【正文】 （市凈率）凈資產(chǎn)賬面價(jià)值股權(quán)價(jià)值（市盈率）利潤收益股權(quán)價(jià)值???SPBPEP///中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 三、市場法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)） ? P/S價(jià)值比率（市銷率）一般不常采用，因?yàn)樵搩r(jià)值比率是“口徑”不一致的價(jià)值比率 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 69 銷售收入股權(quán)價(jià)值?SP /中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 三、市場法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)） – 3）價(jià)值比率修正、調(diào)整 ? 交易條款修正 –與上市公司比較法不同，對(duì)比交易案例法中的成交價(jià)格往往與交易條款有關(guān)，所謂交易條款是指交易附帶的條件，這些條款對(duì)交易價(jià)格可能產(chǎn)生影響； 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 70 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 三、市場法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)） ? 交易方式修正 –企業(yè)之間的合并收購方式通常包括協(xié)議方式和公開交易方式，兩種方式在成交價(jià)格上會(huì)產(chǎn)生一些差異。對(duì)于非公開的協(xié)議交易方式，則可能會(huì)存在某些其他因素影響交易價(jià)格的公允性。 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 78 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 三、市場法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)） 交易案例比較法案例分析 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 79 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 第四部分 市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng) 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 80 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng) ? 市場法評(píng)估結(jié)論流動(dòng)性 /缺少流動(dòng)性、控制 /缺少控制狀態(tài)分析 – 上市公司比較法評(píng)估結(jié)論的流動(dòng)性、控制權(quán)狀態(tài) ? 由于上市公司比較法采用上市公司的股票交易價(jià)格計(jì)算股權(quán)市值，因此這個(gè)“市值”應(yīng)該是代表流動(dòng)性、少數(shù)股權(quán)的價(jià)值； ? 當(dāng)被評(píng)估股權(quán)狀態(tài)與上述狀態(tài)不一致時(shí)需要進(jìn)行調(diào)整； –企業(yè)價(jià)值準(zhǔn)則第 35條規(guī)定：上市公司比較法中的可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是公開市場上正常交易的上市公司，評(píng)估結(jié)論應(yīng)當(dāng)考慮流動(dòng)性對(duì)評(píng)估對(duì)象價(jià)值的影響。 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 83 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)） ? 缺少流動(dòng)性調(diào)整 – 美國評(píng)估界對(duì)流動(dòng)性的定義： ? 資產(chǎn)、股權(quán)、所有者權(quán)益以及股票等以最小的成本，通過轉(zhuǎn)讓或者銷售方式轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的能力； – 美國評(píng)估界對(duì)缺少流動(dòng)折扣的定義： ? 在資產(chǎn)或權(quán)益價(jià)值基礎(chǔ)上扣除一定數(shù)量 價(jià)值 或一定比例，以體現(xiàn)該資產(chǎn)或權(quán)益缺少 流動(dòng)性。 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 84 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)） ? 國際上對(duì)流動(dòng)性溢價(jià) /缺少流通折扣的研究主要通過以下三個(gè)途徑： – 限制股票交易研究（ Restricted Stock Studies) ? 該類研究的思路是通過研究銷售存在限制性的股票的交易價(jià)與同一公司銷售沒有限制的公司股票的交易價(jià)之間的差異來估算缺少 流動(dòng)性 折扣 ； – IPO前研究（ PreIPO Studies） ? 該類研究的思路是通過公司 IPO前股權(quán)交易價(jià)格與后續(xù)上市 后股票 交易價(jià)格對(duì)比來研究缺少流 動(dòng)性 折扣 ； –金融衍生定價(jià)方式研究 ? 該類研究是采用股票對(duì)沖期權(quán)的方式研究缺少流動(dòng)折扣； 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 85 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)） ? 國內(nèi)估算缺少流動(dòng)性折扣的研究 – 法人股交易價(jià)格研究； – 股權(quán)分置改革支付對(duì)價(jià)研究； – 新股發(fā)行價(jià)格研究； – 非上市公司購并市盈率與上市公司市盈率對(duì)比方式 ? 采用非上市公司并購市盈率與上市公司市盈率差異研究缺少流動(dòng)折扣率； 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 86 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)） ? 缺少流動(dòng)折扣率研究結(jié)論 非上市公司購并市盈率與上市公司市盈率對(duì)比方式 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 87 樣本點(diǎn)數(shù)量 平均值市盈率 樣本點(diǎn)數(shù)量 平均值市盈率1 采掘業(yè) 15 49 %2 傳播與文化產(chǎn)業(yè) 2 24 %3 電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè) 26 51 %4 電子 29 111 %5 房地產(chǎn)業(yè) 19 93 %6 紡織、服裝、皮毛 17 58 %7 機(jī)械、設(shè)備、儀表 109 358 %8 建筑業(yè) 4 47 %9 交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)業(yè) 18 67 %10 金融、保險(xiǎn)業(yè) 64 37 %11 金屬、非金屬 34 153 %12 農(nóng)、林、牧、漁業(yè) 5 28 %13 批發(fā)和零售貿(mào)易 34 99 %14 社會(huì)服務(wù)業(yè) 30 56 %15 石油、化學(xué)、塑膠、塑料 33 194 %16 食品、飲料 12 72 %17 信息技術(shù)業(yè) 49 139 %18 醫(yī)藥、生物制品 18 118 %19 造紙、印刷 9 32 %20 綜合類 6 37 %21 合計(jì) / 平均值 533 1823 %原始數(shù)據(jù)來源： W i nd 資訊、 CV S our c e缺少流通折扣率非上市公司并購市盈率與上市公司市盈率比較估算缺少流通折扣率計(jì)算表 ( 2 0 1 1 年按行業(yè)）序號(hào) 行業(yè)名稱非上市公司并購 上市公司中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)） ? 控制溢價(jià) /缺少折扣調(diào)整 – 股權(quán)控股溢價(jià) /少數(shù)股權(quán)折扣的概念 ? 所謂控制權(quán)是指根據(jù)公司法和企業(yè)章程中規(guī)定的賦予公司出資股東對(duì)企業(yè)經(jīng)營決策管理的權(quán)利，也就是企業(yè)經(jīng)營管理的控制權(quán)； 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 88 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)） ? 由于擁有控制權(quán)的股東擁有許多不具有控制股東所不享有的利益，因此對(duì)按比例計(jì)算出來的股東權(quán)益價(jià)值來說，控制權(quán)股權(quán)與同樣比例的不具有控股權(quán)的股權(quán)相比存在一個(gè)溢價(jià)，反之，不具有控制權(quán)的股權(quán)的價(jià)值與同樣比例的具有控制股權(quán)的價(jià)值相比存在一個(gè)折扣； ? 控制溢價(jià)和缺少控制折扣兩者之間是相互對(duì)應(yīng)的，也就是說控制溢價(jià)是在缺少控制價(jià)格基礎(chǔ)上溢價(jià)；缺少控制折扣是在控制價(jià)值基礎(chǔ)上的折扣； ? 缺少控制折扣率 = 1 1/（ 1+控制溢價(jià)率） 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 89 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)） ? 控股溢價(jià) /少數(shù)股權(quán)折扣美國的主要研究 – Mergerstat Control Premium Study 研究 ? Mergerstat 從 1981年開始，每年公布發(fā)生在美國和其他國家和地區(qū)的企業(yè)并購案例數(shù)據(jù)； ? Mergerstat根據(jù)市場上少數(shù)股權(quán)交易的 P/E比率倍數(shù)與控制權(quán)實(shí)際并購案例中的 P/E比率倍數(shù)的差異來研究控股溢價(jià)問題； 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 90 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)） ? 控制權(quán)溢價(jià)與缺少控制權(quán)折扣國內(nèi)研究 –借鑒國際研究思路，利用目前國內(nèi) China Venture公司推出的 CVSource數(shù)據(jù)信息系統(tǒng)，我們估算的控制溢價(jià)率 /缺少控制折扣率數(shù)據(jù)如下表： 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 91 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)） ? 控制權(quán)溢價(jià)與缺少控制折扣研究結(jié)論 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 92 并購案例數(shù)量市盈率（ P / E )并購案例數(shù)量市盈率（ P / E )1 2023 498 408 % %2 2023 461 346 % %3 2023 470 251 % %4 2023 450 257 % %5 2023 408 244 % %6 2023 130 83 % %7 2023 年及以前 231 119 % %8 合計(jì) / 平均值 2648 1589 % %數(shù)據(jù)來源： C V S o u r c e控制溢價(jià)、缺少控制折扣率估算表序號(hào) 年份少數(shù)股權(quán)交易 控股權(quán)交易控股權(quán)溢價(jià)率缺少控制折扣率中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 四、市場法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)） ? 營運(yùn)資金最低保有量調(diào)整 – 進(jìn)行營運(yùn)資金最低保有量調(diào)整的必要性 ? 市場法評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，采用盈利類和收入類的價(jià)值比率會(huì)使交易者更多的關(guān)注被評(píng)估企業(yè)的損益表，忽視被評(píng)估企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表； ? 市場法評(píng)估結(jié)論的營運(yùn)資金需求量調(diào)整就是針對(duì)上述情況設(shè)定的一個(gè)必要步驟，其核心就是要明確在采用盈利類和收入類的價(jià)值比率估算企業(yè)價(jià)值時(shí)，實(shí)際應(yīng)該隱含被評(píng)估企業(yè)應(yīng)該具有的最低營運(yùn)資金水平； ? 當(dāng)被評(píng)估企業(yè)不具有最低營運(yùn)資金水平時(shí)需要進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。 營運(yùn)資金保有量調(diào)整） （ 1缺少流動(dòng)性折扣） （ 1+控股溢價(jià)率） +非經(jīng)營性、溢余資產(chǎn)凈值 ? 股權(quán)價(jià)值最終評(píng)估結(jié)果 =（股權(quán)投資價(jià)值比率 被評(píng)估企業(yè)相應(yīng)參數(shù) 177。 2023/2/9 企業(yè)價(jià)值市場法評(píng)估 96 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 主講人簡介 ? ? 趙強(qiáng) ，男，管理碩士，中國注冊資產(chǎn)評(píng)估師，中國注冊會(huì)計(jì)師，中國土地估價(jià)師，北京中同華資產(chǎn)評(píng)估公司 合伙人、 首席評(píng)估師，中國資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)資深會(huì)員、無形資產(chǎn)評(píng)估專業(yè)委員會(huì)委員。 ? 2023年其撰寫的論文《收益現(xiàn)值法在中國企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的實(shí)踐》《 The Application Practice of Ine Approach in Business Valuation in China》被首屆世界評(píng)估組織聯(lián)合會(huì)(WAVO)評(píng)估大會(huì)選中作為大會(huì)演講論文。 聯(lián)系方式： ? 電話： 01068090010 ? 手機(jī)： 18910984399/13601238025 ? Email: 97 中 國 資 產(chǎn) 評(píng) 估 協(xié) 會(huì) China Appraisal Society 演講完畢，謝謝觀看！