【正文】 股指期貨套期保值及套利的可行性研究一、股指期貨概念及滬深300指數(shù)期貨合約介紹股指期貨的全稱是股票價格指數(shù)期貨，也可稱為股價指數(shù)期貨、期指，是指以股價指數(shù)為標的物的標準化期貨合約，雙方約定在未來的某個特定日期，可以按照事先確定的股價指數(shù)的大小，進行標的指數(shù)的買賣。目前我國所上市的股指期貨為滬深300指數(shù)期貨合約。滬深300指數(shù)是由上海和深圳證券市場中選取300只A股作為樣本編制而成的成份股指數(shù)。滬深300指數(shù)樣本覆蓋了滬深市場六成左右的市值，具有良好的市場代表性。滬深300指數(shù)期貨合約表合約標的滬深300指數(shù)合約乘數(shù)每點300元報價單位指數(shù)點最小變動價位合約月份當月、下月及隨后兩個季月交易時間上午9：15－11：30，下午13；00－15：15最后交易日交易時間上午9：15－11：30，下午13：00－15：00每日價格最大波動限制上一交易日結(jié)算價的正負10%最低交易保證金合約價值的12%最后交易日合約到期月份的第三個周五，遇法定節(jié)假日順延交割日期同最后交易日交割方式現(xiàn)金交割交易代碼IF二、股指期貨套期保值功能發(fā)揮套期保值是股指期貨的主要功能之一，通過持有與股票現(xiàn)貨頭寸相反的股指期貨頭寸來消除股票現(xiàn)貨頭寸的價格變動風險。套期保值主要有兩種，一是標準對沖策略，即通過持有股指期貨的空頭頭寸來對沖現(xiàn)貨多頭頭寸，期貨空頭頭寸一直維持到現(xiàn)貨頭寸了結(jié)；二是策略性對沖，即通過階段性持有股指期貨的空頭頭寸或不完全對沖風險的方法來對沖部分或全部現(xiàn)貨頭寸在股指期貨持有期間的價格變動風險。在股指期貨出現(xiàn)后，套期保值技術(shù)被廣泛應(yīng)用于各種投資機構(gòu)，主要的應(yīng)用體現(xiàn)在以下幾方面：（1）運用股票指數(shù)期貨來對沖實際將要發(fā)生的現(xiàn)貨交易，用于管理組合在未來有明確的現(xiàn)貨交易活動的情況，如基金分紅、養(yǎng)老金給付、指數(shù)基金建倉以及投資組合戰(zhàn)略性調(diào)整。（2）實施β控制策略，主動運用股票指數(shù)期貨對沖持有的現(xiàn)貨股票頭寸，降低投資組合的β，并在情況變化后恢復組合原有的系統(tǒng)性風險暴露，即將期貨頭寸平倉，當然，在預期市場將會上漲，可以通過買入股指期貨來提高組合的β，增強組合的攻擊性，提高組合收益。（3）投資組合保險，將由期權(quán)定價模型確定的所需持有的那部分無風險資產(chǎn)用套期保值組合來替代。在投資組合保險中使用股票指數(shù)期貨比直接交易現(xiàn)貨成本更低，并且大宗交易可以迅速完成。通常情況下投資組合保險使用計算機自動化交易程序來進行，基金管理人要做的僅是根據(jù)情況選擇并動態(tài)調(diào)整看跌期權(quán)的執(zhí)行價格。（4）分離股票選擇和市場選擇，股票選擇和市場選擇是影響投資組合業(yè)績的重要側(cè)面，可以通過股指期貨交易來實現(xiàn)股票選擇和市場選擇的分離。一方面，通過對系統(tǒng)風險的完全套期保值可以充分對沖組合的系統(tǒng)風險，使得組合獨立于系統(tǒng)風險，從而構(gòu)建只有股票選擇的a組合；另一方面，當組合管理人遇到市場時機比較好而股票選擇工作還有待完成的情況，可以暫時持有一部分股票指數(shù)期貨的多頭和無風險債券，從而實現(xiàn)市場選擇而分離股票選擇，比指數(shù)化交易有更低的成本，操作更加靈活。一般來說，利用股指期貨進行套期保值的成本只相當于集中出售資產(chǎn)的1/10，而且對所持有的資產(chǎn)組合沒有構(gòu)成任何流動性沖擊，股指期貨對于機構(gòu)投資者在規(guī)避系統(tǒng)性風險方面具有無與倫比的優(yōu)勢。為了實現(xiàn)更好的套期保值效果，在套期保值過程中往往需要對期貨頭寸進行調(diào)整，不過動態(tài)對沖并不一定能更好地規(guī)避風險，反而頻繁調(diào)整對沖頭寸會帶來交易成本的增加和交易風險的攀升，所以對于套保策略的選擇我們認為首先需要區(qū)別資產(chǎn)類型、其次需要進行β穩(wěn)定性預檢驗，同時在套保過程中選擇對系統(tǒng)風險反應(yīng)靈敏的模型對β進行實時監(jiān)控。套期保值最大的難點其實在于開始和結(jié)束時點的把握，對于這些問題數(shù)學模型已經(jīng)無能為力，而交易員的經(jīng)驗和市場感覺至關(guān)重要，必須借助于定性的分析和判斷套期保值才能很好地對沖風險。2. 簡單套保與復雜套保案例結(jié)果對比（1）積極的套期保值策略：組合β套期保值機構(gòu)投資者相信自己可以駕馭非系統(tǒng)風險，從而獲取投資組合的α，同時他們會希望通過投資股指期貨可以規(guī)避系統(tǒng)風險（投資組合的β），即組合β套期保值策略。假定投資者0時刻持有頭寸Q的股票投資組合，其中股票數(shù)量為k，第i個股票價格為，持有數(shù)量為，到t時刻的收益率為，收到分紅，對市場指數(shù)的敏感度為，到t時刻的收益率為，該投資者利用N份股指期貨進行套期保值，期貨合約價格，合約價值乘數(shù)c，持有總頭寸為X，保值開始時基差，到t時刻基差，套期保值比率h，則有期貨頭寸的收益現(xiàn)貨股票組合的收益證券市場線模型得到則套期保值收益套期保值組合的收益主要有六部分構(gòu)成：表示股票組合的超額收益部分，是套期保值主要的盈利來源表示套期保值期間股票組合刀的風險溢價表示股票收益率中的隨機波動，如果這部分占比比較大，對導致套期保值無法獲得收益。表示股票組合的現(xiàn)金紅利，股票的現(xiàn)金紅利會增厚套保收益表示期貨合約始末的基差損益表示系統(tǒng)的風險溢價，套期保值的目的是為了使系統(tǒng)的風險溢價為零。（2）消極套期保值策略：風險最優(yōu)套期保值通過現(xiàn)貨市場和期貨市場的資產(chǎn)進行組合投資進一步優(yōu)化組合的總體風險，確定現(xiàn)貨市場和期貨市場的交易頭寸，實現(xiàn)投資組合風險的最小化，即風險最優(yōu)套保策略。假定套期保值者在t=o時刻持有某種資產(chǎn)現(xiàn)貨頭寸Q，為了減少風險暴露帶來的風險，套期保值者必須在期貨市場上建立空頭套期保值，假設(shè)建立的期貨頭寸為X，在t=1時刻(假設(shè)套期保值決策為單期模型)，套期保值者實現(xiàn)的收益可以表示為：其中是現(xiàn)貨頭寸的收益，期貨頭寸的收益，用方差表示套期保值者的風險其中表示現(xiàn)貨市場收益的方差，表示期貨市場收益的方差，表示現(xiàn)貨市場收益和期貨市場收益的協(xié)方差。為了求使得方差最小的期貨頭寸，可以對X求導，即得到方差最小化下最優(yōu)套期保值比率例：某股民在8月3日收市后持有20種滬深股票。該投資者將該股票組合進行了質(zhì)押。但買股投資為借貸性質(zhì)，須在年底12月份時歸還借款。由于他擔心在8～12月期間股市下跌，為防止12月份歸還借款賣出股票時股票市值已大幅縮水，該投資者決定在股指期貨市場進行賣出套保。簡單套保與復雜套保案例結(jié)果對比兩種不同套保方式結(jié)果對比股票市場股指期