【正文】 國有企業(yè)海外上市 成員： 楊清玲 閻貴鉑 謝穎 徐文婧 徐昕 于婷婷 肖乙丹 徐夢莎 尹青云 王毅 海外上市也稱境外上市，是指資金需求者在境外股票市場上通過發(fā)行股票 (或其它衍生金融工具 )，并在境外證券交易所流通轉(zhuǎn)讓，得以向境外投資者直接籌集資金的信用行為。它是企業(yè)在國際資本市場融資的重要方式之一。 中國企業(yè)境外上市融資一般有四大步驟，首先是上市規(guī)劃，其次是引進(jìn)策略投資者，第三步是申請上市，最后是招股掛牌。目前我國企業(yè)境外上市有 ll種方式，它們包括 :境外直接上市、境外間接上市、境外買殼上市、 A股發(fā)行 H股， H股、 S股、 ADR/GDR發(fā)行 A股、紅籌股發(fā)行 A股、多重上市 (多地上市 )、存托憑證 (DR)和可轉(zhuǎn)換債券 (CB)。境外上市的地點(diǎn)主要集中在中國香港、紐約和新加坡等地。 籌集資金是企業(yè)上市的首要目的，因而籌資成本和籌資效率是企業(yè)選擇上市地的主要因素之一。但 我國企業(yè)海外上市的費(fèi)用， 比國內(nèi)上市高 2倍以上， 因此， 如此多的企業(yè)選擇海外上市顯然不是為了節(jié)約上市費(fèi)用。國內(nèi)企業(yè)選擇海外上市的原因相當(dāng)復(fù)雜， 除了完善公司治理結(jié)構(gòu)、提高海外形象、與國際接軌等考慮外，就發(fā)股融資而言其原因有： 時間短， 效率高。 政策導(dǎo)向。 便于資本退出。 優(yōu)惠政策。 盡管國內(nèi)上市的 IPO成本較低，但綜合而言這種成本優(yōu)勢并不明顯，隨著市場、監(jiān)管環(huán)境及制度因素的變化，優(yōu)質(zhì)大中型企業(yè)海外上市將更為便捷。 1993年 7月 15日青島啤酒在香港聯(lián)交所上市 2022年中石油、中國聯(lián)通在香港紐約兩地上市 2022年中國人壽保險在香港紐約兩地上市 2022年 12月中國國航在香港、倫敦上市 從 2022年開始，國有銀行業(yè)也開始海外上市的進(jìn)程 2022年 10月建設(shè)銀行在香港上市 2022年 10月 27號工商銀行在香港上市 中國證監(jiān)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示， 2022年中國企業(yè)海外新上市 (IPO)的數(shù)量為 48家，籌資金額約 70億美元 :2022年的數(shù)量為 84家，籌資金額111. 5美元，尤其是 2022年由于有交通銀行、中國神華集團(tuán)、中國建設(shè)銀行等大型企業(yè)，使得這一年中國企業(yè)境外上市籌資額達(dá)到了206. 47億美元。截至 2022年底，在海外上市的近 310多家中國企業(yè)的市值己經(jīng)達(dá)到了 3700億美元，為深滬兩市 A, B市場可流通市值的 2. 39倍。其中 80%都是具有壟斷性資源的優(yōu)質(zhì)國有企業(yè)。 海外上市究竟利大于弊，還是弊大于利？ 百達(dá)公司高級決策會議 案例分析 百達(dá)電信公司財務(wù)摘要 （ 2022年 6月 30日） 固定資產(chǎn)： 300， 214， 453， 000元 流動資產(chǎn)： 90， 312， 118， 000元 總資產(chǎn)： 390， 526， 571， 000元 負(fù)債總計： 240， 315， 784， 000元 主營業(yè)務(wù)收入： 33， 200， 321， 000元 營業(yè)成本： 22， 780， 600， 600元 凈利潤： 10， 417， 920， 400元 簡要分析 行業(yè)平均收益率 +%! 應(yīng)當(dāng)拓展業(yè)務(wù) 國內(nèi)市場的基本狀況 ? 境外上市十大中資股的凈資產(chǎn)總額已逾萬億元，凈利潤總額超過千億。但當(dāng)前國內(nèi)股市流通市值最高的前十位企業(yè)凈資產(chǎn)總額僅為 3000億元左右，凈利潤只有區(qū)區(qū)二三百億。其差距之大，可見一斑。難以滿足我公司上千億的資金需求。 海外上市推薦地 香港 紐約 鑒于國內(nèi)大多數(shù)企業(yè)的成功經(jīng)歷 國企上市之后的盈利狀況： ? 以中央企業(yè)為例。據(jù)國資委統(tǒng)計，中央企業(yè)利潤再創(chuàng)歷史新高。 2022年前 10個月，中央企業(yè)累計實(shí)現(xiàn)利潤 ，其中的 66%，也就是 、中石化、中國移動、中國電信、中海油、寶鋼、中遠(yuǎn)集團(tuán) 7家企業(yè)。這 7家企業(yè)中，除寶鋼是在國內(nèi)上市外，其余 6家的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)都是在海外上市。 國有大型企業(yè) 境外上市的原因 有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，我國企業(yè)上市公司的總市值相當(dāng)于美國 2022年11月 30日的 1/100， 我國國內(nèi)上市企業(yè)的平均流通市值只有 0. 91億美元，是紐約上市公司平均流通市值的近 1/90。 從境內(nèi)外證券市場的資金規(guī)模募集情況分析， 2022年深滬兩市發(fā)行的 98只新股共募資約 42. 7億美元，而香港聯(lián)交所 2022年新上市公司 60家，融資額達(dá)到 1014億港元，是上交所募集資金總額的近 3倍，紐約證交所 2022年的融資額更是超過 數(shù)千億 美元。 社會公眾 股東只關(guān)心自己的“權(quán)利” (分紅配股等等 )或投機(jī)收益，而不關(guān)心甚至干脆放棄自己作為股東的監(jiān)督權(quán)力 。 從國家權(quán)力機(jī)關(guān)來說 ，關(guān)注國家資產(chǎn)是否流失 (其實(shí)不流動也會流失 )，而不太重視和關(guān)注上市公司的資本增殖 。 從上市公司來說 ，由于感受不到來自市場的壓力，也感受不到來自國家的壓力，在激烈的市場競爭中，便可避開投資者利益，追求自身利益或干脆偷懶。 從這里可以看出 ， 我國現(xiàn)在的證券市場還不是一個有效吸納、配置資本的市場，更不用說建立和健全企業(yè)家激勵與約束機(jī)制，其對國企股份制改革的推動作用也是越來越弱。正因?yàn)槿绱?，大型國企為了企業(yè)改革、發(fā)展的需要，自然選中海外市場。 國內(nèi)上市的其它限制 中國政府對國內(nèi)企業(yè)上市，要經(jīng)歷輔導(dǎo)、審批、排隊(duì)等諸多煩瑣程序和機(jī)會成本，至少需要兩年左右的時間，而且不確定因素很多，隨時可能終止上市。而到境外發(fā)行股票上市的時間相比國內(nèi)來說較短，這一時間，在香港為 6個月至 12個月，在新加坡為 6個月到 9個月，在美國的紐約證交所最短為 3個月，在納斯達(dá)克市場為 36個月，而且預(yù)期明朗 ，很多大型國企選擇到境外上市。 在企業(yè)再融資方面 ，國內(nèi)市場需要企業(yè)最近三年凈資產(chǎn)收益率需在 6%以上 。若是增發(fā)和發(fā)行可轉(zhuǎn)債，以上指標(biāo)需在 10%以上 。此外，申報材料，配股需間隔 12個月等條件，企業(yè)再融資成本較高。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計，證監(jiān)會發(fā)審委對國內(nèi)上市企業(yè)再融資申請的審批通過率僅為 50%，而且企業(yè)還面臨較大的政策風(fēng)險。而企業(yè)境外上市后再融資相對靈活，只要上市公司沒有欺騙行為，投資者接受，董事會通過，可以隨時再融資。 在市場整體環(huán)境方面 ，國內(nèi)股市出現(xiàn)“劣幣驅(qū)逐良幣”現(xiàn)象。由于國內(nèi)股市整體投資環(huán)境不如海外市場，上市公司魚目混珠， A股市場缺乏優(yōu)秀的上市公司資源。加之國內(nèi)股市容量不夠大，股市上投機(jī)者眾，投資者寡。在這種條件下優(yōu)質(zhì)大盤國企進(jìn)入股市，擔(dān)心受到那些差的上市公司的不良影響，只有選擇海外上市。正因?yàn)閲鴥?nèi)上市存在上述諸多問題，大型國企境外上市從整體上看更多的是必然的或不得不然的選擇。 境外上市的各種相關(guān)動機(jī) （一）企業(yè)改制的需要 我國大型國企境外上市不僅僅是企業(yè)融資的需要，更多的是肩負(fù)了我國國企股份制改革的使命。眾多大型國有企業(yè)在境外成功上市證明，通過進(jìn)入國際資本市場，可以推動國有大型企業(yè)進(jìn)行業(yè)務(wù)和資產(chǎn)重組，調(diào)整其內(nèi)部組織和管理結(jié)構(gòu)，并引入國際規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)、會計制度和激勵制度，境外上市對國企改革有重大推動作用。 （二）企業(yè)融資的需要 中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長和中國加入世貿(mào)組織后企業(yè)面臨的日益加劇的競爭壓力，使眾多國內(nèi)企業(yè)迫切感到通過實(shí)行技術(shù)設(shè)備改造、提高生產(chǎn)規(guī)模、拓展市場占有率而提高其整體競爭能力的需要。因此募集資金、尋求發(fā)展的目標(biāo)，使他們把目光投向了資本容量大的國際市場。 （三）企業(yè)國際化發(fā)展的需要 在加入 WTO以后， 國企的發(fā)展面臨一個國際化問題。 國有大型企業(yè)面臨國內(nèi)市場飽和的境況，要想繼續(xù)做大做強(qiáng)，與海外跨國公司競爭，必須在某一方面取得突破。國有大型企業(yè)境外上市后可以由國際資本運(yùn)營走向國際產(chǎn)業(yè)運(yùn)營， 貼近發(fā)達(dá)國家的消費(fèi)者，也可以在全球范圍內(nèi)優(yōu)化生產(chǎn)布局，降低采購成本，改善國企在國內(nèi)市場上的競爭地位。這樣國企可以突破各種關(guān)稅和非關(guān)稅壁壘，擴(kuò)大品牌影響力，直接開拓目標(biāo)市場，加快企業(yè)成長。 責(zé)任？逃避？ ? 國有大型企業(yè)，尤其是壟斷型優(yōu)質(zhì)國有企業(yè) 非 一般的企業(yè) ? 國有企業(yè)的宏觀效率定位 ? 必須肩負(fù)支持、促進(jìn)和積極參與本國資本市場完善的重任 ? 不能簡單因?yàn)閲鴥?nèi)資本市場的不完善而逃避 國有企業(yè)海外上市？ ? 不僅要考慮市場的資金容量、監(jiān)管 政策、投資群體等諸多要素 ? 更應(yīng)關(guān)注企業(yè)自身的內(nèi)部改造，關(guān)注企業(yè)自身的發(fā)展戰(zhàn)略 ? 不可走入盲目上市集資的怪圈 ? 海外上市不一定是所有國企的最佳選擇 海外上市的目的能否達(dá)到？ ? 吸引外資 籌集企業(yè)發(fā)展所需資金 ? 改善公司治理結(jié)構(gòu)與管理 ? 能實(shí)現(xiàn)嗎？ 籌資 ? 一時 or短暫的熱捧 ? 在海外上市的股票定價是否合理？ ? 一些企業(yè)在海外市場由于信息不對稱而發(fā)生募股困難時，往往將股權(quán)資產(chǎn)低價賤賣 ? “大中型國有企業(yè)均是以低市盈率 在海外上市，價格比國內(nèi)資本市場 同類企業(yè)價格低 20%以上。” ——紀(jì)寶成 一個例證：中國石化 融資成本高 ? 中國企業(yè)海外上市，與較低的發(fā)行價并行的是高昂的融資成本 ? 國內(nèi)證券的承銷費(fèi)用與承銷金額掛鉤，一般不超過承銷金額的 3%,加上中介費(fèi)、宣傳費(fèi)等，發(fā)行費(fèi)用一般不多于融資規(guī)模的 5%,融資額超過百億的成本不超過 2%。 上市地點(diǎn) 國內(nèi) 納斯達(dá)克 紐交所 香港主板 市場 新加坡 上市費(fèi)用占總?cè)谫Y金額的比例 5% 或 2% 13%18% 12% 15% 6%8% 可知：在籌集額相同的情況下，海外上市企 業(yè)實(shí)際募集的資金較少，融資成本較高。 ? 國內(nèi)資本市場發(fā)行股票的市盈率普遍較高，有利于企業(yè)的溢價發(fā)行 ? 在資產(chǎn)相同的情況下，市盈率越高，其企業(yè)股票的發(fā)行價也越高，從而在同等條件下可以籌集更多的資金 新加坡 紐交所 上證綜指 深證綜指 平均市盈率 810倍 12倍 28. 36倍 30. 11倍 運(yùn)營費(fèi)用高 ? 境外資本市場的嚴(yán)格監(jiān)管 每年幾十萬美元的信息披露費(fèi)用 ? 聘用境外會計師、審計師、律師等費(fèi)用 ? 與國外投資者之間的溝通 海外的通信聯(lián)絡(luò)費(fèi)用 ? 既要滿足國家監(jiān)管的要求，又要遵守國際資本市場的規(guī)則，無疑會增加企業(yè)的管理成本 ? 一般加總，每年一兩千萬，為剛性費(fèi)用 ? 因此，必須 公司治理和管理 ? 完善企業(yè)制度并不能通過海外上市而一蹴而就 ? 涉及到法律、社會文化、管理者素質(zhì)等多種因素 ? 更何況，管理模式本身就有非常強(qiáng)的慣性 ? eg：中航油（新加坡）事件 對于優(yōu)化國有企業(yè)公司治理來說，海外上市不是一藥就靈。 公司治理和管理 ? 海外上市只是外因，企業(yè)自身沒有真正改變的話，治理水平不會提高 ? 是一個長期的過程 ? 不能指望“出淤泥而不染” ? 需要長期持續(xù)的“潤物細(xì)無聲” 機(jī)遇 Vs挑戰(zhàn) ? 不同的外部市場環(huán)境 ? 不同的規(guī)則 ? 不同的管理 ? 跨市場人才缺乏 ? 中航油事件的教訓(xùn) 國內(nèi)上市是否可行？ ? 蔡洪平：國內(nèi) A股市場目前的流通市值已經(jīng)具備了消化大盤股的能力 ? 大盤股在國內(nèi)上市會打壓股市？ ? 何小鋒：只要發(fā)行按市場規(guī)則做，把信息向投資者充分披露，市場化定價，就不必?fù)?dān)心打壓股市 ? 只要價格合適，國內(nèi)市場也是不缺資金的 ? 今后的政策趨勢？ 從國家角度來看 ? 國有企業(yè)海外上市對以下幾個方面提出了挑戰(zhàn) 1 國家資本市場安全問題 2 國家發(fā)展戰(zhàn)略安全問題 ? 國有資產(chǎn)流失 ：許多國內(nèi)企業(yè)為確保境外股票順利上市，放棄國內(nèi)資本市場的定價權(quán)，降低招股價格，使資產(chǎn)價值被低估 。 ? 境外上市國有企業(yè)一直低于國內(nèi)市場 30%50%,在 IPO發(fā)行市盈率方面 ,香港主板和二板市場分別低于國內(nèi)市場30%和 45%.據(jù)統(tǒng)計 ,1993年至 2022年大中型國有企業(yè)在海外上市過程中，涉及國有資產(chǎn)流失至少 600億美元 。 國家資本市場安全 國家資本市場安全 ? 資本市場空心化和邊緣化 ? 國內(nèi)大量的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，尤