【正文】 寫在前面的話：　　2003年5月3日在美國(guó)奧馬哈舉行的伯克夏公司股東大會(huì)一定會(huì)開(kāi)得非常愉快熱烈，因?yàn)檫@家作為世界第二大富翁巴菲特投資載體的公司去年大獲全勝，比2001年增長(zhǎng)了3倍。%，一舉扭轉(zhuǎn)了過(guò)去幾年欠佳的投資記錄，巴菲特再一次捍衛(wèi)了“股神”和“奧馬哈的圣人”的地位?！　“头铺乜渴裁赐顿Y秘笈得以“復(fù)辟”？卷土重來(lái)的他又會(huì)如何大展鴻圖？想必是眾多讀者關(guān)心的話題。為此我們以2002年伯克夏公司的年報(bào)和巴菲特致股東的一封信為依據(jù)，給大家一個(gè)2003年版的巴菲特。巴菲特簡(jiǎn)介投資大亨沃倫巴菲特　　凈資產(chǎn)：323億美元　　婚姻狀況：已婚，三個(gè)孩子　　受教育程度：賓夕法尼亞大學(xué)學(xué)士、哥倫比亞大學(xué)碩士　　巴菲特旗下的Berkshire %，僅這一點(diǎn)就足以令世人瞠目。1930年8月30日?！　?931年，剛剛跨入11歲，他便躍身股海，購(gòu)買了平生第一張股票。　　1947年，巴菲特進(jìn)入賓夕法尼亞大學(xué)攻讀財(cái)務(wù)和商業(yè)管理。但他學(xué)得教授們的空頭理論不過(guò)癮，兩年后便不辭而別，輾轉(zhuǎn)考入哥倫比亞大學(xué)金融系。在格雷厄姆門下，巴菲特如魚得水。格雷厄姆反投機(jī)，主張通過(guò)分析企業(yè)的贏利情況、資產(chǎn)情況及未來(lái)前景等因素來(lái)評(píng)價(jià)股票。他教授給巴菲特豐富的知識(shí)和決竅。富有天才的巴菲特很快成了格雷厄姆的得意門生?！　?950年巴菲特申請(qǐng)哈佛大學(xué)被拒之門外。　　1951年，21歲的巴菲特學(xué)成畢業(yè)的時(shí)候，他獲得最高A+?！　?957年，巴菲特掌管的資金達(dá)到30萬(wàn)美元，但年末則升至50萬(wàn)美元?！　?962年，巴菲特合伙人公司的資本達(dá)到了720萬(wàn)美元，其中有100萬(wàn)是屬于巴菲特個(gè)人的。當(dāng)時(shí)他將幾個(gè)合伙人企業(yè)合并成一個(gè)“巴菲特合伙人有限公司”。最小投資額擴(kuò)大到10萬(wàn)美元。情況有點(diǎn)像現(xiàn)在中國(guó)的私募基金或私人投資公司。　　1964年，巴菲特的個(gè)人財(cái)富達(dá)到400萬(wàn)美元，而此時(shí)他掌管的資金已高達(dá)2200萬(wàn)美元?！　?966年春，美國(guó)股市牛氣沖天，但巴菲特卻坐立不安盡管他的股票都在飛漲，但卻發(fā)現(xiàn)很難再找到符合他的標(biāo)準(zhǔn)的廉價(jià)股票了。雖然股市上瘋行的投機(jī)給投機(jī)家?guī)?lái)了橫財(cái)，但巴菲特卻不為所動(dòng)，因?yàn)樗J(rèn)為股票的價(jià)格應(yīng)建立在企業(yè)業(yè)績(jī)成長(zhǎng)而不是投機(jī)的基礎(chǔ)之上?！　?967年10月，巴菲特掌管的資金達(dá)到6500萬(wàn)美元?！　?968年，巴菲特公司的股票取得了它歷史上最好的成績(jī)：增長(zhǎng)了59%，而道瓊斯指數(shù)才增長(zhǎng)了9%。巴菲特掌管的資金上升至1億零400萬(wàn)美元，其中屬于巴菲特的有2500萬(wàn)美元?！　?968年5月，當(dāng)股市一片凱歌的時(shí)候，巴菲特卻通知合伙人，他要隱退了。隨后，他逐漸清算了巴菲特合伙人公司的幾乎所有的股票?！　?969年6月，股市直下，漸漸演變成了股災(zāi)，到1970年5月，每種股票都要比上年初下降50%，甚至更多，　　1970年1974年間，美國(guó)股市就像個(gè)泄了氣的皮球，沒(méi)有一絲生氣，持續(xù)的通貨膨脹和低增長(zhǎng)使美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了“滯脹”時(shí)期。然而，一度失落的巴菲特卻暗自欣喜異常因?yàn)樗吹搅素?cái)源即將滾滾而來(lái)──他發(fā)現(xiàn)了太多的便宜股票。　　1972年，巴菲特又盯上了報(bào)刊業(yè)，因?yàn)樗l(fā)現(xiàn)擁有一家名牌報(bào)刊，就好似擁有一座收費(fèi)橋梁，任何過(guò)客都必須留下買路錢。1973年開(kāi)始，他偷偷地在股市上蠶食《波士頓環(huán)球》和《華盛頓郵報(bào)》，他的介入使《華盛頓郵報(bào)》利潤(rùn)大增，每年平均增長(zhǎng)35%。10年之后，巴菲特投入的1000萬(wàn)美元升值為兩個(gè)億。　　1980年，、買進(jìn)可口可樂(lè)7 %的股份。到1985年，可口可樂(lè)改變了經(jīng)營(yíng)策略，開(kāi)始抽回資金，投入飲料生產(chǎn)。，翻了5倍。至于賺了多少，其數(shù)目可以讓全世界的投資家咋舌。　　1992年中巴費(fèi)特以74美元一股購(gòu)下435萬(wàn)股美國(guó)高技術(shù)國(guó)防工業(yè)公司——通用動(dòng)力公司的股票，到年底股價(jià)上升到113元。巴費(fèi)特在半年前擁有的32，200萬(wàn)美元的股票已值49，100萬(wàn)美元了　　1994年底已發(fā)展成擁有230億美元的伯克希爾工業(yè)王國(guó)，它早已不再是一家紡紗廠，它已變成巴菲特的龐大的投資金融集團(tuán)。從19651994年，%。如果誰(shuí)在1965年投資巴菲特的公司10000美元的話，到1994年，他就可得到1130萬(wàn)美元的回報(bào)，也就是說(shuō)，誰(shuí)若在30年前選擇了巴菲特，誰(shuí)就坐上了發(fā)財(cái)?shù)幕鸺?。　?000年3月11日，巴菲特在伯克希爾公司的網(wǎng)站上公開(kāi)了今年的年度信件——一封沉重的信。數(shù)字顯示，巴菲特任主席的投資基金集團(tuán)伯克希爾公司，去年純收益下降了45%。伯克希爾公司的A股價(jià)格去年下跌20%，是90年代的唯一一次下跌；%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于同期標(biāo)準(zhǔn)普爾21的增長(zhǎng)，是1980年以來(lái)的首次落后。　　保險(xiǎn)帝國(guó)(上篇)　　(1)飲水思源　　1951年的一個(gè)周末，一位美國(guó)大學(xué)生敲響了位于華盛頓特區(qū)的政府雇員保險(xiǎn)公司(GEICO，以下簡(jiǎn)稱“蓋可”)的大門。敲了半天，終于有警衛(wèi)前來(lái)開(kāi)門。由他引領(lǐng)，年青人拜見(jiàn)了當(dāng)天唯一在辦公室的公司副總裁——羅里莫?大衛(wèi)。年青人詢問(wèn)了很多問(wèn)題，大衛(wèi)則用了四個(gè)小時(shí)講述了蓋可公司的特點(diǎn)，好好地給年青人上了一課?！　?5年后，這位已近70歲的“年青人”仍滿懷感激地在致股東的信中提及93歲的大衛(wèi)：“自從我認(rèn)識(shí)大衛(wèi)后，45年以來(lái)他一直就是我崇拜的偶像之一，而他確實(shí)也從未讓我失望過(guò)，大家必須了解如果沒(méi)有大衛(wèi)在1951年那個(gè)寒冷的星期六的慷慨解說(shuō)，伯克夏就絕對(duì)不可能會(huì)有今天的成就，多年來(lái)私底下，我已不知感謝他多少次了，但是今天在這里我覺(jué)得應(yīng)該籍著年報(bào)代替伯克夏所有的股東向他致上深深的謝意”?！　?999年，“年青人”又籍著致公司股東的信的機(jī)會(huì)，宣告96歲的大衛(wèi)將出現(xiàn)在伯克夏的股東大會(huì)上。　　“年青人”的感謝是有理由的，因?yàn)槟呐率?003年的現(xiàn)在，他仍接受蓋可公司和當(dāng)年入門保險(xiǎn)業(yè)奧妙的恩澤?！　?2)投資初戀　　這位“年青人”就是巴菲特，1950年他在哥倫比亞大學(xué)讀書。巴菲特之所以產(chǎn)生拜訪蓋可公司的興趣，是因?yàn)樗绨莸睦蠋煾窭锥蚰肥窃摴镜亩隆Ｉw可創(chuàng)建于1936年，創(chuàng)建人古德溫是一位保險(xiǎn)會(huì)計(jì)師。公司的主要特色有二：第一，公司的客戶是政府雇員，盡管汽車事故比較頻繁，但政府雇員作為一個(gè)整體，駕駛汽車出事的概率要比其他人低地多。第二，公司的產(chǎn)品直接通過(guò)郵寄直銷而不是通過(guò)保險(xiǎn)代理商來(lái)，這樣可節(jié)省保險(xiǎn)費(fèi)的10%—25%?！　?948年，格雷厄姆的投資公司以72萬(wàn)美元的代價(jià)買下了蓋可的50%股份。但美國(guó)證券交易委員會(huì)強(qiáng)迫格雷厄姆投資公司將持股比例下降10%，因?yàn)檫@是《投資公司法》的規(guī)定。格雷厄姆只得把股份轉(zhuǎn)讓給雇員，后來(lái)，蓋可發(fā)展成了一個(gè)擁有十幾億美元資產(chǎn)公司時(shí)，那些員工都成了百萬(wàn)富翁。當(dāng)時(shí)的巴菲特也是蓋可的受益者。從哥倫比亞大學(xué)畢業(yè)的幾個(gè)月后，他回到家鄉(xiāng)奧馬哈擔(dān)任經(jīng)紀(jì)人。巴菲特把重心全部擺在蓋可這只股票之上，他作成的第一筆生意就是把它介紹給自己的阿姨。　　由于初出茅廬，巴菲特推銷蓋可并不成功，于是1951年他自己分四次買進(jìn)蓋可股票，總共持有350股，成本為10282美元，但這筆錢占了巴菲特當(dāng)時(shí)身家的50%以上。1952年，巴菲特以15259美元出清?！　】此瀑嵙斯P錢的巴菲特后來(lái)深深后悔，因?yàn)?0年后，他所賣的蓋可股票價(jià)值1300萬(wàn)美元?！　?3)終成眷屬　　但，巴菲特對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的偏好沒(méi)因拋出蓋可股票而停止。他投資過(guò)堪薩斯城人壽保險(xiǎn)公司和馬薩諸塞州人壽保險(xiǎn)公司等保險(xiǎn)業(yè)股票。他所控制的投資公司伯克夏在1967年3月出資860萬(wàn)美元購(gòu)買了奧馬哈的兩家頭牌保險(xiǎn)公司——國(guó)民賠償公司和火災(zāi)及海運(yùn)保險(xiǎn)公司的全部流通股。至此，伯克夏公司拋離了原本的紡織主業(yè)，開(kāi)始了保險(xiǎn)帝國(guó)的營(yíng)造?！　“头铺厥召?gòu)了保險(xiǎn)公司，也取得了業(yè)內(nèi)的真經(jīng)，比如，巴菲特從國(guó)民賠償公司創(chuàng)始人杰克?林沃特學(xué)到了很多保險(xiǎn)業(yè)的經(jīng)驗(yàn)和原則?！　?0世紀(jì)60年代后期，保險(xiǎn)業(yè)本身就是個(gè)相當(dāng)賺錢的行當(dāng)。僅1968年，國(guó)民賠償公司保費(fèi)收入2000萬(wàn)美元，稅后利潤(rùn)達(dá)到220萬(wàn)美元。而巴菲特又利用了保險(xiǎn)公司穩(wěn)定的現(xiàn)金流進(jìn)行證券投資組合操作。伯克夏公司在1967年收購(gòu)上面所說(shuō)的兩家保險(xiǎn)公司時(shí)，它們擁有2470萬(wàn)美元的債券和720萬(wàn)美元的股票，兩年后，該組合的價(jià)值就達(dá)到4200萬(wàn)美元。　　整個(gè)70年代，巴菲特一共購(gòu)買了3家保險(xiǎn)公司，并另外組建了5家保險(xiǎn)公司?！　≌麄€(gè)60年代當(dāng)然也是蓋可公司的黃金時(shí)代。不過(guò)，70年代初期，在公司董事長(zhǎng)大衛(wèi)退休后不久，繼任的管理階層犯了一連串嚴(yán)重的錯(cuò)誤，他們低估了保險(xiǎn)理賠的成本，使得公司對(duì)外銷售保單的訂價(jià)過(guò)低，此舉導(dǎo)致公司幾乎面臨倒閉的命運(yùn)。所幸后來(lái)由于杰克?拜倫在1976年接手公司，并采取緊急的補(bǔ)救措施后，才使得公司幸免于難?！　」竟善钡膬r(jià)格也從1972年的歷史最高點(diǎn)每股61美元跌到1976年的每股2美元。　　就在這時(shí)，巴菲特出手了。伯克夏在1976年下半年買進(jìn)大量的蓋可股份，之后又小幅加碼，到了1980年底，%的股權(quán)。在往后的15年內(nèi)，巴菲特并沒(méi)有再增持股份，不過(guò)由于蓋可不斷地回購(gòu)自家公司的股份，伯克夏在蓋可的持股比例逐漸增加到50%左右。　　到了1995年，巴菲特同意以23億美元買下蓋可公司另一半的股份(1951年，蓋可公司的總市值不過(guò)只有700萬(wàn)美元)。巴菲特向股東解釋出“天價(jià)”收購(gòu)的理由之一是：“蓋可擁有兩位相當(dāng)優(yōu)秀的經(jīng)理人，一位是專門負(fù)責(zé)保險(xiǎn)部門營(yíng)運(yùn)的托尼，一位是專門負(fù)責(zé)投資部門營(yíng)運(yùn)的辛普森”?！　“头铺貙?duì)辛普森的投資天份評(píng)價(jià)極高：“從1980年的這段期間，蓋可的投資在辛普森的管理下，%，%。辛普森在蓋可所采取謹(jǐn)慎保守專注集中的投資方式與伯克夏一致，有他在，對(duì)伯克夏來(lái)說(shuō)絕對(duì)有相當(dāng)大的幫助，而他的存在同時(shí)也使得伯克夏可以確保查理(伯克夏的副董事長(zhǎng))跟我本人萬(wàn)一要是有任何突發(fā)狀況時(shí)，能夠有一位杰出的專業(yè)人士立即接手我們的工作”。　　這并非溢美之詞，辛普森一直做得很出色。2003年2月巴菲特在給股東的信中還談到，在幾年乏善可陳的投資記錄后，伯克夏終于有了起色。但這不包括辛普森，因?yàn)樗麨樯w可公司管理的證券早已持續(xù)領(lǐng)先標(biāo)普指數(shù)，　　同樣，蓋可公司也是巴菲特每年必須評(píng)點(diǎn)的“好學(xué)生”。蓋可仍保持了公司創(chuàng)始時(shí)的保險(xiǎn)直銷定位，該公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)完全拜其超低成本的經(jīng)營(yíng)模式所賜。巴菲特的對(duì)此的介紹是：“低成本代表低售價(jià)，低售價(jià)自然能夠吸引并留住優(yōu)良的保險(xiǎn)客戶，而整個(gè)營(yíng)業(yè)流程在滿意的客戶向他們的朋友推薦蓋可時(shí)劃下完美的句點(diǎn)?？恐蛻舻耐扑]，蓋可每年至少因此增加100萬(wàn)張保單，占新接業(yè)務(wù)量的半數(shù)以上，也使得我們新接業(yè)務(wù)成本大幅下降，從而又進(jìn)一步降低我們的成本”。面對(duì)2002年的蓋可業(yè)績(jī)，巴菲特用略帶夸張的口氣說(shuō)是仿佛在做夢(mèng)，必須用手掐一下自己才能相信這是真的?！　∩w可在1996年被巴菲特全面收購(gòu)時(shí)，獲取的保費(fèi)是29億美元，2002年這一數(shù)字上升到69億美元。比較有意思的是，蓋可的保險(xiǎn)直銷因特網(wǎng)業(yè)務(wù)前景也看好，新業(yè)務(wù)2002年增長(zhǎng)了75%?！　?4)伯克夏價(jià)值之門　　任何一家公司的獲利能力取決于(1)資產(chǎn)報(bào)酬率；(2)負(fù)債的成本和(3)財(cái)務(wù)杠桿的運(yùn)用(也就是其運(yùn)用負(fù)債而非股東權(quán)益來(lái)配置資產(chǎn)取得的程度)。多年以來(lái)，伯克夏在資產(chǎn)報(bào)酬率一項(xiàng)表現(xiàn)優(yōu)異，讓人艷羨。但正如巴菲特自稱，“然而在另外一方面由于資金成本極低，也使得我們受惠不少，這點(diǎn)就比較鮮為人知”?！　〔讼馁Y金成本之所以可以壓得很低，主要是由于公司用很有利的條件取得“保險(xiǎn)浮存金”(float)?！　?duì)大多數(shù)非保險(xiǎn)業(yè)內(nèi)的人士而言浮存金是個(gè)很生僻的詞兒，但它對(duì)理解包括伯克夏在內(nèi)的保險(xiǎn)業(yè)實(shí)為重要。唯其如此，巴菲特在每年給股東的一封信中都會(huì)用幾乎標(biāo)準(zhǔn)格式化的詞語(yǔ)解釋“浮存金”?！　「〈娼鹗且豁?xiàng)我們持有但不屬于我們的資金。在保險(xiǎn)公司的營(yíng)運(yùn)中，浮存金的產(chǎn)生原因在于保險(xiǎn)公司在真正支付損失理賠之前，一般會(huì)先向保戶收取保費(fèi)，在這期間保險(xiǎn)公司會(huì)將資金運(yùn)用在其他投資之上。當(dāng)然這樣的好處也必須要付出代價(jià)，通常保險(xiǎn)業(yè)者收取的保費(fèi)并不足以因應(yīng)最后支付出去的相關(guān)損失與費(fèi)用，于是保險(xiǎn)公司便會(huì)發(fā)生承保損失，這就是浮存金的成本?！　　岸?dāng)一家公司取得浮存金成本，就長(zhǎng)期而言低于其他管道取得資金的成本時(shí)，它就有存在的價(jià)值；一旦保險(xiǎn)事業(yè)取得浮存金的成本遠(yuǎn)高于市場(chǎng)利率時(shí)，它就像是一顆酸檸檬”。　　1967年伯克夏進(jìn)軍保險(xiǎn)業(yè)以來(lái)，公司的浮存金每年就以百分之二十多的復(fù)合成長(zhǎng)率增加。2001年底浮存金是355億美金，去年底已增至412億美元。更令人驚訝的是，這些浮存金大部分時(shí)候的成本為零，甚至是負(fù)的，也就是說(shuō)光持有這些資金就能讓巴菲特賺錢了。2002年伯克夏的浮存金成本也只有極低的1%。如此低的成本并非伯克夏靠保險(xiǎn)業(yè)的“壟斷”得來(lái)，它需要經(jīng)驗(yàn)、直覺(jué)和勇氣，還要加一點(diǎn)運(yùn)氣?！　?5)巨災(zāi)保險(xiǎn)　　巴菲特曾說(shuō)過(guò)這樣一句話：“保險(xiǎn)業(yè)所發(fā)生的意外，通常都不是什么好消息”?！　∮袝r(shí)候伯克夏的浮存金成本也會(huì)突然大幅上揚(yáng)，主要的原因在于公司從事巨災(zāi)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，本身屬于保險(xiǎn)業(yè)中變動(dòng)最大的一種險(xiǎn)種。從事這類業(yè)務(wù)，伯克夏將保單賣給其他保險(xiǎn)公司與再保公司以分散其面臨超大型意外災(zāi)害所可能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。　　由于真正重大的災(zāi)害并不是每年都發(fā)生，所以伯克夏的巨災(zāi)業(yè)務(wù)極有可能在連續(xù)幾年賺大錢后，突然又發(fā)生重大的損失。換句話說(shuō)，公司的巨災(zāi)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)到底有多吸引人可能要花上好幾年才有辦法看得清。值得注意的是，所謂的重大損失的年頭不是可能會(huì)發(fā)生，而是肯定會(huì)發(fā)生，唯一的問(wèn)題是它什么時(shí)候會(huì)降臨。　　這類險(xiǎn)種如果未經(jīng)過(guò)仔細(xì)的核算價(jià)值，很可能會(huì)形成極高的風(fēng)險(xiǎn)。巴菲特曾舉過(guò)這樣的一個(gè)例子，二顆骰子要擲出十二點(diǎn)的機(jī)率約為36分之一，現(xiàn)在假設(shè)我們一年只擲出一次，每次可以收取100萬(wàn)的賭注，但一旦擲出十二點(diǎn)時(shí)莊家的你必須支付5000萬(wàn)美元?；蛟S剛開(kāi)始你會(huì)以為這100萬(wàn)美元得來(lái)全不費(fèi)工夫，%的機(jī)率保證你在前十年都不必付出一毛錢，最后你會(huì)發(fā)現(xiàn)就長(zhǎng)期而言，接受這樣的賭注對(duì)莊家來(lái)說(shuō)實(shí)際上是虧大了，甚至有可能讓你傾家蕩產(chǎn)?！　〔贿^(guò)，正如證券投資一樣，知道是一回事，具體行動(dòng)又是一回事。不少保險(xiǎn)業(yè)者總會(huì)抱僥幸心理，把上述的“十二點(diǎn)機(jī)率”的36分之一看成是100分之一，以為輪不到自己倒霉。這樣，在保險(xiǎn)業(yè)界也會(huì)出現(xiàn)市場(chǎng)泡沫，大量資金涌入竟逐有限的保單生意，使得保費(fèi)出現(xiàn)不合理的下降，然后幾年之后吞食苦果。巴菲特多次表示不打“價(jià)格戰(zhàn)”，因?yàn)椤霸缭?970年代初期，伯克夏就在不知情的情況下，犯下類似的錯(cuò)誤，結(jié)果在往后的二十年內(nèi)，因?yàn)槟莻€(gè)年代錯(cuò)誤所付出的代價(jià)，造成理賠損失的帳單不斷