【正文】 20xx 年 鋼鐵 行業(yè) 報(bào)告 行業(yè) 深度 報(bào)告 抓住“高成本、高鋼價(jià)”下的受益者 推 薦 維持 評(píng)級(jí) 核心觀點(diǎn) : ? 雙重作用下鋼鐵供求趨于平衡 在重工業(yè)化以及城鎮(zhèn)化進(jìn)程中，國(guó)民經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)決定了未來(lái)鋼鐵的需求不會(huì)減弱。預(yù)計(jì)未來(lái) 3年，我國(guó)粗鋼的需求量 每年至少增加 4000 萬(wàn)噸，年復(fù)合增 長(zhǎng)率 將達(dá)到 %。同時(shí) ，這個(gè)時(shí) 期的產(chǎn)能擴(kuò)張?jiān)鏊賹⒊掷m(xù)放緩，產(chǎn)能利用率 將 逐 步 上升。據(jù)此判斷，我們認(rèn)為 ： 在國(guó)內(nèi)需求強(qiáng)勁與產(chǎn)能擴(kuò)張放緩的雙重作用下 ， 我國(guó)鋼鐵行業(yè)的供求關(guān)系將從供大于求 轉(zhuǎn) 向供求平衡，鋼材價(jià)格將呈現(xiàn) 穩(wěn)中有升的態(tài)勢(shì) 。 ? 高成本挑戰(zhàn) 企業(yè)盈利能力 在鐵礦石、生鐵、廢鋼、煉焦煤等原燃料價(jià)格不斷上漲的背景下，鋼鐵行業(yè)進(jìn)入了高成本的運(yùn)行時(shí)代。我們預(yù)測(cè) 08 年進(jìn)口鐵礦石的協(xié)議價(jià)格將上漲 50％ 70％，煉焦煤價(jià)格上漲 20％ 25％，將帶動(dòng)綜合成本上漲 13％ 19％。在噸鋼利潤(rùn)不變的前提下，企業(yè)毛利率和投入資本收益率將呈下降趨勢(shì) 。 ? 具備提價(jià)能力、擁有資源優(yōu)勢(shì)的企業(yè)可獲得更高的 溢價(jià) 空間 我們預(yù)計(jì) 0709 年鋼鐵行業(yè)銷(xiāo)售收入年復(fù)合增長(zhǎng)率（ GAGR）將保持在 1520％，其中 08 年的收入和利潤(rùn)將分別增長(zhǎng) 35％和 25％。基于此，我 們給予鋼鐵行業(yè)合理的市盈率為 1517 倍。由于寶鋼、鞍鋼、武鋼等龍頭企業(yè)具備提價(jià)能力，且鞍鋼還具備成本優(yōu)勢(shì)，因此在相同估值水平下， 我們 認(rèn)為鞍鋼股份可獲得更高的溢價(jià)空間。同時(shí)我們還重點(diǎn)關(guān)注另外兩家擁有資源優(yōu)勢(shì)的上市公司：包鋼股 份 和西寧特鋼 。 ? 主要風(fēng)險(xiǎn)因素 對(duì)于與國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展密切相關(guān)的鋼鐵行業(yè)來(lái)講，國(guó)家宏觀政策的調(diào)控措施將對(duì)行業(yè)本身及其上下游都會(huì) 產(chǎn)生較大影響，特別是適度從緊的貨幣政 策、取消 出口退稅 的 政策和 新調(diào)整的 出口關(guān)稅政策等都將對(duì)行業(yè)的未來(lái)增速帶來(lái)較為負(fù)面影響 。 需要關(guān)注的重點(diǎn)公司 股票名稱(chēng) 股票代碼 評(píng)級(jí) 股價(jià)(元 ) 目標(biāo)價(jià)（元） PE（ X） 0709EPS CAGR ROE20xx 20xx 20xx 20xx 寶鋼股份 600019 推薦 % % 鞍鋼股份 000898 推薦 % % 武鋼股份 600005 推薦 % % 華菱管000932 推薦 % % 線 包鋼股份 600010 推薦 % % 西寧特鋼 600117 推薦 % % 資料來(lái)源： 中國(guó)銀河證券研究所 行業(yè)深度研究報(bào)告 /鋼鐵 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 4 投資概要： 驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)： 固定資產(chǎn)投資增速和 GDP 增速保持在較高水平是鋼鐵行業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)因素。 我們預(yù)測(cè)， 20xx 年粗鋼表觀消費(fèi)量將達(dá)到 億噸，較上年增長(zhǎng) 4230 萬(wàn)噸，增幅 %。在 20xx 年 GDP 增長(zhǎng)11%以及出口量下降不超過(guò) 15％的假設(shè)下，粗鋼表觀消費(fèi)量將達(dá)到 億噸，同比增長(zhǎng) 9%。 20xx20xx 年粗鋼的表觀消費(fèi)量年復(fù)合增長(zhǎng)率將保持在 9％以上。同時(shí)，我國(guó)人均鋼材消費(fèi)量也將平穩(wěn)增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)到 20xx 年，我國(guó)人均鋼材消費(fèi)量將達(dá)到 425 公斤 /年，但與發(fā)達(dá)國(guó)家頂峰時(shí)期的鋼材消費(fèi)水平仍 存在 一定差距。 我們與市場(chǎng) 不同 的觀點(diǎn)： 市場(chǎng)普遍認(rèn)為 鋼鐵行業(yè)供大于求的狀況很難得到改變。主要原因是：一是產(chǎn)能過(guò)剩；二是出口 受阻后會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈；三是淘汰落后產(chǎn)能較難落實(shí) 。 我們的觀點(diǎn)是：盡管預(yù)期未來(lái)鋼材出口將呈下降趨勢(shì)，但是國(guó)內(nèi)鋼鐵的強(qiáng)勁需求依然支撐著鋼鐵產(chǎn)量的穩(wěn)定增長(zhǎng)，產(chǎn)能利用率的不斷提高說(shuō)明我國(guó)鋼鐵行業(yè)供需格局趨于平衡。同時(shí)，建筑鋼材價(jià)格的大幅上漲預(yù)示著鋼材結(jié)構(gòu)性短缺的矛盾將越加突出，也預(yù)示著落后產(chǎn)能淘汰任務(wù)正在逐步得到落實(shí)。 行業(yè)估值與投資建議： 行業(yè)深度研究報(bào)告 /鋼鐵 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 5 鋼鐵行業(yè)的收入和利潤(rùn)仍將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)20xx20xx 年鋼鐵行業(yè)銷(xiāo)售收入年復(fù)合增長(zhǎng)率（ GAGR）將保持在1520％，利潤(rùn)增長(zhǎng) 率為 25－ 30％， 其中 08 年的收 入和利潤(rùn)將分別增長(zhǎng) 35％和 25％?；诖?，我們給予鋼鐵行業(yè)合理的市盈率為 1517倍。 目前，鋼鐵處在上升周期，鋼價(jià)的持續(xù)上升是利潤(rùn)增長(zhǎng)的推動(dòng)力 。 我們繼續(xù)給予鋼鐵行業(yè)推薦的投資評(píng)級(jí)。 行業(yè)表現(xiàn)的催化劑： 鋼廠上調(diào)鋼材價(jià)格、礦石資源的發(fā)現(xiàn)、兼并重組、資產(chǎn)注入等消息的公布都 是 加速鋼鐵板塊整體行情向上 的催化劑。 另外，外資的兼并收購(gòu)將帶來(lái)對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)的價(jià)值重估，對(duì)股價(jià)也有催化作用 。 主要風(fēng)險(xiǎn)因素： 適度從緊的貨幣政策 可能導(dǎo)致 下游行業(yè)對(duì)鋼鐵需求的下降 ， 鋼價(jià)的大幅波動(dòng)導(dǎo)致盈利預(yù)測(cè)失真，新的出口關(guān)稅的加征導(dǎo)致鋼材擠向國(guó)內(nèi)市場(chǎng) ，等等這些因素都將 影響我們 給行業(yè)帶來(lái)較大的負(fù)面影響 。 行業(yè)深度研究報(bào)告 /鋼鐵 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 6 目 錄 一、雙重作用使供求趨于平衡 ........................................................................................ 7 （一）經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)需求強(qiáng)勁 ..................................................................................... 7 （二）產(chǎn)能擴(kuò)張放緩?fù)顿Y下降 ..................................................................................... 9 （三）淘汰落后產(chǎn)能加速供求關(guān)系的轉(zhuǎn)變 ................................................................ 13 二、 “高成本、高鋼價(jià) ”時(shí)代來(lái)臨 .................................................................................. 18 （一）國(guó)際鐵礦石談判價(jià)格上漲已成定局 ................................................................ 18 （二）國(guó)內(nèi)鐵礦石產(chǎn)能逐漸擴(kuò)大 ............................................................................... 20 （三）進(jìn)口鐵礦石現(xiàn)貨價(jià)格攀升帶動(dòng)國(guó)內(nèi)價(jià)格上漲 ................................................ 21 （四）鐵礦石占鋼鐵冶煉企業(yè)生產(chǎn)成本的比重最大 ................................................ 22 （五）高成本推動(dòng)鋼價(jià)上漲 ....................................................................................... 24 （六） “高成本、高鋼價(jià) ”導(dǎo)致企業(yè)毛利率和投入資本收益率下降 ......................... 25 （七）人民幣升值將部分抵消鐵礦石漲價(jià)因素 ........................................................ 25 三、 20xx 年投資機(jī)會(huì)的選擇 ......................................................................................... 27 （一）擁有鐵礦石資源的公司凸現(xiàn)成本優(yōu)勢(shì) ............................................................ 27 （二）兼并重組仍是 20xx 年投資主線之一 .............................................................. 28 （三）繼續(xù)看好專(zhuān)用中厚板生產(chǎn)企業(yè) ........................................................................ 29 四、重要事件與市場(chǎng)催化劑 .......................................................................................... 37 五、行業(yè)估值與投資評(píng)級(jí) .............................................................................................. 38 （一）收入與利潤(rùn) ....................................................................................................... 38 （二）價(jià)值矩陣 ........................................................................................................... 40 （三）國(guó)際比較 ........................................................................................................... 42 六、主要風(fēng)險(xiǎn)因素 .......................................................................................................... 47 七、主要關(guān)注公司 .......................................................................................................... 49 （一）鞍鋼股份（ 000898）：彰顯成本優(yōu)勢(shì) .............................................................. 49 （二）包鋼股份（ 600010）：西北龍頭、兼具并購(gòu)價(jià)值 .......................................... 59 （三）西寧特鋼（ 600117）：向資源類(lèi)企業(yè)轉(zhuǎn)型 ...................................................... 69 插圖目錄 ......................................................................................................................... 79 表格目錄 ......................................................................................................................... 80 行業(yè)深度研究報(bào)告 /鋼鐵 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 7 一、雙重作用使供求趨于平衡 我們認(rèn)為：在國(guó)內(nèi)需求強(qiáng)勁與產(chǎn)能擴(kuò)張放緩的雙重作用下，我國(guó)鋼鐵行業(yè)的供求關(guān)系將從供大于求轉(zhuǎn)向供求平衡，鋼材價(jià)格將呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的態(tài)勢(shì)。 （一） 經(jīng)濟(jì)快速增 長(zhǎng)需求強(qiáng)勁 我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)的趨勢(shì)仍將持續(xù)。我們認(rèn)為 20xx年中國(guó) GDP增速將達(dá)到 %，預(yù)計(jì) 20xx 年將再增長(zhǎng) 11%。鋼鐵需求與宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有非常高的相關(guān)性（圖 1），而且這種高相關(guān)性未來(lái)不會(huì)減弱。我們相信未來(lái) 23 年國(guó)內(nèi)鋼鐵需求繼續(xù)保持旺盛。 根據(jù)我們預(yù)測(cè)，在 GDP 增長(zhǎng) %的假設(shè)下， 20xx 年粗鋼表觀消費(fèi)量將達(dá)到 億噸，較上年增長(zhǎng) 4230 萬(wàn)噸，增幅 %；在 20xx 年 GDP 增長(zhǎng) 11%以及出口量下降不超過(guò) 15％（圖 2）的假設(shè)下，粗鋼表觀消費(fèi)量將達(dá)到 億噸，同比增長(zhǎng) 9%。 20xx20xx年粗鋼的表觀消費(fèi)量年復(fù)合增長(zhǎng)率將保持在 9％以上（圖 3）。同時(shí)，我國(guó)人均鋼材消費(fèi)量也將平穩(wěn)增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)到 20xx 年，我國(guó)人均鋼材消費(fèi)量將達(dá)到 425 公斤 /年（圖 4），但與發(fā)達(dá)國(guó)家頂峰時(shí)期的鋼材消費(fèi)水平仍有一定的差距。 行業(yè)深度研究報(bào)告 /鋼鐵 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 8 圖 1：每?jī)|元 GDP 消耗鋼量 （ 噸 ） 13101367125613991542