【正文】 子。廈新電子違背現(xiàn)行會(huì)計(jì)制度，將大額廣告費(fèi)列入“長(zhǎng)期待攤費(fèi)用”科目，實(shí)現(xiàn)費(fèi)用的資本化，并自行調(diào)整攤銷(xiāo)額，增大了企業(yè)操縱利潤(rùn)的空間，可以隨意虛增凈利潤(rùn)，有操縱利潤(rùn)的嫌疑。32 / 71鄭百文股份有限公司財(cái)務(wù)分析報(bào)告案例背景：鄭州百文股份有限公司,是一家大型的商業(yè)批發(fā)企業(yè)。1996 年,經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)發(fā)行Ａ股,在上海證券交易所掛牌交易。1998 年,鄭百文在中國(guó)股市創(chuàng)下每股凈虧 元的最高記錄。2022 年 3 月,鄭百文刊登債權(quán)人中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司要求其破產(chǎn)還債的公告,8 月 22 日起已暫停公司股票的市場(chǎng)交易。需要特別說(shuō)明的是：33 / 71財(cái)務(wù)報(bào)表和審計(jì)報(bào)告說(shuō)明（1）鄭百文在 1999 年度財(cái)務(wù)報(bào)表附注中承認(rèn)：部份會(huì)計(jì)記錄混亂,會(huì)計(jì)處理隨意,內(nèi)部往來(lái)長(zhǎng)期未核對(duì)清理。（3）截止 2022 年 6 月 30 日,鄭百文未能按期償還銀行借款已達(dá) 21 億元,對(duì)該破產(chǎn)申請(qǐng)事宜及可能面對(duì)的由其他債權(quán)人提出法律訴訟所產(chǎn)生的后果,目前難以估計(jì)。公司對(duì) 1999年 12 月 31 日應(yīng)收款項(xiàng)余額按一年以?xún)?nèi) 10％、一至兩年 60％、二至三年 80％、三年以上 100％的比例計(jì)提了壞帳準(zhǔn)備；對(duì)存貨中家電類(lèi)商品按 20％、其他商品按 10％的比例計(jì)提了存貨跌價(jià)準(zhǔn)備；對(duì)長(zhǎng)短期投資分項(xiàng)以其可收回金額低于帳面價(jià)值的差額提取了長(zhǎng)短期投資減值準(zhǔn)備。34 / 71 有關(guān)結(jié)論說(shuō)明 本報(bào)告主要是站在股東的立場(chǎng)上,分析其經(jīng)營(yíng)、管理方面存在的問(wèn)題及虧損的主要原因。 行業(yè)比較分析： 要了解鄭百文的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果,有必要首先放在整個(gè)行業(yè)的大環(huán)境中進(jìn)行比較分析。這些公司是：武漢中商、武漢中百、昆百大、合肥百貨、華聯(lián)商城、中商股份、百隆科技、青百Ａ、百大集團(tuán)、王府井、杭州解百、重慶百貨、蘭州民百、東百集團(tuán)、西安民生、中興商業(yè)、豫園商城、益民百貨、新華股份、津勸業(yè)。 比較的指標(biāo)選擇：每股收益、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)、應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率。其中 1995—97 年高度穩(wěn)定,1998—2022 年中期大幅下滑。鄭百文每股收益的下降,有大環(huán)境的影響,但更主要的可能是它自身經(jīng)營(yíng)管理中存在問(wèn)題。1998 年,鄭百文主營(yíng)業(yè)務(wù)收入居行業(yè)之首,但主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)不僅遠(yuǎn)低于行業(yè)平均值,也遠(yuǎn)低于行業(yè)最低值,居行業(yè)虧損之首,這是極不正常的。 、1998—2022 年商業(yè)板塊存貨平均周轉(zhuǎn)率雖呈減緩趨勢(shì),不到 1 個(gè)百分點(diǎn),但鄭百文存貨周轉(zhuǎn)率大幅下降,下降幅度超過(guò) 3 個(gè)百分點(diǎn),這說(shuō)明鄭百文的營(yíng)銷(xiāo)方式或存貨質(zhì)量可能出現(xiàn)了問(wèn)題。下面,有必要對(duì)其財(cái)務(wù)狀況、獲利能力、36 / 71現(xiàn)金流量進(jìn)行進(jìn)一步分析。這里采用杜邦財(cái)務(wù)分析方法。1999—2022 年中期,鄭百文所有者權(quán)益為負(fù)數(shù),對(duì)這一時(shí)期的權(quán)益回報(bào)率分析已無(wú)必要。1995—97 年權(quán)益回報(bào)率上升幅度很大,分別為 33％和 25％,但1998 年就出現(xiàn)巨額虧損,權(quán)益回報(bào)率的這種大起大落,是很不正常的（詳見(jiàn)附表 1） 。要研究鄭百文權(quán)益回報(bào)率的下降問(wèn)題,必須分別對(duì)權(quán)益乘數(shù)、資產(chǎn)回報(bào)率作一分析。1998 年,其權(quán)益乘數(shù)高達(dá) 54 倍,說(shuō)明負(fù)債程度很高,盡管這會(huì)帶來(lái)較多的杠桿利益,但也帶來(lái)很大的風(fēng)險(xiǎn)。表明其舉債經(jīng)營(yíng)的程度居高不下,財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)極不穩(wěn)定,最終導(dǎo)致資不抵債,無(wú)法持續(xù)經(jīng)營(yíng)（詳見(jiàn)附表 2） 。1995—97 年,資產(chǎn)回報(bào)率逐漸下降,1996 年下降幅度高達(dá) 35％,這說(shuō)明當(dāng)時(shí)資產(chǎn)利用或成本控制發(fā)生了問(wèn)題。 銷(xiāo)售回報(bào)率（ＲｅｔｕｒｎＯｎＳａｌｅｓ,ＲＯＳ） 資產(chǎn)回報(bào)率＝銷(xiāo)售回報(bào)率資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,其中銷(xiāo)售回報(bào)率＝凈利潤(rùn)／銷(xiāo)售收入。 1998—2022 年中期,鄭百文凈利潤(rùn)為負(fù)值,最高時(shí)每元銷(xiāo)售收入虧 元,說(shuō)明銷(xiāo)售越多,凈虧損越大。1998 年是轉(zhuǎn)折點(diǎn),銷(xiāo)售回報(bào)率由盈轉(zhuǎn)虧（詳見(jiàn)附表 4） 。 、銷(xiāo)售收入 1998—2022 年中期,鄭百文銷(xiāo)售收入超常規(guī)下降,幅度高達(dá)50％左右,而 1995—　　97 年銷(xiāo)售收入又超常規(guī)增長(zhǎng),分別為 153％和 102％。但 1996—97 年銷(xiāo)售收入的超常規(guī)增長(zhǎng),可能由于不正常的大幅度提高賒銷(xiāo)力度,也可能由于不正常的大幅度降價(jià),這些或會(huì)造成利潤(rùn)或會(huì)造成現(xiàn)金流量的不正常變動(dòng)（詳見(jiàn)附表 5） 。這表明銷(xiāo)售成本或流通費(fèi)用方面出了問(wèn)題（詳見(jiàn)附表 6） 。銷(xiāo)售收入已在前面作過(guò)分析,所得稅率 1995 年以來(lái)沒(méi)有變化,也不做分析。 、其他利潤(rùn) 其他利潤(rùn)＝其他業(yè)務(wù)利潤(rùn)＋投資收益。1995—2022 年中期,投資收益變化很大,如 1997 年投資收益盈利高達(dá) 4116 萬(wàn)元,1999 年投資收益虧損 2085 萬(wàn)元。 、流通費(fèi)用 1996—99 年,鄭百文流通費(fèi)用持續(xù)大幅度上升,環(huán)比上升幅度高達(dá) 70％以上,1999 年更高達(dá) ％。這些都說(shuō)明鄭百文在費(fèi)用的預(yù)算管理和實(shí)際控制方面存在嚴(yán)重問(wèn)題（詳見(jiàn)附表 8） 。下面分別作一分析。但鄭百文的銷(xiāo)售費(fèi)用,早40 / 71在 1995—97 年就大幅度上升,分別高達(dá) ％和 ％（詳見(jiàn)附表 附表 9） 。1998 年管理費(fèi)用上升 16％,而銷(xiāo)售收入下降 ％,說(shuō)明經(jīng)營(yíng)成果正在惡化 1995—97 年管理費(fèi)用占銷(xiāo)售收入的比重有所下降,下降幅度為 個(gè)百分點(diǎn),但管理費(fèi)用增長(zhǎng)幅度很高,分別為 44％和 13％。 、財(cái)務(wù)費(fèi)用 2022 年財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅減少,主要原因是未計(jì)提應(yīng)付中國(guó)信達(dá) 20 多億元的相應(yīng)利息。1998—99 年財(cái)務(wù)費(fèi)用急劇增加,分別高達(dá) 810％和 173％,主要原因是支付逾期承兌匯票利息和罰息。 從主要涉及損益表這一部分的分析來(lái)看,鄭百文的銷(xiāo)售回報(bào)率,從 1996 年起逐年下降,而且下降幅度呈急劇加快的趨勢(shì)。 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（ＴｏｔａｌＡｓｓｅｔｓＴｕｒｎｏｖｅｒ,ＴＡＴ） 上一部分提到資產(chǎn)回報(bào)率＝銷(xiāo)售回報(bào)率資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,其中資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率＝銷(xiāo)售收入／總資產(chǎn)。 1998—2022 年中期,鄭百文資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總體上呈迅速下降,資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越來(lái)越慢,營(yíng)運(yùn)能力逐漸下降。如前所述,總資產(chǎn)的增長(zhǎng)已大大快于所有者權(quán)益的增長(zhǎng),給企業(yè)帶來(lái)很大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),這里還可以看到,銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)更大大快于總資產(chǎn)增長(zhǎng),這很可能給企業(yè)帶來(lái)更大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。 、總資產(chǎn) 1998—2022 年中期,鄭百文總資產(chǎn)大幅下降,分別是28％、46％和 11％,但 1995—97 年總資產(chǎn)又極不正常的增長(zhǎng),分別是 178％和 60％。42 / 71 、長(zhǎng)期投資、流動(dòng)資產(chǎn) 、長(zhǎng)期投資 對(duì)長(zhǎng)期投資因缺乏資料而無(wú)法分析。 、流動(dòng)資產(chǎn) 在杜邦財(cái)務(wù)分析中,流動(dòng)資產(chǎn)包含應(yīng)收帳款、存貨、其他應(yīng)收款、現(xiàn)金及有價(jià)證券、其他流動(dòng)資產(chǎn)。 、應(yīng)收帳款、存貨 、應(yīng)收帳款 鄭百文的應(yīng)收帳款不但數(shù)額巨大,占流動(dòng)資產(chǎn)比重逐年上升,1999 年高達(dá) 46％。說(shuō)明大量的資金被占用在應(yīng)收項(xiàng)目上。 、存貨43 / 71 1998—2022 年中期,鄭百文存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)幾乎成倍延長(zhǎng),從45 天左右延長(zhǎng)到 75 天左右,2022 年上半年更延長(zhǎng)到 174 天,這或者說(shuō)明改變了營(yíng)銷(xiāo)策略,或者說(shuō)明存貨質(zhì)量上出現(xiàn)了嚴(yán)重問(wèn)題。 鄭百文資產(chǎn)回報(bào)率,從 1996 年起逐年下降,最高時(shí)下降幅度高達(dá) 75％,這很大程度上是因?yàn)樗馁Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總的呈下降趨勢(shì)。結(jié)合資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債項(xiàng)目來(lái)看,鄭百文的流動(dòng)比和速動(dòng)比早在 1997 年就已存在問(wèn)題,流動(dòng)比率和速動(dòng)比率分別為 和 ,1999 年更是降低到只有 和 ,問(wèn)題一年比一年趨于嚴(yán)峻,最終陷入財(cái)務(wù)危機(jī),導(dǎo)致難以持續(xù)經(jīng)營(yíng)。受資料所限,只能分析 1999—2022 年中期。其中 1999 年巨額到期債務(wù)不但需要通過(guò)舉借新債來(lái)償還,還需44 / 71要?jiǎng)佑么罅康慕?jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)資金來(lái)歸還（詳見(jiàn)附表 16） 。投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流量、籌資活動(dòng)凈現(xiàn)金流量仍均為負(fù)值,分別是－901 萬(wàn)元和－498 萬(wàn)元。45 / 71飛利浦瑟菲斯公司資金成本案例案例背景：，由最初的中西部床墊公司，、新概念床業(yè)公司、大西洋公司而成長(zhǎng)壯大，同時(shí)公司也面臨著一系列兼并后的新問(wèn)題，如：由于公司兼并了許多各自為政的企業(yè)，在短時(shí)間內(nèi)無(wú)法形成統(tǒng)一的經(jīng)營(yíng)管理；如何實(shí)現(xiàn)資金的有效分配；資金的投資回報(bào)率；如何調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)收益最大化等。： 所謂資金成本，是指企業(yè)取得和使用資金而付出的經(jīng)濟(jì)代價(jià)，包括資金籌集費(fèi)用和資金占用費(fèi)用。在資金使用過(guò)程中支付的費(fèi)用稱(chēng)為資金占用費(fèi)用，如股息、利息。 所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指在充分權(quán)衡融資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)的情況下，能使企業(yè)取得最佳效益的資本結(jié)構(gòu)，這種結(jié)構(gòu)能使企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低且企業(yè)價(jià)值最大、并能最大限度地調(diào)動(dòng)各利益相關(guān)者的積極性。一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)應(yīng)力爭(zhēng)以最少的資金耗費(fèi)最大限度地取得所需要的資金。如果實(shí)際收益率低于預(yù)計(jì)的資金成本率，則說(shuō)明企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果不佳，則在資本結(jié)構(gòu)決策中,合理地安排債務(wù)資本和股權(quán)資本的比例。綜合資本成本最低時(shí)的資本結(jié)構(gòu)，才是最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，這時(shí)企業(yè)價(jià)值最大。由于資金成本是進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的基礎(chǔ)，因此，討論資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問(wèn)題應(yīng)首先考察資金成本。所以飛利浦公司應(yīng)多考慮提高股東權(quán)益的比例。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)——財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)——財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)三者有著必然的聯(lián)系，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)就越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大；反之，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)就越小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越小。 %，而%，說(shuō)明該公司負(fù)債比率的增長(zhǎng)造成綜合資金成本的隨之增長(zhǎng)。只有當(dāng)企業(yè)總資本成本最低時(shí)的負(fù)債水平才是較為合理的。改進(jìn)這種資本結(jié)構(gòu)的方式： ，將一部分長(zhǎng)期負(fù)債轉(zhuǎn)化為普通股股票，從而使負(fù)債減少，股本增加。在資本營(yíng)運(yùn)過(guò)程中，應(yīng)將債務(wù)資本投向收益較好的項(xiàng)目，以便使此項(xiàng)目的投資回報(bào)率高于負(fù)債成本。飛利浦公司1986年現(xiàn)金及臨時(shí)性投資占總資產(chǎn)比例為%，%。同時(shí)。因此，利用稅后留存收益提前償還銀行貸款和其他債務(wù)。總結(jié)概括此案例帶來(lái)的啟示： 資金是財(cái)務(wù)管理中的核心問(wèn)題，企業(yè)在投資決策時(shí)，在籌資決策時(shí)，在日常經(jīng)營(yíng)決策時(shí)都應(yīng)考慮資金成本，都與資金成本有關(guān)。在考慮最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)時(shí)，應(yīng)考慮加權(quán)資金成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，考慮籌資方式和籌資渠道。公司的創(chuàng)立者，柯克先生和主管生產(chǎn)的副董事長(zhǎng)斯科特先生從公司創(chuàng)立之日起，就領(lǐng)導(dǎo)公司同瑞雷斯公司展開(kāi)激烈競(jìng)爭(zhēng)，直到瑞雷斯公司自動(dòng)退出為止。這項(xiàng)政策50 / 71特別強(qiáng)調(diào)為公司產(chǎn)品的用戶提供送貨服務(wù)和技術(shù)幫助，并將公司產(chǎn)品打入地區(qū)市場(chǎng)、全國(guó)市場(chǎng)以及國(guó)際市場(chǎng)，公司在各地建立了很多的辦事處。由于這些因素及公司可觀的生產(chǎn)能力，自 1979 年以來(lái)公司的銷(xiāo)售額一直保持了 37%的增長(zhǎng)額。據(jù)估計(jì)，實(shí)業(yè)機(jī)械公司的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率要高于同行業(yè)平均水平。并且公司的產(chǎn)品不斷地革新，同時(shí)又推出了設(shè)備租賃這一服務(wù)，成功的加深了商業(yè)客戶和潛在的顧客對(duì)公司及其產(chǎn)品的了解。1）銷(xiāo)售總額中，產(chǎn)品的銷(xiāo)售成本的比例由 1981 年的 60%上升到 1983 年的 62%，其中主要的是擴(kuò)大了國(guó)際市場(chǎng)銷(xiāo)售份額，而國(guó)際市場(chǎng)的毛利率比較低。51 / 712）在公司的流動(dòng)資產(chǎn)方面：應(yīng)收賬款的增長(zhǎng)也比銷(xiāo)售額的增長(zhǎng)快，1980 年時(shí)公司的存款周轉(zhuǎn)期可以保持到 180 天，可是現(xiàn)在已經(jīng)無(wú)法實(shí)現(xiàn)這一確定的目標(biāo)了；同時(shí)，公司的流動(dòng)比率雖然接近于產(chǎn)業(yè)的平均水平，但在 1983 年公司的應(yīng)付賬款的周轉(zhuǎn)期已延長(zhǎng)為 122 天。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分析 財(cái)務(wù)杠桿是指固定性財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在，長(zhǎng)期債務(wù)的應(yīng)用對(duì)每股收益額變動(dòng)的影響效果。 實(shí)業(yè)機(jī)械公司的長(zhǎng)期負(fù)債值達(dá)到 1430 萬(wàn)美元，組成如下：銀行提供的 700 萬(wàn)美元的應(yīng)付票據(jù)，對(duì)保險(xiǎn)公司的 600 萬(wàn)美元優(yōu)先債券，以及銀行提供的 130 萬(wàn)美元的設(shè)備貸款。,的 3 年成正財(cái)務(wù)杠桿，到了 1982 年時(shí)就變成了負(fù)財(cái)務(wù)杠桿了。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)較高使得企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是由于企業(yè)舉債籌資而形成的應(yīng)由普通股股東承擔(dān)的附加風(fēng)險(xiǎn)，它是財(cái)務(wù)杠桿作用的結(jié)果?；I資方案的分析 企業(yè)籌集資金是企業(yè)根據(jù)自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、對(duì)外投資和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的需要，經(jīng)過(guò)科學(xué)的預(yù)測(cè)和決策，選用合適的籌資渠道和籌資方式，向企業(yè)的投資者及債權(quán)人籌集資金的一項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)。 企業(yè)籌資的動(dòng)機(jī)包括：創(chuàng)業(yè)籌資動(dòng)機(jī)，維持經(jīng)營(yíng)籌資動(dòng)機(jī)，擴(kuò)張籌資動(dòng)機(jī)，償債籌資動(dòng)機(jī)。主要解決的是如何取得資金的問(wèn)題，包括：權(quán)益資金籌資：吸收直接投資，發(fā)行股票，采用留存收益；債務(wù)資金籌資：銀行存款，商業(yè)信用，發(fā)行債券，融資租賃。 對(duì)于實(shí)業(yè)機(jī)械公司來(lái)說(shuō)，我覺(jué)得發(fā)行股票來(lái)進(jìn)行籌資的方式比較可行。并且發(fā)行債券會(huì)耗盡公司的舉債53 / 71能力，而且會(huì)給公司現(xiàn)有的及潛在的持股人帶來(lái)額外的風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果還是會(huì)使公司的市盈率下降。四、企業(yè)的籌資類(lèi)型 企業(yè)的全部資本，按屬性的不同可以分為股權(quán)資本和債權(quán)資本兩種類(lèi)型。 合理安排股權(quán)資本和債權(quán)資本的比例關(guān)系是企業(yè)籌資的一個(gè)核心問(wèn)題。普通股籌資沒(méi)有固定的到氣還本付息的壓力，所以籌資風(fēng)險(xiǎn)最小。由于普通股的預(yù)期收益較高，并可一定程度的抵消通貨膨脹54 / 71的影響，因此普通股籌資容易吸收資金。缺點(diǎn)：普通股的投資成本較