中國資本市場貨幣政策傳導(dǎo)機制的實證研究(已修改)
2025-06-30 23:43 本頁面
【正文】 中國資本市場貨幣政策傳導(dǎo)機制的實證研究胡援成 程建偉江西財經(jīng)大學(xué)摘要：本文運用單位根檢驗、格蘭杰因果檢驗和協(xié)整檢驗方法，對中國貨幣政策實施與資本市場傳導(dǎo)的相互作用和影響進(jìn)行了實證分析，研究表明，從中央銀行的貨幣政策到資本市場的傳導(dǎo)機制是順暢的。相對于利率而言，貨幣供應(yīng)量對資本市場有較大的影響，M0和M1都對資本市場存在著正向的因果關(guān)系。在從資本市場到貨幣政策目標(biāo)的傳導(dǎo)機制中，資本市場的變化通過財富效應(yīng)和“q”效應(yīng)等途徑影響消費支出和投資支出，進(jìn)而對總產(chǎn)出或國民收入產(chǎn)生影響的傳導(dǎo)機制作用并不明顯。關(guān)鍵詞：資本市場、貨幣政策、傳導(dǎo)機制、貨幣供應(yīng)量、利率 一、研究背景在中國國內(nèi)，圍繞貨幣政策傳導(dǎo)機制所進(jìn)行的研究日益增多。郭樹清(2002)認(rèn)為完善貨幣政策傳導(dǎo)機制是當(dāng)前宏觀調(diào)控面臨的首要問題，深化投融資體制是完善貨幣政策傳導(dǎo)機制的關(guān)鍵。謝多（2000）深入研究了中國公開市場業(yè)務(wù)實踐與貨幣政策操作方式的轉(zhuǎn)變，并指出了公開市場業(yè)務(wù)發(fā)展中所遇到的障礙和今后改革的設(shè)想。夏斌、廖強（2001）對中國貨幣政策的中介目標(biāo)進(jìn)行了研究，得出貨幣供應(yīng)量已經(jīng)不適合作為中國貨幣政策中介目標(biāo)的結(jié)論。中國人民銀行研究局課題組（2002）研究了中國股票市場發(fā)展與貨幣政策傳導(dǎo)的關(guān)系；陸軍、舒元（2002）提出了貨幣政策無效性命題；王宇（2001）探討了論中國貨幣政策控制機制的改革；國家計委宏觀經(jīng)濟研究院課題組（2002）針對性地研究了中國貨幣市場、利率與貨幣政策傳導(dǎo)有效性問題；劉金全（2002）首次對中國貨幣傳導(dǎo)的時變參數(shù)與時變反應(yīng)進(jìn)行了研究；趙昕東、陳飛、高鐵梅（2002）對中國貨幣政策工具變量效應(yīng)作了基礎(chǔ)性的實證研究。這一時期，閻慶民、李木祥（2002）和巴屬松（2000）還就中國開放條件下貨幣政策傳導(dǎo)機制的有效性等做了較系統(tǒng)的研究。在國外，經(jīng)濟學(xué)家弗里德曼(Friedman,1963)、普爾(Pool,1970)、柏頓(1990)米什金(Mishkin, 2001)等對貨幣流通速度、貨幣政策工具、貨幣乘數(shù)、短期操作目標(biāo)、中間目標(biāo)和最終目標(biāo)等均作了相關(guān)研究。Charles Bean、Jens Larsen 和 Kalin Nikolov, (2002)進(jìn)行了貨幣政策傳導(dǎo)方式的比較，發(fā)現(xiàn)歐元區(qū)、英國和美國在傳導(dǎo)方式上具有相似性；其還重點考察了貨幣政策傳導(dǎo)機制中利率傳導(dǎo)和信貸傳導(dǎo)，著重研究了傳導(dǎo)過程中的摩擦問題。Peter M. McAdam 和 Julian Morgan ( 2001)、Giuseppe De Arcangelis 和 Giorgio Di Giorgio. (1999) 使用VAR技術(shù)對貨幣政策傳導(dǎo)和沖擊效應(yīng)進(jìn)行了深入分析；Steven Kamin、Philip Turner 和 Jozef Van ’t dack, (1998)對新興市場國家貨幣政策傳導(dǎo)機制進(jìn)行了廣泛的對比分析；日本銀行（2000）則特別針對接近零利率下的貨幣政策傳導(dǎo)進(jìn)行了探討。一般而言，貨幣政策的外部傳導(dǎo)機制主要包括四種渠道：一是銀行信貸渠道；二是金融市場渠道；三是利率渠道；四為匯率傳導(dǎo)渠道。加入WTO后，客觀經(jīng)濟環(huán)境的變化迫使中國貨幣政策調(diào)控機制必須作相應(yīng)調(diào)整，要研究解決開放經(jīng)濟條件下匯率、利率、物價相互協(xié)調(diào)以及內(nèi)外均衡的難題。在開放的新形勢下，貨幣政策控制力將發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，貨幣政策中介目標(biāo)的有效性將下降，部分貨幣政策工具的效率將遞減，貨幣政策的對外依賴程度則日益增強。因此，深入研究入世后中國貨幣政策的傳導(dǎo)機制尤其是金融市場傳導(dǎo)渠道的變化，對指導(dǎo)中國貨幣政策的實際運作將具有積極的現(xiàn)實意義。本文將綜合運用回歸分析、單位根檢驗、格蘭杰因果檢驗和協(xié)整檢驗等方法著重研究貨幣政策實施與資本市場傳導(dǎo)的相互影響和作用情況。二、資本市場傳導(dǎo)渠道的實證分析（一）資本市場與貨幣政策傳導(dǎo)機制的理論分析資本市場是包括股票市場、債券市場等市場在內(nèi)的一個有機整體。由于股票市場在中國資本市場中的絕對主體地位，本文以股票市場為代表，分析資本市場在中國貨幣政策傳導(dǎo)中的作用。從理論上說，貨幣政策的變動會影響股票價格，從而影響消費、投資，并對產(chǎn)出發(fā)生影響。因此，貨幣政策的資本市場傳導(dǎo)機制的分析包括兩個方面：從中央銀行的貨幣政策
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