【正文】 定公司價(jià)值的重要價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素:銷售和銷售增長(zhǎng)率、邊際營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、新增固定資產(chǎn)投資、新增營(yíng)運(yùn)資本、資本成本。在這些價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素對(duì)公司現(xiàn)金流入和流出進(jìn)行預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上對(duì)公司價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。美國(guó)的思騰思特公司獨(dú)創(chuàng)的經(jīng)濟(jì)附加值(EVA)價(jià)值評(píng)估體系，在西方的大公司中廣泛的應(yīng)用于公司價(jià)值的管理。隨后，針對(duì)自由現(xiàn)金流量的不可預(yù)測(cè)性，理論界又建立了非正常收益(EBO)模型。有關(guān)非正常盈利計(jì)價(jià)模型領(lǐng)域的最早研究可追溯到普瑞斯的研究。而現(xiàn)行的EBO計(jì)價(jià)模型可以說(shuō)是主要?dú)w功于艾德華和貝爾的研究成果。到了近代，隨著西方金融市場(chǎng)的發(fā)展、各種衍生金融工具的出現(xiàn)，對(duì)其價(jià)值的評(píng)估，還出現(xiàn)了諸如期權(quán)定價(jià)的布萊克——斯科爾斯等模型。再比如許多學(xué)者基于公司內(nèi)部非財(cái)務(wù)性指標(biāo)對(duì)公司價(jià)值的影響進(jìn)行所研究所得出的基于管理水平、智力資本等因素的價(jià)值評(píng)估理論?？偠灾緝r(jià)值評(píng)估理論就是在實(shí)際需求的驅(qū)動(dòng)下，不斷發(fā)展完善。 國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀隨著資本市場(chǎng)的深入發(fā)展，我國(guó)也開(kāi)始重視價(jià)值評(píng)估及其管理。但是，由于資本市場(chǎng)的發(fā)展階段和現(xiàn)實(shí)國(guó)情等因素的影響，又基于西方發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)之上的價(jià)值評(píng)估理論不能完全適用于我國(guó)的公司，理論界對(duì)我國(guó)公司價(jià)值評(píng)估的研究尚處于模糊階段。在現(xiàn)實(shí)實(shí)務(wù)中，我國(guó)現(xiàn)階段確定企業(yè)的價(jià)值、價(jià)格，通常使用的方法是賬面價(jià)值法、市盈率法、比較價(jià)值法和以市場(chǎng)貼現(xiàn)率為基礎(chǔ)的現(xiàn)金流量法等。對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的指標(biāo)仍然還是在賬面價(jià)值基礎(chǔ)上的資產(chǎn)收益率、每股收益額等利潤(rùn)指標(biāo)，而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)值、市場(chǎng)增加值等價(jià)值指標(biāo)缺乏足夠的重視。 對(duì)國(guó)內(nèi)外研究綜述的小結(jié)在搜集整理國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)的過(guò)程中，我發(fā)現(xiàn)，價(jià)值評(píng)估理論與方法一直都是眾多專家學(xué)者追蹤的熱點(diǎn)問(wèn)題。國(guó)外眾多專家的研究也已經(jīng)形成了比較成熟的評(píng)估理論與方法，更甚者許多專家憑借在這一領(lǐng)域的巨大貢獻(xiàn)而榮獲諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。另一方面，國(guó)內(nèi)的許多專家學(xué)者也紛紛從事價(jià)值評(píng)估領(lǐng)域的研究，他們的科研成果或者是試圖修正傳統(tǒng)的評(píng)估方法存在的缺陷和不足，或者是尋求新型評(píng)估方法。但是不可否認(rèn)，在價(jià)值評(píng)估方法的合理性、可行性和實(shí)用性等方面仍不同程度地存在缺陷。也正因?yàn)槿绱?，才?huì)促使更多的后來(lái)者在前輩們研究的基礎(chǔ)上，不斷地修正與創(chuàng)新，推動(dòng)這一領(lǐng)域的科研成果走向新的征程?，F(xiàn)在，中國(guó)已經(jīng)正式加入WTO，五年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)無(wú)論是在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，還是在公司制度方面，都產(chǎn)生了重大的調(diào)整，資本市場(chǎng)的充分發(fā)展也為價(jià)值理論的研究提供了更多的機(jī)遇?；诖吮疚木蛯?duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論做一些介紹和探討，并將主要著重對(duì)我國(guó)上市公司價(jià)值評(píng)估方法的實(shí)施應(yīng)用進(jìn)行闡述。第二章 公司價(jià)值評(píng)估的基本方法《國(guó)際價(jià)值評(píng)估準(zhǔn)則》（IVS)指南6指出，公司價(jià)值評(píng)估主要有資產(chǎn)基礎(chǔ)法、收益法和市場(chǎng)法三種評(píng)估方法，可以說(shuō)，這也是目前比較成熟的三大基本方法。在本章節(jié)中，就將對(duì)這三大方法和其相關(guān)的、派生的一些價(jià)值評(píng)估方法予以介紹。公司價(jià)值評(píng)估中的資產(chǎn)基礎(chǔ)法基本上類似于其他資產(chǎn)類型評(píng)估中使用的成本法，而且成本法在實(shí)際中也有應(yīng)用，因此，在這里我們先來(lái)了解一下成本法。成本法又稱為成本加和法，具體說(shuō)就是將構(gòu)成公司的各種要素資產(chǎn)的評(píng)估值加總求得公司整體價(jià)值的方法。通常在實(shí)際處理中，是以公司的資產(chǎn)總值超過(guò)負(fù)債總額后的凈值，剔除債券折價(jià)、組建費(fèi)用以及遞延費(fèi)用，再加上存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。因此，該方法也稱為賬面價(jià)值法。成本法的優(yōu)點(diǎn)運(yùn)用成本法對(duì)公司進(jìn)行價(jià)值評(píng)估具有的有點(diǎn)，可以歸納為以下幾點(diǎn)：1）成本法比較簡(jiǎn)單，易于計(jì)量和確認(rèn)。只要評(píng)估出所有單項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值，不用考慮資產(chǎn)間的組合效應(yīng)，因而顯得比較容易；2）成本法具有很強(qiáng)的可操作性。根據(jù)公司的資產(chǎn)負(fù)債表上的相關(guān)資料就可以計(jì)算出公司的資產(chǎn)價(jià)值；3)可以防止資產(chǎn)流失。在我國(guó)國(guó)有企業(yè)效益低下，資產(chǎn)盤(pán)子大，非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)占有相當(dāng)大比重，而且證券市場(chǎng)不完善的條件下，為防止國(guó)有資產(chǎn)流失，成本法卻不失為一種比較恰當(dāng)?shù)倪x擇；4）成本法可以作為評(píng)價(jià)公司整體價(jià)值的基礎(chǔ)，成本法計(jì)算的資產(chǎn)價(jià)值，雖然不能真實(shí)反映公司的價(jià)值，但它作為公司價(jià)值的構(gòu)成部分，可以作為評(píng)價(jià)公司整體價(jià)值的基礎(chǔ)（如果公司的整體價(jià)值低于公司的資產(chǎn)價(jià)值，此時(shí)說(shuō)明公司資產(chǎn)的組合效應(yīng)為負(fù)效應(yīng)，反之為正效應(yīng)）。成本法的缺點(diǎn)誠(chéng)然，成本法也具有一些缺點(diǎn)：1）成本法僅是從歷史投入(即構(gòu)建資產(chǎn))的角度來(lái)考慮公司價(jià)值，而缺乏從資產(chǎn)的實(shí)際效率和公司運(yùn)行效率的角度考慮；2）成本法對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值估計(jì)不足，尤其不適用于高新技術(shù)公司的價(jià)值評(píng)估；3）對(duì)于成本法評(píng)估的結(jié)果，容易產(chǎn)生誤解。這種方法評(píng)估的結(jié)果，無(wú)論效益好壞，只要同類公司的原始投資額相等，則公司價(jià)值評(píng)估值相同，甚至有的時(shí)候，效益差的公司評(píng)估值還會(huì)高于效益好的公司評(píng)估值，因此會(huì)產(chǎn)生誤解；4）成本法忽視了資產(chǎn)的時(shí)間損耗。成本法雖然以提取折舊的方式來(lái)考慮資產(chǎn)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的經(jīng)營(yíng)損耗，但沒(méi)有考慮時(shí)間損耗，相同的資產(chǎn)在不同的時(shí)間，其價(jià)值是不一樣的；5）成本法忽視了資產(chǎn)的整體組合效應(yīng)。成本法從資產(chǎn)存量出發(fā)，通過(guò)資產(chǎn)單項(xiàng)評(píng)估后匯總得到的公司價(jià)值，這就造成了公司資產(chǎn)質(zhì)的規(guī)定性和量的規(guī)定性之間的脫節(jié)以及不考慮資產(chǎn)整體效應(yīng)的弊端。總結(jié)權(quán)衡成本法的利弊，我們不難看出，成本法比較適合于對(duì)那些非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的價(jià)值以及破產(chǎn)公司的清算價(jià)值評(píng)估。因?yàn)閷?duì)于非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，不存在資產(chǎn)的組合效應(yīng)問(wèn)題；對(duì)于破產(chǎn)清算的公司，公司處于停產(chǎn)狀態(tài)，資產(chǎn)的組合效應(yīng)幾乎不用考慮。資產(chǎn)基礎(chǔ)法是根據(jù)現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)值對(duì)資產(chǎn)與負(fù)債進(jìn)行調(diào)整之后確定出來(lái)的，相對(duì)于成本法，更能真實(shí)地反映公司資產(chǎn)在當(dāng)時(shí)的真實(shí)價(jià)值，更具有經(jīng)濟(jì)意義。而交易價(jià)格通常會(huì)考慮其當(dāng)時(shí)的價(jià)值，因而更加適合評(píng)估非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)價(jià)值以及破產(chǎn)公司的清算價(jià)值。資產(chǎn)基礎(chǔ)法雖然對(duì)成本法作了適度的修正，但它評(píng)估的依然只是單純資產(chǎn)的價(jià)值，而不包括資產(chǎn)間的組合價(jià)值。因此，這種方法只能作為持續(xù)經(jīng)營(yíng)公司進(jìn)行評(píng)估的近似方法。收益法是通過(guò)綜合考核公司的歷史狀況、發(fā)展前景和行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)等等因素來(lái)估算公司未來(lái)預(yù)期收益，根據(jù)公司的投資期望回報(bào)率和風(fēng)險(xiǎn)因素確定折現(xiàn)率，以確定公司預(yù)期收益現(xiàn)值作為公司價(jià)值的一種評(píng)估方法。收益法中最常見(jiàn)的方法是貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法與經(jīng)濟(jì)增加值法。（DCF法）目前，國(guó)際上通用的評(píng)估公司整體內(nèi)在價(jià)值的方法是貼現(xiàn)現(xiàn)金流量(DCF)法?；舅悸肥? (1) 估計(jì)出公司資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流量序列公司資產(chǎn)創(chuàng)造的現(xiàn)金流量也稱自由現(xiàn)金流量，它們是在一段時(shí)期內(nèi)由以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的營(yíng)業(yè)活動(dòng)或投資活動(dòng)創(chuàng)造的。但這些現(xiàn)金流不包括與公司籌資活動(dòng)有關(guān)的收入與支出。因此，公司在一定時(shí)期內(nèi)創(chuàng)造的自由現(xiàn)金流計(jì)算公式為:CFA = EBIT *(1 Tc)+ D△CNC 其中，CFA是指自由現(xiàn)金流量，EBIT是指息稅前收益，Tc是指公司所得稅率， △C是指這一時(shí)期資本需求的變化量，NC是指購(gòu)置新資產(chǎn)支付的現(xiàn)金與出售舊資產(chǎn)收回的現(xiàn)金之間的差額。(2)確定貼現(xiàn)率確定能夠反映自由現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)所要求回報(bào)率?，F(xiàn)金流的回報(bào)率由正常投資回報(bào)率和風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)率兩部分組成。通常，現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的回報(bào)率越高，即貼現(xiàn)率越高。貼現(xiàn)率的確定通常選擇以下兩種方法:① 風(fēng)險(xiǎn)累加法。這種方法確定的貼現(xiàn)率公式為:R= R1+ R2+ R3+ R4 其中: R表示貼現(xiàn)率。 R1代表行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率: R2代表經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率: R3代表財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率: R4代表其他風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。這種方法將所有的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬都納入了貼現(xiàn)率中，從純理論的角度來(lái)看，是確定貼現(xiàn)率的一種不