【正文】 中國(guó)也會(huì)逐漸和國(guó)際接軌，完善融資渠道。 25 杠桿收購(gòu) ? 西方 : 抵押和貸款同步 ? 中國(guó)：先收購(gòu)，然后才有抵押權(quán) ? 是否有國(guó)有資產(chǎn)流失？ 26 企業(yè)的生命周期和并購(gòu)有什么聯(lián)系嗎？ 生命周期階段 創(chuàng)業(yè) 上市 成熟 中年 衰退 產(chǎn)品市場(chǎng) 無(wú) 初建 競(jìng)爭(zhēng)者少 競(jìng)爭(zhēng)加劇 激烈競(jìng)爭(zhēng) 預(yù)期增長(zhǎng)率 極高 高 放慢 低 負(fù) 風(fēng)險(xiǎn) 極高 高 低 增高 高 現(xiàn)金流 無(wú) 少 多 減少 少 主營(yíng)業(yè)毛利 無(wú) 高 較 高 中 低 投資和并購(gòu)特點(diǎn) 單一 單一 縱向和多元 分拆重組 橫向并購(gòu) 融資特點(diǎn) 私募可轉(zhuǎn)優(yōu)先股 股權(quán) 內(nèi)部股權(quán) 負(fù)債增多 負(fù)債較高 27 什么是企業(yè)的獨(dú)立價(jià)值？什么是收購(gòu)的溢價(jià)？ ? 企業(yè)的獨(dú)立價(jià)值是一個(gè)企業(yè)沒有被其他公司收購(gòu)時(shí)根據(jù)它自身的條件所評(píng)估出的價(jià)值。收購(gòu)的溢價(jià)就是收購(gòu)價(jià)格超出被收購(gòu)公司獨(dú)立價(jià)值的部分。例如，哈爾濱啤酒在 2020年被美國(guó)的AnheuserBusch（百威）啤酒公司收購(gòu)前按流通股的價(jià)格估算的獨(dú)立股價(jià)大約是 。它被收購(gòu)的價(jià)格是 ，收購(gòu)溢價(jià)就是 （ ） / = 72%。 28 并購(gòu)的動(dòng)因與效應(yīng) （短期效應(yīng)） ? 并購(gòu)的動(dòng)因是指并購(gòu)的動(dòng)力及原因，并購(gòu)的效應(yīng)則是指并購(gòu)所能達(dá)到的效果和反應(yīng)。 29 公司兼并收購(gòu)有什么動(dòng)因？ ? 擴(kuò)大規(guī)模，降低成本費(fèi)用 (規(guī)模經(jīng)濟(jì) ，做大與做強(qiáng)的區(qū)別？ ) ? 企業(yè)發(fā)展動(dòng)機(jī) (1)兼并有效地降低了進(jìn)入新行業(yè)的壁壘 (2)兼并大幅度降低了企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)和成本。 ? 企業(yè) 競(jìng) 爭(zhēng)戰(zhàn)略動(dòng)機(jī) 企業(yè)通過兼并有效地占領(lǐng)市場(chǎng) 企業(yè)通過兼并能夠?qū)崿F(xiàn)經(jīng)驗(yàn)共享和互補(bǔ) 企業(yè)通過兼并能獲得科學(xué)技術(shù)上的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。 ? 壟斷利潤(rùn)與市場(chǎng)份額效應(yīng) 30 公司進(jìn)行兼并收購(gòu)可以帶來(lái)什么效應(yīng)？ ? 經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng) 所謂協(xié)同效應(yīng)，即“ 1+1﹥ 2”的效應(yīng)，是指并購(gòu)后企業(yè)的總體效益要大于兩個(gè)獨(dú)立企業(yè)的效益的算術(shù)和。經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)主要指的是，并購(gòu)后結(jié)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)在效率方面帶來(lái)的變化及效率的提高所產(chǎn)生的效益。其最明顯的作用表現(xiàn)為規(guī)模效益的取得。 31 ? 財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng) 財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)指兼并、收購(gòu)給企業(yè)在財(cái)務(wù)方面帶來(lái)的種種效益。表現(xiàn)為由于稅法、會(huì)計(jì)處理慣例的及證券交易等規(guī)定的作用產(chǎn)生的一種純金錢上的效益：但這種效益會(huì)隨著相關(guān)法律法規(guī)的變更而變化。 32 ? 經(jīng)驗(yàn)一成本曲線效應(yīng) 運(yùn)用兼并發(fā)展的另一巨大優(yōu)勢(shì)是取得經(jīng)驗(yàn) 成本曲線效應(yīng)。在很多行業(yè)中，當(dāng)企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中經(jīng)驗(yàn)積累越多時(shí)，可以觀察到一種單位成本不斷下降的趨勢(shì)。成本的下降主要是由于工人的作業(yè)方法和操作熟練程度的提高、專用設(shè)備和技術(shù)的應(yīng)用、對(duì)市場(chǎng)分布和市場(chǎng)規(guī)律的逐步了解、生產(chǎn)過程作業(yè)成本和管理費(fèi)用降低等原因。 33 并購(gòu)會(huì)有哪些費(fèi)用？ ? 除了收購(gòu)的價(jià)格之外，收購(gòu)的主要顯性費(fèi)用還有手續(xù)費(fèi)和整合費(fèi)用。手續(xù)費(fèi)包括并購(gòu)時(shí)付給投資銀行，律師，會(huì)計(jì)師和咨詢公司等等的費(fèi)用。顯性整合費(fèi)用包括整合過程中直接花的錢和花的時(shí)間的時(shí)間成本。當(dāng)然也有隱性的整合費(fèi)用，如企業(yè)管理模式和文化的不諧調(diào)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的負(fù)面影響。 34 怎樣收購(gòu)才能不摧毀股東的價(jià)值？ ? 收購(gòu)的溢價(jià)不能超出協(xié)同效益和收購(gòu)費(fèi)用的差值。我們用以下的例子來(lái)說(shuō)明。如果 A公司和 B公司的獨(dú)立價(jià)值各是 10億元，合并后的總價(jià)值是24億，并購(gòu)的各種費(fèi)用是 。如果 A公司購(gòu)買B公司的話，它應(yīng)該怎樣出價(jià)才能為它的股東創(chuàng)造價(jià)值？協(xié)同效益帶來(lái)的價(jià)值為 24－ 10－ 10＝ 4億元。所以 A公司出價(jià)高于 B公司獨(dú)立價(jià)值 10億元的溢價(jià)不能高于 4－ =。也就是說(shuō)，為了不讓自己公司的股東受損， A公司的出價(jià)不能高于 10＋ ＝ 。 35 為什么大多數(shù)并購(gòu)是摧毀價(jià)值的？ ? 有眾多的研究證明，雖然被收購(gòu)公司的股東一般都通過收購(gòu)溢價(jià)而獲利，大多數(shù)并購(gòu)沒有為收購(gòu)企業(yè)的股東創(chuàng)造價(jià)值。這說(shuō)明不是這些并購(gòu)沒有足夠的協(xié)同效益，就是過低地估計(jì)了收購(gòu)費(fèi)用和整合成本，從而出價(jià)太高。 ? TCL彩電；立訊精密；歌爾聲學(xué)；永泰能源 36 成功并購(gòu)的三大要素是什么？ ? 一，被考慮的并購(gòu)必須符合公司的提高價(jià)值的戰(zhàn)略。 ? 第二，在并購(gòu)定價(jià)時(shí)，要明確的評(píng)估被收購(gòu)公司的財(cái)務(wù)狀況和協(xié)同效益的價(jià)值，要做好盡職調(diào)查，合理出價(jià)。 ? 第三，由于不同企業(yè)有不同的管理方法和模式，有不同的操作系統(tǒng)和程序，有不同的文化，將兩個(gè)企業(yè)合并起來(lái)會(huì)有很多的困難，費(fèi)用和成本。要有詳細(xì)的整合計(jì)劃和將協(xié)同效益具體落實(shí)的計(jì)劃。 37 ? 整合成本是一種比較容易被并購(gòu)低估的成本。很多都是因?yàn)榈凸懒苏铣杀径〉摹? ? TCL收購(gòu)法國(guó)的 THOMSON公司后遇到了很艱難的整合問題，導(dǎo)致大量虧損。 TCL的李東生說(shuō)：我們大大低估了整合成本。戰(zhàn)略上的好處是要通過整合來(lái)實(shí)現(xiàn)的。所以整合不好的話，戰(zhàn)略上的協(xié)同效益是很難實(shí)現(xiàn)的。 38 專業(yè)化和多元化之爭(zhēng)是什么？ ? 國(guó)際管理界對(duì)一個(gè)企業(yè)應(yīng)該搞多元化經(jīng)營(yíng)還是更專重自己的行業(yè)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)（專業(yè)化）一直有很大的爭(zhēng)議。1960和 1970年代是多元化的黃金時(shí)代，當(dāng)時(shí)在美國(guó)有眾多的企業(yè)收購(gòu)和自己主業(yè)不相關(guān)的企業(yè)，進(jìn)行多元化。如做照片膠卷的柯達(dá)公司收購(gòu)了一個(gè)化工公司。大煙草商 RJ Reynold公司收購(gòu)了 Nabisco食品公司。到了 1980至1990年代，時(shí)代的潮流又反過來(lái)了。很多以前多元化的公司被分拆了，又開始比較專業(yè)化的經(jīng)營(yíng)。以上提到的兩家公司又將被收購(gòu)的不相關(guān)的子公司分拆出來(lái)了。學(xué)術(shù)界在 1990年代占主導(dǎo)的觀點(diǎn)也是專業(yè)化比多元化強(qiáng)。 39 為什么企業(yè)多元化在發(fā)展中國(guó)家的好處要比發(fā)達(dá)國(guó)家的好處大一點(diǎn)？ ? 因?yàn)槎嘣闹饕锰幨怯脺p少風(fēng)險(xiǎn)來(lái)降低融資成本。發(fā)展中國(guó)家的金融體制發(fā)展不健全，融資渠道一般不太暢通。 ? 尤其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)比較高的企業(yè)來(lái)說(shuō)，不是根本就融不到資就是融資成本極高。通過多元化將企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)減低，可以大大提高融資的可能性，降低融資的成本。 ? 韓國(guó)，日本等國(guó)家在它們經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一定階段上，很多企業(yè)都通過韓國(guó)的財(cái)團(tuán)化和日本的主銀行制走過多元化的路。 40 多元化新動(dòng)機(jī) ? 代理成本 ? 構(gòu)建內(nèi)部資本市場(chǎng) 41 并購(gòu)的決策與財(cái)務(wù)過程 ? 制定兼并計(jì)劃 ? 提出兼并目標(biāo)與對(duì)象 ? 選擇資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu) ? 選擇兼并方式 ? 選擇中介組織 ? 確定資金來(lái)源 ? 其他 42 為什么并購(gòu)時(shí)的賣家和買家會(huì)有不同的估價(jià)？ ? 現(xiàn)金流不一樣：由于并購(gòu)的協(xié)同效益如并購(gòu)后的重組成本減少，銷售增長(zhǎng)等等，同一家公司對(duì)買家可能會(huì)比賣家有更高的現(xiàn)金流。 ? 折現(xiàn)率不一樣：由于買家和賣家有不同融資成本，買家愿意比賣家出更高的價(jià)錢。 ? 信息不一樣：買家和賣家之間存在信息不對(duì)稱，不同的信息導(dǎo)致對(duì)現(xiàn)金流和折現(xiàn)率有不同的估計(jì)。 43 并購(gòu)定價(jià)中?？赡苡龅降南葳迨鞘裁?？ ? 收購(gòu)上市公司時(shí)收購(gòu)方常常會(huì)遇到的一個(gè)陷阱。由于股票市場(chǎng)對(duì)一個(gè)公司被收購(gòu)的預(yù)期，該公司的股票價(jià)格可以達(dá)到了收購(gòu)方可能支付的水平。如果收購(gòu)方不認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)，還要在此已經(jīng)達(dá)到預(yù)期收購(gòu)價(jià)格的水平上再溢價(jià)收購(gòu)，那就可能價(jià)格過高地收購(gòu)這家公司。 44 并購(gòu)時(shí)常用的支付方法是什么？ ? 按并購(gòu)的支付方式，可將企業(yè)并購(gòu)分為 現(xiàn)金并購(gòu) 股票并購(gòu) 綜合證券并購(gòu) 45 在決定支付方法時(shí)，應(yīng)該考慮哪幾個(gè)主要的因素？ 1．現(xiàn)金 2．現(xiàn)有股東價(jià)值被稀釋 3．現(xiàn)有股東控制權(quán)被稀釋 46 并購(gòu)與投資 ? 并購(gòu)與價(jià)值創(chuàng)造 ? 并購(gòu)何時(shí)帶來(lái)業(yè)績(jī)？ ? 短期與長(zhǎng)期效應(yīng)的判斷。 47 跨章節(jié)