國際金融市場(chǎng)6(已改無錯(cuò)字)
2023-03-06 14:25:01 本頁面
【正文】 債券也存在差別。在歐洲債券市場(chǎng)，信用等級(jí)與評(píng)鑒對(duì)歐洲債券投資的重要性也許不如對(duì)國內(nèi)債券投資的重要性。原因在于：一方面，歐洲債券的發(fā)行者絕大多數(shù)在其本國內(nèi)已是有名的公司或信譽(yù)佳的公司，其發(fā)行的歐洲債券大多數(shù)可以不受國際債券信用等級(jí)的評(píng)鑒。另一方面，各國采用不同的會(huì)計(jì)制度和稅法，很難對(duì)來自不同國家的會(huì)計(jì)報(bào)表進(jìn)行比較。國內(nèi)債券的信用等級(jí)評(píng)鑒相對(duì)來說就重要的多。 46 三、歐洲債券的定價(jià) ? 債券定價(jià)原理 債券承諾向投資者支付的現(xiàn)金流可以分為本金與利息兩個(gè)部分，本金在規(guī)定的到期日一次性支付總金額，而利息則是債券到期前定期（半年或一年）支付給投資者一個(gè)約定的息票金額。息票金額是為補(bǔ)償投資者暫時(shí)放棄使用購買力而支付的利息，也就是貨幣的時(shí)間價(jià)值。因此，用反映貨幣時(shí)間價(jià)值的利率將承諾的未來支付折現(xiàn)而成的現(xiàn)值就是該債券的價(jià)格。這就是債券等金融資產(chǎn)定價(jià)的基本原理 47 ? 歐洲債券即期價(jià)格的計(jì)算 假設(shè)債券的內(nèi)在價(jià)值為 PV，債券面值為 M，每期利息為 C，要求的收益率為 r，期限為 n，每年付息一次，到期還本。則債券的內(nèi)在價(jià)值評(píng)估公式為： 利用等比數(shù)列求和公式可得： 21 (1 ) (1 ) (1 )nnC C C MPVr r r r? ? ? ? ?? ? ? ?1[1 ](1 ) (1 )nnCMPV r r r?? ? ???48 例： 假設(shè)某歐洲債券的票面利率為 6％，票面金額為 1000美元，期限為 10年。那么在市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)利率分別為 4％， 6％， 8％的情況下，該債券的內(nèi)在價(jià)值是多少？ 解： 由上述公式可得當(dāng) r分別等于 ， ， PV為： 上述的例子實(shí)際就是按照市場(chǎng)利率把各年的收益折算為現(xiàn)值，這種現(xiàn)值就是歐洲債券的內(nèi)在價(jià)值。 0. 04 10 1060 1 100 0[1 ] 116 ? ? ? ?0. 06 10 101 100 0[1 ] 100 ? ? ?0. 08 10 1060 1 100 0[1 ] 865 . ? ? ? ?49 如果債券最初以平價(jià)發(fā)行，這要求票面利率等于當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)相關(guān)利率，發(fā)行后，債券可以在金融市場(chǎng)進(jìn)行交易，市場(chǎng)利率可能由于債券供求關(guān)系的變化而發(fā)生變化。當(dāng)利率上升時(shí)，將引起債券價(jià)格的下降；而當(dāng)利率下降時(shí)，債券的價(jià)格會(huì)上升。 計(jì)算國際債券的內(nèi)在價(jià)值對(duì)于國際債券的投資也具有重要的意義。如果國際債券的內(nèi)在價(jià)值高于他的交易價(jià)格，那么投資該債券可以得到高于市場(chǎng)利率的收益；而如果國際債券的內(nèi)在價(jià)值低于它的交易價(jià)格，說明投資該債券只能得到低于市場(chǎng)利率的收益率。 50 ? 歐洲債券遠(yuǎn)期價(jià)格的計(jì)算 與遠(yuǎn)期利率協(xié)議的原理類似，債券的遠(yuǎn)期價(jià)格是由債券的現(xiàn)貨價(jià)格以及即期利率共同決定的。 假設(shè)即期（ t=0）時(shí)的債券價(jià)格為 P，應(yīng)付利息為 A1，在 T1時(shí)刻有一次利息支付，支付金額為 C。 T時(shí)刻遠(yuǎn)期債券的價(jià)格為 PF，應(yīng)付利息為 A2。如果 T1和 T確定，那么 t=0時(shí)的應(yīng)付利息 A1和 A2也應(yīng)該可以計(jì)算出來。 51 假定交易者在 t=0時(shí)刻買入了一張債券，支付金額為P+A1；同時(shí)賣出了 t=T的遠(yuǎn)期債券，價(jià)格為 PF，在 0到 T期間共產(chǎn)生三筆現(xiàn)金流： ? t=0 時(shí)：支出（ P+A1），獲得債券（同時(shí)簽訂遠(yuǎn)期賣出合同，但無現(xiàn)金流） ? t=T1時(shí)： 收入債券利息 C ? t=T 時(shí)：收入（ PF+A2），付出債券 52 在無套利條件下，收入的總現(xiàn)值應(yīng)該與支出相等。假設(shè)期限為 T1和 T的即期利率分別為 r1和 r2，那么有： 故而可得遠(yuǎn)期價(jià)格為： 21121 (1 )(1 ) 360360FPACPATT rr?? ? ??? 21 2 2111 ( / 360 )( ) ( 1 )360 1 ( / 360 )FrTTP P A r C ArT?? ? ? ? ??53 例： 假設(shè)某債券目前的交易價(jià)格為 ，息票率為 8%，每年7月 10日和 1月 10日為付息日。已知今天為 5月 20日，目前兩個(gè)月的即期利率為 5%， 3個(gè)月的即期利率是 %，計(jì)算債券在 8月 20日的遠(yuǎn)期價(jià)格 解： 在該例當(dāng)中， T1=41天（ 7月 10日到 8月 20日）； T=92天（ 5月 20日到 8月 20日）；因?yàn)閺?1月 10日到 5月 20日期間共有 130天的應(yīng)計(jì)利息，所以： 12130( 8% / 2) * %18141( 8% / 2) * %184AA????54 帶入上述公式可得： 92( ) ( 1 )3601 ( 92 / 360)4 * 1 ( 41 / 360)FP ? ? ? ?????55 ? 影響債券定價(jià)的主要因素 ? 債券期限：債券期限與其市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)正相關(guān)。期限越長(zhǎng)，市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)隨市場(chǎng)利率的波動(dòng)越大 ? 票面利率：票面利率越低，對(duì)市場(chǎng)利率的變化越敏感。市場(chǎng)利率提高，票面利率低的債權(quán)價(jià)格下降較快；市場(chǎng)利率下降，票面利率較低的債權(quán)增值潛力較大 56 ? 影響債券定價(jià)的主要因素 ? 提前贖回條款：提前贖回條款是保護(hù)債權(quán)發(fā)行人利益的一種選擇權(quán)。當(dāng)市場(chǎng)利率降低到一個(gè)約定利率時(shí)，發(fā)行人可以提前贖回債券，用較低利率的債權(quán)來取代原來較高利率的債權(quán)。因此有提前贖回條款的債權(quán)通常具有較高的票面利率。 ? 稅收待遇：免稅債券的到期收益率比納稅債券低。 除了以上因素之外，債券的流動(dòng)性、發(fā)行者的信用等級(jí)、同伙膨脹率和匯率等也都是影響債券定價(jià)的因素 57 四、歐洲債券的收益率 ? 當(dāng)期收益率（當(dāng)前收益率） 如果債券的息票率為 c，本金為 K，則利息支付額C=cK；當(dāng)前收益率的定義為： 其中 P為當(dāng)前價(jià)格，顯然，當(dāng)前收益率并不是債券的真實(shí)收益率。 //C P c K P? ??58 ? 到期收益率（ yield to Maturity） 所謂到期收益，是指將債券持有到償還期所獲得的收益，包括到期的全部利息。到期收益率又稱最終收益率，是投資購買債券的內(nèi)部收益率，即可以使投資購買債券獲得的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值等于債券當(dāng)前市價(jià)的貼現(xiàn)率。它相當(dāng)于投資者按照當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格購買并且一直持有到滿期時(shí)可以獲得的年平均收益率。 59 假設(shè) P為購買債券的價(jià)格， T為到期時(shí)間， t0為購買時(shí)間，則剩余到期時(shí)間為（ Tt0）。那么有： 等式中的 y為債券的內(nèi)部收益率，又成為到期收益率；其含義是現(xiàn)在投資者花費(fèi)價(jià)格 P購買此債券并持有到到期所能夠?qū)崿F(xiàn)的收益率。 解上述的方程可以在特定的價(jià)格 P下求解出債券的到期收益率。但如果到期時(shí)間過長(zhǎng)的話，該方程的求解會(huì)出現(xiàn)一定的困難。現(xiàn)實(shí)中常常采用計(jì)算機(jī)來進(jìn)行求解。 000 (1 ) (1 )Tt t T tttCKPyy????? ???60 ? 總收益率 總收益率是持有債券所能獲得的全部收益率。設(shè)總收益為 TR，則由前面的債權(quán)定價(jià)公式不難得到等式 該等式的左邊為債券的總收益，右邊意味著債券總收益來源于三個(gè)部分：第一項(xiàng)為利息的再投資收益；第二項(xiàng)為利息的收益；第三項(xiàng)為資本利得。 00()[ ( 1 ) 1 ] [ ( 1 ) 1 ] ( )TTt TtttT R P y C y nC K P? ??? ? ? ? ? ? ? ? ??61 總收益率 的計(jì)算方法為： 01( ) 1TtT T R Py P ?
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