【正文】 可從其母公司的其它部門獲得相關(guān)的項目信息。一般而言，風(fēng)險投資機構(gòu)收到的項目建議書遠比其能夠或愿意接受的多得多，因此風(fēng)險投資機構(gòu)要對它們進行一次粗略的篩選，以便選出值得作進一步詳細考察的投資申請。在投資項目的篩選過程中，風(fēng)險投資公司的篩選標準起著十分重要的作用。不同的風(fēng)險投資公司有著不同的篩選標準，但又有一些共同點。一般包括以下幾個方面： ⑴投資項目所屬行業(yè)（Industry）。風(fēng)險資本一般以高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)為投資重點，但仍有一些風(fēng)險投資公司向諸如建筑業(yè)、一般工業(yè)產(chǎn)品生產(chǎn)、商業(yè)服務(wù)等行業(yè)的公司進行投資,還有一部分公司專注于投資零售業(yè)。值得注意的是，風(fēng)險投資人通常趨向于選擇他們所熟悉的行業(yè)進行投資，因為這樣有利于他們對投資項目的評估和和投資后的管理。 ⑵投資規(guī)模（Investment size）。不同的風(fēng)險投資機構(gòu)對投資規(guī)模的要求有所不同。但有一點是相同的，那就是一方面為了降低投資風(fēng)險，任何一家風(fēng)險投資機構(gòu)都不愿意把所有資本投入到一個或極少數(shù)幾個投資項目之中；另一方面，考慮到管理投資所需的時間和所要花費的成本，風(fēng)險投資機構(gòu)也不愿意把投資過多分散于大量小額交易之中。通常，他們會根據(jù)風(fēng)險投資基金的規(guī)模來確定一個自己認為較為理想的單筆投資規(guī)模。⑶投資項目發(fā)展階段（Stages）。一個企業(yè)的發(fā)展一般經(jīng)過種子期（Seed）、創(chuàng)業(yè)期（Startup）、擴張期（Expansion）、成熟期（Mezzanine）四個階段。投資于不同發(fā)展階段的風(fēng)險資金分別稱為種子資金、創(chuàng)業(yè)資金、營運資金和擴張資金（前者投資的被投資企業(yè)尚未達到盈虧平衡點，后者投資的被投資企業(yè)已經(jīng)達到盈虧平衡點）、美化資金。對不同企業(yè)發(fā)展階段的不同偏好與風(fēng)險投資公司的資金來源、從業(yè)經(jīng)驗、其所處的地區(qū)、行業(yè)競爭程度及其要求的收益率和風(fēng)險偏好密切相關(guān)。 ⑷被投資企業(yè)的區(qū)位特點（Geographic Location）。被投資企業(yè)的地理位置和人才、信息條件構(gòu)成了其自身的區(qū)位特點。通常認為，人才集中（包括技術(shù)人才、管理人才、金融和法律人才等），配套工業(yè)齊備、地處信息中心和交通中心的被投資企業(yè)具有最佳的風(fēng)險投資環(huán)境。此外，被投資企業(yè)越接近風(fēng)險投資機構(gòu)，得到資金支持的可能性越大。因為這便于風(fēng)險投資家參與被投資企業(yè)的經(jīng)營與管理。2． 審慎調(diào)查和投資決策1 審慎調(diào)查風(fēng)險投資項目在通過初步篩選后，風(fēng)險投資人即對這些經(jīng)過篩選的項目進行審慎調(diào)查（Due Diligence，也有譯作盡職調(diào)查）。所謂審慎調(diào)查是指風(fēng)險投資人在投資決策前對風(fēng)險企業(yè)現(xiàn)狀、成功前景及其管理層所作的獨立調(diào)查。審慎調(diào)查通常需要集中進行并認真細致地開展，一般需花費數(shù)個月的時間。在實際操作過程中，風(fēng)險投資人對風(fēng)險項目的審慎調(diào)查經(jīng)常集中在以下幾個方面：①產(chǎn)品市場情況；②人員素質(zhì)（包括管理人員和技術(shù)人員）；③技術(shù)特點；④經(jīng)濟核算；⑤有關(guān)法律和政策等。風(fēng)險投資人對風(fēng)險企業(yè)的審慎調(diào)查通常以向公司員工和管理人員提出種種詢問來進行。此外絕大多數(shù)的風(fēng)險投資人還會去和風(fēng)險的供應(yīng)商、客戶、競爭對手以及其它熟悉該公司及其所屬行業(yè)的人員進行交談。他們還將進行深入地取證、仔細地分析企業(yè)的經(jīng)營計劃和實際及預(yù)測的財務(wù)報表并視查工地和設(shè)備等。有些風(fēng)險投資機構(gòu)甚至還征求其它風(fēng)險投資人的意見。⑵決策依據(jù) 管理能力，產(chǎn)品、服務(wù)或技術(shù)的獨特性以及產(chǎn)品市場的大小構(gòu)成了決策評價指標體系的主要組成部分。有關(guān)詳細內(nèi)容見本章第四節(jié)“風(fēng)險投資決策的三大定律”。二、 交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計 風(fēng)險投資人在選取投資企業(yè)之后，便開始與風(fēng)險企業(yè)商談投資協(xié)議，以解決三個方面的問題：⑴金融工具設(shè)計；⑵交易定價和股權(quán)安排；⑶治理結(jié)構(gòu)安排。我們統(tǒng)稱之為交易結(jié)構(gòu)設(shè)計。在交易結(jié)構(gòu)設(shè)計過程中，為盡可能降低投資風(fēng)險并最大可能獲得理想的回報，風(fēng)險投資人通常會提出一些保護性的要求，主要包括：u 在既定交易的風(fēng)險水平下賺取合理的回報；u 要求對被投資企業(yè)的發(fā)展施加足夠的影響，通常要求出任風(fēng)險企業(yè)的董事；u 要求使交易產(chǎn)生的現(xiàn)金流的納稅最小化；u 不管未來出現(xiàn)任何情況，都要求保證投資能夠撤出；u 要求享有投票控制權(quán)，以便在企業(yè)業(yè)績惡化的情況下能夠更換管理者。另一方面，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家也希望在交易設(shè)計過程中謀求保護自己的利益，通常情況下，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的主要考慮包括：u 要求能夠領(lǐng)導(dǎo)他所創(chuàng)建的企業(yè)；u 從他的創(chuàng)新中獲取合理的財務(wù)回報；u 希望有盡可能多的資源供他的企業(yè)運作；u 盡可能使稅負最小化。由于在交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的過程中，風(fēng)險投資人和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家都尋求有利于自己的保護性條款，因此交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的最終安排將是二者反復(fù)協(xié)商的結(jié)果。三、 經(jīng)營和監(jiān)控風(fēng)險投資機構(gòu)與傳統(tǒng)的金融機構(gòu)的最大區(qū)別，就在于風(fēng)險投資機構(gòu)在完成投資后還有參與被投資企業(yè)的運作的意愿。風(fēng)險投資機構(gòu)對被投資企業(yè)的監(jiān)督是為了通過預(yù)測可能出現(xiàn)的問題和提供及時的決策信息來使損失最小化和收益最大化。風(fēng)險投資機構(gòu)的做法是追蹤企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績并提供專業(yè)建議。監(jiān)控方式主要有積極干預(yù)型、間接參與型和放任自由型三類。四、 退出 風(fēng)險投資的最后階段是投資退出（Exit）。投資退出的條件和方式通常在簽訂投資協(xié)議時即已確定。其目的就是要避免風(fēng)險投資家脫手時資金被鎖住。風(fēng)險投資通常有三種最基本的退出方式：公開上市（IPO）、收購和兼并（M amp。 A）和企業(yè)回購。第二章 創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價值評估無論是首次公開發(fā)行、售出還是投資入股，進入和退出的實質(zhì)是創(chuàng)業(yè)企業(yè)在買者和賣者之間以雙方合意的價格進行轉(zhuǎn)讓。買者和賣者都有要給創(chuàng)業(yè)企業(yè)估價，買方要估一個可接受的最高價，賣方要估一個可接受的最低價。在此基礎(chǔ)上雙方通過談判確定最終價格。因此，定性和定量地對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價值評估是一個涉及買賣雙方切身利益的重要問題,也是交易結(jié)構(gòu)設(shè)計中股權(quán)安排和交易定價的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。第一節(jié) 創(chuàng)業(yè)企業(yè)價值的定性評估一、 創(chuàng)業(yè)企業(yè)的評估重點 創(chuàng)業(yè)企業(yè)通過初步篩選，即進入投資評估階段。首先針對創(chuàng)業(yè)家或投資對象所提出的經(jīng)營計劃書進行審查和評估，評估的重點包括以下五個方面的內(nèi)容：1． 經(jīng)營計劃書的可行性。主要評估經(jīng)營計劃書是否詳實合理、具體可行、是否能吸引到投資，是否完整地說明經(jīng)營現(xiàn)狀、營運規(guī)劃、以及未來發(fā)展戰(zhàn)略等。通常風(fēng)險投資公司會根據(jù)經(jīng)營計劃書撰寫的質(zhì)量和詳實程度，來判斷創(chuàng)業(yè)家對其所創(chuàng)事業(yè)的認真態(tài)度，這對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的可信程度將有密切影響。一個完整的經(jīng)營計劃書應(yīng)包括以下內(nèi)容：⑴計劃摘要；⑵整體環(huán)境與公司業(yè)務(wù)介紹；⑶創(chuàng)業(yè)者的明確目標；⑷管理團隊成員的經(jīng)歷和職責(zé)分配情況；⑸產(chǎn)品市場的描述與成長潛力的預(yù)測；⑹經(jīng)濟可行性分析；⑺資金需求與運用的分析；⑻財務(wù)評估、預(yù)測與敏感性分析；⑼策略規(guī)劃與執(zhí)行方案的確定；⑽風(fēng)險評估；⑾律師、會計師與各種經(jīng)營管理顧問等創(chuàng)業(yè)家智囊團或決策參謀的描述。2． 經(jīng)營團隊的背景與能力。風(fēng)險投資公司一向認為經(jīng)營團隊的好壞決定創(chuàng)業(yè)企業(yè)的未來命運，因此常說：“投資于二流技術(shù)、一流經(jīng)營人才的公司，要勝于投資于一流技術(shù)、二流經(jīng)營人才的公司”。也有專家認為，評價一個創(chuàng)業(yè)企業(yè)“第一看管理，第二看管理，第三還是看管理”。由此可見，風(fēng)險投資公司對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的誠信、人格特質(zhì)、過去經(jīng)歷表現(xiàn)等都是高標準嚴要求的，同時對于經(jīng)營團隊內(nèi)的合作、共識程度、團隊精神也相當關(guān)注。由于風(fēng)險投資本質(zhì)是一種高風(fēng)險性的投資行為，無論采取如何嚴謹?shù)脑u估程序和評估方法，都無法完全免除失敗的風(fēng)險。因此，許多有經(jīng)驗的風(fēng)險投資家都會把最終的評估焦點放在創(chuàng)業(yè)者和經(jīng)營團隊上。他們認為經(jīng)營環(huán)境和市場的變化是不可預(yù)知，也是無法控制的，唯有創(chuàng)業(yè)者的強烈愿望和意志力，才能克服這些困難和挑戰(zhàn)，并確保創(chuàng)業(yè)企業(yè)的最后成功。3． 市場規(guī)模和潛力。市場分析是產(chǎn)品、技術(shù)、財務(wù)評估的基礎(chǔ)，任何一個創(chuàng)業(yè)企業(yè)都必須要有足夠的市場規(guī)模和顧客需求潛力，才能維持企業(yè)的生存與發(fā)展。4． 產(chǎn)品與技術(shù)實力。由于產(chǎn)品與技術(shù)實力是創(chuàng)業(yè)企業(yè)核心競爭力與獲利的主要依據(jù)，風(fēng)險投資公司會全面了解有關(guān)技術(shù)的來源、核心技術(shù)競爭能力、研究技術(shù)風(fēng)險、產(chǎn)品功能特性、生產(chǎn)制造計劃、周邊產(chǎn)業(yè)配套、專利與知識產(chǎn)權(quán)問題及政府政策等。為此風(fēng)險投資機構(gòu)經(jīng)常咨詢有關(guān)專家和研究機構(gòu)。5． 財務(wù)計劃與投資報酬。風(fēng)險投資公司主要評估創(chuàng)業(yè)企業(yè)過去的財務(wù)記錄、目前的股東結(jié)構(gòu)、未來財務(wù)計劃的合理性、申請投資金額的合理性、回收年限與投資報酬的實現(xiàn)可能性等。在書面評審階段，風(fēng)險投資公司還應(yīng)要求創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供所需的補充材料，同時也應(yīng)約談經(jīng)營管理人員，以獲得更充分的信息。一般情況下，大約只有20%―30%的投資項目可通過初步評估，進入深入評估階段，大約只有10%的項目通過深入評估。二、 不同發(fā)展階段的投資評估考察因素處于不同發(fā)展階段的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，其特性、目標與所面對的風(fēng)險均不相同，同時在市場營銷、內(nèi)部管理、產(chǎn)品技術(shù)開發(fā)、財務(wù)計劃等經(jīng)營方面的問題也有極大差異，因此，風(fēng)險投資公司在進行投資評估分析時，評估的重點也會隨之調(diào)整。以下進一步討論不同發(fā)展階段投資評估考察的重點。（一） 種子、開發(fā)階段的創(chuàng)業(yè)企業(yè)由于這類企業(yè)尚未成立或成立不久，風(fēng)險投資公司較難用經(jīng)營計劃書的資料來評估其企業(yè)性質(zhì)與營運績效，再加上所面對的市場風(fēng)險和技術(shù)風(fēng)險遠比其它發(fā)展階段高，因此，風(fēng)險投資公司通常是采用全方位的評估和分析。首先，在篩選項目時，風(fēng)險投資公司會要求產(chǎn)業(yè)性質(zhì)與其投資專長領(lǐng)域密切相關(guān)，同時地點必須較為鄰近，目的是希望能通過積極的輔導(dǎo)經(jīng)營，降低投資風(fēng)險。在評估階段，較偏重創(chuàng)業(yè)家的經(jīng)歷、背景、人格、經(jīng)營機構(gòu)的專長和管理能力、技術(shù)能力與資源、市場潛力等方面的分析，對于經(jīng)營計劃書是否呈現(xiàn)出競爭優(yōu)勢也是評估的主要重點。而在財務(wù)計劃方面，因各項數(shù)字多屬預(yù)測性，僅能從規(guī)劃的合理程度來判斷，但許多風(fēng)險投資公司認為創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股東結(jié)構(gòu)將是很重要的考慮因素，原因是早期投資方案是否成功與主要股東間的合作與共識密切相關(guān)。一般而言，早期創(chuàng)業(yè)企業(yè)的評估工作較為困難，許多決策都是基于經(jīng)驗的判斷，因此風(fēng)險投資公司必須對于產(chǎn)業(yè)技術(shù)市場發(fā)展具有深入的熟悉程度。（二） 成長、擴張階段的創(chuàng)業(yè)企業(yè)處于成長期和擴張期的企業(yè)，由于產(chǎn)品已被市場接受，且市場需求也比較明確，企業(yè)組織也漸具規(guī)模，此時籌資的主要目的是在既有基礎(chǔ)上，繼續(xù)研發(fā)新產(chǎn)品并擴大生產(chǎn)規(guī)模，以建立競爭優(yōu)勢，擴大市場占有率。由于這類創(chuàng)業(yè)企業(yè)風(fēng)險較低且獲利穩(wěn)定，因此，它們是風(fēng)險投資公司主要的投資對象。通常風(fēng)險投資公司會通過產(chǎn)業(yè)調(diào)查和市場分析，主動地尋找投資對象，并收集充分的資料后再做出最有利的投資決策。風(fēng)險投資公司對于這類創(chuàng)業(yè)企業(yè)的考慮，主要在于投資對象的企業(yè)性質(zhì)以及未來繼續(xù)成長獲利的機會。因此評估的重點將放在創(chuàng)業(yè)企業(yè)過去和現(xiàn)在的財務(wù)狀況、經(jīng)營機構(gòu)的經(jīng)營理念和管理能力、市場目前的競爭態(tài)勢、市場增長的潛力、以及在產(chǎn)品技術(shù)開發(fā)上的能力與具有的優(yōu)勢等方面。另外，有關(guān)資金回收年限、方式，以及可能遭遇的風(fēng)險，尤其是未來能否具有公開上市的機會，也是影響投資決策的重要評估和衡量項目。一般而言，成長、擴張階段的投資項目較依賴理性決策，充分的資料收集和完善的評估過程，通常能達到降低投資風(fēng)險的效果。由于擴大生產(chǎn)和銷售規(guī)模、開發(fā)第二代產(chǎn)品，創(chuàng)業(yè)企業(yè)需要很大規(guī)模的資金。但因其內(nèi)部融資能力不足，有形資產(chǎn)達不到銀行貸款的正常要求。因此，在這個階段企業(yè)會面臨資金短缺的問題，很容易從成切走向失敗。西方有些學(xué)者將這個資金短缺時期稱為創(chuàng)業(yè)企業(yè)的“死亡峽谷”。（三） 成熟階段的創(chuàng)業(yè)企業(yè)成熟階段的創(chuàng)業(yè)企業(yè)無論是在市場上還是在技術(shù)上的風(fēng)險都比較低，經(jīng)營管理能力也可以從過去的經(jīng)營成就與財務(wù)資料中發(fā)掘，因此，風(fēng)險投資公司評估重點主要是在財務(wù)狀況、市場競爭優(yōu)勢，以及資金回收年限、方式和風(fēng)險等方面，目的是為衡量股權(quán)上市的時機與市場價值。另外，經(jīng)營團隊的經(jīng)營理念是否能與風(fēng)險投資公司相匹配，也是評估手重要因素。一般而言，投資于成熟階段的創(chuàng)業(yè)企業(yè)資金回收年限較短，回收風(fēng)險較低，評估工作并不復(fù)雜。第二節(jié) 創(chuàng)業(yè)企業(yè)價值的定量評估一、 企業(yè)價值評估的基本原理企業(yè)從價值評估和判斷實際上是一個仁者見仁，智者見智的問題。市場及其參與者總在不停地變化，企業(yè)價值也必隨之而變化。但本著“離真理近一步總好過原地不動”的精神，理論界和實務(wù)界創(chuàng)造出各評估理論和方法，其成果已成嚴密體系。企業(yè)價值評價的基石是“現(xiàn)值”規(guī)律，即任何資產(chǎn)的價值等于其預(yù)期未來全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值總和。公式為：V= 其中：V—資產(chǎn)的價值； n—資產(chǎn)的壽命； CFt—第t年的資產(chǎn)現(xiàn)金流； r—反映預(yù)期現(xiàn)金流風(fēng)險的貼現(xiàn)率；現(xiàn)金流因所評估資產(chǎn)的不同而各異。對股票而言，現(xiàn)金流是紅利；對于債券而言，現(xiàn)金流是利息和本金；對一個實業(yè)項目而言，現(xiàn)金流是稅后凈現(xiàn)金流。而貼現(xiàn)率取決于所預(yù)期的現(xiàn)金流的風(fēng)險度，風(fēng)險度越高，貼現(xiàn)率越高；反之，資產(chǎn)風(fēng)險度越低，貼現(xiàn)率越低。用公式可以表示為：貼現(xiàn)率=無風(fēng)險利率+風(fēng)險報酬率。對公司整體價值進行評估時可以使用該公司的資本加權(quán)平均成本（Weighted Average Cost of Capital，簡稱WACC）對公司預(yù)期現(xiàn)金流進行貼現(xiàn)。公司資本加權(quán)平均成本是公司不同融資渠道的成本根據(jù)其市場價值加權(quán)平均得到。公司預(yù)期現(xiàn)金流是扣除所有營業(yè)費用和支付利息前納稅額的剩余現(xiàn)金流。公式為： 公司整體價值=其中：CFTFt—第t年公司的預(yù)期現(xiàn)金流； WACC—資本加權(quán)平均成本。二、 企業(yè)價值評估的主要方法許多方法可以用來評估企業(yè)的價值。如賬面價值、重置價值、清算價值、市場價值、可參考公司的市盈率，以及企業(yè)潛在價值。對于風(fēng)險投資公司而言，最好的方法是通過計算潛在價值確定創(chuàng)業(yè)企業(yè)的最高價值。潛在價值的計算方法有自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法、市盈率評估法、期權(quán)評估法（或有要求權(quán)評估法）、調(diào)整現(xiàn)值法和回收期法等。（一） 自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法創(chuàng)業(yè)企業(yè)自由現(xiàn)金流是企業(yè)所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流總和。只要可以獲得充足的信息來預(yù)測公司自由現(xiàn)金流，那么自由現(xiàn)金流（FCFF）模型的一般形式就可以用來對任何公司包括創(chuàng)業(yè)企業(yè)進行估價（WACC法）。公司自由現(xiàn)金流可以有兩種方法進行計算：一種是把企業(yè)所有權(quán)利要求者的現(xiàn)金流加總，公式為：FCFF=