方法 歐式看跌期權(quán)的定價(jià) (Valuing European Put Option) （ 4）期權(quán)理論的應(yīng)用 可轉(zhuǎn)換債券和認(rèn)股權(quán)證 行為金融（ Behavior Finance） （ 1）有效市場(chǎng)理論和行為金融理論 （ 2）信息的不對(duì)稱性 （ 3）反應(yīng)正常、反應(yīng)過(guò)度、反應(yīng)不足 （ 4）行為金融的研究熱點(diǎn) —實(shí)證檢驗(yàn) —理論解釋 公司財(cái)務(wù)與公司治理 （ Corporate Finance amp。 Futures: Theory amp。 Financ