套利定價(jià)理論與市場的有效性-閱讀頁
2025-02-01 08:38本頁面
【正文】 1‰ ， 這意味著增加 500萬元收益 。 ? 但是 ， 換個角度它 ， 市場每天的波幅都不止 1‰ ， 在統(tǒng)計(jì)上難以分辨出哪個 1‰ 是由于資金管理者的努力帶來的 ， 這樣 ， 投資者如何能證明他的業(yè)績呢 ？ ? 美國的標(biāo)準(zhǔn)普爾 500指數(shù)被認(rèn)為是充分分散化的市場指數(shù) ， 但是 ， 它的年標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到 20%。 ? 如果投資者都不研究 ， 信息的發(fā)現(xiàn)和傳播的效率一定會大大降低 ， 市場有效程度降低 。 七、 低增益的歸屬問題 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 23 ? 根據(jù)有效市場理論 ， 在媒體上發(fā)布的投資選股建議都是無效的 。 研究人員不能同意這一觀點(diǎn) ， 也與傳媒初衷不符 。 這不僅關(guān)系到研究者的水平 ，還關(guān)系到獲得同樣結(jié)論的投資者有多少 。 ? 由于研究者要受判斷準(zhǔn)確和壟斷信息兩個條件的約束 ，一些研究者愿意將研究成果只用來發(fā)布以換取報(bào)酬和名聲就不足為怪了 。 八、 選股建議是否有效 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 24 ? 從統(tǒng)計(jì)學(xué)的角度看 ， 當(dāng)進(jìn)行均勻硬幣的多次投擲時(shí) ，正面和反面出現(xiàn)的概率各有 50%。根據(jù)計(jì)算 ， 如果有 1萬人進(jìn)行投擲 ， 出現(xiàn)正面的概率超過 75%的期望人數(shù)是 2人 。 ? 在實(shí)際的投資活動中情況是一樣的 ， 有些投資者就是因?yàn)檫\(yùn)氣好而獲得了優(yōu)于常人的業(yè)績 。 ? 對此 ， 有效市場理論認(rèn)為這是運(yùn)氣 ， 而投資者可能會認(rèn)為是技術(shù) ， 是能力與努力的回報(bào) 。 解決的方式是分析其長期的業(yè)績 。 由于市盈率的計(jì)算很簡單，如果說，市盈率與股票收益有穩(wěn)定的相關(guān)關(guān)系的話，這顯然是對有效市場理論的一個挑戰(zhàn)。之所以出現(xiàn)這種情況，應(yīng)歸咎于在檢驗(yàn)時(shí)沒有進(jìn)行適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)調(diào)整。 十、影響非常規(guī)收益的因素 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 26 ? 小公司一月份效應(yīng) 班茨 1981年對所有在紐交所上市的股票收益情況進(jìn)行了研究，他將公司按規(guī)模分成 五 組，發(fā)現(xiàn)最小規(guī)模組的平均年收益率比那些最大規(guī)模組的公司要高 %。人們稱這一現(xiàn)象為小公司效應(yīng) 。 ? 凱姆、 萊因格納姆、布盧姆和斯坦博在 1983年又分別 證明了小公司效應(yīng)在一月份最明顯，特別是在一月的頭兩個星期。 ? 在分析原因時(shí)， 里特提出這與美國的納稅規(guī)定有關(guān)，為減少納稅，在年前將降價(jià)的股票拋出，以便實(shí)現(xiàn)其資本損失。通過實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，美國散戶的股票交易在年底和年初分別達(dá)到年度最低點(diǎn)和年度最高點(diǎn)?？蓴?shù)字證實(shí)長期存在著這一效應(yīng)。 ? 根據(jù) 286只股票的周平均收盤價(jià)計(jì)算其周收益率，這樣可以適度降低股價(jià)變化的人為因素。 ? 由此我們就得到了 286家公司（其中 117家為深市上市公司， 169家為滬市上市公司）的 148個周收益率數(shù)據(jù)，以及各公司每年的風(fēng)險(xiǎn)因素?cái)?shù)據(jù)。 影響非常規(guī)收益的因素（ 2） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 30 ? 被忽略公司效應(yīng) 阿貝爾和斯特雷貝爾 1983年提出被忽略公司效應(yīng)，以解釋產(chǎn)生小公司一月份效應(yīng)的原因。他分析被忽略公司的一月份平均收益率為 %，而熱門公司一月的平均收益率僅為 %，中等熱門公司一月的平均收益率為%。但對收益進(jìn)行相關(guān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)整后，三組公司平均一月收益率的差別更大了。 ? 阿米赫德和門德爾森認(rèn)為，小公司不受機(jī)構(gòu)的重視，流動性較差，更高收益是對流動性風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。 ? 先選擇 100家公司 ， 并按照帳面 /市值比將這些公司分成 10組 ， 再運(yùn)用 1963年 7月至 1990年 12月共 342個月的數(shù)據(jù) ， 計(jì)算各組的平均月收益率 。 影響非常規(guī)收益的因素（ 4） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 32 ? 帳面價(jià)值 /市場價(jià)值比 影響非常規(guī)收益的因素（ 4） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 33 ? 帳面價(jià)值 /市場價(jià)值比 影響非常規(guī)收益的因素（ 4） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 34 ? 帳面價(jià)值 /市場價(jià)值比 影響非常規(guī)收益的因素（ 4） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 35 ? 帳面價(jià)值 /市場價(jià)值比的檢驗(yàn)結(jié)論 ? 第一 ， 根據(jù) CAPM模型 ， 股票的 β 值大小是股票收益率高低的主要指示器 ， 通過檢驗(yàn) ， 中國股票的收益率與 β 值有較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系 。 ? 第三 ， 在檢驗(yàn) β 值和帳面 /市值比的顯著性時(shí)證明 ， 后者比前者更顯著 。顯然 ， 后者的解釋能力更強(qiáng) 。 ? 他們在實(shí)證研究中發(fā)現(xiàn)，如果對股票業(yè)績進(jìn)行為期 5年的排序，基期表現(xiàn)不好的股票組 (含 35種業(yè)績最差的股票 )在以后的 3年中的平均累計(jì)收益比基期表現(xiàn)最好的股票組 (含 35種業(yè)績最好的股票 )的累計(jì)收益高出 25%。他們認(rèn)為，如果公司股票的分組是基于年中而非年底的業(yè)績表現(xiàn)的話，就觀察不到顛倒效應(yīng)了。 ? 拉克尼索克等人認(rèn)為，這些現(xiàn)象正是市場無效的證據(jù)。當(dāng)投資者發(fā)現(xiàn)過錯時(shí)，價(jià)格就顛倒了過來。 ? 丹尼爾和蒂特曼提出了第三種看法，即盡管這些效應(yīng)表明對股票收益有明顯的系統(tǒng)影響，但不一定就是有效市場理論失效。 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 38 市場到底有沒有效？（ 2） ? 盡管對有效市場理論有很多爭論 ， 市場還是有效的 。 真是教條主義害死人 ！ 特別的勤奮 、 智慧和創(chuàng)造性也一定會得到應(yīng)得的回報(bào) 。
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