【正文】 和義務(wù)相統(tǒng)一。 買殼上市 買殼上市就是指非上市企業(yè)通過收購行為，獲得某一上市公司的控制權(quán)，然后利用反向收購方式或資產(chǎn)置換的方式向上市公司注入自己的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，從而使自己的資產(chǎn)達(dá)到間接上市的目的。 工作程序 篩選殼公司 意向書和保密協(xié)議 審慎性調(diào)查 正式合同 各方審批 要約收購的豁免 交易所審核 公告和股份過戶 接管和重組 境外上市的優(yōu)缺點 優(yōu)點 ? 境外資金充裕 ， 可以進(jìn)行大規(guī)?；I資 。 ? 境外上市條件相對較寬松 ， 沒有額度限制 ， 容易上市 。 ? 使上市公司受到境外股東的監(jiān)管 ， 承擔(dān)更多的責(zé)任和壓力 。 ? 全流通 ， 便于套現(xiàn) 。 ? 境外上市一般融資數(shù)額較小，難以有高溢價。 企業(yè)如何選擇上市地點 ? 應(yīng)根據(jù)企業(yè)的實際情況選擇不同的上市地點。 ? 我國企業(yè)最好的上市地首先是上海和深圳，其次是香港，再次是新加坡，最后是日本、美國和歐洲股市。 ? 是否有意和境外公司進(jìn)行股權(quán)置換或購并海外公司； ? 上市成本占籌集資金的比重； ? 審批及操作的可行性。 – 合并： A+B=C 又稱新設(shè)合并，是指兩家或兩家以上的公司通過重組后成立一家新公司，而原來的公司均不復(fù)存在。 并購的類型： 善意并購敵意并購 橫向并購 縱向并購 混合并購 (1)按并購雙方所處的 行業(yè) 分為 (2)按并購具體 運作方式 分為 (3)按并購目標(biāo)公司 同意與否 分為 承擔(dān)債務(wù)式吸收股份式購買式 跨國并購 國內(nèi)并購（跨行業(yè)、跨地區(qū)） (4)按 是否跨越國界 分： 股權(quán)交換式 現(xiàn)金并購式 (5)按并購目標(biāo)公司 同意與否 分為 發(fā)股籌資 發(fā)債籌資 金融機(jī)構(gòu)借款 垃圾債券 要約收購 ? 要約收購是指收購方以要約的方式向目標(biāo)公司的所有股東發(fā)出公開通知，表明自己將以一定的價格在某一有效期之內(nèi)收購目標(biāo)公司全部或一定比例的股票。 委托書收購 ? 委托書收購是指持異議的股東通過征求代理委托書而達(dá)到在公司股東大會上行使投票權(quán)，以控制公司董事會成員任免和其他重大事件。 ? 委托書收購?fù)际怯晒疽郧暗膬?nèi)部人發(fā)起。 西方并購理論 ? 效率理論 ? 代理理論 ? 市場勢力論 ? 稅賦效應(yīng)論 ? 財富再分配論 并購的戰(zhàn)略 并購戰(zhàn)略應(yīng)服從于企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略 是否應(yīng)選擇并購的途徑來尋求發(fā)展； 并購后企業(yè)發(fā)展如何取向； 并購后能否有效整合； 如何完成并購。 ? 不利因素： 需要投入大量資本 ， 降低了未來轉(zhuǎn)換為其他產(chǎn)業(yè)的彈性 。 – 能實現(xiàn)管理能力 、 技術(shù)能力 、 營銷能力的互補(bǔ) ， 實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)和獲取規(guī)模經(jīng)濟(jì) 。 ? 不利因素： – 需投入大量資本 ， 不利于轉(zhuǎn)向 。 （ 4）復(fù)合多角化戰(zhàn)略 ? 復(fù)合多角化戰(zhàn)略是把企業(yè)的資本實力界定在多個主要產(chǎn)業(yè)內(nèi)發(fā)展 ，最終形成多個核心事業(yè) ， 其具有如下特點： – 沒有或者不是圍繞某一個中心而開展的多角化； – 跨行業(yè) 、 跨產(chǎn)業(yè)的比較多 – 并購對象是那些成長快 、 前景看好的產(chǎn)業(yè)； ? 美國經(jīng)驗表明 ， 最好搞相關(guān)的多角化 ， 不要一下進(jìn)入到一個陌生的領(lǐng)域 。 因為賣方得到的是實實在在的現(xiàn)金 ， 不必任何風(fēng)險和影響 。 并購方必須決定是動用公司現(xiàn)有的現(xiàn)金 ， 還是專門籌集額外的資金 ， 甚至用延期或分期支付等方式 。 （ 2）股票收購 股票收購是指收購方通過增加發(fā)行本公司的股票 ， 并以新發(fā)行的股票替換目標(biāo)公司的股票 ， 從而達(dá)到收購目的的一種出資方式 。 （ 3）綜合證券收購 ? 綜合證券收購是指購并方對目標(biāo)公司提出收購要約時 ， 其支付方式為現(xiàn)金 、 股票 、 認(rèn)股權(quán)證 、 公司債券 、 可轉(zhuǎn)換債券 、優(yōu)先股等各種形式證券的組合 。 并購的風(fēng)險分析 ? 運營風(fēng)險 ? 信息風(fēng)險 ? 融資風(fēng)險 ? 反收購風(fēng)險 ? 法律風(fēng)險 ? 體制風(fēng)險 并購成本分析 ? 并購?fù)瓿沙杀? ? 整合與營運成本 ? 并購?fù)顺龀杀? ? 并購機(jī)會成本 對并購企業(yè)的價值評估 ? 根據(jù)財務(wù)大師莫迪格里亞和米勒 1996年所提出的有限成長模式，公司價值的來源包括現(xiàn)有資產(chǎn)和未來投資機(jī)會。 – 現(xiàn)有資產(chǎn)價值的評估值來源于資產(chǎn)負(fù)債表。 ? 企業(yè)未來的獲利能力，可根據(jù)過去 5至 10年的損益表來分析。一般來說，本法估價往往偏低，可視為買方公司不適應(yīng)持續(xù)經(jīng)營，買方僅想收購賣方資產(chǎn)，此時賣方公司的價值約等于資產(chǎn)價值。 方法二：市價法 ? 使用的前提條件：證券市場處于均衡狀態(tài)，因此股價反映投資人對目標(biāo)公司未來的現(xiàn)金流量和風(fēng)險的預(yù)期。 股票價格指股利的資本化價值，由預(yù)期股利和當(dāng)時的市場利率決定。 方法三：基本估價法 ? 以目標(biāo)公司的銷售凈額或息前稅前盈余為基準(zhǔn)，再乘以某乘數(shù)。 ? 計算公式： Vt:目標(biāo)公司的期末價值 WACC：加權(quán)平均資金成本折現(xiàn)率，是兼并企業(yè)要求的最低收益率，也即并購資金來源的加權(quán)平均資金成本。 ? 步驟： 檢查目標(biāo)企業(yè)近期的利潤業(yè)績 選擇目標(biāo)企業(yè)估價收益指標(biāo)。 選擇標(biāo)準(zhǔn)市盈率 計算目標(biāo)企業(yè)的價值（ P） P＝估價收益指標(biāo) 標(biāo)準(zhǔn)市盈率 方法六：可比公司法 ? 選擇合適的可比公司 同一行業(yè)或具有類似行業(yè)特點的公司； 同一市場的公司。 ? 對于擬收購或投資的目標(biāo)公司而言： 該值越低，對本公司越有利，表明目標(biāo)公司價值被低估或投資價值尚未被市場挖掘。 ? 企業(yè)家價值 ? “先烈”還是“先驅(qū)” – 褚時健 （ 紅塔山 18年為國家創(chuàng)造的利稅 991億，紅塔山的品牌價值 400多億 ） – 李經(jīng)緯 （ 健力寶 18年給三水市政府上交 28個億的利潤） – 柳傳志 – 何享健 ? 國有資本退出的三大渠道之一 管理層收購（ Management Buyouts） MBO的內(nèi)涵： ? 管理層收購（ MBO） 指公司的管理層融資收購本公司的全部或部分股權(quán)的行為，管理層因此可以以所有者和經(jīng)營者合一的身份主導(dǎo)重組公司，從而產(chǎn)生一個代理成本更低的新公司。 ? 管理人員最熟悉本公司的資產(chǎn)價值或營運狀況。 ? 追求的是所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的集中 。 國內(nèi)則多為政府默契下的協(xié)議收購方式，大多采用私下交易的方式進(jìn)行，對價格要求較為寬松。 國內(nèi) MBO的控股比例往往較低，通常只能達(dá)到 20%至 30%的相對控股水平，且收購的是法人股，目前不能上市流通變現(xiàn)。 國外的 MBO多采用公開競價的杠桿收購方式，完全按照市場化原則定價。 國外的 MBO通常都要達(dá)到 80%至90%的絕對控股水平，如果是上市公司則往往需要先退市，有條件的再第二次公開發(fā)行。 —— 邁克爾 – 研究方法：財務(wù)數(shù)據(jù)的統(tǒng)計分析和股價波動。 ? 1980年代以后 – 研究重點：怎樣創(chuàng)造價值。 – 主要結(jié)論：并購價值來源于重組、協(xié)