【正文】 失賠償，而是通過聯(lián)合融資的方式來間接擔(dān)保這種風(fēng)險。在聯(lián)合融資中， IFC 出資的比率成為對擔(dān)保該項投資的外匯可獲得性的重要舉措。因為由于 IFC 的參與，東道國政府一般愿意支持該項目投資，因此， 項目融資風(fēng) 險之法律分析 7 發(fā)生外匯不可獲得或不能轉(zhuǎn)移風(fēng)險的概率由于 IFC 的參與就大大降低了。 事實上， IFC 參與的聯(lián)合融資的一個最重要的好處就是動員其它資金的加入。在聯(lián)合融資下，首先由 IFC 為一個項目注入資金，然后再將部分參與協(xié)議以 B 貸款（“ B”loan）方式出售給商業(yè)貸款者，它自己保留 A 貸款（“ A” loan）部分。這樣，在 IFC 的保護(hù)傘下，商業(yè)貸款者的 B 貸款將能得到 IFC 的 A 貸款同等待遇。當(dāng)然， IFC 貸款的項目一定要能推動?xùn)|道國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，這樣將有助于提高該國獲得硬貨幣的能力。 （三）世界銀行（ IBRD） 世界銀行或國際復(fù)興開發(fā)銀行（ International Bank for Reconstruction and Development）成立于 1945 年 12 月， 1946 年 6 月開始營業(yè)，其主要任務(wù)是向會員國提供長期貸款，促進(jìn)戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)的復(fù)興，協(xié)助發(fā)展中國家發(fā)展生產(chǎn)、開發(fā)資源，從而起到配合 IMF 貸款的作用。 它是一個非盈利性的國際組織。 世界銀行擔(dān)保的范圍主要是由外匯的不可獲得或不能轉(zhuǎn)移導(dǎo)致的損失、東道國政府的違約導(dǎo)致的損失等風(fēng)險，且這種保險可以實現(xiàn)百分之百的理賠。但一般不對被沒收風(fēng)險和戰(zhàn)爭、暴亂導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險進(jìn)行保險。 （四）亞洲開發(fā)銀行（ Asian Development Bank） 亞洲開發(fā)銀行（ ADB）成立于 1966 年，它包括 36 個亞洲國家和 16 個亞洲以外的工業(yè)化國家。該機(jī)構(gòu)也對政治風(fēng)險提供擔(dān)保。 其保險的范圍同世界銀行一樣，主要是外匯的不可獲得風(fēng)險和東道國政府違約風(fēng)險的保險。 （五）美洲開發(fā) 銀行（ InterAmerican Development Bank ） 美洲開發(fā)銀行（ IDB）是拉丁美洲和北美洲國家資金的重要提供者，成立于 1959 項目融資風(fēng) 險之法律分析 8 年，其成員國共有 46 個，包括拉丁美洲國家、美國和其它工業(yè)化國家。美洲開發(fā)銀行的擔(dān)保對象主根是向發(fā)展中國家的私人企業(yè)注入的貸款的政治風(fēng)險，該貸款必須與 IDB成員國的項目密切相關(guān)。盡管一個項目的所有債務(wù)不能都被保險所覆蓋，但該保險的覆蓋率沒有數(shù)量上限制，其擔(dān)保期限一般在 1520 年之間。 IDB 擔(dān)保的主要風(fēng)險是：外匯的不可獲得風(fēng)險和外匯的不能轉(zhuǎn)移風(fēng)險，東道國政府違約的風(fēng)險。對項目被沒收和戰(zhàn)爭、暴亂等以及貨幣貶值風(fēng)險， IDB 不予擔(dān)保。 （六）美國海外私人投資公司（ Overseas Private Investment Corporation （ US）） 美國海外私人投資公司（ OPIC）是美國政府的一個高級附屬部門，位于華盛頓，成立于 1971 年，通過提供政治風(fēng)險擔(dān)保來支持美國私人企業(yè)在發(fā)展中國家和經(jīng)嚌轉(zhuǎn)型國家的經(jīng)濟(jì)開發(fā)與建設(shè)，如對外匯的不可獲得風(fēng)險、沒收風(fēng)險及政治暴亂風(fēng)險予以擔(dān)保。除此之外，還提供諸如投資前咨詢服務(wù)，在有限追索基礎(chǔ)上對外國直接投資項目提供資金等。在 擔(dān)保程度上， OPIC 能擔(dān)保美國投資者 90%的利益，而對于美國金融機(jī)構(gòu)的貸款則可提供 100%的擔(dān)保，擔(dān)保期限都可達(dá)到 20 年。 對于以上擔(dān)保對象，必須遵從美國《外為支持法案》（ the Foreign Assistance Act ）。該法案規(guī)定，只有美國公司、美國公司或被美國公民所擁有的其它企業(yè)，或者是被美國公司控股至少 95%的外國公司才是外國支持法案支持的對象。 OPIC 在實踐操作中雖然沒有要求某公司必須是被美國人所擁有或控制，但如果是一家外國企業(yè)， OPIC 則只對該公司中美國投資者的部分提供擔(dān)保。 還有其它 一些提供政治風(fēng)險擔(dān)保的機(jī)構(gòu)，諸如美國進(jìn)出口銀行，日本國際貿(mào)易工業(yè)局，日本進(jìn)出口銀行，英國的出口信貸擔(dān)保局，加拿大的出口開發(fā)公司及各國政府提供政治風(fēng)險擔(dān)保的機(jī)構(gòu)等。 第二節(jié) 金融風(fēng)險的法律分析 項目融資風(fēng) 險之法律分析 9 一、 項目融資中金融風(fēng)險的法律界定 金融風(fēng)險主要是指由于一些項目投資者不能控制的金融市場的可能變化而對項目產(chǎn)生的負(fù)面影響。這些因素包括：匯率波動，利率波動，通貨膨脹等。 但是，由于項目融資的特殊性，在項目融資中最敏感的金融風(fēng)險主要集中在與貨幣有關(guān)的風(fēng)險上，如利率風(fēng)險和匯率風(fēng)險。一方面，如前所述，項目融資可以允許高比例的債務(wù) 比例，項目的財務(wù)杠桿一般在 70%以上，而且，借貸期限一般較長，所以，其對金融市場上利率的波動非常敏感。另一方面，由于項目融資所涉及的領(lǐng)域以基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目為主，這些基礎(chǔ)產(chǎn)品或公共設(shè)施的收入大多是當(dāng)?shù)刎泿?，而借入的往往是國際銀行團(tuán)組織提供的外匯貸款，即項目的收入貨幣與支出貨幣經(jīng)常不對稱，所以，容易引起項目的貨幣兌換風(fēng)險。 （一） 項目融資中的利率風(fēng)險 利率風(fēng)險是指由于國際金融市場利率在一定時間內(nèi)發(fā)生始料未及的變動，致使項目投資者的融資成本增加而使其蒙受損失的可能性。在項目融資中，利率風(fēng)險表現(xiàn)為項目公司在以固定利率 借入資金的情況下，如果國際金融市場上利率下降，則項目公司實際支付的利息數(shù)額大于按照當(dāng)時市場利率計算的利息支付額；在以浮動利率借入資金的情況下，如果國際金融市場上利率上升，則項目公司實際支付的利息數(shù)額大于按照當(dāng)時市場利率計算的利息支付額。這兩種情況的結(jié)果都意味著項目公司要蒙受一定的經(jīng)濟(jì)損失。 （二） 項目融資中的匯率風(fēng)險 匯率風(fēng)險是指匯率在一定時間內(nèi)發(fā)生始料未及的變動，致使項目本身和項目投資者蒙受經(jīng)濟(jì)損失的可能性。在項目融資中，由于涉及到跨國投資，項目的現(xiàn)金流量對匯率波動非常敏感。 項目融資風(fēng) 險之法律分析 10 為了簡化分析，我們假設(shè)在一個 無外匯管制并且進(jìn)出口限制較少的國家中投資一個制造業(yè)項目，該項目從國際市場上采購部分原材料并在本國市場和國際市場上銷售所生產(chǎn)出來的最終產(chǎn)品。那么，這個項目所面臨的匯率風(fēng)險至少來自于兩個方面。第一，本國貨幣與國際主要貨幣之間匯率變化對其生產(chǎn)成本和利潤的影響。如果本國貨幣疲軟，則進(jìn)口原材料的相對價格會上升，項目內(nèi)銷產(chǎn)品的生產(chǎn)成本也就相應(yīng)增加；如果本國貨幣堅挺，雖然對部分內(nèi)銷有利，但是，產(chǎn)品的出口成本會增加。第二，匯率變化對項目債務(wù)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響。假設(shè)該項目同時借有本國貨幣和美元兩種貨幣，如果項目收入中的貨幣比例與 貸款的幣種比例基本一致，匯率風(fēng)險就相對較小。但是，只要二者比例不協(xié)調(diào)或者項目有另外第三種貨幣收入，任何匯率上的變化就有可能直接影響到項目的償債能力。以上兩方面綜合作用的結(jié)果使項目投資的利潤受到影響，從而使項目的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度大打折扣。 二、 項目融資中分散金融風(fēng)險的法律措施 在項目融資實務(wù)中，分散金融風(fēng)險的方法可以歸納為兩大類，一類是非借助金融市場交易的金融風(fēng)險管理方法；另一類是借助金融市場交易的金融風(fēng)險管理方法。由于這些措施都是以某種法律合同固定下來的，所以，也可以稱它為分散風(fēng)險的法律措施。 （一） 非借助金融市場交易 的金融風(fēng)險管理 選擇有利的借款貨幣 在一些項目融資中，常常是通過長期固定的合同帶來現(xiàn)金流量的，這樣的收入流量就不能進(jìn)行適時的調(diào)整，極易遇到貨幣貶值風(fēng)險。但是，可以通過事先構(gòu)造不同的合同結(jié)構(gòu)使項目的收入貨幣與債務(wù)支出貨幣相匹配。如在電力項目中，如果借貸的是美元貨幣，則電力購買協(xié)議應(yīng)主要以美元或其他硬貨幣來結(jié)算。 增加在當(dāng)?shù)鼗I集債務(wù)的比例 項目公司可以通過在當(dāng)?shù)嘏e債的辦法來減少貨幣貶值風(fēng)險。這樣由于項目收入多以當(dāng)?shù)刎泿湃〉?，債?wù)償還就不存在貨幣兌換問題。當(dāng)然，在當(dāng)?shù)亟杩钜艿皆S多因素的 項目融資風(fēng) 險之法律分析 11 制約。 選擇有利 的貸款品種 隨著國際金融市場的風(fēng)云變幻，出現(xiàn)了一些以降低利率風(fēng)險和匯率風(fēng)險為目的、以使用國際金融市場現(xiàn)代化的交易方式為手段的借貸方式，并且這種借貸方式在項目融資中獲得越來越多的重視和運(yùn)用。其中與金融風(fēng)險有關(guān)的貸款品種是雙貨幣貸款（ Dual Currency Loan） ,即貸款利息的計算和支付采用的是一種貨幣，本金的計算和支付采用的是另一種貨幣。一般情況下，雙貨幣貸款使用低利率貨幣作為計算利息的貨幣，使用相對高利率貨幣作為計算本金的貨幣。根據(jù)匯率的利率平價理論，相對高利率國家的貨幣遠(yuǎn)期貼水，相對低利率國家的貨 幣遠(yuǎn)期升水。這樣，當(dāng)貸款未來到期時，可以取得匯率貼水的好處，盡管在利息支付時，計價貨幣可能會升水，但由于利息支付額相對于本金支付額較小，其損失可由本金的匯價收益得到補(bǔ)償。雙貨幣貸款，是在單一貨幣的辛迪加銀團(tuán)貸款的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的一種債務(wù)資金形式，于 1981 年首次在國際金融市場上出現(xiàn)，在國際融資活動包括項目融資活動中獲得了迅速發(fā)展。 （二）借助金融市場交易管理金融風(fēng)險 借助金融市場交易管理金融風(fēng)險，實際上就是利用衍生金融工具來轉(zhuǎn)移和規(guī)避金融風(fēng)險。如期權(quán)、期貨和互換等。 互換交易在項目融資金融風(fēng)險管理中的 運(yùn)用 運(yùn)用互換交易進(jìn)行金融風(fēng)險管理，主要是通過利率互換和貨幣互換兩種方式來降低金融風(fēng)險。在項目融資中，互換就是用項目的全部或部分現(xiàn)金流量交換與項目無關(guān)的另一組現(xiàn)金流量。利率互換（ Interest Rate Swap）在項目融資中很有價值，因為多數(shù)銀團(tuán)貸款在安排長期項目貸款時，只愿意考慮浮動利率的貸款公式，使得項目投資者和項目本身承擔(dān)較大的利率波動風(fēng)險。作為項目投資者，如果根據(jù)項目現(xiàn)金流量的性質(zhì)，將部分或全部的浮動利率貸款轉(zhuǎn)換成固定利率貸款，在一定程度上就有可能減少利率風(fēng)險對項目的影響。而在項目融資中進(jìn)行的貨 幣互換經(jīng)常是交叉貨幣互換（ Crosscurrency Swaps），即在貨幣互換中包含了利率互換。這樣的操作能達(dá)到降低項目的匯率風(fēng)險和利率風(fēng)險的 項目融資風(fēng) 險之法律分析 12 目的。 例如：項目公司的收入貨幣是美元，卻爭取到了固定利率的德國馬克出口信貸。在金融市場上，德國馬克利率上升，美元利率下降，美元相對于馬克的匯率也隨之下跌，這就意味著項目將承受匯率風(fēng)險，因為此時，項目公司將需要更多的美元才能償還德國馬克貸款。因此，項目公司決定進(jìn)入金融市場進(jìn)行貨幣互換來降低此風(fēng)險。該項目公司可通過投資銀行安排設(shè)計一個交叉貨幣互換，支付浮動的美元 LIBOR 利率而收取固定的德國馬克利率。通過這一安排，該公司不僅降低了項目的匯率風(fēng)險，而且也從不斷降低的美元利率中獲得一定的好處。 期權(quán)交易在項目融資金融風(fēng)險管理中的運(yùn)用 期權(quán)交易比較適合于項目融資的金融風(fēng)險管理。一方面，期權(quán)交易允許持有人在管理不可預(yù)見風(fēng)險的同時，不增加任何新的風(fēng)險，這一特性對于項目融資十分重要。如上例貨幣互換中如果項目公司采用的是貨幣期權(quán)而不是貨幣互換，則項目公司就可以不必放棄任何美元匯率上升的好處。另一方面，在互換、期貨等風(fēng)險管理工具中，投資銀行在安排這些交易時都承擔(dān)著一定的客戶信用風(fēng) 險，如果交易中的任何一方不能按期履約，投資銀行作為交易的中介機(jī)構(gòu)都需要承擔(dān)起相應(yīng)的責(zé)任。因此，投資銀行在安排這些交易時對客戶的信用都有較嚴(yán)格的要求，根據(jù)不同客戶的信用狀況，給予一定的信用額度，客戶只能在額度范圍內(nèi)安排交易，這對于采用項目融資的項目公司而言，難度增大。期權(quán)交易卻沒有這一缺陷，不受這一條件的限制，因為，項目公司對此已支付了一定費率的期權(quán)費，如果項目公司不履約，投資銀行也能收到一筆期權(quán)費，并不承擔(dān)客戶違約風(fēng)險。所以，在項目融資的金融風(fēng)險管理中，期權(quán)交易就具有更大的優(yōu)越性。 在項目融資中，利用期權(quán) 交易進(jìn)行風(fēng)險管理必須靈活應(yīng)用，如對于利率期權(quán)而言，由