【正文】 的外國(guó)商品涌入而顯得相對(duì)過(guò)剩；傳統(tǒng)的引起通貨膨脹的供給沖擊和石油等初級(jí)產(chǎn)品也可能因替代產(chǎn)品的出現(xiàn)而很難推動(dòng)一般商品價(jià)格的攀升。因而股票價(jià)格的持續(xù)上升未必一定能推動(dòng)商品和服務(wù)價(jià)格的上升。當(dāng)貨幣政策能改變居民、公司和銀行的資產(chǎn)與負(fù)債的價(jià)值時(shí)；對(duì)總需求的影響主要依賴(lài)于資產(chǎn)組合的初始構(gòu)成。當(dāng)資本市場(chǎng)獲得重大發(fā)展后，投資者的資產(chǎn)組合更加多樣化，并且股權(quán)在投資者的資產(chǎn)組合中占有較大的比重，因而投資者對(duì)貨幣政策行動(dòng)的敏感性增加，而這種敏感性因資本市場(chǎng)的規(guī)模巨大而對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響也相應(yīng)增強(qiáng)。原則上，資本市場(chǎng)的發(fā)展應(yīng)該加速貨幣政策沖擊的傳導(dǎo)。充分發(fā)達(dá)的、競(jìng)爭(zhēng)性的資本市場(chǎng)通常比銀行主導(dǎo)貸款和存款利率更能對(duì)政策利率的變動(dòng)做出靈活反應(yīng)。因?yàn)檫@種投資者的資產(chǎn)組合包含股票和不同期限的政府債券，以及短期票據(jù)(它們是重要的貨幣政策工具)，中央銀行利率政策的變動(dòng)能迅速地通過(guò)國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)傳導(dǎo)擴(kuò)散。債務(wù)市場(chǎng)與股票市場(chǎng)或者貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)間的—體化程度。而當(dāng)債務(wù)市場(chǎng)與股票市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)在某種程度上一體化時(shí)，資金能在不同的市場(chǎng)間迅速流動(dòng)，貨幣政策的傳導(dǎo)就更為復(fù)雜，也更為迅速。資本市場(chǎng)的運(yùn)行效率。宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和投資的預(yù)期。相反，在一個(gè)高且不斷增強(qiáng)的通脹條件下，一個(gè)急劇緊縮的貨幣政策可能會(huì)有助于恢復(fù)投資者對(duì)資本市場(chǎng)的信心，降低長(zhǎng)期利率，提高債券和股票的價(jià)格。中央銀行從1996年起，每年提出貸幣供應(yīng)量達(dá)量的調(diào)控目標(biāo)，并通過(guò)各種政策調(diào)控措施使貨幣供應(yīng)量達(dá)到預(yù)定目標(biāo)，進(jìn)而為實(shí)現(xiàn)政府既定的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)服務(wù)。但是，是什么原因使原來(lái)被金融理論界一直看好的貨幣供應(yīng)量指標(biāo)的效力減退了呢?從筆者所掌握的理論信息看，學(xué)者大多從現(xiàn)行的銀行結(jié)售匯制度、商業(yè)銀行的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)行為、貨幣流通速度等方面尋求解釋。資本市場(chǎng)發(fā)展對(duì)貨幣供應(yīng)量指標(biāo)效力的影響，大體表現(xiàn)在三個(gè)方面：一是直接融資規(guī)模的擴(kuò)大使金融“脫媒”現(xiàn)象愈來(lái)愈突出。而且毫無(wú)疑問(wèn)，直接融資的比重還將進(jìn)一步上升。商業(yè)銀行的優(yōu)良客戶減少，貸款意愿下降，貸款增長(zhǎng)幅度趨緩，成為導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量減少的一個(gè)重要因素。二是資本市場(chǎng)吸納了大量貨幣，使貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)不能相應(yīng)地轉(zhuǎn)化為名義需求的增長(zhǎng)。而在資本市場(chǎng)面世且已經(jīng)有了相當(dāng)規(guī)模的情況下，整個(gè)商品世界已經(jīng)由兩極變?yōu)槿龢O：一極是貨幣商品，一極是實(shí)物商品與服務(wù)商品，一極是金融商品。如果將其它影響物價(jià)水平的因素存而不論，則貨幣供應(yīng)量應(yīng)用于證券投資的部分越大，貨幣供應(yīng)量與物價(jià)水平的相關(guān)性越低。一定時(shí)期的貨幣供應(yīng)量，是基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)相互作用的結(jié)果?！阏f(shuō)來(lái)，制約貨幣乘數(shù)的因素主要有四個(gè)，即現(xiàn)金漏損率、存款倍數(shù)、法定存款準(zhǔn)備金比率和商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備率。當(dāng)證券投資的預(yù)期收益率大大高于儲(chǔ)蓄利率時(shí)，居民的儲(chǔ)蓄意愿下降，儲(chǔ)蓄存款中的很大一部分會(huì)以現(xiàn)金形式漏出銀行流人市場(chǎng)?，F(xiàn)金漏損的頻率和規(guī)模，隨市場(chǎng)行情變化帶有很大的不確定性。在現(xiàn)行的股票上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行方式下，居民的投資行為會(huì)使，一部分廣義貨幣轉(zhuǎn)化為狹義貨幣，同時(shí)，企業(yè)申購(gòu)新股或在二級(jí)市場(chǎng)交易股票時(shí)產(chǎn)生的客戶保證金問(wèn)題，又會(huì)使——部分狹義貨幣轉(zhuǎn)化為廣義貨幣。這種轉(zhuǎn)換的頻率和規(guī)模的不確定性，也使存款倍數(shù)的變化方向和發(fā)育程度的提高和金融創(chuàng)新的發(fā)展，兼?zhèn)涫找嫘院土鲃?dòng)性的新的金融工具將不斷被催生出來(lái)，貨幣供應(yīng)量的序列將逐步延層次結(jié)構(gòu)也將愈來(lái)愈豐富和多樣化，這無(wú)疑會(huì)使貨幣供應(yīng)量指標(biāo)的可測(cè)性和司控性進(jìn)—步下降。1995年以來(lái)，新股發(fā)行基本上采用交易所網(wǎng)上定價(jià)發(fā)行的方式。每當(dāng)有新股發(fā)行時(shí)，銀行企業(yè)存款數(shù)額大幅度下降，證券公司的同業(yè)拆借大量增加。這種狀況給貨幣供給帶來(lái)了雙重后果：一是新股發(fā)行規(guī)模與頻率的變化使企業(yè)存款流出和流回銀行的部分帶有很大的不確定性，從而導(dǎo)致了狹義貨幣經(jīng)常性的，甚至是劇烈的起伏波動(dòng)。這部分資金在銀行賬戶與證券公司保證金賬戶之間的頻繁移動(dòng)，也給準(zhǔn)確地計(jì)量狹義貨幣m1和廣義貨幣m2帶來(lái)了困難，從而削弱了貨幣供應(yīng)量指標(biāo)的可測(cè)性。而根據(jù)一些專(zhuān)家的回歸分析，1998年以來(lái)拆借利率和回購(gòu)利率與廣義貨幣m：呈現(xiàn)明顯的逆相關(guān)關(guān)系。兩種后果歸結(jié)到一點(diǎn)，是加大了央行調(diào)控貨幣供給的難度。從投資者可以自由申購(gòu)和贖回的角度看，開(kāi)放式基金具有與銀行活期存款相近的流動(dòng)性。投資者基金投資需求的變化，有可能導(dǎo)致貨幣需求的不穩(wěn)定。不過(guò)，受基金公司現(xiàn)金保有量及組合資產(chǎn)的變現(xiàn)能力、投資者的贖回?cái)?shù)額、市場(chǎng)行情走勢(shì)等因素的影響，這種貸款規(guī)模具有很大的不確定性。三、資本市場(chǎng)增加貨幣政策有效性資本市場(chǎng)發(fā)展拓寬了貨幣政策的作用范圍，導(dǎo)致貨幣政策的影響對(duì)象多樣化和實(shí)施過(guò)程復(fù)雜化，現(xiàn)行的貨幣政策中間目標(biāo)的效力減退，并因此削弱了貨幣政策的有效性。這種情況也深刻表明，在資本市場(chǎng)發(fā)展已經(jīng)使貨幣政策的作用基礎(chǔ)發(fā)生了重大變化的新的金融環(huán)境下，貨幣政策必須與時(shí)俱進(jìn)，即不僅要調(diào)控——般商品的交易需求，也應(yīng)影響金融商品的投資需求；不僅要作用于產(chǎn)品市場(chǎng)，也應(yīng)影響金融市場(chǎng)；不僅要調(diào)控實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也應(yīng)影響虛擬經(jīng)濟(jì)。立足我國(guó)現(xiàn)實(shí)情況，央行從以下幾個(gè)方面入手或許是最為緊要的。曾經(jīng)提出過(guò)著名的現(xiàn)金交易方程式的美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家歐文費(fèi)雪以后的經(jīng)濟(jì)學(xué)家還進(jìn)行了編制廣義價(jià)格指數(shù)的實(shí)踐。確實(shí)，站在客觀的角度分析，把金融資產(chǎn)價(jià)格納入貨幣政策的調(diào)控目標(biāo)，央行有時(shí)會(huì)面臨兩難抉擇。但正像人們對(duì)中國(guó)股市合理市盈率水平的認(rèn)識(shí)大相徑庭一樣，對(duì)股價(jià)合理水平的認(rèn)識(shí)也是見(jiàn)仁見(jiàn)智的事情，很難有—個(gè)一致的、公認(rèn)的客觀標(biāo)準(zhǔn)，因此，央行要準(zhǔn)確作判斷絕非易事。從1999年“”起動(dòng)到2001年6月間，物價(jià)指數(shù)持續(xù)走低，但股價(jià)卻節(jié)節(jié)升高，就是一個(gè)鮮明的例證。若商品和服務(wù)價(jià)格指數(shù)的下降是基于技術(shù)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等因素而不是貨幣因素，則擴(kuò)張性貨幣政策的實(shí)行不僅無(wú)助于商品和服務(wù)價(jià)格的上升，反而會(huì)刺激股價(jià)的進(jìn)一步上漲，放大市場(chǎng)泡沫。不過(guò)，盡管央行把金融資產(chǎn)價(jià)格作為貨幣政策的獨(dú)立調(diào)控目標(biāo)在操作上存在難度，但這并不意味著央行在這方面沒(méi)有大的作為。因?yàn)楣蓛r(jià)水平不僅是一個(gè)數(shù)量指標(biāo)，可以通過(guò)股價(jià)指數(shù)、成交量、換手率等得到反映，同時(shí)也是一個(gè)狀態(tài)概念，可以通過(guò)市場(chǎng)人氣、投資者心態(tài)等表現(xiàn)出來(lái)。從我國(guó)現(xiàn)實(shí)情況看，金融資產(chǎn)價(jià)格還不宜成為貨幣政策的調(diào)控目標(biāo)。央行有必要建立與金融資產(chǎn)價(jià)格監(jiān)測(cè)相關(guān)的指標(biāo)體系，并根據(jù)市場(chǎng)走向和金融資產(chǎn)價(jià)格的變化做出相應(yīng)的判斷進(jìn)而實(shí)施必要的調(diào)控行動(dòng)。具體說(shuō)來(lái)，就是按照馬克思的貨幣流通規(guī)律所提示的一定時(shí)期內(nèi)待實(shí)現(xiàn)的商品價(jià)格總額與貨幣需要量的關(guān)系，以國(guó)家確定的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、物價(jià)變動(dòng)率為基礎(chǔ)，并考慮貨幣流通速度可能的變化情況，來(lái)確定計(jì)劃的貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率。但在我國(guó)金融生活已發(fā)生重要變化，證券投資需求已經(jīng)現(xiàn)實(shí)地成為制約貨幣需求的一個(gè)重要變量的情況下，則無(wú)論如何不能對(duì)這一因素存而不論了。（三）、強(qiáng)化間接型貨幣政策調(diào)控工具的作用事實(shí)上，貨幣政策影響資本市場(chǎng)也主要是借助于利率工具的作用。11”事件后美國(guó)為避免股市大幅下挫，就曾在證券交易所恢復(fù)交易前將利率下調(diào)50個(gè)基本點(diǎn)。所以，應(yīng)加快利率市場(chǎng)化改革的步伐，使利率逐步取代貨幣供應(yīng)量成為貨幣政策的中間目標(biāo)，提高利率變化對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格變化的傳導(dǎo)效應(yīng)。此外，應(yīng)打破貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的分割狀態(tài)，消除資金在兩個(gè)市場(chǎng)間自由流動(dòng)的制度壁壘，強(qiáng)化兩個(gè)市場(chǎng)的溝通與聯(lián)系，從而提高貨幣政策的傳導(dǎo)效率。在這方面，當(dāng)務(wù)之急應(yīng)抓好兩點(diǎn)：一是使市場(chǎng)的運(yùn)行與監(jiān)管規(guī)則盡快與國(guó)際慣例接軌，同時(shí)要以這些規(guī)則為制度規(guī)范，對(duì)市場(chǎng)實(shí)行“準(zhǔn)則主義”管理，提高市場(chǎng)的規(guī)范化程度。二是嚴(yán)厲打擊市場(chǎng)操縱,消除金融資產(chǎn)價(jià)格形成中的各種非市場(chǎng)化因素,改變金融資產(chǎn)定價(jià)扭曲的現(xiàn)象。實(shí)踐創(chuàng)新要以理論創(chuàng)新為先導(dǎo)。第三篇：貨幣政策對(duì)股價(jià)影響的研究綜述貨幣政策對(duì)股價(jià)影響的研究綜述卜晶摘要：隨著股票市場(chǎng)價(jià)值占GDP的比重越來(lái)越高，其對(duì)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)、消費(fèi)和投資的影響越來(lái)越顯著。股價(jià)因此應(yīng)該成為了貨幣政策的監(jiān)控范圍。本文同時(shí)得出貨幣政策通過(guò)股票市場(chǎng)影響國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)的程度不明顯，提出要提高股票市場(chǎng)傳導(dǎo)貨幣政策的效率的建議。在影響股票價(jià)格的所有因素之中，貨幣政策無(wú)疑是最重要也是最受關(guān)注的因素之一。而市場(chǎng)利率和貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)會(huì)對(duì)企業(yè)的融資成本、盈利能力和投資者預(yù)期產(chǎn)生影響，從而使股票價(jià)格隨著中央銀行貨幣政策的變動(dòng)而發(fā)生相應(yīng)變動(dòng)。本文從這三個(gè)方面研究對(duì)股價(jià)影響的另外一個(gè)重要原因是可以從此得出股票市場(chǎng)傳導(dǎo)貨幣政策的效果，對(duì)是否干預(yù)和如何干預(yù)資本市場(chǎng)起到指導(dǎo)作用，從另一面也可以改進(jìn)我國(guó)貨幣政策，提高其有效性。二、貨幣政策對(duì)股票價(jià)格影響的分析20世紀(jì)90年代以來(lái)，我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不斷深化，股票市場(chǎng)得到了快速發(fā)展，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)生活的各個(gè)方面產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響，使我國(guó)貨幣政策的運(yùn)行環(huán)境發(fā)生了很大的變化，同時(shí)股票市場(chǎng)的發(fā)展也受到貨幣政策調(diào)整的影響。通貨膨脹率在這里采用消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）來(lái)測(cè)量，它也是貨幣政策調(diào)控的結(jié)果，也能對(duì)股價(jià)產(chǎn)生一定的影響，國(guó)家為了保持物價(jià)穩(wěn)定必須要控制好CPI，通過(guò)閱讀文獻(xiàn)，CPI也是能通過(guò)股票價(jià)格提前反應(yīng)出來(lái)的。貨幣政策的實(shí)施對(duì)股價(jià)產(chǎn)生了影響，CPI等指標(biāo)能夠反映在股價(jià)里，國(guó)家對(duì)股價(jià)分析知道CPI指標(biāo)是否在正常范圍內(nèi)，因而再實(shí)施貨幣政策來(lái)調(diào)控。本文將對(duì)貨幣政策影響股票價(jià)格方面的理論研究進(jìn)行全面綜述。黃貝貝、周游（2009）運(yùn)用回歸分析法對(duì)2003年1月至2008年12月間的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行分析來(lái)檢驗(yàn)我國(guó)的貨幣供應(yīng)量與股票價(jià)格之間是否產(chǎn)生效應(yīng)。結(jié)果顯示我國(guó)貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生正向的影響。從理論上說(shuō)，當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加時(shí)，人們持有更多的貨幣，貨幣的邊際收益下降，促使人們購(gòu)買(mǎi)股票，引起股票價(jià)格上升。投資支出的增加創(chuàng)造更多的家庭收入，因而引起消費(fèi)支出的增加。公司利潤(rùn)的提高又刺激股票購(gòu)買(mǎi)，從而促使股票價(jià)格的提高。但是從實(shí)際中，筆者列表來(lái)例舉我國(guó)中央銀行歷次調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，股票市場(chǎng)在公布后的第二天的走勢(shì)仍為上漲，這與理論的結(jié)果是相反的。王毅冰（2010）同樣也認(rèn)為段進(jìn)的觀點(diǎn)，并且得出各個(gè)層次的貨幣供應(yīng)量M0，M1，M2與股票價(jià)格波動(dòng)之間都不存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，從而得出了中央銀行不能通過(guò)調(diào)整貨幣供應(yīng)量來(lái)影響股票價(jià)格。唐滔、萬(wàn)麗媛（2010）選取2005年1月至2010年4月的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，得出貨幣供應(yīng)量對(duì)股票市場(chǎng)的正向作用。劉春旭、張則輝（2010），建立適當(dāng)?shù)腣AR模型以及利用VAR模型進(jìn)行分析，同時(shí)對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行喬漢森檢驗(yàn)(