【正文】 利的機(jī)會(huì) ? 拋補(bǔ)套利 利用不同貨幣的利率差異，通過(guò)遠(yuǎn)期外匯買賣，消除匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利收益。 換算成美元的價(jià)格貨幣換算成美元的價(jià)格貨幣的價(jià)值表示的貨幣用貨幣YXX ?Y拋補(bǔ)套利 假設(shè)一個(gè)美國(guó)投資者有 80 000美元，他計(jì)劃投資于 90天的大額存單，市場(chǎng)上英鎊大額存單的利率為 4%，而美元大額存單的利率為 2%。具體做法如下 : ? 第一步，將 80 000美元兌換成 50 000英鎊（ $80 000/），購(gòu)買 90天的英鎊大額存單； ? 第二步，在同一天與銀行簽訂一份遠(yuǎn)期合約，出售 90天的遠(yuǎn)期英鎊，英鎊數(shù)額為大額存單到期的利本和 52 000英鎊 [163。52 000 ）。如果投資者購(gòu)買美元大額存單，其利本和為 81 600美元 [$80 000 （ 1+2%） ]，選擇高利率的英鎊大額存單獲得的利差收入為 1 600美元（ $83 200$81 600），即 2%的套利收入。 ? 兩國(guó)利率存在差異的情況下，資金將從低利率國(guó)流向高利率國(guó)，因此低利率國(guó)的現(xiàn)匯匯率上浮，貨幣貶值；高利率國(guó)的現(xiàn)匯匯率下浮，貨幣升值。因此，在遠(yuǎn)期市場(chǎng)上，低利率貨幣遠(yuǎn)期升值；高利率貨幣遠(yuǎn)期貶值。 ? 1. 外幣的匯率波動(dòng)率取決于本外幣的利率水平，利率是影響匯率波動(dòng)的市場(chǎng)固有的力量。 ? 3. 匯率波動(dòng)幅度與利率之間存在著一定的數(shù)量關(guān)系，應(yīng)該遵守利率平價(jià)，即約等于本外幣的利差。 ?利率平價(jià)線左邊的點(diǎn)適合外國(guó)投資者到本國(guó)來(lái)進(jìn)行拋補(bǔ)套利交易，同樣，當(dāng)外國(guó)投資者利用這種套利機(jī)會(huì)時(shí)，這些點(diǎn)也將移向利率平價(jià)線。盡管有些偏離，但這一偏差沒有大到引起拋補(bǔ)套利行為，實(shí)際中遠(yuǎn)期匯率升水與利率差價(jià)之間的關(guān)系基本上支持了利率平價(jià)。即同質(zhì)商品無(wú)論出現(xiàn)在哪里，或采用什么貨幣標(biāo)價(jià)，其價(jià)格必須相同。 二、購(gòu)買力平價(jià) （一）絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià) S＝ P／ P f P和 P f分別表示本國(guó)和外國(guó)以各自的本幣計(jì)算的價(jià)格指數(shù)， S為外幣的即期匯率。 （二）相對(duì)購(gòu)買力平價(jià) ffIII???1?假設(shè)兩國(guó) t0期的價(jià)格指數(shù)為 P、 P f， I、 I f分別表示 t1期本國(guó)和外國(guó)的通貨膨脹率，兩國(guó) t1期的價(jià)格指數(shù)用通貨膨脹率方式可分別表示為 P(1+I) 和 P f (1+I f) ? 匯率的波動(dòng)是由兩國(guó)物價(jià)水平變動(dòng)引起的； ? 通貨膨脹率較高的貨幣，其未來(lái)的幣值將下跌，相反，通貨膨脹率較低的貨幣，其未來(lái)的幣值將上升； ? 某一時(shí)期匯率的變動(dòng)率略等于兩國(guó)通貨膨脹率之差。總之， 購(gòu)買力平價(jià)線左邊或上面的各點(diǎn)，都表示本幣對(duì)外國(guó)商品的購(gòu)買力超過(guò)了對(duì)本國(guó)商品的購(gòu)買力，外幣存在被低估的可能。本國(guó)消費(fèi)者會(huì)減少對(duì)外國(guó)商品的購(gòu)買，即減少進(jìn)口，增加出口，使外幣供給增加，進(jìn)而外幣貶值，達(dá)到相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)水平。 五、購(gòu)買力平價(jià)的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn) 六、造成購(gòu)買力平價(jià)不成立的原因 ? 存在其它因素的影響 ,通貨膨脹差額、利率、收入水平以及政府的外匯管制等 ? 缺乏足夠的貿(mào)易替代商品 ? 存在技術(shù)上的難題 ,如價(jià)格指數(shù)的選定問(wèn)題。 由費(fèi)雪效應(yīng)，即名義無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率 =實(shí)際收益率 +預(yù)期通貨膨脹率 和購(gòu)買力平價(jià)推理得出 二、國(guó)際費(fèi)雪效應(yīng)的公式 ffhiii???1?如果將公式（ 48）中的分母視為 1，可以得到更簡(jiǎn)化但不太精確的國(guó)際費(fèi)雪效應(yīng)公式 : fh ii ???國(guó)際費(fèi)雪效應(yīng)公式的含義 ? 即期匯率波動(dòng)是由貨幣之間不同的名義利率差異引起的； ? 較高名的義利率反映了較高的預(yù)期通貨膨脹，所以具有較高名義利率的貨幣會(huì)對(duì)外貶值，相反，具有較低名義利率的貨幣會(huì)對(duì)外升值； ? 匯率波動(dòng)的幅度大體等于兩種貨幣名義利率之間的差額。如 F點(diǎn)和 T點(diǎn)。 一、匯率超調(diào)的原因 只要商品市場(chǎng)、資本市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)中某一個(gè)市場(chǎng)均衡不能完成瞬時(shí)調(diào)節(jié)，就可能出現(xiàn)其余兩個(gè)市場(chǎng)的“超調(diào)”。 二、基本模型 )(1????? ppee??e代表匯率（以本幣表示的外幣的價(jià)格）變動(dòng)率； λ、 ￠ 分別代表貨幣需求 的利率彈性和收入的利率彈性 (λ、 0)； P代表商品即期價(jià)格的變動(dòng)率 e橫和 p橫 代表長(zhǎng)期均衡利率、商品長(zhǎng)期均衡價(jià)格的變動(dòng)率。 ? 2. 收入的利率彈性。 ? 4. 市場(chǎng)參與者的理性預(yù)期。 ? 出于交易性或謹(jǐn)慎性動(dòng)機(jī)，私人部門愿意持有一定量的貨幣 ? 證券投資中除國(guó)內(nèi)證券外，還包括以外幣表示的國(guó)外證券。 ? 由于投資者各自都持有一個(gè)多樣化的資產(chǎn)組合，只有當(dāng)每一種資產(chǎn)的供求都同時(shí)處于均衡時(shí)，整個(gè)金融市場(chǎng)的供求總量才可能平衡 .。 W=M+Np+eFp M=α(i， i f)W Np=β(i， if)W eFp=λ(i， if)W W=M+Np+Fp α、 β、 λ分別表示私人部門愿意以本國(guó)貨幣、本國(guó)證券和 國(guó)外資產(chǎn)形式所持有的財(cái)富比例 四、資產(chǎn)重組與匯率波動(dòng) ? 1. 本外幣利差（ iif）。私人部門將減少本國(guó)貨幣和證券的持有額，增加國(guó)外資產(chǎn)的持有額，本外幣資產(chǎn)之間的這種替代導(dǎo)致外幣升值。 ? 2. 國(guó)外資產(chǎn)凈額（ Fp）。反之則相反。當(dāng)私人部門收入或者財(cái)富總量增加時(shí)，增量的一部分必然落在國(guó)外資產(chǎn)上，對(duì)國(guó)外資產(chǎn)需求的增加，將導(dǎo)致外幣升值。 ? 4. 預(yù)期匯率變動(dòng)。這種調(diào)整行為導(dǎo)致外幣升值或者貶值。 ? e =f (i， if+) W+/Fp 各項(xiàng)因變量上方的“ +”或“ ”表示匯率與所指因變量同方向或反方向變化 五、資產(chǎn)組合理論的缺陷 ? 1. 沒有將商品市場(chǎng)的失衡考慮在內(nèi)，只考慮資本市場(chǎng)、資產(chǎn)組合的失衡，一旦資本市場(chǎng)的超條機(jī)制受阻，僅以資本市場(chǎng)外匯供求、資產(chǎn)組合收益對(duì)匯率的影響來(lái)決定均衡匯率，就會(huì)出現(xiàn)很大的偏差； ? 2. 用財(cái)富總額代替收入作為影響資產(chǎn)組合的因素，沒有說(shuō)明實(shí)際收入對(duì)財(cái)富總額的影響； ? 3. 實(shí)際應(yīng)用中有諸多困難；例如，如何確定國(guó)外資產(chǎn)總額，單個(gè)投資基金比較容易確定外匯資產(chǎn)的供求，但是作為一個(gè)整體，沒有現(xiàn)成的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，很難將單個(gè)資產(chǎn)組合中匯率與資產(chǎn)收益率之間的關(guān)系推廣到整個(gè)外匯市場(chǎng)均衡匯率的決定。 匯率合理預(yù)期模型 合理預(yù)期的匯率是匯率的有條件數(shù)學(xué)期望值，由此可以建立如下匯率合理預(yù)期模型： ? ?S E S I E Ste t t t t? ?? ?/ 1 1 表示 t1時(shí)期做出的 t時(shí)期即期匯率預(yù)測(cè)值； 表示 t1時(shí)期所有可公開得到的信息； 表示在得到所有的公開信息條件下， t1時(shí)期做出的 t時(shí)期即期匯率的數(shù)學(xué)期望值，通?？s寫為。結(jié)果，拋補(bǔ)套利提供的收益不會(huì)比本國(guó)高。結(jié)果，消費(fèi)者對(duì)本國(guó)商品的購(gòu)買力類似于對(duì)從國(guó)外進(jìn)口商品的購(gòu)買力。結(jié)果，從本國(guó)投資者的角度看，外幣資產(chǎn)的收益一般來(lái)說(shuō)不會(huì)高于國(guó)幣資產(chǎn)的收益。 資產(chǎn)組合平衡理論 即期匯率波動(dòng)率 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率差異 在每日的外匯交易中，資本交易占絕大部分，因此資本存量的調(diào)整應(yīng)該是外匯市場(chǎng)供求關(guān)系變化的決定性因素。 合理預(yù)期理論 即期匯率波動(dòng)率 信息差異 外匯買賣行為體現(xiàn)著人們的合理預(yù)期，合理預(yù)期的形成以有效市場(chǎng)為前提，反映了人們依據(jù)充分信息對(duì)匯率所作的主觀預(yù)測(cè)的數(shù)學(xué)期望值。在強(qiáng)式有效市場(chǎng)上，每個(gè)人獲得的信息都一樣充分、及時(shí)，匯率專家做出的判斷不一定比你自己做出的預(yù)測(cè)更好。R2經(jīng)常被非正式地用作擬合優(yōu)度統(tǒng)計(jì)量，用來(lái)比較含有不同解釋變量的回歸模型結(jié)果的有效性。如果這種線性關(guān)系存在，我們就說(shuō)自變量是完全共線的或存在完全共線性。 （三）多重共線性對(duì)匯率預(yù)測(cè)的影響 ? 多重共線性使得參數(shù)估計(jì)的方差變得很大，也就是說(shuō)，預(yù)測(cè)誤差很大。但是，這樣的處理也會(huì)帶來(lái)較大的預(yù)測(cè)誤差 ? 在建立多元匯率預(yù)測(cè)模型時(shí)，需要根據(jù)具體的情況，按照重要性原則選擇自變量，控制自變量的數(shù)目 第三節(jié) 市場(chǎng)及時(shí)間序列預(yù)測(cè)方法 一、匯率市場(chǎng)預(yù)測(cè)法 （一）即期匯率預(yù)測(cè)法 如果某種貨幣的匯率波動(dòng)比較小，外匯市場(chǎng)比較平穩(wěn)，在預(yù)測(cè)該貨幣的短期匯率時(shí)，可以認(rèn)為當(dāng)期的即期匯率就是下一期的即期匯率，即： ESt+1=St ? ESt+1表示預(yù)期的第 t+1期的即期匯率， ? St為第 t期的即期匯率 （二）遠(yuǎn)期匯率預(yù)測(cè)法 在國(guó)際金融市場(chǎng)套利機(jī)制的作用下，遠(yuǎn)期匯率應(yīng)該是未來(lái)即期匯率的無(wú)偏估計(jì)，即： ESt+1=Ft ? ESt+1表示預(yù)期的第 t+1期的即期匯率， ? Ft表示第 t期市場(chǎng)標(biāo)示的第 t+1期的遠(yuǎn)期匯率 二、時(shí)間序列預(yù)測(cè)法 時(shí)間序列法通常運(yùn)用于以下兩種情況： ? （ 1）在很短時(shí)間內(nèi)需要對(duì)多種貨幣匯率進(jìn)行預(yù)測(cè)，而且無(wú)論在時(shí)間上和資源上都不允許使用正規(guī)的模型技術(shù)； ? （ 2）有充分的理由認(rèn)為某種貨幣匯率的時(shí)間序列有明顯的趨勢(shì)，不必使用更為復(fù)雜的模型。通常 t在基期（第一個(gè)觀察值）選擇為１且每增加一個(gè)時(shí)期就增加１， c1表示與時(shí)間無(wú)關(guān)的匯率水平， c2表示每一期匯率的增長(zhǎng)數(shù)量。 )1(1?? ?TrT Aey? ? 假設(shè)當(dāng)期匯率僅受上一期匯率的影響，而且與上一期匯率之間保持一個(gè)固定的增長(zhǎng)數(shù)量，可以得到自回歸趨勢(shì)模型： 121 ??? tt yccy（二）移動(dòng)平均預(yù)測(cè)法 ? 移動(dòng)平均模型 運(yùn)用更多的歷史數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)匯率并進(jìn)行平滑處理的一種常用方法是移動(dòng)平均模型。 α越大，或者 α越接近于１，匯率的近期值的權(quán)數(shù)越大，表明近期匯率值越重要。 ? 2. 技術(shù)分析對(duì)價(jià)格變動(dòng)中蘊(yùn)含的市場(chǎng)上升或下降壓力比較敏感，看重買賣雙方對(duì)目前價(jià)格的心理反應(yīng)及沖動(dòng)，以此為依據(jù)進(jìn)行匯率預(yù)測(cè) ? 3. 技術(shù)分析直接以匯率為對(duì)象，能夠在第一時(shí)間反映匯率波動(dòng)的是技術(shù)分析指標(biāo)，在及時(shí)掌握信息的基礎(chǔ)上做出的預(yù)測(cè)，具有更高的準(zhǔn)確性。 第五節(jié) 德爾菲專家預(yù)測(cè)法 一、德爾菲法概述 （一）德爾菲預(yù)測(cè)法的特點(diǎn) 德爾菲預(yù)測(cè)法依據(jù)系統(tǒng)的程序，采用匿名發(fā)表意見的方式，專家之間背對(duì)背，彼此不見面，也不知道對(duì)方是誰(shuí)，不得互相討論，不發(fā)生橫向聯(lián)系，只能與調(diào)查人員發(fā)生關(guān)系，通過(guò)多輪次調(diào)查專家對(duì)問(wèn)卷所提問(wèn)題的看法，經(jīng)過(guò)反復(fù)征詢、歸納、修改，最后匯總形成專家基本一致的看法，作為預(yù)測(cè)的結(jié)果。 （二）德爾菲預(yù)測(cè)法的具體實(shí)施步驟 ? 組成專家小組 ? 向所有專家提出所要預(yù)測(cè)的貨幣及有關(guān)要求 ,由專家做書面答復(fù) ? 各個(gè)專家提出自己的預(yù)測(cè)意見，并說(shuō)明自己是怎樣利用這些材料并提出預(yù)測(cè)值的 ? 將各位專家第一次判斷意見匯總，列成圖表，進(jìn)行對(duì)比，再分發(fā)給各位專家，讓專家比較自己同他人的不同意見，修改自己的意見和判斷。 ? （一）選取最好的預(yù)測(cè)模型 ? （二）有助于系統(tǒng)糾偏 二、 模型檢驗(yàn)方法 如果我們采用時(shí)間序列模型預(yù)測(cè)匯率，建立的是 AR模型（隨即誤差是一階自相關(guān)的），即形式如 的模型 ? （一）散點(diǎn)圖法 :就是作出對(duì)和對(duì)的散點(diǎn)圖，然后分析的獨(dú)立性 ? （二）估計(jì)相關(guān)系數(shù)法 :計(jì)算項(xiàng)與和項(xiàng)與之間的相關(guān)系數(shù)來(lái)分析判斷 tntnttt aXXXX ????? ??? ??? .. .2211三、測(cè)量模型的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度 ? （一）最小誤差法 ? （二）圖形檢驗(yàn)法 四、選擇最佳預(yù)測(cè)模型 ? （一）預(yù)測(cè)模型比較 ? （二）混合模型預(yù)測(cè) 五、預(yù)測(cè)值調(diào)整 匯率預(yù)測(cè)值調(diào)整的步驟如下： ? 用預(yù)測(cè)模型求得一組預(yù)測(cè)值。 ? 計(jì)算具體的系統(tǒng)偏差。 第六章 匯率風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量 學(xué)習(xí)目的 ? 了解匯率風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)論和匯率風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)論的主要觀點(diǎn)。 ? 了解經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的定義及計(jì)量方法。 第一節(jié) 外匯風(fēng)險(xiǎn)是否相關(guān) 一、外匯風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)論 （一）購(gòu)買力平價(jià)成立 （二）存在充分的套期保值 二、外匯風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)論 （一）債權(quán)人具有低風(fēng)險(xiǎn)偏好 （二）現(xiàn)金流穩(wěn)定的重要性 第二節(jié) 交易風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量 外匯交易風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)或個(gè)人未了的債權(quán)債務(wù)因匯率變動(dòng)后進(jìn)行外匯交割清算時(shí)所出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。 一、“凈”現(xiàn)金流量帶來(lái)的交易風(fēng)險(xiǎn) 跨國(guó)公司的“凈”現(xiàn)金流量 凈現(xiàn)金流量 =現(xiàn)金流入量－現(xiàn)金流出量 正值代表凈流入，負(fù)值代表凈流出。 （二）幣值波動(dòng)性的可變性 ? 通過(guò)評(píng)估貨幣的波動(dòng)性，跨國(guó)公司完全可以找出價(jià)值很穩(wěn)定或變化無(wú)常的貨幣來(lái)。 三、貨幣相關(guān)性帶來(lái)的交易風(fēng)險(xiǎn) （一）貨幣相關(guān)性對(duì)凈現(xiàn)金流量的影響 相關(guān)性低或者負(fù)相關(guān)的貨幣組合，由于各貨幣不會(huì)同時(shí)以同樣的幅度向同一方向波動(dòng)，存在抵消效應(yīng)，有利于減少組合整體現(xiàn)金流量的波動(dòng)性，使得長(zhǎng)期組合總體波動(dòng)更穩(wěn)定。 第三節(jié) 經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)